Chapter

I. La economía mundial y las perspectivas para Estados Unidos y Canadá

Author(s):
International Monetary Fund. Western Hemisphere Dept.
Published Date:
November 2007
Share
  • ShareShare
Show Summary Details

Perspectivas mundiales

La economía mundial sigue creciendo vigorosamente a pesar de que la reciente turbulencia en los mercados financieros ha generado menores perspectivas de crecimiento para el 2008 e intensificado los riesgos de bajo crecimiento. En el primer semestre del 2007 el crecimiento fue substancial, por lo cual se prevé que este año el producto mundial aumente en 5.2%, antes de desacelerarse a 4.8% en el 2008 (véase la edición de octubre del 2007 de Perspectivas de la economía mundial). Adicionalmente y a medida que ha surgido nueva información sobre las fuentes de debilidad financiera en las economías industriales se ha agudizado la incertidumbre sobre el futuro de la actividad económica mundial.

Perspectivas mundiales

(PIB real; variación porcentual anual)

Fuente: Perspectivas de la economía mundial, octubre del 2007.

El ritmo de crecimiento de la economía mundial se sustenta en una fuerte expansión de los mercados emergentes. Específicamente, las economías emergentes de Asia están registrando un rápido crecimiento de la inversión y el producto, lideradas por China e India, países en los que se prevé un crecimiento de 10% y 8½ % respectivamente en el 2008. Este rápido crecimiento en los países emergentes compensan el crecimiento más moderado en las economías avanzadas. En Estados Unidos, las proyecciones actuales muestran un crecimiento ligeramente inferior al 2% en el 2008, el cual refleja el proceso de corrección en el mercado de vivienda y el impacto sobre los niveles de confianza originados en la reciente conmoción financiera. Se espera que el ritmo de crecimiento se reduzca al 2.1% en la zona del euro y al 1.7% en Japón debido a un debilitamiento de la demanda externa y al ajuste de las condiciones crediticias. En respuesta a estas circunstancias, en Estados Unidos se ha relajado la política monetaria mientras que en Japón y en la zona euro se ha puesto una pausa a la contracción monetaria que estaba en curso.

Comparación de las proyecciones de precios de productos básicos, ediciones de abril y octubre del 2007 de Perspectivas de la economía mundial

(2002T1 = 100)

Fuentes: Bloomberg, L.P. y cálculos del personal técnico del FMI.

La inflación ha bajado ligeramente en los países industriales, pero el crecimiento sostenido y los mayores precios en los productos básicos han generado presiones sobre los precios en las economías emergentes. Para el conjunto de economías avanzadas se prevé que la inflación bajará al 2% en el 2008, mientras que las proyecciones para los países en desarrollo y los mercados emergentes indican que los precios al consumidor subirán en 5.3% en el 2008, tras un aumento de casi 6% en el 2007. Las proyecciones de los precios del petróleo en que se basó la edición de octubre del 2007 de Perspectivas de la economía mundial se han revisado a un promedio anual de $68 para el 2007 y $75 para el 2008. Dadas las severas restricciones a la producción, estos precios permanecen volátiles. En sintonía con los mercados a futuro, también se prevé que los precios de metales y bienes agrícolas se mantengan altos en los próximos años. El aumento en los precios de alimentos obedece a la vigorosa producción de biocombustibles y a la mayor demanda por parte de las crecientes economías emergentes.

La turbulencia de agosto en los mercados financieros mundiales respondió a la creciente preocupación sobre la exposición al mercado estadounidense de hipotecas de alto riesgo (subprime mortgages), la cual se ha revertido solo parcialmente (recuadro 1). En general, los precios de las acciones se han recuperado luego de la drástica caída experimentada. No obstante, las primas de riesgo en los mercados monetarios y de deuda de corto plazo permanecen elevadas, a pesar de las inyecciones de liquidez por parte de los principales bancos centrales. Los bonos de alto rendimiento (high-yield bonds) de países industrializados y el papel comercial garantizado (asset-backed commercial paper) han sido más afectados que los bonos de deuda de los mercados emergentes.

En este contexto, el dólar de EE.UU. siguió depreciándose frente al euro, el dólar canadiense y muchas otras monedas, incluidas las de economías emergentes. Aunque la reacción en cada país ha sido diferente, las presiones en el mercado cambiario de los países emergentes, en general, se han reflejado en una apreciación del tipo de cambio, acumulación rápida de reservas internacionales y fuertes aumentos del crédito interno.

Perspectivas para Estados Unidos y Canadá

Para Estados Unidos se proyecta un crecimiento económico de 1.9% en el 2007 y 2008, sustancialmente por debajo del crecimiento potencial. Este deterioro se debe a la recurrente debilidad que experimenta el mercado de vivienda. Las nuevas construcciones de vivienda y los precios de los bienes raíces siguen cayendo rápidamente mientras que los inventarios de bienes raíces y la ejecución de hipotecas continúan en aumento. Esta información sugiere que la inversión residencial seguirá minando el crecimiento durante el 2008. El crecimiento del consumo también se reducirá al verse afectada la riqueza personal por la caída en los precios de la vivienda. En el corto plazo, el consumo también se verá afectado por el impacto en el crédito y la confianza producido por las tensiones recientes en los mercados financieros. Por el contrario, la demanda externa debería amortiguar el impacto sobre la actividad económica de los factores adversos, dado que un menor ritmo de crecimiento en la demanda doméstica junto a un crecimiento externo sostenido impulsa las exportaciones netas.

Mercados de acciones en Estados Unidos, Europa y Japón

(3 de enero de 2005 = 100)

Fuente: Bloomberg, L.P.

Volatilidad del mercado financiero de Estados Unidos

Fuente: Bloomberg, L.P.

Inversión en viviendas y precios de vivienda

Fuentes: Haver Analytics; autoridades nacionales y cálculos del personal técnico del FMI.

Recuadro 1.La reciente turbulencia financiera: ¿que pasó y por qué?

El origen de los recientes problemas de liquidez en los mercados financieros pueden encontrarse en la búsqueda de rentabilidad motivada por las bajas tasas de interés del 2005–06 y en el relajamiento de los estándares de crédito, particularmente en el mercado estadounidense de hipotecas de alto riesgo (subprime). La búsqueda de mejores rendimientos por parte de los inversionistas fue un poderoso incentivo para que las instituciones que originaban hipotecas de alto riesgo en Estados Unidos ampliaran la oferta. Aunque los interesados en beneficiarse del auge inmobiliario eran numerosos, las condiciones para ingresar al mercado excluían a un número creciente de individuos, lo cual condujo a una rápida relajación de las condiciones de originación de préstamos. Los órganos reguladores y las calificadoras de riesgo subestimaron las consecuencias de lo que sucedería a continuación: un rápido deterioro de la evaluación del riesgo, manifestado en una insuficiente comprobación de la calidad del crédito, un aumento de la relación préstamo/colateral y la estructuración de hipotecas con intereses ajustables a partir de una tasa “gancho”. La morosidad de los préstamos hipotecarios de alto riesgo concedidos en el 2005 y el 2006 no tardó en incrementarse a medida que se enfriaba el mercado de la vivienda, y el valor de los instrumentos financieros garantizados con esas hipotecas—particularmente sensible a las condiciones del mercado—cayó precipitadamente a principios del 2007.

Aun reconociendo algunos de los riesgos, la mayoría de los observadores no anticipó que la crisis de las hipotecas de alto riesgo se propagaría porque la titularización había dispersado las pérdidas por todo el sistema financiero. Tal como lo describen Kiff y Mills (2007), la crisis golpeó a las compañías que habían originado los préstamos de alto riesgo, que en muchos casos se encontraban contractualmente obligadas a recomprar a las entidades titularizadoras los préstamos en caso de morosidad temprana. En todo caso, las perspectivas de negocios para estas compañías habían empeorado radicalmente, ya que el deterioro del mercado de la vivienda se hacía cada vez más patente. Muchos de estos prestamistas quebraron a principios del 2007, sin grandes repercusiones para el sistema bancario. Había algunos indicios inquietantes, más que nada en torno a fondos de inversión libre (Hedge Funds) y otros inversionistas con importantes carteras de títulos respaldados por hipotecas de alto riesgo, así como a los tramos más riesgosos de obligaciones de deuda garantizadas con esas mismas hipotecas, como en el caso de algunas filiales de Bear Stearns, un banco de inversión estadounidense.

Llegado el mes de agosto, estaba claro que los sistemas bancarios de Estados Unidos y Europa se encontraban expuestos en forma considerable—pero difícil de cuantificar—a todas estas pérdidas a través del mercado de papel comercial garantizado por activos, y eso hizo que tambaleara aún más la confianza. La dificultad para localizar exactamente las pérdidas se debió a la complejidad de algunos vehículos creados con los préstamos hipotecarios de alto riesgo (sobre todo las obligaciones de deuda garantizadas), la iliquidez de los mercados en que se negociaban—lo cual dificultaba calcular un precio de mercado—y la renuencia de las calificadoras de riesgo a rebajar de categoría estos instrumentos. Pero cuando finalmente recortaron la calificación de una amplia variedad de títulos, quedó claro que muchos habían sido adquiridos por bancos a través de filiales (conduits) creadas fuera del balance, que a su vez habían captado fondos a corto plazo en el mercado del papel comercial garantizado por activos.

Papeles comerciales de Estados Unidos en circulación

(Miles de millones de dólares de EE.UU.)

Fuentes: Haver Analytics; Reserva Federal de Estados Unidos y autoridades nacionales.

Cuando los prestamistas se dieron cuenta de que los activos subyacentes no eran sólidos, abandonaron el mercado de papel comercial respaldado por activos, creando un problema generalizado de liquidez. Los bancos estadounidenses y europeos, enfrentados a la escasez de papel comercial, se vieron forzados a otorgar líneas de crédito a los conduits y aceptar a cambio las garantías de dudosa calidad.

La calidad de los balances bancarios se transformó en una fuente de incertidumbre e hizo crecer rápidamente la aversión al riesgo, y la búsqueda de calidad por parte de los inversionistas causó una baja de los rendimientos de los títulos públicos (particularmente a corto plazo). A su vez, los diferenciales de los títulos con grado de inversión y (sobre todo) de los títulos de deuda empresarial de alto rendimiento subían en forma aguda y los mercados bursátiles se desplomaban en el mundo entero. La convulsión de los mercados interbancarios a ambos lados del Atlántico básicamente hizo desaparecer los fondos a 1–6 meses e incrementó drásticamente la prima sobre los fondos a más corto plazo. Además, en Canadá, algunos bancos lograron evitar la necesidad de apoyar a los conduits, lo cual paralizó algunos segmentos del mercado del papel comercial.

Los bancos centrales respondieron proporcionando liquidez a tasas punitivas. La Reserva Federal y, especialmente, el Banco Central Europeo recurrieron a operaciones de mercado abierto para inyectar un volumen considerable de liquidez directamente en los mercados. La Reserva Federal también rebajó la tasa de descuento—la que mantiene a disposición de los bancos para prestarles fondos directamente con un diferencial punitivo a cambio de una variedad de garantías relativamente amplia—, facilitó el acceso y permitió a los bancos incrementar provisionalmente el crédito a filiales no bancarias por encima de los límites normales.

Ninguna de esas medidas disipó la iliquidez. Pese a la abundante provisión de fondos a corto plazo, el crédito interbancario a 1–6 meses continuó paralizado. A medida que los riesgos de contraparte disminuyen, da la impresión de que los bancos han estado atesorando efectivo por varias razones: la fuerte demanda de préstamos, ya que los prestatarios activaron líneas de crédito para contingencias; la incertidumbre acerca de las necesidades de efectivo, ya que los bancos comerciales se enfrentaban a la posibilidad de tener que cumplir con nuevas obligaciones fuera del balance y los bancos de inversión a la posibilidad de tener que financiar préstamos ya comprometidos para compras apalancadas; y, posiblemente, porque los bancos necesitaban efectivo para adquirir los activos morosos que saldrían al mercado.

Tasas de interés de corto plazo de Estados Unidos

(Porcentaje)

Fuentes: Haver Analytics y Reserva Federal de Estados Unidos.

Ante esta situación, la Reserva Federal bajó la tasa interbancaria a un día 50 puntos básicos el 18 de septiembre, a fin de atemperar efectos macroeconómicos perjudiciales. Sin embargo, como la demanda bancaria de efectivo sigue siendo elevada, las condiciones del mercado monetario continúan difíciles, y quizá la normalidad tarde en volver a los mercados interbancarios. Mientras tanto, en Canadá, la paralización del mercado de papel comercial garantizado por activos aún no se ha resuelto. En términos más generales, parece haberse producido una revaloración mundial del riesgo; si ese es el caso, es improbable que los diferenciales de los instrumentos riesgosos vuelvan a los niveles de los últimos años, y eso podría acarrear consecuencias negativas para la actividad global. El 15 de octubre, tres instituciones financieras importantes—Citigroup, Bank of America y JP Morgan—acordaron establecer un fondo de hasta US$80.000 millones para ayudar a reactivar el mercado del papel comercial garantizado por activos, pero es demasiado pronto para observar el efecto de esta medida.

Mapa de las condiciones financieras

(Desviaciones estándar con respecto al promedio de 2007)

Fuentes: Haver Analytics; Bloomberg, L.P.; CEIC y cálculos del personal técnico del FMI.

Nota: Este recuadro fue preparado por Tamim Bayoumi.

A mediados de septiembre la Reserva Federal bajó la tasa de interés para “ayudar a evitar algunos de los efectos perjudiciales para la economía que podrían surgir como consecuencia de la perturbación en los mercados financieros”. En el período previo a esta decisión, la tasa referencial de interés (federal funds rate) había sido mantenida en un nivel ligeramente restrictivo de 5¼% desde mediados del 2006 a pesar del menor crecimiento, permitiendo de esta manera que la inflación subyacente se desacelere de un nivel incómodamente alto de 2.5% a inicios de este año al 1.8% en septiembre. En agosto la reacción inicial de la Reserva Federal ante las tensiones observadas en los mercados financieros fue inyectar un volumen substancial de liquidez, para luego bajar la tasa referencial de interés en 50 puntos básicos en la siguiente reunión del comité de operaciones de mercado abierto del 19 de septiembre. Aunque las condiciones financieras han mejorado recientemente, lo cual se evidencia en el repunte del mercado accionario a niveles históricamente altos como los observados en octubre, las tensiones en el mercado monetario continúan, especialmente en las operaciones interbancarias de uno a seis meses plazo. El 31 de octubre del 2007, la tasa referencial se redujo aún más en 25 puntos básicos a 4.5%.

En el escenario básico de proyección, se prevé que el lastre que representa el sector de la vivienda para el crecimiento que se aligeraría gradualmente durante el 2008, en tanto que el consumo se afianzaría por la solidez del mercado laboral. En términos generales, se proyecta que el crecimiento anualizado del PIB se recupere del 1½% en el cuarto trimestre del 2007 a un nivel ligeramente mayor a 2½% un año después. La presión sobre la inflación subyacente se atenuaría aún más debido a una mayor brecha del producto y a una reducción en el costo de los servicios de vivienda.

PIB real de Estados Unidos

(Tasas de crecimiento intertrimestral anualizado, desestacionalizado; porcentaje)

Fuentes: Haver Analytics y cálculos del personal técnico del FMI.

Aunque las perspectivas de crecimiento en Estados Unidos son modestas, el balance de riesgos se inclina hacia el lado pesimista por tres razones principales. Primero, la desaceleración del sector de la vivienda puede ser más profunda que la que se proyecta, lo que puede conducir a un mayor debilitamiento de la inversión residencial y a efectos más severos en la riqueza y el consumo. Segundo, la tensión que están viviendo los mercados financieros podría causar un endurecimiento substancial y prolongado de las condiciones financieras, restringiendo más el aumento del consumo y de la inversión. Tercero, existe el riesgo que la reciente desaceleración en el crecimiento de la productividad sea más permanente y estructural que lo esperado, lo cual además podría reducir el gasto en consumo e inversión a través de menores expectativas sobre ingresos futuros.

Manteniendo constantes los tipos de cambio reales, se proyecta una caída adicional en el déficit en cuenta corriente como porcentaje del PIB a 5¾% en el 2007 y 5½% en el 2008, pese a los persistentemente altos precios del petróleo. Esta situación obedece, en su mayor parte, al efecto de menor crecimiento en la demanda por importaciones. El déficit externo podría mejorar aún más si los riesgos negativos sobre el crecimiento se concretan. Respecto al financiamiento externo, si los inversionistas extranjeros mantienen la actual cautela en la adquisición de activos de Estados Unidos, es posible que el reciente debilitamiento en el dólar continúe en la medida que el costo de fondeo aumente.

Como se ha observado recientemente, la posición fiscal se ha mantenido favorable al reducirse el déficit del gobierno federal ¾ de punto porcentual del PIB para situarse en 1¼% del PIB en el ejercicio fiscal 2007. Esta mejora se debe principalmente a un fuerte aumento de los ingresos fiscales pero también a que la ejecución del gasto ha sido más lenta que lo previsto. Se espera que el déficit se amplíe ligeramente en el año fiscal 2008, que inicia en octubre, a medida que pierda vigor el crecimiento en los ingresos, y el gasto se revitalice. El mayor reto fiscal continúa siendo reformar el sistema insostenible de programas de gasto predeterminado (entitlement programs). Este debería preferentemente combinarse con la definición de una meta fiscal de mediano plazo más estricta, como por ejemplo el logro de equilibrio fiscal excluyendo el superávit generado por el sistema de seguridad social.

En Canadá, el crecimiento sigue siendo vigoroso, aunque para el 2008 se proyecta una pequeña desaceleración. La fuerte demanda interna y la mejora sustancial en los términos de intercambio como resultado del alza de precios de los productos básicos han estimulado la economía, en tanto que la tasa de desempleo, al 6%, se sitúa en su nivel más bajo en 33 años. No obstante, es probable que la desaceleración del crecimiento en Estados Unidos y las dificultades en los mercados financieros afecten negativamente la actividad económica en el futuro; por ello, se proyecta que el crecimiento anual se reducirá a 2.5% en el 2007 y 2.3% en el 2008. Las perspectivas de crecimiento a corto plazo en Canadá están también sujetas a riesgos a la baja, en gran medida debido a la situación menos favorable en Estados Unidos y también a la intranquilidad suscitada por las condiciones financieras internas y la apreciación de la moneda.

PIB real y precios de los productos básicos de Canadá

Fuente: Haver Analytics.

La compresión de la liquidez a escala mundial ha repercutido de manera adversa en el mercado interbancario de Canadá, a pesar de que la prudencia de las regulaciones y prácticas comerciales ha atenuado el impacto inicial de la volatilidad financiera en los balances de los principales bancos. Alrededor de un tercio del mercado de papel comercial garantizado por activos—equivalente al 2½% del PIB—quedó prácticamente paralizado en agosto. Se teme que, si no se logra una pronta reactivación de este mercado, se endurecerán aún más las condiciones de liquidez en el mercado financiero. En este contexto, no se modificaron las tasas de interés a principios de septiembre, a pesar de que la economía aún estaba funcionando por encima de su potencial. No obstante, ante el probable debilitamiento de la demanda interna, se prevé que la inflación retrocederá hacia el punto medio de la banda de 1% a 3% fijada como meta por el Banco de Canadá tras el repunte registrado a finales del 2006 y principios del 2007.

La mejora de los términos de intercambio asociada al alza de precios de los productos básicos fortaleció el superávit de la cuenta corriente externa, el cual según las proyecciones será de 1.8% del PIB en el 2007 y 1.2% del PIB en el 2008. Al mismo tiempo, el dólar canadiense, generalmente considerado una moneda vinculada a los productos básicos (commodity currency), se ha revaluado hasta situarse a la par con el dólar de EE.UU., su nivel más alto en 30 años. En términos efectivos reales, el dólar canadiense se ha apreciado alrededor de 45% desde su punto mínimo de principios del 2002. Esta apreciación real se debe, en gran medida, al alza de precios de los productos básicos. Sin embargo, el reciente fortalecimiento del dólar canadiense, manifestado en una apreciación de 5% en tan solo los últimos tres meses, también puede reflejar un movimiento de expectativas favorables dado el ambiente generalizado de debilidad en el dólar estadounidense. Aunque la apreciación de la moneda ha repercutido desfavorablemente en la industria manufacturera, en términos generales la economía canadiense se ha adaptado fácilmente a la fortaleza de su moneda, y la flexibilidad del mercado laboral ha propiciado aumentos del empleo en los sectores de servicios, construcción y minería, que han sobrepasado las pérdidas de empleos en el sector manufacturero.

    Other Resources Citing This Publication