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Chapitre 1. Évolution récente et perspectives

Author(s):
International Monetary Fund. Research Dept.
Published Date:
June 2015
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En 2014, la croissance mondiale s’est établie modestement à 3,4 %, sous l’effet d’une accélération de la croissance dans les pays avancés par rapport à l’année précédente et d’un ralentissement dans les pays émergents et les pays en développement. En dépit de ce fléchissement, les pays émergents et les pays en développement représentaient encore trois quarts de la croissance mondiale en 2014.

Les forces complexes qui ont influé sur l’activité mondiale en 2014 continuent d’orienter les perspectives. Il s’agit de tendances à moyen et à long terme, telles que le vieillissement de la population et la baisse de la croissance potentielle; de chocs à l’échelle mondiale, tels que la baisse des prix du pétrole; et de nombreux facteurs propres à certains pays ou à certaines régions, tels que les séquelles de la crise et les variations des taux de change provoquées par des changements effectifs ou attendus des politiques monétaires. La croissance mondiale devrait atteindre 3,5 % en 2015 et 3,8 % en 2016, ce qui correspond aux projections figurant dans la Mise à jour des Perspectives de l’économie mondiale (PEM) de janvier 2015. En 2015, la croissance devrait être plus élevée qu’en 2014 dans les pays avancés, mais plus faible dans les pays émergents, du fait d’une dégradation des perspectives pour quelques grands pays émergents et pays exportateurs de pétrole.

Les perspectives à moyen terme sont moins favorables pour les pays avancés, et surtout pour les pays émergents, où l’activité ralentit depuis 2010. Par ailleurs, la distribution des aléas qui influent sur la croissance mondiale est maintenant plus équilibrée qu’en octobre 2014, mais elle reste orientée à la baisse. Du côté positif, la demande pourrait profiter davantage de la baisse des prix du pétrole, tandis que, du côté négatif, les risques les plus importants qui ont été recensés dans l’édition d’octobre 2014 des PEM restent d’actualité, y compris ceux liés aux tensions géopolitiques, aux variations perturbatrices des prix des actifs sur les marchés financiers et, dans les pays avancés, à la stagnation et au bas niveau de l’inflation.

Dans ce contexte, il reste prioritaire de manière générale d’accroître la production effective et potentielle. Dans de nombreux pays avancés, il demeure essentiel de mener une politique monétaire accommodante pour soutenir l’activité économique et relever les anticipations inflationnistes. Il y a d’excellentes raisons aussi d’accroître l’investissement dans les infrastructures dans certains pays, et d’opérer des réformes structurelles qui s’attaquent aux séquelles de la crise et rehaussent la production potentielle. Dans de nombreux pays émergents, la marge de manœuvre macroéconomique à l’appui de la croissance reste limitée. Mais dans quelques-uns, la baisse des prix du pétrole contribuera à réduire l’inflation et la vulnérabilité extérieure, ce qui réduira la pression exercée sur les banques centrales pour qu’elles relèvent leurs taux d’intérêt directeurs. Pour augmenter la production potentielle, il est essentiel d’opérer des réformes structurelles qui permettent d’accroître la productivité, avec des priorités qui varient d’un pays à l’autre.

Évolution récente et perspectives

L’économie mondiale au cours des derniers mois

Quatre développements importants ont orienté les perspectives de l’économie mondiale depuis la publication des PEM d’octobre 2014.

Croissance mondiale inégale, inflation plus faible en 2014

Si les statistiques préliminaires indiquent que la croissance mondiale au second semestre de 2014 a été plus ou moins conforme aux projections d’octobre 2014 (graphique 1.1), ces chiffres globaux masquent des écarts prononcés qui révèlent une divergence plus marquée entre les pays principaux : la reprise aux États-Unis a été plus vigoureuse que prévu, mais les résultats ont été inférieurs aux prévisions dans beaucoup d’autres parties du monde.

  • Aux États-Unis, la croissance a été plus vigoureuse que prévu, atteignant en moyenne environ 4,0 % en taux annualisé au cours des trois derniers trimestres de 2014. La consommation, principal moteur de la croissance, a profité du rythme soutenu de la création d’emplois et de la croissance des revenus, de la baisse des prix du pétrole et du regain de confiance des consommateurs. Le taux de chômage est tombé à 5,5 % en février, soit plus de 1 point de pourcentage au-dessous de son niveau d’il y a un an.
  • Au Japon, après un second semestre morose, la croissance en 2014 a été quasi nulle, du fait de la faiblesse de la consommation et de l’effondrement de l’investissement résidentiel.
  • Dans la zone euro, l’activité a été plus faible que prévu au milieu de 2014, mais a semblé se redresser au quatrième trimestre de 2014 et au début de 2015, la consommation étant soutenue par la baisse des prix du pétrole et l’augmentation des exportations nettes.
  • Bien que l’activité ait été plus ou moins conforme aux prévisions, la croissance de l’investissement en Chine a ralenti au second semestre de 2014, sous l’effet d’une correction dans le secteur de l’immobilier, et les indicateurs à haute fréquence font état d’un nouveau ralentissement.
  • En Amérique latine, la croissance au second semestre de 2014 a été modeste : l’activité au Brésil a été languissante, la croissance a été plus faible que prévu au Mexique et les autres pays de la région ont marqué le pas.
  • En Russie, les résultats ont été un peu meilleurs que prévu au deuxième semestre de 2014, mais la montée des tensions géopolitiques, la baisse de la confiance et les répercussions de la baisse des prix du pétrole font apparaître une dégradation plus marquée des perspectives dans l’ensemble de la Communauté des États indépendants (CEI) au début de l’année.

Graphique 1.1.Indicateurs de l’activité mondiale

Sources : Bureau néerlandais de l’analyse de la politique économique CPB; Haver Analytics; Markit Economics; estimations des services du FMI.

Note : IDA = indice des directeurs d’achat; PI = production industrielle.

1Australie, Canada, Corée, Danemark, États-Unis, RAS de Hong Kong (PI seulement), Israël, Japon, Norvège (PI seulement), Nouvelle-Zélande, République tchèque, Royaume-Uni, Singapour, Suède (PI seulement), Suisse, province chinoise de Taiwan et zone euro.

2Afrique du Sud, Argentine (PI seulement), Brésil, Bulgarie (PI seulement), Chili (PI seulement), Chine, Colombie (PI seulement), Hongrie, Inde, Indonésie, Lettonie (PI seulement), Lituanie (PI seulement), Malaisie (PI seulement), Mexique, Pakistan (PI seulement), Pérou (PI seulement), Philippines (PI seulement), Pologne, Roumanie (PI seulement), Russie, Thaïlande (PI seulement), Turquie, Ukraine (PI seulement) et Venezuela (PI seulement).

L’inflation globale a fléchi dans les pays avancés (graphique 1.2), du fait de la baisse des prix du pétrole, du recul des prix d’autres produits de base et d’un affaiblissement de la demande dans plusieurs pays qui connaissent déjà une inflation inférieure à l’objectif fixé, tels que ceux de la zone euro et le Japon. Ce fléchissement de l’inflation, ainsi que les variations des perspectives de croissance et les annonces par la Banque du Japon en octobre et par la Banque centrale européenne (BCE) en janvier de programmes d’achat d’actifs plus volumineux que prévu, ont renforcé les attentes d’une divergence prolongée des orientations des politiques monétaires dans les principaux pays avancés, ce qui accroît les écarts de taux d’intérêt à long terme (graphique 1.3). En ce qui concerne les pays émergents, le recul des prix du pétrole et d’autres produits de base (y compris les produits alimentaires, qui pèsent plus lourd dans l’indice des prix à la consommation des pays émergents et des pays en développement) a généralement fait baisser l’inflation, à l’exception notable des pays dont la monnaie se déprécie considérablement, comme la Russie.

Graphique 1.2.Inflation mondiale

(Variation en pourcentage sur un an, sauf indication contraire)

Sources : Consensus Economics; FMI, système des cours des produits de base; estimations des services du FMI.

Note : Les codes pays de l’Organisation internationale de normalisation sont utilisés.

1 Hors Venezuela.

2 Les lignes en tirets sont les anticipations inflationnistes à 6 à 10 ans.

3 Au Japon, l’accélération de l’inflation en 2014 s’explique dans une large mesure par le relèvement de la taxe sur la consommation.

4 Variations de l’inflation = taux d’inflation sur 1 an en décembre 2014 moins le taux d’inflation sur 1 an en décembre 2013.

Graphique 1.3.Conditions monétaires dans les pays avancés

Sources : Banque centrale européenne (BCE); Banque d’Espagne; Bloomberg, L.P.; Haver Analytics; Organisation de coopération et de développement économiques; estimations des services du FMI.

1 Les anticipations reposent sur les taux des fonds fédéraux pour les États-Unis, le taux interbancaire moyen au jour le jour de la livre sterling pour le Royaume-Uni et le taux interbancaire à terme de l’euro pour la zone euro; mise à jour le 27 mars 2015.

2 Des données sur les flux de fonds sont utilisées pour l’Espagne, les États-Unis et la zone euro. Les prêts des banques italiennes aux résidents italiens sont corrigés de manière à tenir compte des titrisations.

3 Interpolé à partir du patrimoine net annuel en pourcentage du revenu disponible.

4 Inclut le sous-secteur employeurs (y compris les travailleurs à leur propre compte).

5 Pays où l’indice de vulnérabilité de l’immobilier résidentiel est supérieur à la médiane des pays avancés : Australie, Autriche, Belgique, Canada, Estonie, France, RAS de Hong Kong, Israël, Nouvelle-Zélande, Norvège, Portugal, Royaume-Uni et Suède.

6 Les données vont jusqu’au 20 mars 2015, sauf dans le cas de la BCE (6 mars 2015). Les calculs de la BCE reposent sur l’état financier hebdomadaire de l’Eurosystème.

La croissance plus faible que prévu dans les pays émergents, qui survient après quatre années où elle a été inférieure aux prévisions, a entraîné une diminution des attentes sur le plan de leurs perspectives de croissance à moyen terme, comme noté aussi dans les éditions récentes des PEM, ce qui implique une détérioration des perspectives à l’échelle mondiale. Rétrospectivement, les bons résultats économiques des pays émergents dans la période juste après la crise s’expliquent en partie par la croissance élevée en Chine, en particulier de l’investissement, qui a contribué largement à la vigueur des prix des produits de base, ainsi que par un assouplissement des conditions financières mondiales. Le ralentissement progressif en Chine et la baisse en partie connexe des prix des produits de base (qui s’expliquait aussi par une forte réaction de l’offre) a affaibli la croissance dans une certaine mesure dans les pays exportateurs de produits de base et dans d’autres pays qui entretiennent des liens commerciaux étroits avec la Chine, et le relâchement des conditions financières pour les pays émergents après la crise a probablement contribué à accroître la production, mais sans porter la croissance à un taux durablement plus élevé. Par ailleurs, la montée des tensions géopolitiques a contribué au ralentissement de la croissance, en particulier dans les pays de la CEI et dans certains pays du Moyen-Orient.

Ces développements dans les pays émergents viennent s’ajouter aux craintes concernant le ralentissement de la production potentielle dans les pays avancés, qui s’explique par des facteurs à long terme tels que le vieillissement de la population et une faiblesse prolongée de l’investissement après la crise. Ces questions sont examinées plus en détail au chapitre 3 (production potentielle) et au chapitre 4 (investissement).

Baisse des prix du pétrole

Les prix du pétrole ont diminué d’environ 45 % depuis septembre (graphique 1.4). Divers facteurs ont joué un rôle : une activité mondiale plus faible que prévu, un affaiblissement de la demande de pétrole, étant donné l’activité, et une augmentation de l’offre.

Graphique 1.4.Marchés des produits de base et du pétrole

Sources : Organisation de coopération et de développement économiques; estimations des services du FMI.

Note : AfSS = Afrique subsaharienne; ALC = Amérique latine et Caraïbes; CEI = Communauté des États indépendants; MOAN = Moyen-Orient et Afrique du Nord; OCDE = Organisation de coopération et de développement économiques; PCMP = prix au comptant moyen du pétrole.

La faiblesse inattendue de la demande dans certains des pays principaux, en particulier des pays émergents, a manifestement joué un rôle dans la baisse des prix du pétrole. Cette faiblesse s’est peut-être matérialisée en partie au début de 2014 (et apparaît peut-être donc déjà dans les PEM d’octobre 2014) : son impact sur les prix du pétrole a été atténué initialement par une augmentation de la demande de précaution, du fait de la montée des tensions géopolitiques. Les reculs des prix d’autres produits de base (tels que les métaux industriels) semblent indiquer aussi un fléchissement de la demande.

Mais plusieurs éléments indiquent que d’autres facteurs ont joué un rôle important aussi (encadré 1.1). Par exemple, les prix du pétrole ont diminué bien plus vivement que les prix d’autres produits de base ces derniers mois, ce qui porte à croire que des facteurs propres au marché pétrolier (et non la demande mondiale) ont joué un rôle important. Il s’agit notamment d’une offre plus élevée que prévu, ainsi que d’une certaine faiblesse de la demande de pétrole due à une amélioration du rendement énergétique plutôt qu’à la faiblesse de la demande globale mondiale.

Parmi les facteurs influant sur l’offre figurent la hausse continue de la production dans les pays qui n’appartiennent pas à l’Organisation des pays exportateurs de pétrole (OPEP), en particulier les États-Unis, le redressement plus rapide que prévu de la production dans certains pays de l’OPEP en difficulté (par exemple, l’Iraq), et en particulier la décision prise par l’OPEP en novembre 2014 de maintenir les niveaux de production en dépit de la forte baisse des prix.

En ce qui concerne la demande de pétrole, il ressort des rapports de l’Agence internationale de l’énergie que, même compte tenu de l’évolution de la demande globale, la demande de pétrole a été inférieure aux prévisions.

L’impact mondial de la baisse des prix du pétrole dépend dans une large mesure de la durée attendue de cette baisse. Les prix à terme indiquent que les prix du pétrole se redresseront partiellement dans les années à venir, ce qui correspond à l’impact négatif attendu du recul des prix du pétrole sur l’investissement et la croissance des capacités dans le secteur pétrolier (voir le dossier spécial), mais les prix devraient rester bien en deçà des prix de référence des PEM d’octobre 2014 à moyen terme (par exemple, les prix attendus pour 2019 sont tombés de 93 à 73 dollars le baril). Par ailleurs, l’incertitude entourant l’évolution des prix du pétrole a augmenté, comme examiné plus en détail dans la section «Aléas» plus loin dans le présent chapitre.

Pour illustrer les implications de la baisse des prix du pétrole pour les perspectives de l’économie mondiale, nous présentons l’encadré scénario 1, qui s’inspire d’Arezki et Blanchard (2014). Le modèle qui sous-tend le scénario suppose que l’évolution des prix du pétrole correspond aux prix à terme et, pour des raisons de simplicité, que la baisse des prix s’explique entièrement par l’augmentation de l’offre. À cet égard, les résultats du modèle constituent une limite supérieure pour l’impulsion fournie par la baisse des prix du pétrole à l’économie mondiale.

Les simulations du modèle prennent en compte les différences internationales sur le plan de l’intensité énergétique et de la production de pétrole, ainsi que de l’ampleur de la baisse du prix du pétrole en monnaie locale, étant donné les fortes fluctuations des monnaies examinées plus loin dans le présent chapitre, ainsi que les différences dans la répercussion de la baisse des prix du pétrole sur les consommateurs privés et les producteurs en raison de changements de la politique gouvernementale (par exemple, des modifications des subventions). Plus précisément, de nombreux pays, en particulier des pays émergents et des pays en développement, ainsi que des pays producteurs de pétrole, contrôlent les prix des produits pétroliers à l’aide de divers instruments (subventions, droits de douane et formules de calcul des prix). En raison de ces mécanismes, les prix internationaux sont généralement répercutés de manière incomplète sur les prix intérieurs. Les simulations du modèle utilisent un indicateur qui varie entre 0 et 1 pour chacun des pays inclus, 1 indiquant des prix totalement administrés et 0 des prix de marché. Les simulations évaluent le degré de répercussion dans un pays donné sur la base du mécanisme de calcul des prix des produits pétroliers qui était en place dans ce pays avant la chute des prix du pétrole1.

Globalement, le modèle implique que le choc pétrolier accroîtrait considérablement l’activité économique : la production mondiale augmenterait d’environ 1 point de pourcentage d’ici 2016 en cas de répercussion totale des prix internationaux sur les prix intérieurs, sous l’effet en particulier d’une hausse de la demande dans les grands pays importateurs de pétrole. Si la baisse des prix du pétrole n’était pas répercutée pleinement sur les consommateurs et les producteurs (comme supposé dans le scénario de référence des PEM), l’effet expansionniste dans certains grands pays émergents serait atténué, mais la production mondiale augmenterait quand même de plus de ½ point de pourcentage sur le même horizon.

Deux facteurs pourraient conduire à un effet positif sur l’activité mondiale qui serait moindre que celui indiqué par les simulations du modèle. Premièrement, les baisses de la demande mondiale ont influé dans une certaine mesure sur les prix du pétrole. Deuxièmement, les problèmes macroéconomiques dans les grands pays exportateurs de pétrole pourraient aller au-delà du simple impact de la détérioration des termes de l’échange qui est pris en compte dans le modèle, étant donné l’interaction avec d’autres chocs ou la situation de départ.

Fortes variations des taux de change

Les variations des taux de change ont été considérables ces derniers mois, ce qui traduit—certes avec retard—des variations des attentes concernant la croissance et la politique monétaire dans les pays principaux, ainsi que la forte baisse des prix du pétrole (voir la section «Évolution du secteur extérieur» plus loin dans le présent chapitre pour un examen plus détaillé). Parmi les monnaies principales, en février 2015, le dollar américain s’était apprécié d’environ 10 % en valeur effective réelle par rapport aux chiffres utilisés dans les PEM d’octobre 2014, avec une appréciation réelle particulièrement marquée (14%) par rapport aux monnaies des principaux pays avancés2. L’affermissement de la monnaie américaine implique que la plupart des pays ont enregistré une baisse un peu plus faible des prix du pétrole par rapport au chiffre global en dollar américain. Le renminbi, qui est resté plus ou moins stable par rapport au dollar, s’était apprécié d’environ 11 % en valeur effective réelle en février. Parmi les autres monnaies principales, l’euro et le yen s’étaient dépréciés d’environ 7 %. Depuis l’abandon du plancher du taux de change par rapport à l’euro le 15 janvier, le franc suisse s’est apprécié considérablement.

Encadré scénario 1.Impact mondial de la baisse des prix du pétrole

Deux simulations du modèle du G-20 du FMI sont utilisées dans ce scénario pour explorer l’impact potentiel de la baisse du prix attendu du pétrole depuis août 2014 sur l’activité mondiale (graphique scénario 1). Par rapport à la trajectoire prévue pour les prix mondiaux du pétrole lorsque l’édition d’octobre 2014 des PEM a été publiée, les prix attendus du pétrole sont maintenant environ 40 % plus bas pour 2015 : ce déclin devrait ensuite se modérer progressivement pour atteindre environ 20 % d’ici 2020. Pour des raisons de simplicité, les simulations supposent qu’une hausse de l’offre de pétrole est le seul facteur d’explication de la baisse des prix. En conséquence, les simulations ne tiennent pas compte des implications de la baisse de la demande de pétrole qui explique une partie de la baisse effective des prix. En outre, le prix du pétrole dans la monnaie nationale de chaque pays a été ajusté de manière à tenir compte de la variation du taux de change bilatéral vis-à-vis du dollar américain depuis août 2014; cependant, les simulations n’incluent pas les implications des variations des taux de change pour toute autre partie de l’économie.

Graphique scénario 1.Impact potentiel de la baisse des prix du pétrole depuis août 2014

(Variation en pourcentage)

Source : FMI, simulations du modèle du G-20.

Note : IPC = indice des prix à la consommation.

1 Hors autres pays exportateurs de pétrole : Algérie, Angola, Azerbaïdjan, Bahreïn, Brunei Darussalam, Émirats arabes unis, Équateur, Gabon, Guinée équatoriale, Iraq, Kazakhstan, Koweït, Libye, Nigéria, Oman, Ouzbékistan, Qatar, République du Congo République islamique d’Iran, Tchad, Trinité-et-Tobago, Turkménistan, Venezuela et Yémen.

La première simulation (lignes bleues du graphique) suppose que la baisse des prix du pétrole est répercutée pleinement sur les ménages et les entreprises dans tous les pays. La deuxième simulation (lignes rouges) tient compte du fait que, dans certains pays inclus dans les simulations (tels que le Brésil, la Chine, l’Inde et la Russie), les prix intérieurs du pétrole sont administrés dans une certaine mesure.

Dans ces pays, la différence entre le prix intérieur administré et le prix mondial revient à l’administration fiscale. Comme les prix mondiaux du pétrole diminuent et que seule une partie de cette baisse est répercutée sur les prix intérieurs finaux, les recettes budgétaires ou quasi budgétaires augmentent dans les pays importateurs de pétrole qui administrent les prix et diminuent dans les pays exportateurs de pétrole qui administrent les prix.

Il est supposé que, pendant les deux premières années, l’administration fiscale dans les pays importateurs de pétrole met de côté les recettes supplémentaires, mais que, après deux ans, ces recettes sont utilisées pour accroître les transferts aux ménages. Dans les pays exportateurs de pétrole qui administrent les prix, la perte de recettes est compensée en partie par une diminution des subventions.

Les résultats des simulations peuvent être résumés comme suit : si cette baisse des prix mondiaux du pétrole était pleinement répercutée sur les prix finaux, les estimations du modèle indiquent que le PIB mondial, en dehors des pays où l’offre de pétrole est en hausse, progresserait d’environ 1 % d’ici 2016. Si, par contre, cette baisse n’était pas pleinement répercutée et que le surcroît de recettes budgétaires était mis de côté, la hausse du PIB mondial serait réduite de près de moitié. Cela reflète une augmentation bien plus modeste de l’activité réelle dans les pays où les prix sont administrés. L’impact d’une répercussion moindre sur la production ailleurs dans les pays avancés où les prix du pétrole sont déterminés par le marché (par exemple, la zone euro et les États-Unis) serait limité aux répercussions d’un affaiblissement de l’activité dans les pays où les prix sont administrés. Une répercussion plus limitée modérerait aussi l’impact de la baisse des prix du pétrole sur l’inflation mondiale.

Les monnaies des principaux pays exportateurs de pétrole dont le taux de change est flottant s’étaient dépréciées en février 2015. La dépréciation était particulièrement vive pour le rouble russe (30 % en valeur effective réelle). Parmi les monnaies des pays avancés, le dollar canadien et la couronne norvégienne s’étaient dépréciés de 8 % et de 7 %, respectivement. Parmi les autres grands pays émergents, l’Inde, qui est un gros importateur de pétrole, a vu sa monnaie s’apprécier de près de 10 % en valeur effective réelle, tandis que le réal brésilien s’était déprécié de 9 %, du fait de la dégradation des perspectives du pays. De manière plus générale, les variations des taux de change effectifs réels ces derniers mois s’expliquent globalement par les variations des prévisions de croissance, ainsi que par les différentes expositions à la baisse des prix du pétrole, comme examiné plus en détail dans la section sur l’évolution du secteur extérieur.

En principe, les variations des taux de change redistribuent la demande entre les pays et donc influent surtout sur les perspectives économiques relatives, et non sur la croissance mondiale. Toutefois, ces variations pourraient contribuer à soutenir la reprise mondiale pour deux raisons :

  • Dans la mesure où ces variations des taux de change redistribuent la demande vers les pays qui souhaiteraient assouplir leur politique monétaire, mais qui sont bridés par la borne limitant à zéro les taux d’intérêt directeurs, et ce, au détriment des pays qui peuvent relâcher leur politique monétaire, elles peuvent stimuler la demande mondiale. Cette impulsion se produirait parce que les pays qui sont limités par la borne du zéro ne relèveraient pas leurs taux face à une dépréciation, tandis que les pays qui sont en mesure de le faire assoupliraient leur politique monétaire par rapport au scénario de référence face à une appréciation. Une augmentation des prix intérieurs constituerait un effet bénéfique supplémentaire pour les pays dont la monnaie se déprécie et où l’inflation se situe en deçà de l’objectif fixé.
  • Une redistribution de la demande au profit des pays qui font face à une situation macroéconomique plus difficile peut être bénéfique parce qu’elle peut réduire les risques de problèmes plus graves dans ces pays et leurs retombées éventuelles.

D’autre part, de fortes variations des taux de change peuvent aussi provoquer des perturbations : par exemple, elles peuvent entraîner des augmentations rapides de la valeur de la dette en monnaies étrangères pour les pays dont la monnaie se dépréciait. Cette crainte est particulièrement importante pour les pays qui ont enregistré une forte hausse des engagements des entreprises en monnaies étrangères ces dernières années, comme noté dans l’édition d’avril 2015 du Rapport sur la stabilité financière dans le monde (Global Financial Stability Report, GFSR). Ces questions sont examinées plus en détail dans la section «Aléas» du présent chapitre.

L’encadré scénario 2 explore les implications de ces variations des taux de change pour les perspectives de l’économie mondiale. Pour isoler l’impact de ces variations, et suivant l’idée selon laquelle au moins une partie de l’ajustement d’un taux de change reflète une réaction différée à des différences dans les perspectives économiques et à l’orientation attendue de la politique monétaire, le scénario suppose que la variation des taux de change est provoquée par un «choc sur les préférences de portefeuille» – en d’autres termes, une volonté accrue des investisseurs internationaux de détenir des instruments financiers émis par les pays dont la monnaie s’apprécie et vice versa3. Dans ce scénario, le PIB mondial s’accroît d’environ ½ point de pourcentage, pour les raisons examinées plus haut, avec une impulsion dans les pays et régions dont la monnaie se déprécie (tels que la zone euro et le Japon) et un fléchissement de la croissance dans les pays dont la monnaie s’apprécie (tels que la Chine et les États-Unis). L’impact maximum sur l’activité est quelque peu atténué dans le cas d’une réaction différée des flux commerciaux aux fluctuations des taux de change.

Encadré scénario 2.Implications mondiales des variations des taux de change

Deux simulations du modèle du G-20 du FMI sont utilisées dans ce scénario pour examiner l’impact macroéconomique potentiel des variations des taux de change réels depuis août 2014 (graphique scénario 2). Les deux simulations reproduisent toutes les variations bilatérales des taux de change des pays du G-20 par rapport au dollar américain entre août 2014 et février 2015 à l’aide de chocs qui représentent les variations des préférences des investisseurs pour les actifs libellés en dollar américain. Il est supposé que les fluctuations des taux de change sont persistantes, et ne se dissipent que progressivement au cours des cinq années suivantes. Une simulation utilise la version de base du modèle (ligne continue sur le graphique scénario 2), et l’autre une version du modèle dans laquelle les échanges commerciaux réagissent plus progressivement aux variations des taux de change (ligne en tiret) pour tenir compte de la possibilité que les décalages dans la transmission des taux de change au commerce se sont allongés avec la fragmentation des chaînes de production.

Graphique scénario 2.Impact des variations des taux de change depuis août 2014

(Différence en pourcentage, sauf indication contraire)

Source : FMI, simulations du modèle du G-20.

Note : Les lignes continues indiquent la réaction du commerce dans le scénario de base; les lignes en tiret indiquent une réaction progressive du commerce. IPC = indice des prix à la consommation.

Dans les simulations, l’impact sur le PIB est négatif pour les pays dont la monnaie s’apprécie (par exemple, la Chine et les États-Unis) et positif pour les pays ou régions dont la monnaie se déprécie (par exemple, la zone euro et le Japon). L’ampleur de l’impact dépend de l’importance de la fluctuation du taux de change, du degré d’ouverture de l’économie et de la réaction des volumes du commerce aux variations des prix internationaux relatifs. Dans la mesure où il existe une marge de manœuvre pour une politique monétaire conventionnelle, les pays dont la monnaie s’apprécie réagissent en assouplissant leur politique monétaire afin de soutenir la production. À l’exception de la zone euro et du Japon, les pays qui enregistrent une expansion en raison de la dépréciation de leur monnaie réagissent en durcissant leur politique monétaire. Les positions conjoncturelles de base dans la zone euro et au Japon permettent d’accompagner les expansions causées par les dépréciations, et la politique monétaire n’est donc pas durcie.

Les taux de politique monétaire étant inchangés et l’inflation étant en hausse dans la zone euro et au Japon, la baisse des taux d’intérêt réels soutient la demande intérieure et amplifie l’expansion. Comme la zone euro et le Japon peuvent accompagner leur expansion, tandis que les États-Unis et la Chine peuvent relâcher leur politique monétaire, ces variations des taux de change conduisent à une légère expansion du PIB mondial.

Dans la simulation où le volume du commerce réagit à la variation des prix internationaux relatifs plus progressivement que dans le scénario de base (lignes en tiret), les baisses initiales de la production dans les pays dont la monnaie s’apprécie sont plus légères, tandis que les expansions dans les pays dont la monnaie se déprécie sont plus modestes. La réaction plus progressive du volume du commerce a un impact minimal sur le PIB mondial par rapport à la première simulation.

Taux d’intérêt à long terme plus bas, conditions financières plus favorables

Les rendements des obligations publiques à long terme ont continué de baisser dans les principaux pays avancés (graphique 1.5). Ce repli s’explique en partie par une diminution des anticipations inflationnistes, qui résulte de la faiblesse persistante de l’inflation, de la forte baisse des prix du pétrole et (dans la zone euro et surtout au Japon) de la faiblesse de la demande intérieure. Toutefois, le recul des taux d’intérêt nominaux à long terme semble tenir principalement à une baisse des taux d’intérêt réels, y compris une compression des primes d’échéance et des réductions du taux neutre à court terme qui est attendu (voir le GFSR d’avril 2015). Des conditions monétaires très accommodantes ont manifestement joué un rôle dans la réduction des primes d’échéance : en octobre 2014, la Banque du Japon a élargi son assouplissement monétaire quantitatif et qualitatif, et en janvier 2015, la BCE a annoncé un programme d’achat d’actifs (y compris des obligations publiques) de plus large portée que prévu. Aux États-Unis, bien que la Réserve fédérale ait réduit ses achats d’actifs à la fin de 2014 et que la reprise économique ait été plus vigoureuse que prévu, la demande accrue d’actifs américains, qui transparaît dans une forte appréciation du dollar, ainsi que les tensions inflationnistes modérées ont poussé à la baisse les rendements des bons du Trésor à long terme (le rendement à 10 ans a diminué de 80 points de base entre octobre et janvier).

Graphique 1.5.Marchés financiers dans les pays avancés

(En pourcentage, sauf indication contraire)

Sources : Banque d’Espagne; Bloomberg, L.P.; Haver Analytics; Thomson Reuters Datastream; calculs des services du FMI.

Note : DJ = Dow Jones; BCE : Banque centrale européenne; MSCI = Morgan Stanley Capital International; S&P = Standard & Poor’s; TOPIX = Tokyo Stocks Price Index.

1 Les anticipations reposent sur les taux des fonds fédéraux pour les États-Unis.

2 Les taux d’intérêt sont les rendements des obligations publiques à 10 ans, sauf indication contraire. Les données vont jusqu’au 20 mars 2015.

3 Les variations sont calculées du début de 2014 jusqu’au début de 2015. Les taux d’intérêt sont les rendements des obligations publiques à 10 ans. L’inflation à moyen terme attendue est mesurée par le taux implicite tiré des swaps indexés sur l’inflation à 5 ans.

4 Les données vont jusqu’au 26 mars 2015.

Étant donné la baisse des rendements obligataires et l’assouplissement des conditions financières dans les pays avancés, les conditions monétaires se sont relâchées aussi dans plusieurs pays émergents importateurs de pétrole, qui ont réduit leurs taux directeurs tandis que la baisse des prix du pétrole et le ralentissement de la pression de la demande ont fait tomber l’inflation (graphique 1.6). Par contre, les taux directeurs ont été relevés nettement en Russie, qui fait face à des pressions sur le rouble, et la politique monétaire a été durcie au Brésil aussi. De manière plus générale, les primes de risque ont augmenté et les monnaies de plusieurs pays exportateurs de produits de base se sont dépréciées, et les primes de risque sur les obligations à rendement élevé et autre produits exposés aux prix de l’énergie ont augmenté également.

Graphique 1.6.Marchés financiers et flux de capitaux dans les pays émergents

Sources : Bloomberg, L.P.; EPFR Global; Haver Analytics; FMI, International Financial Statistics; calculs des services du FMI.

Note : BCE : Banque centrale européenne; EMBI = JP Morgan Emerging Markets Bond Index; EM-VXY = JP Morgan Emerging Market Volatility Index;

ORLT : opérations de refinancement à long terme; pays émergents d’Asie hors Chine : Inde, Indonésie, Malaisie, Philippines, Thaïlande; pays émergents d’Europe : Pologne, Roumanie (entrées de capitaux seulement), Russie, Turquie; Amérique latine : Brésil, Chili, Colombie, Mexique, Pérou.

1Les données vont jusqu’au 18 mars 2015.

2Les données vont jusqu’au 20 mars 2015.

Globalement, la baisse des taux d’intérêt à long terme, l’assouplissement des conditions monétaires et la baisse des primes dans les pays avancés sont propices à la reprise économique et ont des effets bénéfiques sur la dynamique de la dette. Toutefois, ils suscitent aussi des craintes, comme indiqué dans la section «Aléas». Le bas niveau des anticipations inflationnistes, surtout dans la zone euro et au Japon, met en évidence le risque d’un désancrage de ces anticipations. Les craintes pour la stabilité financière liées à une période prolongée de taux d’intérêt faibles restent d’actualité, surtout dans les pays avancés où les capacités inemployées sont modestes. Les compagnies d’assurances et les caisses de retraite font face à des difficultés à cet égard. En outre, la diminution des primes d’échéance implique un risque de forte hausse des taux à long terme, qui aurait des retombées importantes pour les pays émergents.

Prévisions

Hypothèses relatives à l’action des pouvoirs publics

L’assainissement des finances publiques devrait se modérer dans les pays avancés sur l’horizon des prévisions (graphique 1.7). Dans les pays émergents, l’orientation de la politique budgétaire devrait rester plus ou moins inchangée, quoique avec des différences marquées entre les pays et les régions, comme indiqué dans le Moniteur des finances publiques d’avril 2015 (Fiscal Monitor). Sur le front monétaire, les taux directeurs américains devraient augmenter à compter du deuxième semestre de l’année (voir graphique 1.3). Au Royaume-Uni, la politique monétaire ne devrait pas commencer à se normaliser avant le milieu de 2016. Dans la zone euro, où les achats mensuels d’obligations publiques ont débuté le 9 mars 2015, ainsi qu’au Japon, une politique monétaire très accommodante devrait rester en place. Les taux directeurs devraient généralement rester inchangés dans un certain nombre de pays émergents jusqu’à ce que les taux commencent à augmenter aux États-Unis (graphiques 1.5 et 1.8).

Graphique 1.7.Politique budgétaire

(En pourcentage du PIB, sauf indication contraire)

Source : estimations des services du FMI.

1 Pays de la zone euro (Espagne, Grèce, Irlande, Italie, Portugal) affichant un écart de taux élevé pendant la crise de la dette souveraine de 2010–11.

2 Les données jusqu’à 2000 excluent les États-Unis.

3 Allemagne, Canada, États-Unis, France, Italie, Japon, Royaume-Uni.

Graphique 1.8.Politique monétaire et crédit dans les pays émergents

Sources : Haver Analytics; FMI, base de données des International Financial Statistics (IFS); calculs des services du FMI.

Note : Les codes pays de l’Organisation internationale de normalisation sont utilisés.

1 Déflatés par les projections d’inflation à 2 ans des PEM.

2 Le crédit est constitué des créances des autres institutions de dépôts sur le secteur privé (selon les IFS), sauf dans le cas du Brésil, pour lequel le crédit au secteur privé est tiré du rapport publié par la banque centrale sur la politique monétaire et les opérations de crédit du système financier.

Autres hypothèses

Les conditions financières mondiales devraient rester accommodantes, avec un durcissement graduel qui se traduit, entre autres, par la hausse des rendements des bons du Trésor américain à 10 ans, tandis que s’approche la date prévue pour l’élimination de la borne du zéro aux États-Unis. Aux États-Unis et au Royaume-Uni, la politique monétaire devrait se normaliser en douceur, sans hausses considérables et prolongées de la volatilité sur les marchés financiers, ni fortes variations des taux d’intérêt à long terme. Les prix du pétrole devraient augmenter progressivement sur l’horizon des prévisions, d’une moyenne de 51 dollars le baril en 2015 à environ 64 dollars le baril en 2017. Par contre, les prix des produits de base hors pétrole devraient se stabiliser à des niveaux plus bas après les reculs récents des prix des produits alimentaires et des métaux. Les tensions géopolitiques devraient rester élevées : la situation en Russie et en Ukraine resterait difficile, et les troubles se poursuivront dans certains pays du Moyen-Orient. De manière générale, ces tensions devraient s’atténuer, ce qui permettrait aux pays les plus durement touchés de connaître une reprise progressive en 2016–17.

Perspectives de l’économie mondiale pour 2015–16

Il est prévu que la croissance mondiale augmentera légèrement pour passer de 3,4 % en 2014 à 3,5 % en 2015, puis continuera de s’accélérer en 2016 pour s’établir à 3,8 % en taux annuel (tableau 1.1). Cette accélération de la croissance en 2015 sera portée par un rebond dans les pays avancés, grâce à la baisse des prix du pétrole, les États-Unis jouant le rôle le plus important (graphique 1.9). Ce rebond contribuera à réduire des écarts de production qui restent considérables.

Tableau 1.1.Perspectives de l’économie mondiale : aperçu des projections(Variation en pourcentage, sauf indication contraire)
Sur un an
ProjectionsDifférence par rapport à la Mise à jour des PEM de janvier 201514e trimestre à 4e trimestre
Projections
201320142015201620152016201420152016
Production mondiale23,43,43,53,80,00,13,23,53,7
Pays avancés1,41,82,42,40,00,01,72,52,3
États-Unis2,22,43,13,1−0,5−0,22,43,12,8
Zone euro3−0,50,91,51,60,30,20,91,71,6
Allemagne0,21,61,61,70,30,21,51,71,7
France0,30,41,21,50,30,20,21,61,3
Italie−1,7−0,40,51,10,10,3−0,51,01,1
Espagne−1,21,42,52,00,50,22,02,41,8
Japon1,6−0,11,01,20,40,4−0,72,40,5
Royaume-Uni1,72,62,72,30,0−0,12,72,72,2
Canada2,02,52,22,0−0,1−0,12,61,82,0
Autres pays avancés42,22,82,83,1−0,2−0,12,63,03,1
Pays émergents et pays en développement55,04,64,34,70,00,04,64,45,0
Communauté des États indépendants2,21,0−2,60,3−1,2−0,5−1,2−4,91,7
Russie1,30,6−3,8−1,1−0,8−0,10,1−6,42,0
Russie non comprise4,21,90,43,2−2,0−1,2
Pays émergents et en développement d’Asie7,06,86,66,40,20,26,76,86,4
Chine7,87,46,86,30,00,07,26,86,3
Inde66,97,27,57,51,21,06,87,97,5
ASEAN-575,24,65,25,30,00,05,05,05,5
Pays émergents et en développement d’Europe82,92,82,93,20,00,12,74,12,1
Amérique latine et Caraïbes2,91,30,92,0−0,4−0,31,10,52,4
Brésil2,70,1−1,01,0−1,3−0,5−0,2−1,42,3
Mexique1,42,13,03,3−0,2−0,22,63,33,2
Moyen-Orient, Afrique du Nord, Afghanistan et Pakistan2,42,62,93,8−0,4−0,1
Arabie saoudite2,73,63,02,70,20,02,02,82,7
Afrique subsaharienne5,25,04,55,1−0,4−0,1
Nigéria5,46,34,85,00,0−0,2
Afrique du Sud2,21,52,02,1−0,1−0,41,31,62,4
Pour mémoire
Union européenne0,11,41,81,90,20,11,42,02,0
Pays en développement à faible revenu6,16,05,56,0−0,4−0,1
Moyen-orient et Afrique du Nord2,32,42,73,7−0,5−0,1
Croissance mondiale calculée sur la base des cours de change2,52,62,93,2−0,10,02,42,93,1
Volume du commerce mondial (biens et services)3,53,43,74,7−0,1−0,6
Importations
Pays avancés2,13,33,34,3−0,4−0,5
Pays émergents et pays en développement5,53,73,55,50,3−0,6
Exportations
Pays avancés3,13,33,24,1−0,3−0,5
Pays émergents et pays en développement4,63,45,35,70,0−0,5
Cours des matières premières (en dollars)
Pétrole9−0,9−7,5−39,612,91,50,3−28,7−16,48,0
Hors combustibles (moyenne fondée sur la pondération
des exportations mondiales de matières premières)−1,2−4,0−14,1−1,0−4,8−0,3−7,6−10,00,1
Prix à la consommation
Pays avancés1,41,40,41,4−0,6−0,11,00,61,6
Pays émergents et en développement55,95,15,44,8−0,3−0,65,15,74,5
Taux du LIBOR (pourcentage)
Dépôts en dollars (6 mois)0,40,30,71,90,00,0
Dépôts en euros (3 mois)0,20,20,00,00,0−0,1
Dépôts en yen (6 mois)0,20,20,10,20,00,1
Note : On suppose que les taux de change effectifs réels restent aux niveaux observés entre le 6 février et le 6 mars 2015. Les pays sont classés sur la base de la taille de leur économie. Les données trimestrielles agrégées sont corrigées des variations saisonnières. La Lituanie est classée parmi les pays avancés. Dans la Mise à jour des PEM de janvier 2015, la Lituanie faisait partie du groupe des pays émergents et des pays en développement.

Sur la base de chiffres arrondis pour les prévisions actuelles et les prévisions de la Mise à jour des PEM de janvier 2015.

Les estimations et projections trimestrielles représentent 90 % des poids mondiaux en parité de pouvoir d’achat.

Hors Lituanie, qui est devenue membre de la zone euro en janvier 2015. Les données relatives à la Lituanie ne sont pas incluses dans les agrégats de la zone euro parce que Eurostat n’a pas totalement publié les données consolidées pour le groupe.

Hors G-7 (Allemagne, Canada, États-Unis, France, Italie, Japon et Royaume-Uni) et pays de la zone euro, mais la Lituanie comprise.

Les estimations et projections trimestrielles représentent environ 80 % des pays émergents et des pays en développement.

Les données et les prévisions sont présentées sur la base de l’exercice budgétaire et le PIB à compter de 2011 est basé sur le PIB aux prix du marché avec l’exercice 2011/12 comme année de référence. Les taux de croissance dans la Mise à jour des PEM de janvier 2015 étaient basés sur le PIB aux prix du marché avec l’exercice 2004/05 comme année de référence.

Indonésie, Malaisie, Philippines, Thaïlande et Viet Nam.

Les projections pour la Lituanie sont incluses dans la Mise à jour des PEM de janvier 2015, mais sont exclues des colonnes qui comparent les prévisions actuelles à celles de la Mise à jour des PEM de janvier 2015.

Moyenne simple des cours U.K. Brent, Dubaï et West Texas Intermediate. Le cours moyen du pétrole en 2014 était de 96,25 dollars le baril; hypothèses, sur la base des marchés à terme, pour 2015 : 58,14 dollars le baril, et pour 2016 : 65,65 dollars le baril.

Note : On suppose que les taux de change effectifs réels restent aux niveaux observés entre le 6 février et le 6 mars 2015. Les pays sont classés sur la base de la taille de leur économie. Les données trimestrielles agrégées sont corrigées des variations saisonnières. La Lituanie est classée parmi les pays avancés. Dans la Mise à jour des PEM de janvier 2015, la Lituanie faisait partie du groupe des pays émergents et des pays en développement.

Sur la base de chiffres arrondis pour les prévisions actuelles et les prévisions de la Mise à jour des PEM de janvier 2015.

Les estimations et projections trimestrielles représentent 90 % des poids mondiaux en parité de pouvoir d’achat.

Hors Lituanie, qui est devenue membre de la zone euro en janvier 2015. Les données relatives à la Lituanie ne sont pas incluses dans les agrégats de la zone euro parce que Eurostat n’a pas totalement publié les données consolidées pour le groupe.

Hors G-7 (Allemagne, Canada, États-Unis, France, Italie, Japon et Royaume-Uni) et pays de la zone euro, mais la Lituanie comprise.

Les estimations et projections trimestrielles représentent environ 80 % des pays émergents et des pays en développement.

Les données et les prévisions sont présentées sur la base de l’exercice budgétaire et le PIB à compter de 2011 est basé sur le PIB aux prix du marché avec l’exercice 2011/12 comme année de référence. Les taux de croissance dans la Mise à jour des PEM de janvier 2015 étaient basés sur le PIB aux prix du marché avec l’exercice 2004/05 comme année de référence.

Indonésie, Malaisie, Philippines, Thaïlande et Viet Nam.

Les projections pour la Lituanie sont incluses dans la Mise à jour des PEM de janvier 2015, mais sont exclues des colonnes qui comparent les prévisions actuelles à celles de la Mise à jour des PEM de janvier 2015.

Moyenne simple des cours U.K. Brent, Dubaï et West Texas Intermediate. Le cours moyen du pétrole en 2014 était de 96,25 dollars le baril; hypothèses, sur la base des marchés à terme, pour 2015 : 58,14 dollars le baril, et pour 2016 : 65,65 dollars le baril.

Graphique 1.9.Prévisions de croissance du PIB

(Variation trimestrielle annualisée en pourcentage)

Source : estimations des services du FMI.

Dans les pays émergents, par contre, la croissance devrait ralentir en 2015, et ce pour la cinquième année consécutive. Plusieurs facteurs expliquent ce fléchissement : de fortes révisions à la baisse de la croissance dans les pays exportateurs de pétrole, en particulier ceux qui font face à des conditions initiales difficiles en plus du choc pétrolier (par exemple, Russie et Venezuela); un ralentissement en Chine, qui s’explique par une transition vers un modèle de croissance plus durable qui est moins tributaire de l’investissement, et une dégradation continue des perspectives en Amérique latine, qui résulte d’un recul des prix des autres produits de base. Comme indiqué plus haut, dans les pays émergents importateurs de pétrole, une répercussion plus limitée des gains exceptionnels tirés de la baisse des prix du pétrole sur les consommateurs devrait atténuer l’impulsion donnée à la croissance : la baisse des prix devrait bénéficier en partie aux pouvoirs publics (par exemple, sous la forme des économies réalisées grâce à la baisse des subventions énergétiques; voir le Moniteur des finances publiques d’avril 2015), qui peuvent en profiter pour assainir les finances publiques.

  • Un redressement dans les pays émergents devrait être l’élément moteur du rebond de la croissance mondiale en 2016 : il tiendrait principalement à une atténuation partielle des baisses de la demande et de la production (y compris en raison de tensions géopolitiques) dans un certain nombre de pays, parmi lesquels le Brésil et la Russie.

Les perspectives pour 2015 sont plus ou moins conformes à celles figurant dans la Mise à jour des PEM de janvier 2015. Par rapport aux PEM d’octobre 2014, la croissance mondiale a été révisée à la baisse de 0,3 point de pourcentage en 2015 et de 0,2 point de pourcentage en 2016, entièrement en raison d’un ralentissement de la croissance prévue dans les pays émergents. (Dans le reste du présent rapport, les prévisions de croissance sont comparées aux prévisions des PEM d’octobre 2014.)

Perspectives de l’économie mondiale à moyen terme

La croissance mondiale devrait s’accélérer légèrement au-delà de 2016, grâce à une reprise de la croissance dans les pays émergents et les pays en développement qui compenserait une croissance plus modeste dans les pays avancés. Cette reprise repose principalement sur l’hypothèse d’un retour progressif à des taux de croissance plus «normaux» dans les pays et les régions qui sont en difficulté ou qui ont connu une croissance bien en deçà du potentiel en 2015–16 (tels que la Russie, le Brésil, le reste de l’Amérique latine et certaines parties du Moyen-Orient). D’autre part, les pays avancés devraient connaître une croissance plus modeste à compter de 2017, en raison du rétrécissement progressif des écarts de production, en particulier aux États-Unis et dans la zone euro (où la persistance des séquelles de la crise et l’incertitude entourant l’action des pouvoirs publics jouent un rôle), ainsi que des effets de l’évolution démographique sur l’offre de main-d’œuvre et donc la production potentielle (chapitre 3).

Perspectives de croissance par pays ou région

  • La reprise devrait rester solide aux États-Unis, où la croissance a avoisiné 4 % en moyenne pendant les trois derniers trimestres de 2014. Les conditions restent en place pour des résultats économiques robustes en 2015. Des prix de l’énergie bien plus bas, une inflation modérée, un frein budgétaire réduit, des bilans renforcés et un marché immobilier en amélioration devraient maintenir l’élan des trois derniers trimestres. Ces forces devraient plus que compenser le frein exercé par le renforcement du dollar sur les exportations nettes. En conséquence, la croissance devrait atteindre 3,1 % en 2015 et en 2016, ce qui correspond aux prévisions d’octobre dernier. Cependant, les perspectives à plus long terme sont moins favorables : la croissance potentielle ne devrait être que d’environ 2 %, à cause du vieillissement de la population et de l’affaiblissement de la croissance de la productivité totale des facteurs.
  • La zone euro a continué à se redresser au cours de l’année écoulée, mais l’investissement privé est resté faible, l’Allemagne, l’Irlande et l’Espagne étant des exceptions notables. Le repli des prix du pétrole, la baisse des taux d’intérêt et la dépréciation de l’euro, ainsi que l’adoption d’une politique budgétaire plus ou moins neutre, devraient stimuler l’activité en 2015–16. Par ailleurs, la croissance potentielle demeure faible, à cause des séquelles de la crise, mais aussi de l’évolution démographique et d’un ralentissement de la productivité totale des facteurs qui date d’avant la crise (voir chapitre 3). En conséquence, une croissance et une inflation modérées sont prévues. Plus précisément, la croissance devrait passer de 0,9 % en 2014 à 1,5 % cette année et à 1,6 % en 2016, soit un peu plus que prévu en octobre dernier. La croissance devrait s’accélérer en 2015 et en 2016 en Allemagne (1,6 % en 2015 et 1,7 % en 2016), en France (1,2 % en 2015 et 1,5 % en 2016), en Italie (0,5 % en 2015 et 1,1 % en 2016) et surtout en Espagne (2,5 % en 2015 et 2 % en 2016).
  • Au Japon, l’activité a été décevante après le relèvement de la taxe sur la consommation en avril 2014, qui a provoqué une contraction de la consommation plus forte que prévu. La croissance du PIB devrait passer de –0,1 % en 2014 à 1 % en 2015 et à 1,2 % en 2016, une légère révision à la hausse par rapport aux PEM d’octobre 2014. La reprise progressive s’explique par l’affaiblissement du yen, l’augmentation des salaires réels et la montée des cours des actions due à la poursuite de l’assouplissement quantitatif et qualitatif de la Banque du Japon, ainsi que par la baisse des prix du pétrole et des produits de base.
  • Dans les autres pays avancés, la croissance devrait généralement être solide. Au Royaume-Uni, elle devrait rester stable (2,7 % en 2015), portée par la baisse des prix du pétrole et l’amélioration des conditions sur les marchés financiers. Au Canada, la croissance atteindra 2,2 % cette année, soutenue par la reprise vigoureuse aux États-Unis. En Australie, la croissance de 2,8% qui est prévue en 2015 est plus ou moins inchangée par rapport aux prévisions d’octobre : la baisse des prix des produits de base (et des investissements liés aux ressources naturelles) est compensée par une politique monétaire accommodante et un léger affaiblissement de la monnaie. En Suède, la consommation et un investissement immobilier supérieur à 10 % contribuent à une reprise robuste (croissance de 2,7 % prévue en 2015). Mais en Suisse, la nette appréciation de la monnaie pèsera probablement sur la croissance à court terme (0,8 % en 2015, soit une révision à la baisse de 0,8 point de pourcentage). La Norvège souffrira de la baisse des prix du pétrole : le PIB devrait progresser de 1 % cette année, soit une révision à la baisse d’environ 0,9 point de pourcentage.
  • En Chine, la croissance devrait tomber à 6,8 % cette année et à 6,3 % en 2016. Ces projections ont été révisées à la baisse de ¼ et de ½ point de pourcentage, respectivement, car les excès antérieurs sur le plan de l’immobilier, du crédit et de l’investissement continuent de prendre fin. On s’attend maintenant à ce que les autorités chinoises se soucient davantage de réduire la vulnérabilité liée à la récente croissance rapide du crédit et de l’investissement, et les prévisions supposent donc qu’elles réagiront moins au ralentissement tendanciel. La mise en œuvre de réformes structurelles, ainsi que la baisse des prix du pétrole et des produits de base devraient permettre de développer les activités axées sur les consommateurs, ce qui atténuerait en partie le ralentissement.
  • Dans les autres pays émergents ou en développement d’Asie, la croissance devrait s’affermir en Inde pour passer de 7,2 % l’an dernier à 7,5 % cette année et l’an prochain4. La croissance profitera des réformes récentes, du redressement connexe de l’investissement et de la baisse des prix du pétrole. Au sein de l’Association des nations de l’Asie du Sud-Est–5, les tendances continueront de diverger. En Malaisie, la croissance devrait ralentir considérablement pour atteindre 4,8 % cette année (soit une révision à la baisse de 0,4 point de pourcentage) du fait d’une détérioration des termes de l’échange. Mais la croissance devrait s’accélérer en Thaïlande, en raison d’une diminution de l’incertitude entourant l’action des pouvoirs publics, et aux Philippines, grâce à l’augmentation de la consommation qui résulte de la baisse des prix du pétrole. Pour I’Indonésie, la prévision de croissance de 5.2 % pour cette année correspond plus ou moins à la croissance de l’an dernier.
  • En Amérique latine et dans les Caraïbes, la croissance a ralenti pour la quatrième année consécutive, pour atteindre 1,3 % l’an dernier. Sans impulsion apparente qui conduirait à un redressement de l’activité à court terme, et compte tenu de la baisse des prix des produits de base et de la réduction de la marge de manœuvre dans de nombreux pays, la croissance régionale devrait atteindre 0,9 % cette année (soit 1.3 point de pourcentage de moins que prévu précédemment et bien en deçà de la croissance moyenne de 4,2 % observée pendant la période 2004–13), avant de remonter à 2 % en 2016. Les révisions à la baisse sont concentrées parmi les pays sud-américains exportateurs de produits de base. La Bolivie, le Chili, la Colombie, l’équateur et le Pérou ont enregistré une révision à la baisse de ½ à 2 points de pourcentage de leurs prévisions de croissance pour 2015. Au Brésil, l’économie devrait se contracter de 1 % cette année, soit plus de 2 points de pourcentage en deçà de la prévision d’octobre 2014. La confiance du secteur privé reste faible en raison de problèmes de compétitivité qui restent sans réponse, du risque d’un rationnement de l’électricité et de l’eau à court terme, ainsi que des retombées de l’enquête Petrobras; la nécessité d’un durcissement plus marqué que prévu de la politique budgétaire joue un rôle aussi dans les révisions à la baisse. Au Mexique, la croissance de 3 % qui est prévue cette année représente une révision à la baisse de ½ point de pourcentage. En Argentine, les perspectives économiques pour 2015 se sont améliorées par rapport à octobre, car la pression sur la balance des paiements s’est atténuée, mais une légère contraction du PIB reste prévue (–0,3 %). Au Venezuela, l’activité devrait se contracter nettement (–7 %), car la baisse des prix du pétrole a aggravé une situation déjà difficile.
  • Dans la Communauté des États indépendants (CEI), le ralentissement économique s’est poursuivi au second semestre de 2014 et les perspectives régionales se sont détériorées considérablement. Les révisions à la baisse tiennent principalement à la Russie, dont l’économie devrait se contracter de 3,8 % cette année selon les prévisions actuelles, soit plus de 4 points de pourcentage en deçà de la prévision précédente, et de 1,1 % en 2016. La baisse des prix du pétrole et les sanctions internationales accentuent les faiblesses structurelles fondamentales du pays et minent la confiance, avec pour conséquence une dépréciation considérable du rouble. Les autres pays de la CEI devraient connaître une croissance de 0,4 % en 2015, soit 3,6 points de pourcentage au-dessous de la prévision précédente. En Ukraine, l’économie devrait toucher le fond en 2015 : l’activité se stabilisera grâce au début des travaux de reconstruction, mais une contraction de 5,5 % reste prévue. Ailleurs dans la région, la baisse des prix des produits de base et les effets de contagion en provenance de Russie (par la voie du commerce, de l’investissement direct étranger et en particulier des envois de fonds) pèsent aussi sur les perspectives, surtout étant donné les facteurs existants de vulnérabilité structurelle, de sorte que les prévisions de croissance en 2015 ont été révisées sensiblement à la baisse pour I’Arménie, le Belarus, la Géorgie et le Kazakhstan, entre autres.
  • Dans les pays émergents et en développement d’Europe, la croissance devrait s’accélérer légèrement, pour passer de 2,8 % l’an dernier à 2,9 % cette année (un chiffre inchangé par rapport à la prévision précédente) et à 3,2 % en 2016. La région devrait profiter de la baisse des prix du pétrole et de la reprise progressive dans la zone euro, ce qui compensera les effets de la contraction en Russie et les niveaux encore élevés de l’endettement des entreprises. En Turquie, une croissance de 3,1 % est attendue cette année, contre 2,3 % l’an dernier, soit une révision à la hausse de 0,1 point de pourcentage, car la baisse des prix de l’énergie stimulera la consommation. En Hongrie, la croissance devrait tomber cette année à 2,7 %, en raison du ralentissement de la croissance de l’investissement et d’une politique budgétaire moins accommodante. En Pologne, la croissance devrait s’accélérer à 3,5 % en 2015, portée par la demande intérieure et l’amélioration de la situation chez les partenaires commerciaux.
  • Dans la région composée du Moyen-Orient, de l’Afrique du Nord, de I’Afghanistan et du Pakistan, la croissance est restée timide l’an dernier, et seul un affermissement modeste est prévu cette année. La croissance devrait passer de 2,6 % en 2014 à 2,9 % cette année et à 3,8 % en 2016. La croissance attendue cette année se situe 1 point de pourcentage en deçà de la projection précédente : les pays exportateurs de pétrole de la région sont entièrement responsables de cette révision à la baisse, principalement à cause du repli des prix du pétrole. En ce qui concerne l’Arabie saoudite, la croissance de 3 % qui est prévue cette année constitue une révision à la baisse de 1½ point de pourcentage, bien que près de la moitié de cette révision s’explique par un rebasage des données du PIB réel. Les prévisions de croissance des autres pays exportateurs de pétrole, parmi lesquels les Émirats Arabes unis, la République islamique d’Iran et I’Iraq, ont été sensiblement révisées à la baisse aussi. Dans les pays importateurs de la région, la croissance devrait passer de 3 % l’an dernier à 4 % cette année et à 4.4 % en 2016 : la demande intérieure devrait s’affermir grâce au regain de confiance, à l’assouplissement monétaire, à la baisse des prix du pétrole et à la réduction du frein budgétaire.
  • En Afrique subsaharienne, la croissance reste vigoureuse, mais elle devrait tomber de 5 % en 2014 à 4.5 % cette année, soit une révision à la baisse considérable de 1¼ point de pourcentage, à cause des vents contraires que représentent la baisse des prix des produits de base et l’épidémie du virus Ébola dans certains pays. La diminution des prix du pétrole aura un impact considérable sur les pays exportateurs de pétrole de la région, dont le Nigéria : la croissance dans ces pays en 2015 a été révisée à la baisse de plus de 2½ points de pourcentage. Par contre, la croissance attendue dans les pays importateurs de pétrole de la région est plus ou moins inchangée : l’effet bénéfique de la baisse des prix du pétrole est compensé dans une large mesure par la baisse des prix des produits de base exportés. En Afrique du Sud, la croissance devrait monter à 2 % cette année, soit une révision à la baisse de 0,3 point de pourcentage, et à 2,1 % en 2016, du fait d’une offre insuffisante d’électricité plus contraignante et d’un durcissement de la politique budgétaire plus marqué que prévu en 2016.

Inflation mondiale

L’inflation devrait fléchir en 2015 tant dans les pays avancés que dans la plupart des pays émergents et des pays en développement, en raison principalement de la baisse des prix du pétrole. La répercussion du repli des prix du pétrole sur l’inflation hors alimentation et énergie devrait rester modérée, comme lors des épisodes récents de fortes variations des prix des produits de base :

  • Dans les pays avancés, l’inflation devrait s’accélérer en 2016 et au-delà, mais elle devrait rester généralement en deçà des objectifs fixés par les banques centrales.
  • Dans la zone euro, l’inflation globale est devenue négative en décembre 2014, et les anticipations inflationnistes à moyen terme ont diminué considérablement depuis le milieu de 2014, bien qu’elles se soient stabilisées quelque peu après les mesures prises récemment par la BCE. Il est supposé que le redressement modeste de l’activité économique qui est attendu, conjugué au redressement partiel des prix du pétrole et à l’impact de la dépréciation de l’euro, implique une augmentation de l’inflation globale et de l’inflation hors alimentation et énergie à compter du deuxième trimestre de 2015, mais les deux indicateurs de la hausse des prix devraient rester en deçà de l’objectif de stabilité des prix à moyen terme de la BCE.
  • Au Japon, l’accélération modeste de la croissance qui est attendue et le déclin de la pression à la baisse sur les prix résultant du recul des prix des produits de base, ainsi que l’accélération de l’augmentation des salaires réels due à la situation tendue du marché du travail, devraient faire monter les prix sous-jacents l’an prochain, mais, si l’on suppose que la politique économique reste la même et que les taux de change réels sont constants, l’inflation ne devrait monter que progressivement pour avoisiner 1½ % à moyen terme.
  • Aux États-Unis, l’inflation annuelle en 2015 devrait tomber à 0,4 % : elle montera progressivement à partir du milieu de l’année à mesure que les effets de la baisse des prix du pétrole s’atténuent, tandis que l’appréciation du dollar et la dynamique modérée des salaires font office de vents contraires. Ensuite, l’inflation devrait monter progressivement pour se rapprocher de l’objectif de 2 % à plus long terme de la Réserve fédérale.
  • L’inflation devrait demeurer bien en deçà de l’objectif fixé dans plusieurs autres pays avancés plus petits, surtout en Europe. Les prix à la consommation devraient diminuer en 2015 et en 2016 en Suisse, après la forte appréciation du franc en janvier, et rester modérés ailleurs, notamment dans la République tchèque et en Suède.

Dans les pays émergents, la baisse des prix du pétrole et un ralentissement de l’activité devraient contribuer à faire reculer l’inflation en 2015, même si le recul des prix du pétrole ne sera pas entièrement répercuté sur les prix payés par les utilisateurs finaux. Les pays qui ont enregistré une forte dépréciation de leur taux de change nominal constituent une exception notable à cette tendance. Dans les années ultérieures, l’effet de la baisse des prix du pétrole devrait s’atténuer progressivement, mais il devrait être compensé par un repli graduel de l’inflation sous-jacente, qui se rapprocherait des objectifs d’inflation à moyen terme.

  • En Chine, l’inflation mesurée par l’indice des prix à la consommation devrait être de 1,2 % en 2015, du fait du recul des prix des produits de base, de la forte appréciation du renminbi et d’un affaiblissement de la demande intérieure, mais elle devrait monter progressivement par la suite.
  • En Inde, l’inflation devrait rester proche de l’objectif fixé en 2015. Au Brésil, l’inflation devrait dépasser le plafond de la marge de tolérance cette année, du fait d’un ajustement des prix administrés et de la dépréciation de la monnaie, et converger vers l’objectif de 4,5 % les deux années suivantes. Par contre, en Russie, l’inflation devrait monter en flèche pour avoisiner 18 % en 2015, à cause de la forte dépréciation du rouble, puis tomber aux environs de 10 % l’an prochain.
  • Dans un petit nombre de pays émergents, en particulier en Europe, l’inflation globale devrait s’établir bien en deçà de l’objectif fixé en 2015, avant de s’accélérer de manière modeste en 2016. Parmi ces pays figurent la Pologne et plusieurs pays plus petits dont la monnaie est étroitement liée à l’euro.

Évolution du secteur extérieur

Selon des données préliminaires, le commerce mondial a continué de ralentir en 2014 (graphique 1.10), en raison, dans une large mesure, d’un fléchissement de la dynamique des échanges dans les pays émergents et les pays en développement. Ce ralentissement est lié en partie à une croissance du PIB plus faible que prévu, mais l’augmentation du volume des échanges reste relativement modeste même après prise en compte de l’évolution de l’activité économique globale. L’encadré 1.2 examine dans quelle mesure des facteurs cycliques et structurels peuvent expliquer le ralentissement de la croissance des échanges commerciaux. Il semble que tant les facteurs cycliques que les facteurs structurels soient importants : la faiblesse structurelle de l’investissement (à forte intensité d’échanges commerciaux) joue manifestement un rôle, mais la relation à long terme entre le commerce mondial et le PIB évolue aussi, peut-être du fait d’un ralentissement de la fragmentation des processus de production à l’échelle mondiale (chaînes de valeur) après des années de changements rapides.

Graphique 1.10.Secteur extérieur

Sources : Bureau néerlandais de l’analyse de la politique économique CPB; FMI, 2014Pilot External Sector Report (ESR); estimations des services du FMI.

Note : Les codes pays de l’Organisation internationale de normalisation sont utilisés.

1 APDC : autres pays européens affichant un déficit courant avant la crise (Grèce, Irlande, Italie, Portugal, Espagne, Royaume-Uni, groupe PEM des pays émergents et en développement d’Europe); CHI+PEA = Chine et pays émergents d’Asie (Corée, RAS de Hong Kong, Indonésie, Malaisie, Philippines, Singapour, province chinoise de Taiwan, Thaïlande); DEU+EUREXC = Allemagne et autres pays avancés européens en excédent (Autriche, Danemark, Luxembourg, Pays-Bas, Suède, Suisse); PET = Norvège et groupe PEM des pays émergents et des pays en développement exportateurs de combustibles; RDM = reste du monde.

Les flux de capitaux vers les pays avancés et en provenance de ces pays sont restés relativement modérés, conformément à la tendance de l’après-crise. Les flux de capitaux vers les pays émergents ont ralenti au deuxième semestre de 2014 après un premier semestre solide (graphique 1.6), sous l’effet aussi de la montée des tensions géopolitiques et des craintes concernant la dégradation des perspectives de croissance, en particulier pour les pays exportateurs de produits de base. Les déséquilibres des comptes des transactions courantes à l’échelle mondiale sont restés plus ou moins stables en 2014, après plusieurs années de contraction. Les variations des soldes des transactions courantes par rapport au PIB en 2014 sont généralement allées dans le sens d’une réduction des écarts des soldes courants pour 2013 qui sont examinés dans le Rapport pilote sur le secteur extérieur 2014 (2014 Pilot External Sector Report, FMI, 2014) (graphique 1.10, plage 4). Il s’agit des écarts des soldes courants par rapport à un niveau qui correspond aux paramètres économiques fondamentaux et aux politiques économiques souhaitables. Les fluctuations des taux de change effectifs réels en 2014 par rapport à 2013 vont aussi dans le sens d’une réduction des écarts des taux de change recensés pour 2013 dans le rapport susmentionné (graphique 1.11, plage 1). Les variations des taux de change ont été particulièrement marquées pour un large ensemble de monnaies depuis l’automne 2014. Comme indiqué au graphique 1.11, pour les pays dont le taux de change est flottant, ces fluctuations sont étroitement corrélées avec des variations de paramètres économiques fondamentaux : leur dépendance à l’égard du pétrole, mesurée par la taille de leur solde pétrolier par rapport au PIB (plage 2), et des révisions des perspectives de la demande intérieure par rapport à la demande extérieure pendant cette période (plage 3)5.

Graphique 1.11.Taux de change et réserves

Sources : Global Insight; FMI, 2014Pilot External Sector Report; FMI, International Financial Statistics; calculs des services du FMI.

Note : TCER = taux de change effectif réel; ZE = zone euro. Les codes pays de l’Organisation internationale de normalisation sont utilisés.

1 Les écarts des taux de change effectifs réels et les classifications reposent sur le 2014 Pilot External Sector Report.

Ces fluctuations des taux de change, conjuguées aux fortes variations des prix du pétrole, devraient modifier les soldes courants à l’échelle mondiale en 2015. Le développement le plus notable à cet égard est la disparition attendue de l’excédent courant global des pays exportateurs de pétrole en 2015, pour la première fois depuis 1998. Les pays exportateurs de pétrole devraient afficher de nouveau un excédent courant, du fait du redressement des prix du pétrole, mais ces excédents devraient être plus faibles que pendant la dernière décennie.

Comme noté plus haut dans le présent chapitre, la baisse des prix du pétrole et les variations des taux de change réels qui ont été observées ces derniers mois ont favorisé la reprise. Leur impact global sur les déséquilibres courants à l’échelle mondiale est cependant mitigé. Ces variations des prix du pétrole et des taux de change réels contribuent au rééquilibrage dans les pays qui profiteraient d’un renforcement de leur position extérieure (comme l’Espagne), mais tendent aussi à encore accroître les excédents dans d’autres pays européens qui affichent un excédent initial élevé (comme l’Allemagne et les Pays–Bas). Tant pour la Chine que pour les États-Unis, les variations des taux de change affaiblissent le solde courant, tandis que la baisse des prix du pétrole le renforce : les projections font état d’une légère hausse de l’excédent chinois et du déficit américain. Globalement, les projections des PEM, qui reposent sur des taux de change effectifs réels stables aux niveaux observés au début de 2015, indiquent que les déséquilibres courants seront plus ou moins stables en pourcentage du PIB mondial au cours des cinq prochaines années (graphique 1.12, plage 2).

Graphique 1.12.Incertitude entourant les perspectives de l’économie mondiale

Sources : Bloomberg, L.P.; marché des options de Chicago (CBOE); Consensus Economics; Haver Analytics; estimations des services du FMI.

1 Ce graphique en éventail indique l’incertitude entourant la prévision centrale des PEM avec des intervalles de confiance de 50 %, 70 % et 90 %. L’intervalle de confiance de 70 % inclut l’intervalle de confiance de 50 %, et l’intervalle de confiance de 90 % inclut les intervalles de confiance de 50 et 70 %. Pour des détails, voir l’appendice 1.2 de l’édition d’avril 2009 des PEM. Les intervalles de 90 % pour les prévisions de l’année en cours et à un an par rapport aux PEM d’avril 2014 sont indiqués par rapport à la prévision centrale actuelle.

2 Les bâtons indiquent le coefficient d’asymétrie exprimé en unités des variables sous-jacentes. Pour l’inflation et le marché pétrolier, les valeurs ont le signe opposé, puisqu’il s’agit de risques de révision à la baisse de la croissance. Les risques liés au S&P 500 pour 2016 reposent sur les contrats d’options pour décembre 2016.

3 PIB : dispersion moyenne pondérée par les parités de pouvoir d’achat des prévisions de croissance du PIB pour les pays du G-7 (Allemagne, Canada, États-Unis, France, Italie, Japon et Royaume-Uni), le Brésil, la Chine, l’Inde et le Mexique. VIX : indice de volatilité implicite du S&P 500 du marché des options de Chicago. Écart de taux : dispersion moyenne des écarts entre taux longs et courts implicites dans les prévisions des taux d’intérêt pour l’Allemagne, les États-Unis, le Japon et le Royaume-Uni. Pétrole : indice de volatilité du pétrole brut du marché des options de Chicago. Les prévisions sont tirées des enquêtes de Consensus Economics. Les lignes en tiret représentent les valeurs moyennes de 2000 à aujourd’hui.

Aléas

La distribution des aléas qui influent sur la croissance mondiale est plus équilibrée que celle présentée dans les PEM d’octobre 2014, mais elle reste orientée à la baisse. La baisse des prix du pétrole pourrait davantage stimuler la demande : il s’agit d’un aléa positif important. Par ailleurs, les aléas négatifs se sont modérés étant donné la trajectoire de croissance de référence plus basse dans les pays émergents. En particulier, après une série de révisions à la baisse des prévisions de croissance de référence, les risques d’un ralentissement plus marqué en Chine et d’une croissance encore plus faible de la production potentielle dans les pays émergents ont diminué. Les aléas négatifs les plus importants qui ont été recensés dans les PEM d’octobre 2014 restent d’actualité, y compris les risques géopolitiques, les variations perturbatrices des prix des actifs sur les marchés financiers, ainsi que les risques de stagnation et d’inflation basse dans les pays avancés.

Le pétrole représente aussi un nouvel aléa négatif, car les prix pourraient augmenter plus vite que prévu. De la même manière, le réalignement récent des taux de change contribue à accroître la demande dans les pays qui ont été confrontés à une baisse de l’activité, mais il y a des risques de bilan et de financement, surtout dans les pays émergents, si le dollar continue de s’apprécier.

Prévisions du PIB mondial

Le graphique en éventail relatif aux prévisions du PIB mondial fait apparaître un intervalle de confiance plus ou moins symétrique autour de la trajectoire prévue pour la croissance mondiale (graphique 1.12, plage 1), ce qui correspond à l’avis selon lequel les aléas sont maintenant plus équilibrés. Cependant, l’intervalle est plus large que dans les PEM d’octobre dernier. Cela signifie que la probabilité d’une croissance bien plus élevée ou d’une récession mondiale est plus grande aujourd’hui qu’en octobre.

Deux facteurs expliquent l’incertitude implicite plus élevée qui entoure les prévisions, du côté positif et négatif :

  • Premièrement, l’incertitude de base a augmenté parce que l’horizon de prévision pour l’année en cours et l’année prochaine est plus long en comparaison avec l’édition d’octobre, lorsque davantage de données relatives aux résultats de l’année en cours et de l’année prochaine étaient déjà connues6.
  • Deuxièmement, selon les indicateurs concernant les aléas relatifs aux prix du pétrole et, dans une moindre mesure, à l’inflation, l’incertitude monte. Pour ces deux variables, la dispersion des prévisions de Consensus Economics (Concensus Forecasts) a augmenté (graphique 1.12, plage 4). Pour les prix du pétrole, la volatilité implicite des options sur contrats à terme s’est accrue aussi (graphique 1.12, plage 4). Ces hausses reflètent une plus grande divergence de vues quant aux perspectives de fond—il s’agit clairement d’une conséquence des surprises considérables en ce qui concerne le niveau de ces deux variables pendant l’année écoulée.

La plus grande divergence de vues en ce qui concerne des variables importantes qui pourraient influer sur les chiffres de croissance n’implique pas nécessairement des erreurs de prévision plus élevées pour les projections de référence des PEM dans la période à venir. En fait, les simulations effectuées à l’aide du modèle de projection mondial (Global Projection Model) du FMI, qui reposent sur des chocs antérieurs sur un horizon plus long, font apparaître une baisse de la probabilité d’une récession dans les principaux pays avancés sur un horizon de quatre trimestres par rapport à octobre 2014 (graphique 1.13). Cependant, le risque d’une récession est maintenant plus élevé en Amérique latine et dans le groupe des «autres pays», ce qui s’explique par des conditions initiales moins favorables pour leurs prévisions.

Graphique 1.13.Risques de récession et de déflation

Source : estimations des services du FMI.

Note : pays émergents d’Asie : Chine, Corée, RAS de Hong Kong, Inde, Indonésie, Malaisie, Philippines, Singapour, province chinoise de Taiwan et Thaïlande; Amérique latine 5 : Brésil, Chili, Colombie, Mexique et Pérou; autres pays : Afrique du Sud, Argentine, Australie, Bulgarie, Canada, Danemark, Estonie, Israël, Nouvelle-Zélande, Norvège, République tchèque, Royaume-Uni, Russie, Suède, Suisse, Turquie et Venezuela.

1 La déflation est définie comme une baisse du niveau des prix sur un an dans le trimestre indiqué dans le graphique.

Aléas immédiats et à court terme

Bas niveau des prix du pétrole : les prix du pétrole représentent un aléa à double face—d’une part, la trajectoire du prix, qui constitue un aléa négatif pour la croissance mondiale, et d’autre part, l’impact de la variation du prix du pétrole sur la croissance dans le scénario de référence, qui constitue un aléa positif.

  • Du côté positif, la baisse des prix du pétrole pourrait conduire à une progression considérable du revenu réel dont l’impact sur la demande intérieure pourrait être plus élevé que prévu actuellement dans le scénario de référence (voir encadré scénario 1). Les prévisions sont relativement prudentes et, pour un certain nombre de grands pays émergents importateurs de pétrole, elles supposent une répercussion limitée sur les utilisateurs finaux intérieurs et une augmentation de l’épargne publique ou du secteur public. Mais cette épargne pourrait être inférieure aux hypothèses des prévisions si les pouvoirs publics en profitaient plutôt pour financer d’autres réformes, y compris, par exemple, pour augmenter les dépenses dans les infrastructures.
  • Du côté négatif, les prix du pétrole pourraient rebondir plus vite que prévu pour au moins deux raisons (qui ne sont pas liées à un redressement plus vigoureux de la demande mondiale, qui favoriserait la croissance mondiale). La première est une correction d’une réaction excessive antérieure : les participants au marché décident que la trajectoire des prix qui est aujourd’hui intégrée dans les contrats à terme est trop basse étant donné les prévisions de la demande et de l’offre. La deuxième est une réaction négative plus vigoureuse de l’offre à la baisse des prix, qui signifierait une impulsion de plus courte durée et de plus faible intensité pour la demande mondiale.

Variations perturbatrices des prix des actifs et turbulences sur les marchés financiers : cela reste un aléa négatif, comme examiné plus en détail dans le GFSR d’avril 2015. Ce risque repose sur deux éléments. Premièrement, les primes d’échéance et les primes de risque sur les marchés obligataires demeurent très basses (voir l’examen plus haut des faibles taux d’intérêt à long terme). Par ailleurs, la volatilité sur les marchés financiers, même si elle est légèrement plus élevée qu’il y a six mois, est faible aussi par rapport au passé. Deuxièmement, le contexte de cette configuration des prix des actifs, en particulier les politiques monétaires très accommodantes dans les principaux pays avancés, devrait commencer à changer en 2015. Une nouvelle qui modifie les anticipations de ces lignes de faille et des modifications de portefeuille inattendues de manière plus générale pourraient provoquer des turbulences, car les risques et les rendements relatifs varieraient. L’élimination inattendue par la Banque nationale suisse du plancher du taux de change franc suisse/euro a valeur d’exemple.

Une surprise concernant le premier relèvement des taux d’intérêt aux États-Unis après une longue période de politique monétaire très accommodante constitue une crainte particulière à ce sujet. Les anticipations par les marchés du rythme des hausses des taux d’intérêt aux États-Unis (taux impliqués par les contrats à terme sur les fonds fédéraux) incluent un rythme de normalisation des taux beaucoup plus lent que la prévision médiane des membres du Comité fédéral de l’open-market, bien que les prévisions de croissance des marchés semblent être plus ou moins conformes à celles des membres du comité.

Les pays émergents sont particulièrement exposés : ils pourraient être confrontés à une inversion des flux de capitaux, surtout si les taux d’intérêt américains à long terme augmentaient rapidement, comme ils l’ont fait pendant la période mai–août 2013. Étant donné la forte baisse des prix du pétrole, les pays exportateurs de pétrole sont devenus plus vulnérables à ces risques, à cause de leur plus grande vulnérabilité extérieure et bilancielle, tandis que de nombreux pays importateurs de pétrole ont constitué des amortisseurs.

En outre, des tensions financières pourraient réapparaître dans la zone euro, en raison de l’incertitude liée à la Grèce ou de turbulences politiques, et renforcer de nouveau les liens entre les banques et les pays et l’économie réelle.

Une nouvelle appréciation considérable du dollar américain : cela représente aussi un risque. L’appréciation récente du dollar s’explique dans une large mesure par l’évolution des paramètres économiques fondamentaux et des politiques économiques, comme noté plus haut, y compris la vigueur relative de la demande intérieure, la divergence attendue des politiques monétaires des principaux pays avancés et l’évolution des positions extérieures compte tenu de la baisse des prix du pétrole. L’appréciation du dollar américain par rapport à la plupart des monnaies pourrait persister, ce qui conduirait à une envolée durable du dollar, comme cela s’est produit précédemment. Si ce risque devait se matérialiser, des problèmes de bilan et de financement pour les débiteurs en dollars pourraient plus que compenser les bénéfices commerciaux résultant d’une dépréciation réelle dans certains pays. Cela vaut particulièrement pour les pays émergents qui sont très intégrés aux marchés financiers internationaux : dans ces pays, comme noté dans le GFSR d’avril 2015, la dette des entreprises libellées en monnaies étrangères a augmenté considérablement au cours des dernières années. Cette augmentation concerne principalement le secteur de l’énergie, où une bonne partie des recettes est libellée en dollar américain—une couverture naturelle contre la dépréciation (mais pas contre une baisse des prix de l’énergie en dollars). Mais la dette en monnaies étrangères a augmenté aussi dans des entreprises qui opèrent dans d’autres secteurs, et certaines d’entre elles, surtout dans les secteurs des biens non échangeables, ne disposent pas d’une couverture naturelle de leurs recettes. La nature de ces risques transparaît dans le choc provoqué par l’appréciation soudaine et considérable du franc suisse sur les bilans dans certains pays d’Europe centrale et orientale où les prêts hypothécaires intérieurs libellés dans cette monnaie sont élevés.

Persistance d’une inflation basse ou déflation : l’impact d’une inflation basse prolongée ou d’une déflation pure et simple sur l’activité dans les pays avancés où l’endettement public ou privé est élevé reste un sujet de préoccupation important. La baisse des prix du pétrole a entraîné de nouveaux reculs de l’inflation globale, ce qui accentue le repli en deçà de l’objectif d’inflation dans de nombreux pays avancés. Comme noté dans des éditions antérieures des PEM, le problème est la combinaison d’un repli persistant en deçà de l’objectif et de contraintes pour la politique monétaire à la borne qui limite à zéro les taux d’intérêts nominaux7. Si le fait que l’inflation soit inférieure à l’objectif oriente à la baisse les anticipations inflationnistes à moyen terme, les taux d’intérêt réels à long terme commenceraient à monter, ce qui freinerait la reprise et pourrait aggraver les problèmes de surendettement. À cet égard, la baisse de certains indicateurs de ces anticipations au deuxième semestre de 2014 (par exemple, le taux d’inflation d’équilibre impliqué par les swaps indexés sur l’inflation à cinq ans) est préoccupante, même si ces indicateurs se sont stabilisés cette année. Par ailleurs, la persistance d’une inflation basse dans la zone euro aurait des répercussions sur plusieurs pays européens de plus petite taille dont la monnaie est étroitement liée à l’euro.

Mais, en principe, deux facteurs devraient atténuer ces craintes. Premièrement, dans la mesure où de nouvelles baisses de l’inflation (ou baisses du niveau des prix) s’expliquent principalement par le recul des prix du pétrole, l’effet sur l’inflation (effet sur le niveau des prix) devrait être temporaire, à moins que les effets secondaires, qui devraient être faibles si l’on se base sur l’expérience de l’envolée récente des prix des produits de base, s’avèrent plutôt considérables. Deuxièmement, dans les pays importateurs de pétrole, les effets des prix du pétrole sur l’inflation tendent à être plus marqués pour les prix à la consommation, étant donné le poids élevé des produits énergétiques importés dans ces prix, et bien plus faibles pour le prix de la valeur ajoutée intérieure, mesurée par le déflateur du PIB, car ce dernier inclut uniquement les effets secondaires sur les salaires et autres facteurs intérieurs. Comme le dé-flateur du PIB est la mesure des prix la plus utile pour les taux d’intérêt réels pour les entreprises (et évidemment la mesure indiquée pour le ratio dette publique/PIB), l’impact négatif éventuel de la baisse des prix du pétrole sur les ratios d’endettement devrait être plus faible.

Selon le modèle de projection mondial du FMI, les risques de déflation, c’est-à-dire une baisse du niveau des prix sur une fenêtre de quatre trimestres, pendant la période allant du troisième trimestre 2015 au deuxième trimestre de 2016 sont préoccupants principalement pour la zone euro (graphique 1.13), mais la probabilité a diminué en deçà de 30 %. Dans les autres pays et régions, la probabilité se situe bien au-dessous de 10 %. Les probabilités du modèle pour une baisse du niveau des prix pendant la période considérée excluent les effets désinflationnistes temporaires de la baisse des prix du pétrole et ne reflètent donc que les risques liés à d’autres chocs sur l’activité.

Risques géopolitiques : les événements en cours en Russie et en Ukraine, au Moyen-Orient et dans certaines parties de l’Afrique pourraient conduire à une escalade des tensions et perturber davantage le commerce et la finance à l’échelle mondiale. Les perturbations des marchés de l’énergie et d’autres produits de base demeurent une crainte particulière, étant donné la possibilité d’envolées brutales des prix, qui, selon leur durée, pourraient réduire considérablement les revenus réels et la demande dans les pays importateurs. De manière plus générale, une escalade de ces tensions pourrait miner la confiance.

Risques pesant sur la croissance à court terme en Chine : la croissance de l’investissement a ralenti en Chine en 2014, y compris dans le secteur immobilier, après une forte expansion en 2009–12. Un ralentissement supplémentaire est déjà pris en compte dans le scénario de référence, mais il pourrait être plus marqué que prévu, car il reste difficile de trouver un juste équilibre entre la réduction de la vulnérabilité, le soutien de la croissance et la mise en œuvre des réformes. Par ailleurs, l’impact du ralentissement de l’investissement sur la demande globale a été atténué par la politique de relance des autorités chinoises, mais l’on s’attend maintenant à ce que ces dernières se soucient davantage de réduire la vulnérabilité résultant de la récente croissance rapide du crédit et de l’investissement. En conséquence, les investisseurs pourraient être plus inquiets des risques d’un nouveau ralentissement, ce qui pourrait se répercuter sur l’investissement actuel.

Aléas à moyen terme

Faible croissance potentielle dans les pays avancés : comme noté au chapitre 3, la croissance potentielle sera probablement plus faible qu’avant la crise, en raison des effets prévisibles de l’évolution démographique (vieillissement de la population et baisse des taux de fertilité par exemple), ainsi que des effets prolongés de la crise, notamment un ralentissement de la croissance du stock de capital (voir aussi chapitre 4). En dépit des aléas à double face considérables qui entourent les projections de la production potentielle, les séquelles de la crise, notamment la fragilité du secteur financier, le niveau encore élevé des ratios d’endettement public et le surendettement privé, demeurent un souci important dans certains pays, surtout dans la zone euro, et pourraient continuer de peser sur l’investissement pendant une plus longue période si on ne s’y attaque pas. À son tour, une période prolongée d’écarts de production négatifs considérables et un chômage élevé et d’une durée de plus en plus longue pourraient entraîner des pertes permanentes plus élevées sur le plan des qualifications et de la participation au marché du travail.

Stagnation séculaire dans les pays avancés : le risque d’une stagnation séculaire (examiné plus en détail dans une analyse de scénario de l’édition d’octobre 2014 des PEM) subsistera aussi longtemps que la demande est faible et que l’on s’attend à ce que l’inflation reste inférieure à l’objectif fixé pendant une période prolongée, sur fond des contraintes pesant sur la politique monétaire à la borne du zéro. Après six années de faible demande, la probabilité de conséquences négatives sur la production potentielle est de plus en plus préoccupante, et les considérations présentées précédemment s’appliquent.

Ralentissement de la croissance potentielle dans les pays émergents : comme indiqué au chapitre 3, la croissance potentielle dans les grands pays émergents ralentit depuis la crise financière mondiale. Une série de révisions à la baisse des prévisions de croissance à moyen terme pour de nombreux pays au cours des trois dernières années indique qu’il s’agit d’un développement de plus large portée. Les projections de référence incorporent déjà un fléchissement de la croissance potentielle, en partie à cause de facteurs démographiques.

Les risques pesant sur la croissance potentielle proviennent de deux sources. La croissance du capital pourrait encore ralentir, surtout si les problèmes structurels y afférents ne sont pas réglés ou si les prix des produits de base continuent de baisser. La croissance de la productivité totale des facteurs pourrait fléchir plus que prévu selon les anticipations de convergence actuelles. D’autres facteurs macroéconomiques, notamment un durcissement des conditions financières dans les pays émergents, pourraient aussi entraîner, s’ils sont de longue durée, un fléchissement de la croissance potentielle, comme noté plus haut.

Atterrissage brutal en Chine : depuis la relance engagée pendant la crise financière mondiale, la forte expansion du crédit et de l’investissement a été une source de croissance importante en Chine, et les facteurs de vulnérabilité se sont accumulés. Il s’agit d’un risque à moyen terme, parce que les autorités chinoises disposent encore d’amortisseurs suffisants pour éviter un net ralentissement de la croissance en utilisant les ressources publiques et l’influence de l’État. Les réformes qui sont opérées aujourd’hui pour rééquilibrer l’économie sont importantes afin de réduire ces risques, car faute de réformes qui modifient le modèle de croissance, les facteurs de vulnérabilité continueront d’augmenter, et la marge de manœuvre disponible se réduira.

Action des pouvoirs publics

La croissance mondiale devrait s’affermir de manière modeste en 2015–16, grâce en partie à la baisse des prix du pétrole et aux modifications de l’action des pouvoirs publics, qui stimulent la demande mondiale. Mais la reprise reste fragile dans un certain nombre de pays avancés, où l’investissement manque de dynamisme, et la croissance à moyen terme est faible dans de nombreux pays. Rehausser la production effective et potentielle reste donc une priorité générale pour l’action des pouvoirs publics.

Les exigences de politique macroéconomique varient d’un groupe de pays à l’autre et d’un pays à l’autre. Dans beaucoup de pays avancés, il reste essentiel de mener une politique monétaire accommodante pour éviter que les taux d’intérêt réels montent de manière prématurée, étant donné les écarts de production persistants et considérables, ainsi que la forte dynamique de désinflation et les risques qui y sont associés (graphique 1.14). Il y a d’excellentes raisons d’accroître l’investissement dans les infrastructures dans certains pays. Dans beaucoup de pays émergents, la marge de manœuvre macroéconomique à l’appui de la croissance reste limitée. Étant donné le manque d’espace budgétaire, un rééquilibrage général de la politique budgétaire, grâce à des mesures fiscales neutres pour le budget et à l’établissement d’un nouvel ordre de priorité entre les dépenses, peut favoriser la croissance. Dans les pays importateurs de pétrole, la baisse des prix du pétrole allégera la charge de la politique monétaire face aux tensions inflationnistes et à la vulnérabilité extérieure et, dans le cas des pays ayant des subventions pétrolières, cette baisse pourrait permettre de dégager un espace budgétaire. Les pays exportateurs de pétrole doivent absorber un choc considérable sur leurs termes de l’échange et sont plus vulnérables sur le plan budgétaire et extérieur.

Graphique 1.14.Capacités, chômage et production

(En pourcentage, sauf indication contraire)

Source : estimations des services du FMI.

Note : ALC = Amérique latine et Caraïbes; CEI = Communauté des États indépendants; PDA = pays en développement d’Asie; PEDE = pays émergents et en développement d’Europe; PEPD = pays émergents et pays en développement; MOAN = Moyen-Orient et Afrique du Nord.

1 L’Afrique subsaharienne est omise en raison de l’insuffisance des données.

2 Par rapport aux PEM de septembre 2011.

De manière générale, il est nécessaire d’opérer des réformes structurelles dans de nombreux pays, qu’ils soient avancés ou émergents. À cet égard, la baisse des prix du pétrole offre aussi une occasion de réformer les subventions et les taxes énergétiques dans de nombreux pays exportateurs ou importateurs de pétrole.

Continuer de combattre la faible inflation dans les pays avancés

Le recul des prix du pétrole donne un coup d’accélérateur opportun à la demande dans la plupart des pays avancés, mais, en réduisant les prix à la consommation des produits pétroliers, il contribue temporairement à faire baisser davantage l’inflation. C’est un problème principalement dans les pays avancés d’Europe, notamment dans la zone euro, ainsi qu’au Japon. Les taux directeurs étant à la borne du zéro, la politique monétaire doit rester accommodante en s’appuyant sur des mesures non conventionnelles (y compris des achats d’actifs à grande échelle) pour éviter une montée des taux d’intérêt réels. Cette politique doit aller de pair avec un assainissement des bilans des banques de manière à améliorer l’offre du crédit. Il est nécessaire aussi d’agir en parallèle sur le front budgétaire dans les pays qui disposent d’une marge de manœuvre dans ce domaine, et d’opérer des réformes structurelles qui soutiennent la demande, en particulier pour rehausser la productivité et stimuler l’investissement. Par ailleurs, dans de nombreux pays avancés, comme noté dans le Moniteur des finances publiques d’avril 2015, il reste indispensable de s’attaquer à la dette publique élevée dans un environnement caractérisé par une croissance et une inflation faibles.

Au-delà de ce profil global, les enjeux diffèrent considérablement d’un pays à l’autre.

Dans la zone euro, en dépit de l’accélération de l’activité, la reprise reste fragile et inégale, avec des écarts de production considérables et une inflation pour l’ensemble de la zone qui devrait rester largement en deçà de l’objectif fixé au-delà des horizons normaux de politique monétaire. Il est donc nécessaire d’agir pour assurer une reprise plus vigoureuse à l’échelle de la zone, surtout en ce qui concerne l’investissement privé (chapitre 4).

Sur le front de la politique monétaire, la BCE a décidé à point nommé d’élargir son programme d’achat d’actifs à la dette souveraine jusqu’à ce que la trajectoire de l’inflation soit telle que l’objectif de stabilité des prix puisse être atteint. Cette initiative doit être appuyée par un renforcement des bilans des banques, ce qui contribuerait à améliorer la transmission de la politique monétaire et la situation du marché du crédit. À cet égard, il est prioritaire de durcir la réglementation des prêts improductifs, ainsi que d’améliorer les procédures d’insolvabilité et de saisie.

Sur le front budgétaire, la politique plus ou moins neutre à l’échelle de la zone en 2015–16 trouve un meilleur compromis entre le soutien de la demande et l’amélioration de la viabilité de la dette. Néanmoins, les pays qui disposent d’une marge de manœuvre budgétaire, notamment l’Allemagne, pourraient faire davantage pour encourager la croissance, particulièrement en entreprenant des investissements publics indispensables. Les pays dont la marge de manœuvre budgétaire est limitée devraient utiliser la nouvelle flexibilité offerte par le Pacte de stabilité et de croissance pour engager des investissements publics, opérer des réformes structurelles et rééquilibrer leur économie. Si l’activité et l’inflation devaient différer des prévisions, ce qui menacerait de conduire à un mauvais équilibre déflationniste, une relance budgétaire supplémentaire devrait être envisagée pour compléter la poursuite de l’assouplissement monétaire.

Au Japon, l’activité économique a rebondi après une brève récession au milieu de 2014. Toutefois, l’inflation a commencé à fléchir de nouveau et les prix du pétrole accentueront la pression à la baisse sur les prix, tandis que les anticipations inflationnistes à moyen terme restent largement au-dessous de l’objectif d’inflation de 2 %. Par ailleurs, la croissance de la production potentielle demeure faible.

Sur le front de la politique monétaire, la Banque du Japon devrait envisager de renforcer sa politique à deux égards si nécessaire pour atteindre son objectif d’une inflation de 2 %. Premièrement, elle pourrait renforcer les effets de rééquilibrage des portefeuilles de ses achats d’actifs en accroissant la part des actifs privés dans ces achats et en élargissant le programme aux obligations publiques à plus longue échéance. Deuxièmement, en axant davantage la communication de sa politique monétaire sur les prévisions, elle accroîtrait la transparence de son évaluation des perspectives d’inflation et signalerait sa volonté d’atteindre son objectif d’inflation, principalement grâce à l’examen des changements envisagés si l’inflation n’est pas en bonne voie.

Sur le front budgétaire, la contraction plus forte que prévu de la consommation après le relèvement de la taxe sur la consommation en avril dernier souligne qu’il est essentiel que l’assainissement budgétaire soit en phase avec la situation et les perspectives économiques. Mais les risques pesant sur la viabilité de la dette publique restent un sujet de préoccupation important étant donné le ratio élevé d’endettement public et, pour maintenir la confiance des marchés, il est urgent d’établir une stratégie d’ajustement crédible à moyen terme qui inclut des mesures spécifiques.

Aux États-Unis, la croissance a rebondi vigoureusement pendant une bonne partie de 2014 et devrait être supérieure à la tendance en 2015–16. Le principal enjeu à court terme concerne le calendrier et le rythme appropriés de la normalisation de la politique monétaire. D’une part, bien que le volume des capacités inemployées sur le marché du travail reste incertain, particulièrement compte tenu de la baisse du taux d’activité, un large éventail d’autres indicateurs du marché du travail laisse entrevoir une amélioration notable du marché. D’autre part, l’appréciation du dollar va amputer la croissance du PIB en pesant sur la demande extérieure, et il ne semble guère y avoir jusqu’à présent de pression significative des salaires ni des prix.

La Réserve fédérale a annoncé que le calendrier du relèvement des taux d’intérêt dépendra des progrès accomplis vers ses objectifs d’emploi maximum et de 2 % d’inflation, et que la normalisation des taux d’intérêt sera progressive. Après le relèvement des taux, attendu plus tard dans l’année, les participants au marché s’attendent de manière générale à une augmentation encore plus progressive des taux, jusqu’à un taux naturel plus bas que prévu par les membres du Comité fédéral d’open-market, comme indiqué dans la section «Aléas». Par ailleurs, les taux d’intérêt américains à long terme ont continué de baisser en raison de la persistance de conditions médiocres dans beaucoup d’autres grands pays, de la demande vigoureuse d’actifs américains sûrs et des anticipations d’un dollar fort, et il est possible qu’ils augmentent rapidement. Ces attentes divergentes sont exposées à des surprises et à des ajustements perturbateurs des marchés, et soulignent de nouveau l’importance d’une stratégie de communication efficace.

Sur le front budgétaire, il reste prioritaire d’établir un plan d’assainissement crédible à moyen terme afin de se préparer à la hausse des coûts liés au vieillissement de la population; ce plan devra inclure des recettes fiscales plus élevées.

Accroître la production potentielle

Comme indiqué au chapitre 3, la croissance de la production potentielle dans les pays avancés ne devrait s’affermir que très modérément en 2015–20, même si les séquelles de la crise disparaissent lentement. La principale raison de ces prévisions moroses est le vieillissement de la population, qui explique la faible croissance attendue et la baisse possible de l’emploi tendanciel dans le cadre des politiques actuelles relatives à la participation au marché du travail. Il est donc nécessaire de manière générale de prendre des mesures structurelles visant à renforcer à la fois la participation au marché du travail et l’emploi tendanciel.

  • Au Japon, où la participation des femmes au marché du travail est inférieure à la moyenne, l’élimination des obstacles fiscaux et l’amélioration des services de garde d’enfants encourageraient davantage les femmes à travailler.
  • Dans la zone euro, où le chômage structurel, à long terme et des jeunes est élevé dans de nombreux pays, l’érosion des qualifications et son effet sur l’emploi tendanciel constituent une préoccupation importante. Outre l’adoption de mesures macroéconomiques qui s’attaqueraient à la faiblesse persistante de la demande, il est prioritaire de réduire les obstacles fiscaux à l’emploi, notamment l’écart fiscal sur le travail, de mieux cibler les programmes de formation et de mettre en place des politiques actives du marché du travail.
  • Aux États-Unis, l’élimination des obstacles fiscaux et l’offre d’une aide ciblée aux familles à faible revenu pour les services de garde d’enfants contribueraient à accroître la participation au marché du travail.

Comme indiqué dans les PEM d’octobre 2014, dans un certain nombre de pays avancés (y compris plusieurs pays de la zone euro et les États-Unis), il est très souhaitable d’investir davantage dans les infrastructures. En plus de stimuler la production potentielle à moyen terme, ces investissements offriraient aussi un soutien à court terme indispensable à la demande intérieure dans plusieurs de ces pays.

Ailleurs, les priorités pour stimuler la croissance à moyen terme varient considérablement :

  • Dans les pays de la zone euro, il est indispensable de réduire les obstacles à l’entrée sur les marchés de produits et de réformer les réglementations du marché du travail qui entravent l’ajustement. Dans les pays débiteurs, ces changements renforceraient la compétitivité extérieure et contribueraient à pérenniser les gains de l’ajustement extérieur tandis que les économies se redressent; dans les pays créanciers, ils renforceraient principalement l’investissement et l’emploi. Il convient aussi de progresser dans la mise en œuvre de la directive européenne sur les services, de faire avancer les accords de libre-échange, ainsi que d’intégrer les marchés de l’énergie. Par ailleurs, comme indiqué plus haut, des réformes qui s’attaquent au surendettement hérité du passé (par exemple, en résolvant les prêts improductifs, en facilitant les règlements hors tribunaux et en améliorant les procédures d’insolvabilité) contribueraient au redressement de la demande et de l’offre de crédit.
  • Au Japon, la priorité devrait être d’opérer des réformes structurelles plus énergiques (la troisième composante des Abenomics). Il est essentiel d’accroître la participation au marché du travail, comme noté plus haut, mais il est possible aussi de rehausser la productivité dans le secteur des services grâce à une déréglementation, d’accroître la productivité du travail en réduisant la dualité du marché du travail et de favoriser l’investissement grâce à une réforme du gouvernement d’entreprise et à une amélioration de l’offre de capital-risque par le système financier.

Pays émergents et pays en développement

La croissance dans les pays émergents a été inférieure aux prévisions ces dernières années, après une décennie de croissance très rapide. Cela s’explique en partie par la faiblesse de la croissance dans les pays avancés, qui sont leurs partenaires commerciaux, depuis la crise financière mondiale et par le ralentissement de la croissance en Chine, mais une série de facteurs propres à ces pays jouent un rôle aussi8. Les efforts déployés ces dernières années pour rééquilibrer la croissance au profit de sources intérieures ont soutenu l’activité intérieure, mais ils ont aussi accru la vulnérabilité macroéconomique et réduit la marge de manœuvre dans certains pays. Plusieurs pays ont affiché une inflation supérieure à l’objectif fixé ou une position budgétaire plus fragile qu’avant la crise, ou les deux.

La réduction de la vulnérabilité sur fond des risques encore élevés d’inversion des flux de capitaux doit rester un objectif important. Les répercussions macroéconomiques seraient coûteuses si ce risque se matérialisait. En particulier, une croissance plus vigoureuse dans les pays avancés et la normalisation attendue de la politique monétaire aux États-Unis plus tard dans l’année pourraient entraîner une inversion plus persistante des flux de capitaux considérables vers les pays émergents à la recherche de rendements plus élevés depuis la crise; jusqu’à présent, les inversions des flux ont été de courte durée et de faible ampleur, en particulier vers l’Amérique latine (graphique 1.6).

Dans ce contexte, la forte baisse des prix du pétrole au deuxième semestre de 2014 a atténué la vulnérabilité extérieure dans les pays importateurs de pétrole. Mais cette baisse a aussi créé de nouveaux enjeux pour la croissance et a accru la vulnérabilité extérieure et budgétaire dans les pays exportateurs de pétrole :

  • De nombreux pays importateurs de pétrole ont réussi à réduire leur vulnérabilité aux chocs au cours de l’année écoulée en adoptant une politique macroéconomique plus rigoureuse pour réduire leur inflation et leur déficit des transactions extérieures courantes. La baisse des prix du pétrole atténuera davantage les tensions inflationnistes et la vulnérabilité extérieure, en réduisant la facture des importations pétrolières. L’arbitrage à effectuer entre le soutien de la demande s’il y a des capacités inemployées et la réduction de la vulnérabilité macroéconomique est ainsi devenu moins prononcé, ce qui pourrait permettre aux banques centrales de quelques pays disposant de capacités inemployées de réduire leurs taux directeurs.
  • Dans les pays importateurs de pétrole où les emprunts extérieurs ont augmenté vigoureusement ces dernières années et où l’exposition aux risques de financement extérieur reste élevée, il faut continuer de renforcer les finances publiques et d’accroître l’épargne intérieure. Dans les pays ayant des subventions pétrolières, les gains exceptionnels tirés de la baisse des prix du pétrole entraîneront une augmentation de l’épargne du secteur public, sauf dans les pays où une partie, ou la totalité, de ces gains est utilisée pour accroître les dépenses ou réduire les impôts. La question de savoir si tous ces gains doivent être épargnés dépend du volume des capacités inemployées dans un pays donné, de la vigueur de sa position budgétaire et de ses besoins. En particulier, ces gains pourraient permettre de financer des réformes structurelles indispensables, notamment des subventions énergétiques, ou des dépenses propices à la croissance, y compris dans les infrastructures.

Dans les pays exportateurs de pétrole, il est devenu prioritaire de s’attaquer à la hausse de la vulnérabilité extérieure et budgétaire, bien que l’urgence varie considérablement d’un pays à l’autre. Quelques pays exportateurs de pétrole ont accru leur épargne lorsque les prix du pétrole étaient élevés et ont accumulé des ressources qui peuvent maintenant être utilisées pour lisser l’ajustement des dépenses publiques à la baisse des prix. Néanmoins, comme l’on s’attend à ce qu’une partie de la baisse des prix du pétrole soit permanente, il sera important de ne pas différer cet ajustement pour assurer l’équité entre les générations dans l’utilisation du patrimoine pétrolier et préserver une certaine marge de manœuvre qui sera utile pour faire face à des chocs futurs. Dans les pays exportateurs de pétrole disposant d’une marge de manœuvre limitée, une dépréciation considérable de la monnaie sera le principal moyen disponible pour atténuer l’impact du choc sur l’économie. Quelques-uns de ces pays devront renforcer leur cadre monétaire pour éviter qu’une dépréciation conduise à une inflation en permanence plus élevée et à de nouvelles pressions à la dépréciation.

De manière plus générale, les pays émergents et les pays en développement qui n’appliquent pas un régime de change de rattachement devraient être prêts à faire face aux chocs financiers extérieurs en assouplissant leur taux de change, avec, en complément, d’autres mesures telles que des interventions sur les marchés des changes afin d’en limiter la volatilité. À cet effet, il faudra peut-être renforcer la crédibilité du cadre de politique macroéconomique dans certains pays, et le cadre de politique macroprudentielle doit être prêt à maintenir à un niveau supportable les expositions des bilans aux risques de change (Indonésie, Malaisie, Turquie). Il sera important aussi de faire appliquer ou, si nécessaire, de renforcer la réglementation et le contrôle prudentiels, ainsi que les dispositifs macroprudentiels, dans les pays où la récente croissance rapide du crédit et l’augmentation de l’endettement du secteur privé ont entraîné une nette hausse du ratio crédit/PIB et une augmentation de la vulnérabilité liée au crédit (y compris Brésil, Chine, Thaïlande et Turquie; voir aussi graphique 1.8).

En Chine, le rééquilibrage vers la demande intérieure a jusqu’à présent été le résultat principalement de la croissance rapide de l’investissement et du crédit, un modèle de croissance insoutenable qui a entraîné une hausse de la vulnérabilité dans le secteur des entreprises, le secteur financier et le secteur public. Pour éviter une nouvelle accumulation des risques connexes, il convient de calibrer l’action avec soin pour simultanément limiter la vulnérabilité, gérer le ralentissement correspondant et débloquer des sources durables de croissance. Sur cette base, il est crucial de mettre en œuvre les réformes structurelles des autorités pour donner un rôle plus décisif aux mécanismes de marché, éliminer les distorsions et renforcer les institutions. La mise en œuvre de ces réformes devrait permettre d’utiliser les ressources de manière plus efficiente et donc d’accélérer la croissance de la productivité, ainsi que d’améliorer le niveau de vie pour toutes les catégories de revenus. Il s’agit par exemple de réformes du secteur financier pour renforcer la réglementation et le contrôle, libéraliser les taux créditeurs, accroître le recours aux taux d’intérêt comme instrument de politique monétaire et éliminer les garanties implicites généralisées; de réformes des finances publiques et de la sécurité sociale; ainsi que de réformes des entreprises publiques, y compris mettre les secteurs publics et privés sur un pied d’égalité.

Après plusieurs années où les perspectives de croissance à moyen terme se sont détériorées, il semble qu’il soit temps aussi pour les grands pays émergents d’opérer des réformes structurelles importantes pour accroître leur productivité et leur croissance de manière durable. Bien que le ralentissement de la croissance estimée de la productivité totale des facteurs dans les principaux pays émergents soit partiellement une implication naturelle des progrès récents de la convergence, comme indiqué au chapitre 3, on craint que la croissance de la production potentielle soit devenue trop tributaire de l’accumulation des facteurs dans certains pays. Le programme de réformes structurelles diffère naturellement d’un pays à l’autre, mais il prévoit l’élimination des goulets d’étranglement dans les infrastructures du secteur de l’électricité (Afrique du Sud, Inde, Indonésie); l’allégement de la réglementation des échanges commerciaux et de l’investissement, et l’amélioration du climat des affaires (Indonésie, Russie); ainsi que la mise en œuvre de réformes dans l’éducation et sur les marchés du travail et de produits afin d’accroître la compétitivité et la productivité (Afrique du Sud, Brésil, Chine, Inde) et améliorer la fourniture des services publics (Afrique du Sud). En Inde, le regain de confiance qui a suivi les élections et la baisse des prix du pétrole offrent une occasion d’exécuter ces réformes structurelles.

Gérer les risques liés à la baisse des produits de base dans les pays à faible revenu

La croissance est demeurée élevée dans le groupe des pays à faible revenu, alors qu’elle s’est affaiblie dans les pays avancés et les pays émergents. Mais les défis liés à la croissance et la vulnérabilité ont augmenté en raison du fléchissement de l’activité dans les pays avancés et les pays émergents, ainsi que de la baisse des prix des produits de base. Par ailleurs, un meilleur accès au financement sur les marchés étrangers a accru l’exposition de certains pays à faible revenu à la volatilité des marchés financiers internationaux.

En conséquence, les perspectives de croissance à court terme ont déjà été révisées à la baisse pour les pays à faible revenu au cours de l’année écoulée, quoiqu’à un degré moindre que pour les autres groupes de pays. Dans plusieurs de ces pays, le déficit budgétaire et le ratio de la dette publique ont augmenté. Étant donné la forte baisse des prix du pétrole, il est encore plus difficile pour les pays à faible revenu exportateurs de pétrole de connaître la croissance. Par ailleurs, il deviendra plus ardu de maintenir des positions budgétaires et extérieures saines, étant donné la pression exercée sur les recettes budgétaires et les recettes en monnaies étrangères.

Les pouvoirs publics doivent réagir face à l’augmentation des défis liés à la croissance et de la vulnérabilité. Dans certains pays, il faut améliorer la position budgétaire dans un contexte caractérisé par la baisse des recettes tirées des produits de base et d’autres exportations, ainsi que par la possibilité d’un ralentissement de la croissance à l’avenir. Les exigences particulières varient d’un pays à l’autre, mais de manière générale, il s’agit d’élargir l’assiette des recettes et d’ajuster les dépenses non essentielles, tout en préservant les investissements essentiels pour s’attaquer au déficit des infrastructures et les dépenses sociales.

Dans beaucoup de pays à faible revenu, la flexibilité du taux de change facilitera l’ajustement à une demande extérieure et à des conditions financières moins favorables. Mais cette souplesse exigera peut-être de durcir la politique macroéconomique et de renforcer le dispositif de politique monétaire afin de limiter les effets secondaires négatifs sur les prix intérieurs. En outre, pour les pays exportateurs de pétrole disposant d’amortisseurs limités, l’ajustement budgétaire sera à la fois inévitable et urgent. Il sera essentiel aussi de gérer avec soin les engagements en devises sur les bilans.

Par ailleurs, les pays à faible revenu doivent accomplir des progrès en vue d’atteindre les objectifs de développement durable, qui devraient remplacer les objectifs du Millénaire pour le développement en septembre 2015. En dépit de la croissance vigoureuse dans une majorité de ces pays, les progrès accomplis sur le plan des objectifs du Millénaire pour le développement ont été inégaux, et la crise financière mondiale a réduit les gains durement acquis dans de nombreux cas. Les pays les plus pauvres, les pays fragiles et les pays touchés par des conflits continuent de faire face à des obstacles considérables pour satisfaire leurs priorités sur le plan du développement.

Pour accomplir des progrès en ce qui concerne ces objectifs de développement, il sera important d’agir face à l’augmentation de la vulnérabilité et des défis liés à la croissance. En outre, il conviendra de mettre l’accent sur la mobilisation de ressources durables pour stimuler la croissance. Les priorités varient d’un pays à l’autre, mais, de manière générale, il s’agit d’accroître les recettes budgétaires, de promouvoir l’expansion des circuits financiers et d’attirer des flux de capitaux étrangers. La communauté internationale, y compris les pays avancés et les pays émergents qui sont importants pour le système, devront aussi jouer un rôle de soutien important en maintenant un environnement extérieur propice. Parmi les priorités figurent la poursuite de la libéralisation du commerce, la fourniture d’aide au développement et d’assistance technique, l’achèvement des réformes de la réglementation à l’échelle mondiale, ainsi que la coopération en matière de fiscalité internationale et de changement climatique.

Dossier spécial : Marchés des produits de base—évolution et prévisions, axées principalement sur l’investissement sur fond de faiblesse des cours du pétrole

Les cours des produits de base ont fortement reculé depuis la publication de l’édition d’octobre 2014 des Perspectives de l’économie mondiale (PEM), à cause d’une chute spectaculaire des cours du pétrole brut due à des facteurs liés à la fois à l’offre et à la demande. Les cours des métaux ont diminué sous l’effet d’un ralentissement de la demande en Chine et d’une augmentation sensible de l’offre de la plupart des métaux. Les cours des denrées alimentaires se sont repliés en raison principalement de récoltes favorables.

Les cours des produits de base ont baissé de 28 % depuis septembre 2014, du fait surtout d’une diminution de 38 % de ceux de l’énergie (graphique 1.DS.1), qui tient pour l’essentiel à une chute de 43 % de ceux du pétrole brut. Les cours du gaz naturel et du charbon ont moins reculé, en partie parce que les contrats sont indexés sur les cours du pétrole avec un décalage. Les cours des produits de base hors combustibles ont aussi enregistré un repli, de 15 % pour les métaux et de 6 % pour les produits agricoles de base.

Graphique 1.DS.1.Indices des cours des produits de base

(1erjanvier 2014 = 100)

Sources : Bloomberg, L.P.; FMI, système des cours des matières premières.

Note : L’indice des métaux est un indice pondéré des métaux suivants – aluminium, cuivre, plomb, nickel, étain et zinc. L’indice des denrées alimentaires est un indice pondéré des produits suivants : orge, maïs, blé, riz, tourteaux de soja, soja, huile de soja, porc, huile de palme, volailles et sucre. Les données vont jusqu’au 25 mars 2015. PCMP = prix au comptant moyen du pétrole (moyenne des références UK Brent, Dubaï et West Texas Intermediate, également pondérée).

Les auteurs de ce dossier sont Rabah Arezki (chef d’équipe), Akito Matsumoto, Shane Streifel et Hongyan Zhao, avec le concours de Vanessa Diaz Montelongo et Rachel Fan en matière de recherche. Les auteurs remercient Rystad Energy et Per Magnus Nysveen en particulier de leur avoir fourni des données exclusives sur les dépenses d’équipement et les structures des coûts.

L’effondrement des cours du pétrole s’explique par des facteurs liés à la fois à l’offre et à la demande (voir Arezki et Blanchard, 2014 et l’encadré 1.1). S’agissant de l’offre, trois facteurs ont été particulièrement déterminants :

  • Des augmentations imprévues de la production dans les pays membres de l’Organisation des pays exportateurs de pétrole (OPEP), qui ont tenu en partie au redressement plus rapide que prévu de la production dans certains de ces pays (dont l’Iraq et parfois la Libye) après des interruptions et baisses (graphique 1.DS.2).
  • Des hausses de la production hors OPEP qui, tout en ayant été largement conformes aux anticipations au second semestre de 2014, les avaient dépassées en 2013 et au début de 2014. Dans l’ensemble, la production hors OPEP a augmenté de près de 1,3 million de barils par jour (mbj) en 2013 et de plus de 2,0 mbj en 2014. Dans la majorité des cas, la progression de l’offre reflète celle de la production en Amérique du Nord, tirée par le pétrole de schiste aux États-Unis.
  • Une réorientation inattendue de l’offre des pays de l’OPEP qui ont décidé, en novembre 2014, de ne pas réduire leur production lorsque l’offre est devenue positive en termes de flux nets (écart entre la production et la consommation mondiales), mais de maintenir leur objectif commun de production de 30 mbj malgré le gonflement des stocks (lié à cette offre positive).

Graphique 1.DS.2.Croissance de l’offre de pétrole

(Millions de barils par jour; variation en pourcentage sur un an)

Sources : Agence internationale de l’énergie; calculs des services du FMI.

Note : OCDE = Organisation de coopération et de développement économiques; OPEP = Organisation des pays exportateurs de pétrole.

La croissance mondiale de la consommation de pétrole a ralenti sensiblement en 2014 pour se chiffrer à environ 0,7 mbj (soit une hausse de 0,7 % par rapport à 2013), c’est-à-dire la moitié de celle enregistrée en 2012–13. Ce ralentissement traduit principalement une nouvelle baisse de la consommation dans les pays de l’OCDE (Organisation de coopération et de développement économiques), surtout en Europe et dans le Pacifique, après une augmentation atypique en 2013 (d’une manière générale, la demande de pétrole de ces pays diminue depuis 2005). La croissance nette de la consommation s’explique intégralement par celle enregistrée par les pays émergents, même si celle-ci est restée faible à environ 1,1 mbj (soit une progression de 2,5 % par rapport à l’année précédente).

L’offre dépassant nettement la demande, les stocks de pétrole brut ont augmenté dans les pays de l’OCDE, surtout en Amérique du Nord. Les stocks de Cushing, en Oklahoma, point de fixation des cours à terme du West Texas Intermediate (WTI) sur le New York Mercantile Exchange, se sont considérablement accrus cette année et le WTI se négocie de nouveau avec une forte décote par rapport au Brent1. Cette constitution de stocks à Cushing s’explique par la hausse continue de la production aux États-Unis et des importations en provenance du Canada, une réduction du raffinage pour des raisons d’entretien et la chute saisonnière de la consommation à l’approche du printemps. Selon l’Agence internationale de l’énergie (AIE), les stocks de pétrole des pays de l’OCDE pourraient se rapprocher de leur pic au milieu de 2015, mais les bilans pétroliers mondiaux devraient se contracter au second semestre de l’année et en 2016.

Le marché à terme du pétrole laisse entrevoir une hausse des cours (graphique 1.DS.3). Les hypothèses de référence que le FMI utilise pour établir le cours au comptant moyen du pétrole à partir des cours à terme semblent indiquer des cours annuels moyens pour le baril de 58,10 dollars en 2015; 65,70 dollars en 2016 et 69,20 dollars en 2017 (graphique 1.DS.4). Cette tendance traduit probablement le sentiment du marché selon lequel la croissance de la production ralentira à mesure que la faiblesse des cours freinera les incitations à l’investissement et au forage.

Graphique 1.DS.3.Courbes des cours à terme du Brent

(Dollars le baril; date d’expiration sur l’axe des abscisses)

Sources : Bloomberg, L.P.; estimations des services du FMI.

Graphique 1.DS.4.Perspectives des cours du Brent, 17 mars 2015

(Dollars le baril)

Sources : Bloomberg, L.P.; estimations des services du FMI.

De grandes incertitudes pèsent sur les hypothèses de référence des cours du pétrole. Le changement de politique des pays de l’OPEP pourrait être un facteur majeur de hausse. En outre, la demande de pétrole pourrait quelque peu augmenter, la croissance étant plus vigoureuse depuis la baisse des cours en 2014. Il existe toujours des risques géopolitiques, les difficultés des pays producteurs en crise étant aggravées par un recul des recettes d’exportation du pétrole. Des excédents prolongés dus à une demande globale plus faible et une croissance soutenue de la production pourraient entraîner des risques de baisse. Si le secteur devait s’ajuster plus rapidement que prévu à la diminution des cours et réduire ses coûts, la production pourrait dépasser les anticipations et le marché rester excédentaire en 2016.

L’un des facteurs clés de l’ajustement du marché pétrolier à la baisse des cours est la réaction de l’investissement et, par là même, de la production de pétrole à venir. Les dépenses en capital consacrées à l’exploitation du pétrole ont déjà commencé à diminuer. Au troisième trimestre de 2014, les dépenses en capital globales des grandes sociétés pétrolières étaient inférieures de 7 % à leurs niveaux trimestriels moyens de 2013 selon Rystad Energy, dont les projections font état d’un recul sensible de ces dépenses tout au long de 2017. En outre, la production de certaines sources d’approvisionnement à coût élevé risque de ne pouvoir être soutenue si les cours actuels ne couvrent pas les coûts variables. La seconde partie du présent dossier spécial est consacrée à la réaction de l’investissement au faible niveau des cours du pétrole.

Les cours des métaux ont baissé de 15 % depuis septembre 2014 sous l’effet d’un affaiblissement de la demande en Chine et d’une forte hausse de l’offre de la plupart des métaux, notamment le minerai de fer. Cette hausse est due à un accroissement des capacités qui s’ajoute à celui déjà sensible enregistré ces dernières années, de sorte que les cours des métaux sont à l’heure actuelle inférieurs de 44 % à leur pic de 2011. En Chine, l’activité ralentit dans la plupart des secteurs, mais surtout dans celui du bâtiment. Ce pays, qui consomme environ 47 % des métaux de base mondiaux (contre 13 % en 2000), a le plus contribué à la croissance de la consommation mondiale au cours des années 2000–14. La consommation mondiale de métaux devrait normalement continuer de progresser modérément, le ralentissement observé en Chine étant en partie compensé par une croissance plus forte de la demande dans le reste du monde à mesure que l’activité reprend. On s’attend à ce que les cours annuels moyens des métaux diminuent de 17 % en 2015, en raison principalement des baisses enregistrées au second semestre de 2014, puis fléchissent légèrement en 2016, et se stabilisent plus ou moins par la suite, les marchés se rééquilibrant (sous l’angle de l’offre essentiellement). En 2015, la plus forte baisse devrait être accusée par les cours du minerai de fer, dont les capacités de production ont le plus augmenté en Australie et au Brésil.

Les cours des produits agricoles de base ont dans l’ensemble diminué de 6 %. Ceux des denrées alimentaires ont baissé de 7 % depuis septembre 2014, les principaux indices ayant tous reculé, exception faite de celui des poissons et fruits de mer qui a légèrement augmenté. Par rapport à leur pic de 2011, ils ont diminué de 23 % du fait de récoltes exceptionnelles ou quasi exceptionnelles dans le cas des grandes cultures. Les cours des boissons et des matières premières agricoles sont également inférieurs à ceux de septembre 2014 et à leurs sommets de 2011. Les cours du thé constituent une exception notable : ils ont augmenté à cause des inquiétudes soulevées par la sécheresse au Kenya. Après avoir fortement grimpé en 2014 en raison de déficits de l’offre liés aux conditions atmosphériques au Brésil, les cours du café arabica fléchissent, la production devant normalement rebondir cette année. Les cours de la viande, qui se sont également envolés l’an dernier du fait des limites de l’offre aux États-Unis, diminuent depuis lors à cause des répercussions sur la demande et de l’extension anticipée des troupeaux.

Selon les projections, les cours annuels des denrées alimentaires diminueront de 16 % en 2015 et de 3 % en 2016, la situation de l’offre de nombreux produits alimentaires devant encore s’améliorer – à supposer que les conditions atmosphériques soient favorables. De fortes baisses sont anticipées pour les cours des céréales principales et des huiles végétales, en particulier le blé et le soja. Le recul des coûts des carburants accroîtra aussi la rentabilité des productions agricoles et freinera la demande de biocarburants, en particulier le biodiesel extrait du sucre et de l’huile de palme. La production d’éthanol à partir du maïs aux États-Unis est essentiellement fonction de décisions prises par les pouvoirs publics. Les cours de la viande, qui devraient augmenter légèrement pendant la période couverte par les prévisions en raison d’une forte demande et d’une offre relativement serrée, constituent la seule exception à cette trajectoire baissière.

Investissement sur fond de faiblesse des cours du pétrole

Dans un contexte marqué par la faiblesse des cours du pétrole, la baisse de l’investissement dans les sables bitumineux, le pétrole en eau profonde et, dans une moindre mesure, le pétrole de schiste2 a provoqué un recul sensible de l’investissement mondial dans le secteur pétrolier (dans lequel le pétrole est un extrant) ces neuf derniers mois. À cause du bas niveau de ces cours, les opérations de prospection et d’extraction sont moins rentables et, parfois, peu économiques, ce qui entraîne une réduction de l’investissement. On s’attend à ce que la croissance de la production mondiale de pétrole ralentisse modérément, mais après un long délai. Elle pourrait, dans certains cas, s’arrêter dans le cas de gisements, notamment dans les sables bitumineux ou en eau profonde, dont le coût marginal dépasse les cours. La faiblesse des cours du pétrole devrait néanmoins générer d’importants gains d’efficacité qui feront baisser les coûts et limiteront quelque peu l’ajustement de l’investissement et de la production.

Il est important de comprendre la réaction dynamique de l’investissement pétrolier à la chute des cours du pétrole pour au moins deux raisons. Premièrement, cette réaction au niveau mondial conditionne celle de la production, puis se répercute sur les cours. Étant donné le délai anticipé pour la réaction de la production, les cours ne retrouveront, toutes choses égales par ailleurs, des niveaux supérieurs que de façon progressive. En second lieu, il se peut que, dans certains pays, l’investissement pétrolier représente une part élevée de l’investissement total et ait des retombées macroéconomiques importantes.

Dans le secteur non pétrolier (dans lequel le pétrole est un intrant), la baisse des cours se traduit par celle des coûts, ce qui dope les bénéfices et l’investissement. À l’évidence, cet atout est d’autant plus sensible dans un pays que l’intensité énergétique de son secteur non pétrolier est forte. Par exemple, le ratio consommation de pétrole/PIB est de 3,7 % au Japon, contre 12,4 % en Thaïlande, ce qui laisse supposer que l’économie thaïlandaise pourrait profiter davantage d’une baisse des cours du pétrole que l’économie japonaise. Cette question est approfondie au chapitre 4. Nonobstant la réaction des autorités à la chute des cours internationaux du pétrole, la structure économique du pays déterminera la robustesse relative des circuits de la consommation et de l’investissement.

La prochaine sous-section aborde les questions suivantes :

  • Comment l’investissement dans le secteur pétrolier réagit-il à la baisse des cours?
  • Comment la production de pétrole réagit-elle à la baisse des cours?

Investissement dans le secteur pétrolier

L’investissement dans le secteur pétrolier a reculé par suite du récent effondrement des cours du pétrole. Dans le monde entier, les entreprises en amont réduisent leurs dépenses en capital et licencient à en juger par les rapports de presse publiés depuis septembre 2014. Aux États-Unis, la diminution du nombre d’installations de forage terrestre utilisées est sensible à compter de cette date, tout en étant très inférieure à l’augmentation observée durant les quelques années précédentes (graphique 1.DS.5). Un examen sommaire de ces données semble indiquer que le délai entre le début de la chute des cours et la variation du nombre d’installations de forage se situe entre 3 et 6 mois.

Graphique 1.DS.5.États-Unis : installations de forage, données hebdomadaires

(Nombre d’installations en exploitation)

Source : Baker Hughes Inc.

Historiquement, l’investissement mondial dans le secteur pétrolier suit étroitement l’évolution des cours du pétrole (graphique 1.DS.6)3. L’augmentation des dépenses mondiales en capital dans ce secteur dans la première décennie 2000 a été sans précédent et traduit une période prolongée de cours élevés du pétrole. En fait, la hausse rapide de la demande, surtout dans de grands pays émergents comme la Chine et l’Inde, a tiré les cours vers le haut et encouragé l’investissement dans des formations de pétrole de réservoirs étanches qui n’étaient pas rentables lorsque les cours étaient faibles4.

Graphique 1.DS.6.Pétrole : investissements et cours mondiaux

(Milliards de dollars constants de 2010, sauf indication contraire)

Sources : FMI, système des cours des matières premières; études et analyses de Rystad Energy; estimations des services du FMI.

Note : PCMP = prix au comptant moyen du pétrole (moyenne des références UK Brent, Dubaï et West Texas Intermediate, également pondérée).

Lors des précédentes périodes de baisse spectaculaire des cours, l’investissement dans le secteur pétrolier s’est effondré, notamment dans les années 80, lorsque l’Arabie saoudite a volontairement cessé de jouer le rôle de producteur d’appoint5, les cours du pétrole passant alors de 27 à 14 dollars le baril. Au début de cette période, les dépenses de prospection, activité à risque, ont baissé plus que les autres. Un autre recul spectaculaire (mais plus temporaire) des cours s’est produit à la fin de 2008 durant la crise financière mondiale. L’investissement pétrolier a chuté sensiblement, avant de se redresser fortement l’année suivante.

Une enquête empirique utilisant des données annuelles et historiques de Rystad pour la période 1970–2014 et portant sur 41 pays représentant plus de 90 % de la production et de l’investissement pétroliers dans le monde confirme les effets rapides et quantitativement élevés de la faiblesse des cours du pétrole sur l’investissement dans ce secteur. Les résultats sont obtenus à l’aide d’une régression simple en panel à retards échelonnés incluant le taux de croissance de l’investissement réel comme variable dépendante et le taux de croissance des cours du pétrole brut parmi les variables explicatives (graphique 1.DS.7). D’après les estimations, un repli de 1 % du cours du pétrole brut va de pair avec une contraction de plus de 0,6 % de l’écart par rapport à l’investissement tendanciel après trois ans. Ces résultats donnent à penser que la baisse des cours du pétrole se répercute sur l’investissement en moins d’un an6 et confirment que le récent recul de ces cours a déjà un effet prononcé sur l’investissement dans le secteur pétrolier7.

Graphique 1.DS.7.Pétrole : réaction des investissements aux cours

(Variation en pourcentage; années à venir sur l’axe des abscisses)

Note : Ce graphique montre l’écart de l’investissement pétrolier par rapport à la tendance sous l’effet d’une variation des cours du pétrole. La réaction cumulée est calculée sur la base de la régression de la différence première des logs de l’investissement sur les retards échelonnés (10) de la différence première des logs des cours du pétrole, une fois neutralisés les effets fixes des pays. Les zones ombrées correspondent à des intervalles de confiance de 95 %.

En outre, les incertitudes sur l’évolution future des cours du pétrole s’accroissent. S’il n’est pas facile d’en faire la démonstration, une mesure élémentaire établie à partir d’informations tirées d’options sur contrats à terme entre juillet 2014 et janvier 2015 semble indiquer que, depuis quelques mois, les marchés anticipent une probabilité nettement plus forte de cours extrêmes pour le pétrole8. Ces incertitudes accrues peuvent freiner la progression de l’investissement dans le secteur pétrolier, voire dans les secteurs non pétroliers à forte intensité pétrolière9. Les effets des incertitudes sont aggravés par la nature essentiellement irréversible de l’investissement dans le secteur pétrolier conventionnel10. Les travaux publiés sur l’investissement global ont montré la contribution, sur le double plan théorique et empirique, des incertitudes à la valeur croissante de l’option consistant à attendre pour investir, surtout dans un contexte marqué par une irréversibilité partielle (voir, par exemple, Bertola et Caballero, 1994; Bloom, Bond et Van Reenen, 2007). Il existe aussi une preuve directe que les incertitudes réduisent l’investissement dans le secteur pétrolier11.

Le présent dossier spécial examine maintenant les effets d’une baisse de l’investissement pétrolier sur la production de pétrole.

Production du secteur pétrolier

On ne s’attend pas à ce que la production de pétrole ralentisse sensiblement à court terme par suite du récent effondrement des cours. Historiquement, les périodes de chute des cours du pétrole et, par la même, de l’investissement dans ce secteur, ne sont pas suivies immédiatement par une baisse de la production. La production de pétrole réagit le plus souvent avec retard à cause du long délai nécessaire pour transformer l’investissement en production. Plus précisément, une chute des cours ne modifie guère les incitations des producteurs qui ont déjà installé leurs capacités. En revanche, la faiblesse des cours influence la production ultérieure sous l’effet d’une contraction des dépenses de prospection et d’un recul de l’investissement dans la mise en valeur de nouveaux gisements12.

Des données empiriques, tirées du même échantillon de 41 pays sur la période 1970–2014 (voir supra), confirme la lenteur de la réaction de la production à la chute de l’investissement dans le secteur pétrolier. Les résultats d’une régression simple en panel à retards échelonnés qui inclut la production de pétrole comme variable dépendante et l’investissement pétrolier comme variable explicative donnent à penser qu’une réduction de 1 % de l’investissement va de pair avec une diminution de 0,4 % de la production par rapport à sa tendance, mais après cinq ans seulement (graphique 1.DS.8)13. Il convient d’assortir de réserves toute interprétation selon laquelle ces résultats expriment une relation causale, encore que les variations de l’investissement précèdent naturellement celles de la production. Les conséquences de la faiblesse des cours du pétrole sur l’investissement et la production à venir se traduisent déjà dans les anticipations des participants au marché; la courbe des cours à terme est orientée à la hausse, ce qui laisse supposer une augmentation ultérieure des cours au comptant. L’AIE a également abaissé ses prévisions sur la production hors OPEP, par suite du ralentissement des dépenses en capital, dans son dernier rapport sur le marché pétrolier à moyen terme (AIE 2015), même si de fortes variations de la production ne sont pas anticipées pendant quelques années. À court terme, elle a relevé ses prévisions de production pour 2015; cependant, un ralentissement sensible de la production est anticipé en Amérique du Nord.

Graphique 1.DS.8.Secteur pétrolier : réaction de la production à l’investissement

(Variation en pourcentage; années à venir sur l’axe des abscisses)

Source : estimations des services du FMI.

Note : Ce graphique montre l’écart de la production de pétrole par rapport à la tendance sous l’effet d’une variation de l’investissement pétrolier. La réaction cumulée est calculée sur la base de la régression de la première différence des logs de la production sur les retards échelonnés (10) de la première différence des logs de l’investissement, une fois neutralisés les effets fixes des pays. Les zones ombrées correspondent à des intervalles de confiance de 95 %.

La production de l’OPEP, et en particulier de l’Arabie saoudite, premier pays producteur de l’organisation, est également guidée par des considérations stratégiques. L’OPEP s’est explicitement employée à influencer les cours, ce qui donne à penser que le marché pétrolier n’est pas un marché parfaitement concurrentiel où les producteurs sont en situation de concurrence atomistique et prennent les prix tels qu’ils sont. Par exemple, face à la hausse de la production hors OPEP dans les années 80, l’Arabie saoudite avait réduit sensiblement la sienne pendant quelques années (graphique 1.DS.9). Cette compression n’a pas été suffisante pour freiner la chute des cours, aussi ce pays a-t-il revu sa position en 1986, ce qui a entraîné une nouvelle baisse des cours (voir Gately, 1986). L’histoire semble se répéter avec l’augmentation de la production du pétrole non conventionnel en Amérique du Nord (graphique 1.DS.10). Ces derniers mois, l’Arabie saoudite a expressément déclaré qu’elle ne réduirait pas sa production face à la hausse de celle de pays n’appartenant pas à l’OPEP et à la baisse des cours qui en résulte, malgré les pressions exercées par d’autres membres de l’organisation. Selon certains commentateurs, cette stratégie vise à éliminer du marché certaines activités d’extraction relativement plus coûteuses. L’actuel niveau des cours influera quelque peu sur la production aux États-Unis, mais dans une mesure moindre que dans certains pays non membres de l’OPEP (voir infra).

Graphique 1.DS.9.Secteurs pétroliers de l’OPEP et hors OPEP : production et investissement

Sources : études et analyses de Rystad Energy; calculs des services du FMI.

Note : mbj = millions de barils par jour; OPEP = Organisation des pays exportateurs de pétrole.

Graphique 1.DS.10.Secteurs pétroliers conventionnel et non conventionnel : production et investissement

Sources : études et analyses de Rystad Energy; calculs des services du FMI.

Note : mbj = millions de barils par jour.

Il est possible que la réaction de la production de pétrole à la faiblesse des cours soit plus rapide que par le passé. L’évolution des seuils mondiaux de rentabilité (niveau en deçà duquel l’extraction n’est plus rentable) montre que, durant la première décennie 2000, les cours ont nettement dépassé ces seuils jusqu’à leur récent effondrement, certains gisements devenant alors non rentables (graphique 1.DS.11). Malgré des coûts de déclassement assez élevés, l’écart considérable qui est apparu entre les cours (environ 52 dollars le baril en mars 2015) et les seuils conduira à terme à arrêter la production de certains gisements qui ne sont plus rentables. Naturellement, des mesures dynamiques de réduction des coûts et d’autres gains d’efficacité, tirés notamment d’opérations de consolidation dans le secteur, limiteront les répercussions de la faiblesse des cours sur l’investissement et, par la même, la production. En outre, les coûts moyens de production du pétrole de schiste, élément moteur de la croissance de la production mondiale, se rapprochent sans doute des coûts marginaux, car les taux d’épuisement des gisements sont en général plus élevés que dans le cas du pétrole conventionnel. À en juger par la répartition géographique des coûts d’exploitation par baril, il semble que les gisements les plus onéreux à exploiter se situent notamment au Canada, en mer du Nord et au Royaume-Uni (graphique 1.DS.12)14. En conséquence, les répercussions de l’effondrement des cours seront plus rapides et plus intenses sur ces sites. Une enquête approfondie de la structure des coûts de production du pétrole de schiste aux États-Unis laisse entendre que cette production enregistre promptement des gains d’efficacité, étant donné que le cycle de l’investissement en est encore plus ou moins à ses débuts. Selon les projections de Rystad, la faiblesse des cours du pétrole devrait normalement avoir un impact moins sensible sur la production de pétrole de schiste aux États-Unis que sur celle en eau profonde ou dans les sables bitumineux, notamment au Brésil, au Canada et au Royaume-Uni.

Graphique 1.DS.11.Évolution des seuils de rentabilité

(Dollars constants de 2010 le baril)

Sources : FMI, système des cours des matières premières; études et analyses de Rystad Energy; calculs des services du FMI.

Note : PCMP = prix au comptant moyen du pétrole (moyenne des références UK Brent Brent, Dubaï et West Texas Intermediate, également pondérée).

Graphique 1.DS.12.Pétrole : production et coûts d’exploitation par pays

Sources : études et analyses de Rystad Energy; calculs des services du FMI.

Note : Les codes pays utilisés sont ceux de l’Organisation internationale de normalisation (ISO).

Encadré 1.1.L’effondrement des cours du pétrole : question d’offre ou de demande?

Les cours du pétrole ont diminué de moitié entre juin et décembre 2014. Les retombées de ce recul sur l’économie mondiale dépendent de manière cruciale des facteurs sous-jacents. Si elle tient à une augmentation de l’offre, la baisse aurait dû stimuler la croissance mondiale de diverses façons, notamment en relevant les revenus réels des consommateurs de pétrole. Par contre, si elle est imputable à une contraction de l’activité, elle serait purement et simplement le symptôme d’une faiblesse de la demande mondiale.

Il est difficile d’identifier les chocs à l’origine du recul. Le pétrole brut est un bien stockable et, à ce titre, un actif réel : son cours dépend non seulement de la situation de l’offre et de la demande, mais aussi des anticipations sur l’évolution du marché. Ces anticipations dépendent elles-mêmes de nombreux facteurs, dont les perspectives de l’économie mondiale, mais elles influent aussi sur ces perspectives (par exemple, une vision pessimiste de l’offre de pétrole devrait entraîner une hausse des cours et, en conséquence, un recul de l’activité). Le présent encadré examine deux approches efficaces pour dissocier les chocs sur l’offre et sur la demande qui ont provoqué l’effondrement des cours en 2014. L’identification des chocs dépendant du modèle sous-jacent, les deux séries de résultats ne donnent pas une évaluation chiffrée précise, mais présentent une vision d’ensemble des facteurs susceptibles d’avoir causé cet effondrement.

La première approche dissocie les chocs sur l’offre de ceux sur la demande en examinant les variations parallèles des cours du pétrole et des valeurs mobilières. Plus précisément, un modèle d’autorégression vectorielle (ARV) est estimé avec des données quotidiennes sur les cours du pétrole (brut Brent) et les cours mondiaux des valeurs mobilières (Morgan Stanley Capital International [MSCI] All Country World Index) entre le 2 janvier 1991 et le 5 janvier 2015. Les chocs sur l’offre et sur la demande sont identifiés en supposant qu’il existe une relation entre un choc positif (négatif) sur la demande et une hausse (baisse) des cours des valeurs mobilières et du pétrole, tandis qu’un choc sur l’offre a des effets inverses sur les cours du pétrole et sur ceux des valeurs mobilières, une augmentation (diminution) de l’offre de pétrole entraînant une baisse (hausse) des cours du pétrole et une hausse (baisse) de ceux des valeurs mobilières1.

Selon les résultats, l’effondrement des cours du pétrole depuis le milieu de 2014 est attribuable à des chocs sur l’offre et la demande, avec la contribution relative d’une variation de ces facteurs dans le temps. Si, entre juillet et le milieu d’octobre 2014, la chute peut s’expliquer essentiellement par la faiblesse de la demande (graphique 1.1.1, plage 1), l’augmentation de l’offre y a le plus contribué (à hauteur de 64 % environ) entre le milieu d’octobre 2014 et le début de janvier 2015 (graphique 1.1.1, plage 2)2.

Graphique 1.1.1.Déterminants des cours du pétrole : modèle à deux variables, estimé à partir de données quotidiennes, juillet 2014–janvier 2015

(Variation cumulée du log des cours du pétrole en pourcentage)

Source : calculs des services du FMI.

Un examen des périodes antérieures donne à penser que l’effondrement des cours du pétrole pendant la crise financière mondiale tient essentiellement à des chocs sur la demande (graphique 1.1.2, plage 1), alors qu’en 1986, il avait été principalement causé par des chocs sur l’offre (graphique 1.1.2, plage 2)3, les membres de l’Organisation des pays exportateurs de pétrole (OPEC) ayant alors décidé de relever leur production pour accroître leur part de marché (Gately, 1986).

Graphique 1.1.2.Déterminants des cours du pétrole : modèle à deux variables, estimé à partir de données quotidiennes, 1986 et 2008

(Variation cumulée du log des cours du pétrole en pourcentage)

Source : calculs des services du FMI.

Note : OPEP = Organisation des pays exportateurs de pétrole.

La seconde approche est basée sur un modèle structurel d’autorégression vectorielle pour le marché pétrolier mondial, estimé avec des données trimestrielles portant sur la période 1985–2014. Quatre variables sont inclues : la production industrielle mondiale (à titre de mesure indirecte de la situation de la demande mondiale), la production de pétrole dans le monde, les stocks de pétrole des pays de l’OCDE et des pays membres en développement et le prix réel du pétrole4. La méthode d’identification est la même que dans l’approche précédente, avec des restrictions supplémentaires5. Les cours et la demande mondiale évoluent parallèlement ou inversement selon que les chocs frappent la demande ou l’offre. En outre, si la demande de stocks augmente (pour des motifs de précaution, par exemple), les cours, les stocks et l’offre évoluent dans le même sens, et la demande mondiale dans le sens opposé.

Les résultats donnent à penser que les variations imprévues de la demande et surtout de l’offre expliquent pour ainsi dire les deux tiers de la baisse des cours du pétrole entre le deuxième et le quatrième trimestre de 2014 (graphique 1.1.3, plage 1). Les chocs sur la demande de stocks ne semblent pas être la cause de la chute des cours pendant cette période. Un choc positif sur cette demande explique plutôt en grande partie la hausse effective des cours du pétrole observée au deuxième trimestre de 2014, sous l’effet sans doute d’une intensification des tensions géopolitiques, notamment au Moyen-Orient. Ces chocs positifs sur la demande de stocks ont persisté jusqu’à la fin de l’année, compensant dans une certaine mesure les effets négatifs des autres chocs.

Graphique 1.1.3.Déterminants des cours du pétrole : modèle à quatre variables, estimé à partir de données trimestrielles

(Variation cumulée du log de l’écart par rapport au cours moyen du pétrole en pourcentage)1,2

Source : calculs des services du FMI.

1 À partir d’un modèle structurel d’autorégression vectorielle avec des restrictions de signes qui choisit la fonction de réponse impulsionnelle médiane pour la décomposition historique.

2 La différence entre l’écart des cours du pétrole et les chocs identifiés est un choc résiduel non identifié.

L’importante composante inexpliquée (choc résiduel dans le modèle) en 2014 cadre avec l’opinion selon laquelle l’effondrement des cours du pétrole résultait en partie de mutations anticipées dans les fondamentaux du marché. Le modèle ne saisit pas ces anticipations si elles comportent des changements dans les profils par rapport à ceux saisis par les données antérieures6.

La décomposition selon la seconde approche des chocs pour les périodes antérieures de baisse des cours du pétrole est conforme aux travaux classiques. Plus précisément, le modèle identifie les chocs positifs sur l’offre et les chocs sur la demande comme les principaux facteurs expliquant, respectivement, le recul des cours en 1986 et leur effondrement en 2008 et au début de 2009 (graphique 1.1.3, plages 2 et 3).

En résumé, les résultats des deux approches semblent indiquer que des facteurs liés à la fois à l’offre et à la demande ont joué un rôle dans l’effondrement des cours du pétrole en 2014. Ils laissent en outre entendre que la situation actuelle du marché n’explique pas totalement ce recul. En effet, Baumeister et Kilian (2015) insistent sur les contributions avant juin 2014 de facteurs spécifiques au marché du pétrole, tandis que la seconde approche suggère que des changements dans les anticipations ont également joué un rôle. Il est difficile de dissocier les facteurs liés à l’offre de ceux liés à la demande dans les anticipations, mais les récentes révisions des perspectives de la croissance mondiale pour 2015–20 semblent insuffisantes pour conférer à la demande un rôle prédominant dans ces changements. Les estimations standard des élasticités de l’offre et de la demande par rapport aux cours à court et à moyen terme auraient nécessité des révisions plus importantes des prévisions de croissance.

Les auteurs du présent encadré sont Samya Beidas-Strom et Carolina Osorio Buitron.1 La méthodologie d’identification consistant à employer des restrictions contemporaines sur les signes suit Matheson et Stavrev (2014).2 Des estimations établies à partir du MSCI World Index, autre indice des cours des valeurs mobilières dans les pays avancés, ne sont guère différentes dans l’ensemble par rapport au scénario de référence. Les contributions relatives des facteurs liés à l’offre ou à la demande varient quelque peu si les cours des valeurs mobilières aux États-Unis (Standard & Poor’s [S&P] 500) sont utilisés pour saisir les chocs sur la demande de pétrole, mais les résultats sont qualitativement analogues. Les résultats sont également robustes lorsque les valeurs énergétiques sont exclues. Il n’est pas nécessaire d’établir une relation entre les fluctuations des cours de ces valeurs et les chocs de demande sur le marché pétrolier, car elles reflètent éventuellement des changements dans les anticipations sur la rentabilité des sociétés de ce secteur. En conséquence, l’identification est renforcée en se limitant aux cours des valeurs non énergétiques aux États-Unis (faute de données sectorielles sur les cours mondiaux des valeurs mobilières). Les résultats sont très proches de ceux obtenus avec l’indice S&P 500.3 Les calculs ont été effectués à partir d’estimations du modèle utilisant le MSCI World Index, pour lequel des données sont disponibles avant 1991.4 Défini en l’occurrence comme le coût d’acquisition par les raffineries aux États-Unis du pétrole brut importé communiqué par l’U.S. Energy Information Agency.5 L’identification est basée sur des restrictions de signes et suit Kilian et Murphy (2014). Les résultats de l’ARV sont des estimations mises à jour de la spécification du modèle d’ARV de Beidas-Strom et Pescatori (2014). Pour d’autres approches utilisant un modèle global d’autorégression vectorielle, voir Cashin et al., (2014).6 La forte augmentation de la production de pétrole de schiste et de pétrole de réservoirs étanches en Amérique du Nord, les changements dans la fonction de l’offre de l’OPEP et le régime des cours du pétrole qui en résulte, les interruptions de production anticipées, les technologies de remplacement qui réduisent l’intensité pétrolière et les variations des taux d’intérêt réels mondiaux sont autant de facteurs qui n’étaient pas totalement prévisibles en utilisant les profils saisis antérieurement par les données. Pour plus de précisions, voir Beidas-Strom et Pescatori (2014).

Encadré 1.2.Comprendre le rôle des facteurs cycliques et structurels dans le ralentissement du commerce mondial

Le commerce international ne progresse guère depuis la crise financière mondiale, hormis un premier rebond en 2010 (graphique 1.2.1). La faible croissance de l’économie durant cette période, surtout dans les pays avancés, est largement considérée comme un facteur explicatif clé. En fait, les erreurs de prévision de la croissance du commerce et du PIB mondiaux sont étroitement corrélées. Néanmoins, le ratio croissance du commerce/croissance du PIB, ce que l’on appelle l’élasticité-revenu du commerce, baisse aussi. En réalité, cette tendance s’est amorcée avant la crise : l’élasticité-revenu du commerce était légèrement supérieure à 2 en 1986– 2000, mais n’était plus que de 1,3 en 2001–14.

Graphique 1.2.1.Croissance du PIB réel et volume des importations

(En pourcentage)

Source : calculs des services du FMI.

L’objet du présent encadré est de permettre de mieux comprendre les facteurs qui contribuent au ralentissement du commerce en analysant des facteurs cycliques (sur la période 2012–14 pour l’essentiel), ainsi que des facteurs structurels à plus long terme. Il est important de chiffrer les contributions de ces facteurs pour comprendre les perspectives du commerce international lorsque la croissance mondiale ralentit (ce dont font état les projections actuelles).

Facteurs cycliques

Pendant la crise financière mondiale, les pays avancés ont enregistré des contractions de la production très synchronisées. Ces contractions ont été plus fortes dans les pays déficitaires où l’ajustement extérieur résultait d’une réduction des dépenses (voir chapitre 4 des Perspectives de l’économie mondiale d’octobre 2014). Dans ces pays, un effondrement marqué de la demande et de la production intérieures a provoqué un recul des importations.

Afin de chiffrer les répercussions de la faiblesse de la demande sur les importations, un modèle économétrique standard est utilisé pour établir une relation entre les importations en volume et le PIB intérieur à l’aide de données portant sur un panel de 18 pays de l’Organisation de coopération et de développement économiques (OCDE) et le deuxième trimestre de 20141. Le graphique 1.2.2 montre les volumes effectifs des échanges, ainsi que les prévisions du modèle et d’une tendance linéaire. En prenant la fin de 2011 comme date à laquelle a commencé le récent ralentissement du commerce, la croissance réelle cumulée des importations a été de 4,6 %, contre 13,2 % (soit près de trois fois ce qui ressort des données) d’après la tendance linéaire ajustée et une croissance cumulée de 10 % (un peu plus du tiers du ralentissement) selon le modèle standard des importations durant la période 1985–2014.

Graphique 1.2.2.Volumes cumulés des importations : données, modèle et tendance linéaire

(indice, 2011 : T4 = 100)

Source : calculs des services du FMI.

Note : DAI = demande ajustée en fonction de l’intensité des importations.

Comme l’activité économique et la croissance du commerce mondial, l’investissement a été faible ces dernières années. Il est possible qu’il existe une relation entre le ralentissement des importations et celui de l’investissement et des exportations. Les importations sont en général une composante importante de l’investissement et des exportations, de sorte que la faiblesse de la demande de ces éléments de dépenses peut avoir causé celle de la demande d’importations.

Bussière et al. (2013) construisent une mesure de la demande ajustée en fonction de l’intensité des importations (DAI) qui pondère les composantes du PIB selon leur intensité commerciale relative calculée à partir de tableaux entrées–sorties2. Le modèle DAI (voir graphique 1.2.2), qui tient compte non seulement de la faiblesse de la demande, mais aussi de la réorientation des dépenses vers leurs composantes moins intensives en importations, prévoit pour 2012–14 une croissance des importations de 8,6 %, soit environ la moitié de l’écart entre la croissance observée et ce que laisse supposer la tendance linéaire. À eux seuls, les changements de composition ont donc contribué au ralentissement à hauteur de 1,4 point de pourcentage, soit un chiffre élevé étant donné que les importations n’ont progressé que de 4,6 % pendant cette période. Néanmoins, près de la moitié du ralentissement des importations dans les pays de l’OCDE ces trois dernières années reste inexpliquée; c’est pourquoi l’analyse s’oriente maintenant vers les facteurs structurels.

Facteurs structurels

Bien que des facteurs cycliques expliquent en partie le ralentissement du commerce mondial, la mutation de sa relation à long terme avec le PIB joue peut-être aussi un rôle. Au cours de la période 1986–2000, le taux de croissance du commerce mondial en volume était pour ainsi dire le double de celui du revenu réel, représenté en général par la progression du PIB réel mondial. Cette période semble avoir été exceptionnelle lorsqu’on la compare aux périodes précédente et ultérieure, pendant lesquelles la croissance des échanges en volume n’a été que légèrement supérieure à celle du PIB réel.

La relation entre les échanges et le revenu est examinée en utilisant un modèle de correction des erreurs pour estimer l’élasticité-revenu des échanges à long terme (élasticité-commerce)3.

Les résultats semblent indiquer que, durant la période 1970–2013, l’élasticité des échanges à long terme a été de 1,7, tout en variant considérablement (graphique 1.2.3). Pendant la période 1986–2000, une hausse de 1 % du PIB réel mondial est allée de pair avec un accroissement de 2,2 % du commerce international en volume. Cette élasticité est nettement supérieure à celle observée pendant les périodes précédente (1970– 85) ou ultérieure (2001–13), où elle était de 1,3.

Graphique 1.2.3.Élasticité à long terme

Source : calculs des services du FMI.

Une ventilation plus poussée du commerce mondial entre ses composantes (biens manufacturés, produits de base et services) donne à penser que la principale cause de la baisse de l’élasticité des échanges mondiaux a été le recul, guidé par le commerce manufacturier, de l’élasticité-commerce des marchandises pendant la première décennie 2000. Les causes de la baisse de l’élasticité-commerce, de produits manufacturés notamment, pourraient aller du protectionnisme à la mutation de la structure des échanges ou de la demande globale. Il semble ressortir du présent encadré que les changements dans la spécialisation verticale internationale constituent un élément d’explication important. L’élasticité des échanges à long terme a augmenté durant les années 90, la production se segmentant en chaînes d’approvisionnement mondiales, et a baissé dans la première décennie 2000 à mesure que ce processus ralentissait.

La Chine offre un bon exemple de cette mutation des relations internationales de production. Dans une large mesure, la chaîne d’approvisionnement manufacturier entre la Chine et les pays avancés a consisté en des importations par la Chine de pièces et de composants qui étaient assemblés en biens finaux exportés vers les pays avancés. La part de ces importations dans les exportations de marchandises de la Chine est revenue d’un pic de 60 % au milieu des années 90 à environ 35 % à l’heure actuelle sous l’effet du remplacement d’intrants étrangers par des intrants intérieurs, conclusion que corrobore l’augmentation de la valeur ajoutée intérieure dans les entreprises chinoises (Kee et Tang, 2014).

Aux fins d’une analyse plus systématique des retombées des chaînes d’approvisionnement mondiales, les élasticités à long terme du commerce à valeur ajoutée par rapport au revenu sont estimées en glissement sur sept ans, puis comparées à celles du commerce brut calculées de la même façon4. Intuitivement, si l’expansion moins rapide des chaînes d’approvisionnement mondiales contribue au ralentissement des échanges, l’écart entre l’élasticité du commerce brut et celle du commerce à valeur ajoutée devrait se combler à terme, la première convergeant vers la valeur de la seconde. Le graphique 1.2.4 montre qu’au niveau mondial, les élasticités à long terme du commerce brut par rapport au PIB ont bel et bien baissé avec le temps et se rapprochent des estimations plus faibles et plus stables des élasticités du commerce à valeur ajoutée.

Graphique 1.2.4.Élasticités à long terme

(L’axe des abscisses indique la dernière année d’une période de sept ans)

Source : calculs des services du FMI.

Dans l’ensemble, des facteurs à la fois cycliques et structurels ont, semble-t-il, joué un rôle dans le récent ralentissement des échanges. La moitié environ du recul observé peut tenir à l’effet conjugué de la faiblesse de l’activité et de la réorientation de la composition de la demande vers des biens moins intensifs en importations. Le développement plus lent des chaînes d’approvisionnement mondiales, qu’indique à l’évidence la diminution de l’élasticité-revenu des échanges à long terme, semble avoir contribué également au ralentissement.

D’autres facteurs, qui ne sont pas analysés dans le présent encadré, peuvent aussi avoir joué un rôle dans le ralentissement des échanges. Il s’agit notamment du rythme plus lent de la libéralisation du commerce, ainsi que de la diminution des écarts de salaire entre pays avancés et pays émergents. Enfin, des incertitudes quant à l’exactitude des données commerciales, notamment pour le secteur des services, compliquent l’opération consistant à tirer des conclusions définitives sur l’ampleur réelle du ralentissement des échanges.

Les auteurs du présent encadré sont Emine Boz et Michele Ruta.1 Le modèle estimé est Δln(Mc,t) = δc + βD Δln(Dc,t) + βPΔln(Pc,t) + εc,t, où Mc,t, Dc,t et Pc,t représentent, respectivement, les importations réelles, la demande réelle globale et les prix relatifs des importations. La demande globale est mesurée en utilisant le PIB dans cette équation empirique standard des importations.2Boz, Bussière et Marsilli (2014) utilisent cette approche pour clarifier le rôle des changements dans la composition de la demande globale pendant la récente période de croissance faible des échanges. La définition formelle de la demande ajustée en fonction de l’intensité des importations est la suivante : ln(IADt) = ωC,t ln(Ct) + ωG,t ln(Gt) + ωI,t ln(It) + ωX,t ln(Xt), où ω est le coefficient de pondération saisissant le contenu en importations de la composante correspondante des dépenses au titre de la demande finale.3 Cette analyse s’inspire de Constantinescu, Mattoo et Ruta (2015), qui estiment l’équation suivante : Δ ln (Mt) = α + β Δ ln (Yt) + γ In (Mt-1) + δ In (Yt-1) + εt, où M et Y sont les importations et le PIB réels, respectivement, et ε est un terme d’erreur. L’approche suit Irwin (2002) et Escaith, Lindenberg et Miroudot (2010).4 La base de données OCDE–OMC (Organisation de coopération et de développement économiques–Organisation mondiale du commerce) contient des données sur la valeur ajoutée intérieure et extérieure des exportations au niveau mondial à compter de 1995, mais pour certaines années seulement. Les régressions utilisent une série chronologique mise au point par Duval et al., (2014) en interpolant ces données.
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1Les informations concernant le mécanisme de calcul des prix reposent sur une mise à jour de Kojima (2013) pour les pays émergents et les pays en développement, et supposent que les pays avancés répercutent totalement les prix internationaux sur leurs prix intérieurs.
2Les chiffres relatifs au taux de change effectif réel sont fondés sur les prix à la consommation relatifs.
3Les simulations peuvent être complétées par des variations des perspectives relatives de la demande globale. Comme ces variations entraînent généralement des fluctuations relativement modestes des taux de change, on peut estimer l’impact sur l’activité en ajoutant approximativement ces variations de la demande à l’impact des changements des préférences de portefeuille sur l’activité.
4Après une révision des statistiques de comptabilité nationale, qui utilisent maintenant l’exercice budgétaire 2011/12 comme année de référence, le taux de croissance du PIB indien aux prix du marché en 2013 et en 2014 a été révisé considérablement à la hausse.
5Pour le même ensemble de pays, cependant, la corrélation des variations des taux de change entre février et août 2014 avec ces variables est par contre quasiment nulle, ce qui souligne de nouveau qu’il est difficile d’expliquer systématiquement les variations des taux de change à court terme à l’aide de paramètres macroéconomiques fondamentaux.
6Les erreurs de prévision pour les prévisions de l’année en cours et de l’année suivante tendent à être plus élevées pour les éditions d’avril des PEM que pour les éditions d’octobre. Voir Timmermann (2006) pour un examen de cette question.
7Certaines banques centrales, dont la BCE, ont opté pour des taux d’intérêt légèrement négatifs sur les dépôts bancaires, et les rendements des obligations publiques de pays tels que l’Allemagne et la Suisse sont devenus négatifs même pour des échéances plus longues.
8Pour des détails, voir le chapitre 4 des PEM d’avril 2014.
1Il convient de souligner que le U.S. Department of Energy a récemment annoncé qu’il allait reprendre les achats destinés aux réserves stratégiques.
2L’analyse présentée dans cette sous-section est principalement consacrée à la production de pétrole brut et exclut les liquides et condensats de gaz naturel, ainsi que les gains de raffinerie.
3Les séries sur l’investissement et les cours du pétrole sont déflatées à l’aide d’un indice des prix pour l’investissement fixe privé dans le matériel minier et pétrolier aux États-Unis publié sur le site Web du Bureau of Economic Analysis.
4Voir, par exemple, Blanchard et Galí, 2009; Hamilton, 2003; Kilian, 2009; Cashin et al., 2014 pour des études systématiques sur le rôle relatif des facteurs liés à l’offre et à la demande dans les cours du pétrole. Voir aussi Aastveit, Bjørnland et Thorsrud, à paraître, pour une étude axée sur le rôle de la demande des pays émergents.
5Désigne un producteur qui ajuste sa production de façon à atteindre un cours fixé comme objectif pour un produit de base donné.
6Il ressort de ces estimations que le recul des cours du pétrole dans le scénario de référence des PEM s’accompagne d’une baisse de 14 % de l’investissement par rapport à la tendance pendant la première année et de baisses cumulées de 30 % sur trois ans et de 20 % sur cinq ans.
7Cette spécification neutralise les effets fixes propres aux pays, qui neutralisent eux-mêmes les effets de caractéristiques intemporelles comme les différences entre la richesse en pétrole et les institutions des pays. Par exemple, Deacon et Bohn (2000) apportent une preuve empirique que le risque de propriété freine l’exploitation des ressources dans certains cas. La régression se fonde alors uniquement sur les variations des cours du pétrole pour expliquer celles de l’investissement dans le pays. Il convient toutefois d’interpréter les résultats avec une certaine prudence, étant donné qu’ils représentent des corrélations et non une relation causale.
8D’autres mesures des incertitudes qui pèsent sur les cours du pétrole sont notamment les indices de l’instabilité du secteur pétrolier, qui ont fortement augmenté dans un passé récent, même si cette augmentation est en partie mécanique et s’explique par la chute des cours.
9Pour une étude des effets sur l’activité économique mondiale réelle des incertitudes pesant sur les cours du pétrole, voir, par exemple, Soojin (2014) et Elder et Serletis (2010). Ces derniers laissent entendre que ces effets sont à la fois économiquement et statistiquement significatifs, même si des problèmes méthodologiques continuent de se poser lorsque les incertitudes sont mesurées et leurs retombées déterminées indépendamment de la faiblesse des cours du pétrole.
10La production de pétrole non conventionnel, en particulier celle de pétrole de réservoirs étanches, engendre moins de coûts irrécupérables, aussi moins d’incertitudes planent-elles sur les cours à venir.
11Par exemple, Kellogg (2014) estime la réaction de l’investissement à l’évolution des incertitudes à l’aide de données sur les forages pétroliers au Texas et l’instabilité anticipée des cours du pétrole. Il constate que les activités de forage réagissent aux variations de l’instabilité des cours selon une échelle conforme à la réaction optimale prévue en théorie et que le coût d’une absence de réaction aux chocs sur la stabilité est économiquement significative.
12Anderson, Kellogg et Salant (2014) montrent empiriquement que les variations des cours du pétrole ont un effet à la marge extensive, plutôt qu’à la marge intensive, sur les incitations des producteurs – c’est-à-dire qu’elles influent sur les dépenses de prospection et la décision d’investir dans de nouveaux gisements, sans pour autant modifier sensiblement la production des gisements en cours d’exploitation. Pour expliquer ces faits, les auteurs utilisent le modèle classique de Hotelling (1931) d’extraction des ressources épuisables en lui donnant la forme d’un problème de forage : les entreprises choisissent les dates de forage, mais la production des puits existants est limitée par la pression de réservoir, qui diminue à mesure que le pétrole est extrait. Le modèle intègre une règle modifiée de Hotelling pour les recettes de forage, déduction faite des coûts, et explique pourquoi la production est en règle générale freinée.
13Ces estimations laissent supposer que la chute de l’investissement consécutive au recul des cours du pétrole dans le scénario de référence des PEM serait associée à une baisse de 4,4 % de la production tendancielle sur trois ans et de plus de 10 % sur cinq ans.
14La production de pétrole de schiste aux États-Unis semble mieux résister à la chute des cours, compte tenu de l’augmentation des gains d’efficacité. Toutefois, les taux de rentabilité seront nettement inférieurs et certaines sociétés très endettées qui n’ont pris aucune garantie contre cette chute connaissent déjà des difficultés financières et doivent réduire sensiblement leurs dépenses en capital et procéder à des licenciements massifs.

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