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II. Repercusiones mundiales de la crisis asiática y otros aspectos de la coyuntura actual

Author(s):
International Monetary Fund. Research Dept.
Published Date:
May 1998
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Las crisis financieras y cambiarias de Asia siguieron empeorando tras la conclusión de la edición extraordinaria de Perspectivas de la economía mundial publicada a mediados de diciembre de 1997 (World Economic Outlook: Interim Assessment). En esa edición se subrayaban los riesgos de un deterioro de las perspectivas y en particular la necesidad de implementar políticas frontales de estabilización y reforma en los países en crisis. Posteriormente, a lo largo de diciembre y buena parte de enero, las vacilaciones en la implementación de los programas de ajuste y reforma en algunos casos provocaron un mayor debilitamiento de la confianza de los inversionistas y una constante intranquilidad en los mercados financieros de la región, con repercusiones en todo el mundo. Desde fines de enero disminuyeron las presiones a la baja en las monedas asiáticas y las cotizaciones bursátiles se estabilizaron e iniciaron una recuperación (gráfico 5). Pero la confianza de los mercados financieros sigue siendo frágil, en especial debido a la permanente incertidumbre que suscita la política económica de Indonesia.

Gráfico 5.Tipos de cambio frente al dólar de EE.UU. y cotizaciones de las acciones en algunas economías asiáticas

(Dólares de EE.UU. por unidad de moneda nacional; escala logarítmica; 5 de enero de 1996 = 100)

Con el agravamiento de la crisis de Asia se desplomaron los tipos de cambio y las cotizaciones de las acciones en los países más afectados.

Fuente: Bloomberg Financial Markets, LP; Corporación Financiera Internacional, y Reuters.

1Paridad fija con el dólar de EE.UU.

2La moneda de Indonesia descendió a 15,5 en la semana que concluyó el 23 de enero de 1998 pero se recuperó a 26,8 en la semana que concluyó el 3 de abril de 1998.

Perspectivas del crecimiento mundial

Ahora se considera que la crisis financiera y sus posibles repercusiones en las economías directamente afectadas son más graves que cuando concluyó la edición extraordinaria a comienzos de diciembre. En las economías en crisis, la pérdida de financiamiento de inversionistas privados, las marcadas depreciaciones de las monedas y la implementación de medidas de ajuste necesariamente más rigurosas desacelerarán el crecimiento de la demanda interna. Esta desaceleración, sumada a la mayor competitividad vinculada a la depreciación monetaria, reducirá la demanda de importaciones y contribuirá a una expansión de las exportaciones, con lo que se impulsará un rápido ajuste de la balanza de pagos. Se prevé que otros países sufran los efectos negativos de la crisis asiática por la vía de un deterioro de las balanzas comerciales, y que numerosas economías de mercados emergentes también se vean afectadas por una reducción en la afluencia de capital, un mayor costo de intereses y precios más bajos de los productos básicos. En los países industriales, puede ocurrir que la baja en el rendimiento de los bonos imprima a la demanda un impulso parcialmente compensador. Algunas instituciones financieras de los países industriales podrían sentir los efectos de las dificultades que atraviesan los prestatarios asiáticos, pero los créditos concedidos en Asia parecen controlables para sistemas bancarios maduros y para la mayoría de las instituciones bancarias que los integran9.

Las repercusiones de la crisis asiática constituyen el factor que más incide en la prevista desaceleración de la economía mundial, que pasará del 4% en 1997 a cerca del 3% en 1998 (cuadro 2). En el recuadro 4 se examinan las hipótesis de política en las que se basan las proyecciones. Pese a que las nuevas proyecciones de crecimiento para 1998 son aproximadamente 1¼ puntos porcentuales más bajas que las calculadas en la edición de octubre de 1997 de Perspectivas de la economía mundial, siguen muy por encima de las tasas de crecimiento de 1¾% a 2¾% registradas en la recesión mundial de 1990-93, y apenas ligeramente por debajo de la tasa tendencial de crecimiento de los últimos 20 años. Se prevé que la inflación se mantenga baja en las economías avanzadas y que siga moderándose en los países en desarrollo y en transición. La evolución reciente y prevista de los precios de los productos básicos debería contribuir a mantener baja la inflación en el futuro cercano (véase el anexo II). El crecimiento del 9½% del volumen del comercio mundial fue similar a las expansiones registradas en 1994-95, las más rápidas en 20 años. Si bien se prevé que el crecimiento del comercio disminuya a alrededor de 6½% en 1998, este porcentaje estaría aún por encima del promedio de los años noventa.

Cuadro 2.Panorámica de las proyecciones de Perspectivas de la economía mundial(Variación porcentual anual, salvo indicación contraria)
Proyecciones

actuales
Diferencias con

las proyecciones

de octubre de 1997
199619971998199919971998
Producto mundial4,14,13,13,7–0,1–1,2
Economías avanzadas2,73,02,42,5−0,5
Principales países industriales2,52,82,32,2−0,2
Estados Unidos2,83,82,92,20,10,3
Japón3,90,91,3−0,2−2,1
Alemania1,42,22,52,8−0,1−0,3
Francia1,52,42,93,00,20,1
Italia0,71,52,32,70,30,2
Reino Unido2,23,32,32,1−0,3
Canadá1,23,83,22,80,1−0,3
Otras economías avanzadas3,84,02,93,60,1−1,3
Partidas informativas
Países industriales2,52,92,42,4−0,3
Unión Europea1,72,62,82,80,1
Economías asiáticas recientemente industrializadas6,46,11,84,50,2−4,2
Países en desarrollo6,65,84,15,3−0,4−2,2
África5,53,24,64,9−0,6−0,4
América3,55,03,44,30,9−1,2
Asia8,36,74,45,9−1,0−3,0
ASEAN-47,13,9−2,72,5−1,7−8,1
Oriente Medio y Europa4,94,43,34,0−0,2−0,9
Países en transición−0,11,72,93,4−0,2−1,3
Europa central y oriental1,52,73,94,20,60,3
Excluidos Belarús y Ucrania3,63,14,44,60,30,5
Rusia−2,80,41,01,9−1,1−4,1
Región transcaucásica y Asia central1,52,24,55,10,90,4
Volumen del comercio mundial (bienes y servicios)6,69,46,46,11,7–0,4
Importación
Economías avanzadas6,48,66,85,61,40,4
Países en desarrollo9,312,15,27,83,7−2,6
Países en transición7,65,45,15,6−4,1−3,4
Exportación
Economías avanzadas5,99,86,26,01,6−0,4
Países en desarrollo8,710,87,46,73,10,2
Países en transición4,93,54,26,6−1,9−2,9
Precios de los productos básicos
Petróleo1
en DEG24,3−0,9−22,89,1−1,2−22,0
en dólares de EE.UU.18,9−6,0−23,99,2−0,9−22,1
Otros productos2
en DEG3,11,6−6,00,8−1,2−4,4
en dólares de EE.UU.−1,3−3,7−7,40,9−1,0−4,9
Precios al consumidor
Economías avanzadas2,42,12,12,0−0,1−0,2
Países en desarrollo13,78,510,28,5−1,51,4
Países en transición41,427,813,88,7−0,40,3
LIBOR de seis meses (porcentaje)3
Sobre los depósitos en dólares de EE.UU.5,65,96,16,1−0,2
Sobre los depósitos en yenes japoneses0,70,70,71,2−0,4
Sobre los depósitos en marcos alemanes3,33,43,94,50,1−0,1
Nota: Se ha partido de la hipótesis de que los tipos de cambio efectivos reales se mantienen constantes en los niveles vigentes durante el período comprendido entre el 9 de febrero y el 4 de marzo de 1998, salvo los tipos bilaterales entre las monedas del MTC, que se supone se mantienen constantes en valores nominales.

Teniendo como referencia la edición de octubre de 1997 de Perspectivas de la economía mundial, las previsiones del crecimiento del grupo de economías avanzadas fueron revisadas a la baja aproximadamente ½% para 1998 (cuadro 3). Las mayores correcciones corresponden a Japón y a las economías recientemente industrializadas, en particular Corea. En Japón, tras un nuevo impulso de la recuperación a fines de 1996 y comienzos de 1997, se registró una merma considerable de la actividad en el segundo trimestre del año pasado, al contraerse la demanda interna con el aumento de abril en los impuestos al consumo. Tras ello, se debilitó notoriamente la confianza de las empresas, nuevamente preocupadas por la solidez del sector financiero y por las dificultades financieras de los países vecinos. Se prevé que en 1998 el crecimiento de Japón será nulo. Más adelante se examinarán la evolución y perspectivas de ese país, así como las medidas que podrían contribuir a un repunte de su actividad económica.

Cuadro 3.PIB real, precios al consumidor y tasas de desempleo en las economías avanzadas(Variación porcentual anual y porcentaje de la población activa)
PIB realPrecios al consumidorTasas de desempleo
199619971998199919961997199819991996199719981999
Economías avanzadas2,73,02,42,32,42,12,12,07,37,17,06,7
Principales países industriales2,52,82,32,22,22,01,71,97,06,76,66,5
Estados Unidos2,83,82,92,22,92,32,02,45,44,95,05,0
Japón3,90,9−0,01,30,11,70,90,43,33,43,63,6
Alemania1,42,22,52,81,51,81,61,710,411,511,411,2
Francia1,52,42,93,02,01,21,41,812,412,511,911,3
Italia0,71,52,32,73,91,71,81,712,112,312,011,6
Reino Unido12,23,32,32,12,92,82,92,67,55,64,94,8
Canadá1,23,83,22,81,61,41,51,99,79,28,58,2
Otras economías avanzadas3,84,02,93,63,22,63,72,78,58,28,57,5
España2,33,43,43,73,52,02,12,322,220,819,718,5
Países Bajos3,33,33,83,12,12,22,02,27,66,65,65,1
Bélgica1,52,72,62,82,11,61,71,812,712,512,312,1
Suecia1,31,93,02,80,80,92,02,08,08,17,06,5
Austria1,62,52,82,71,91,31,41,57,07,17,16,9
Dinamarca3,43,02,72,72,12,22,62,78,77,87,36,9
Finlandia3,65,93,53,40,61,22,32,516,314,512,611,1
Grecia2,63,33,53,38,25,45,03,710,310,39,79,4
Portugal3,33,53,73,23,12,22,12,07,36,76,66,5
Irlanda7,78,38,26,81,71,52,22,111,510,29,38,7
Luxemburgo3,54,84,13,51,41,41,21,43,33,73,94,2
Suiza−0,20,71,72,00,80,50,41,34,75,25,04,8
Noruega5,33,55,33,01,32,62,73,04,84,13,63,6
Israel4,52,12,53,311,39,05,85,46,77,78,17,4
Islandia5,24,84,03,82,31,73,03,54,33,93,63,3
Corea7,15,5−0,84,14,94,510,54,32,02,76,33,4
Australia23,63,13,23,42,71,71,92,58,68,68,17,5
Taiwan, provincia china de5,76,95,05,23,11,14,02,02,62,72,62,4
Hong Kong, RAE4,95,33,04,35,26,54,54,52,82,22,52,4
Singapur6,97,83,55,01,42,02,52,13,02,43,33,6
Nueva Zelandia22,82,22,73,12,31,82,11,86,16,87,06,5
Partida informativa
Unión Europea1,72,62,82,82,51,92,02,011,411,110,610,2

Recuadro 4.Supuestos de política en los que se basan las proyecciones para algunas economías avanzadas

Los supuestos en materia de política fiscal a corto plazo se basan en los presupuestos oficiales ajustados teniendo en cuenta las desviaciones en los resultados según las estimaciones de los funcionarios del FMI, y también en función de diferencias entre los supuestos económicos utilizados por el FMI y por las autoridades nacionales. En los supuestos para el mediano plazo se tienen en cuenta las futuras medidas de política económica que, según se cree, probablemente se pongan en práctica. Las proyecciones a corto y mediano plazo se basan, en general, en la información de la que se dispone hasta el 31 de marzo de 1998. Cuando las intenciones futuras con respecto al presupuesto no hayan sido anunciadas con la suficiente precisión para evaluar la factibilidad de su puesta en práctica, se supone que el saldo primario estructural se mantiene invariable, salvo indicación contraria. A continuación se indican los supuestos concretos adoptados para algunas economías avanzadas (en el cuadro 4 de este capítulo y en los cuadros A14 a A16 del apéndice estadístico se describen las consecuencias de estos supuestos según las proyecciones).

Estados Unidos: Para los ejercicios 1998–2003, las proyecciones fiscales se basan en el proyecto de presupuesto oficial de febrero de 1998, ajustado en función de las diferencias entre los supuestos macroeconómicos de los funcionarios del FMI y los del gobierno. Se supone que los saldos fiscales de los gobiernos estatales y locales se mantendrán constantes como porcentaje del PIB.

Japón: Las proyecciones tienen en cuenta el presupuesto de 1998 y el presupuesto complementario de 1997, e incluyen la devolución del impuesto a la renta de las personas físicas anunciada para 1998. Se supone que se pondrán en práctica los planes de consolidación legislados en el marco de la Ley de Reforma Fiscal Estructural, incluidas las medidas que se aplicarán al principio del período de reformas intensivas que culminará en 2000/01. Esto implicará una reducción del déficit público general (excluida la seguridad social) al 3% del PIB para 2003/4. Se proyecta que el gasto público en inversión entre 1995/96 y 2004/05 será de aproximadamente ¥470 billones, de conformidad con la nueva meta a mediano plazo. En el pronóstico también se supone que a fines de 1998 y en los años subsiguientes se anunciarán presupuestos complementarios moderados (con un gasto adicional del orden de ¥1 billón), y que las devoluciones de impuestos sobre la renta para 1998 se retirarán gradualmente. Se incluyen los costos, en términos de tasas de interés, de los planes para inyectar recursos públicos en el sistema bancario.

Alemania: Para 1998, las proyecciones de los funcionarios incorporan el presupuesto federal de 1998, las proyecciones del Consejo de Planificación Financiera para los demás niveles de gobierno, estimaciones tributarias oficiales y la eliminación gradual de las medidas adoptadas en 1997. La diferencia con la proyección del déficit oficial de 1998 (2½% del PIB) se debe principalmente a que los supuestos macroeconómicos son ligeramente menos optimistas. En el mediano plazo, los funcionarios del FMI no prevén cambio alguno en las políticas, lo que significa que el saldo primario estructural se mantendrá constante.

Francia: Las proyecciones para 1998 toman en cuenta el presupuesto de 1998, los planes de seguridad social anunciados en el contexto de la ley de financiamiento de la seguridad social de 1998, y la información suministrada por las autoridades sobre las perspectivas financieras de los demás niveles de gobierno. Las proyecciones para 1999 contemplan una ligera disminución en la razón gasto/ PIB, como reflejo de las repercusiones de las medidas de reducción del gasto en seguridad social (puesta en práctica de las reformas del sector de la salud de 1995 y del condicionamiento parcial de las asignaciones familiares al nivel de recursos). Después de 1999, se proyecta que la razón entre los ingresos fiscales y el PIB se mantendrá constante y que no se modificará el saldo primario estructural.

Italia: Las proyecciones toman en consideración las medidas incluidas en el presupuesto de 1998 y la modificación anunciada recientemente del calendario de pagos de pensiones. Para el período 1999–2000, las proyecciones son las estimaciones de los funcionarios del FMI basadas en el supuesto de que se mantenga la tendencia presupuestaria actual, corregida en función de las medidas anunciadas en el plan trienal para esos años. Se supone que las medidas contempladas en el plan se pondrán plenamente en práctica y que se obtendrán los montos estimados oficialmente. En las proyecciones más allá del año 2000 se supone que no se modificará el saldo estructural.

Reino Unido: Se supone que se respetarán los topes al gasto presupuestados para los períodos 1997–98 y 1998–99. A partir de este último ejercicio, se supone que el gasto no cíclico crecerá junto con el PIB potencial. En lo que respecta a los ingresos fiscales, las proyecciones para 1997–98 y 1998–99 incluyen el compromiso anunciado de elevar en cifras reales los impuestos selectivos al tabaco y a los combustibles para vehículos de transporte terrestre todos los años; después, se supone que las tasas impositivas reales se mantendrán constantes.

Canadá: Se supone que los desembolsos del gobierno federal destinados a financiar el gasto de los ministerios y los subsidios a las empresas se ajustarán a los compromisos anunciados en el presupuesto de febrero de 1997, exceptuando únicamente el hecho de que a partir de 1997–98 se elevará el límite inferior a mediano plazo de las transferencias a las provincias en el marco del programa de transferencias sociales y de salud de Canadá. En enero de 1998, la prima del seguro de desempleo se redujo en 20 centavos y se supone que se reducirá otros 5 centavos anuales en el período 1999–2003. Se supone que los demás desembolsos e ingresos evolucionarán como se prevé en las proyecciones macroeconómicas de los funcionarios del FMI. Después de 1998/99 se supone que el gobierno federal mantendrá un pequeño superávit presupuestario, que implica algunos pequeños recortes de impuestos e incrementos del gasto en programas. Se supone que la situación fiscal de las provincias será congruente con las respectivas metas establecidas para el mediano plazo.

Australia: Las proyecciones se basan en las perspectivas fiscales y económicas de mediados de año del gobierno del Commonwealth de 1997–98, ajustadas en función de las diferencias entre las proyecciones macroeconómicas del personal del FMI y de las autoridades. En lo que respecta a los gobiernos estatales y locales, se supone que no se modificarán las políticas a partir de 1998.

Bélgica: Las proyecciones para 1998 se basan en el presupuesto oficial y en las metas revisadas que se anunciaron subsiguientemente. Después de este año, las proyecciones fiscales se basan en las políticas de ingresos y gastos primarios corrientes, lo que da como resultado un ligero deterioro del superávit primario estructural en el mediano plazo.

Corea: En las proyecciones a mediano plazo se supone que los presupuestos de los gobiernos central y general se mantendrán en equilibrio en términos generales. No obstante, se prevé un fuerte repunte del desempleo en el corto plazo, y el incremento resultante de las erogaciones en la red de protección social dará lugar a un pequeño déficit fiscal.

España: En las proyecciones para 1998 se supone que el presupuesto se aplicará tal como fue aprobado por el Parlamento, con pequeños excesos de gastos que son compensados parcialmente con menores pagos por concepto de intereses y una mayor recaudación fiscal como resultado de un crecimiento más rápido de la demanda interna. Para 1999 y los años posteriores se supone que no habrá cambios importantes en la política tributaria, que los salarios del sector público crecerán al mismo ritmo que los del sector privado y que el empleo en el sector público aumentará moderadamente.

Grecia: Las proyecciones para 1998 reflejan la evaluación que hicieron los funcionarios del FMI sobre el presupuesto oficial y las medidas correctivas anunciadas cuando el dracma ingresó en el MTC. Después de 1998 se supone en las proyecciones que no se modificará el saldo primario estructural.

Israel: Las proyecciones se basan en el presupuesto de 1998 y en el plan fiscal a mediano plazo del gobierno, que establece metas anuales del déficit del gobierno central hasta el año 2001. En los años subsiguientes, se supone en las proyecciones que no cambiará el déficit fiscal como porcentaje del PIB.

Países Bajos: En las proyecciones se supone que si continúa la estructura actual de gastos se producirá un pequeño incremento en el saldo primario estructural en el mediano plazo.

Portugal: Las proyecciones para 1998 se basan en el presupuesto oficial y para el período 1999–2003 se supone que no se modifica el saldo primario estructural.

Suecia: Las proyecciones se basan en los objetivos fiscales que las autoridades fijaron en el proyecto de presupuesto del cuarto trimestre de 1997, que incluye un superávit del 1¼% del PIB en 1998 y un superávit promedio del 2% del PIB en el ciclo que comienza en el año 2001.

Suiza: Las proyecciones para 1998 se basan en los planes presupuestarios de 1998. Para el período 1999–2001, las proyecciones coinciden con las estimaciones oficiales basadas en la política presupuestaria actual pero incluyen un incremento de 1 punto porcentual en la tasa estándar del IVA en 1999 y una eliminación gradual del recargo como aportación para el seguro de desempleo de 1% a partir de mediados de 1999 en adelante. Después del año 2001, se supone que no cambiará el saldo primario estructural del gobierno general.

* * *

Los supuestos de política monetaria se basan en el marco establecido en cada país, lo que en la mayoría de los casos implica una postura no acomodaticia frente al ciclo económico. Por consiguiente, generalmente se supone que las tasas de interés oficiales suben cuando los indicadores sugieran que la inflación se elevará por encima de la tasa o margen aceptable, y bajan cuando según los indicadores la inflación prevista no excederá la tasa o margen aceptable, que el crecimiento del producto que contemplan las perspectivas es inferior a su tasa potencial y que el margen de atonía de la economía es significativo. Se supone que la Unión Económica y Monetaria europea (UEM) entrará en vigor a principios de 1999 según el calendario acordado. Hasta entonces, en lo que respecta al mecanismo de tipos de cambio (MTC) de la Unión Europea, que utiliza la política monetaria para anclar el tipo de cambio, se supone que las tasas oficiales de interés mantendrán la misma tendencia que las de Alemania, a menos que el avance en el ajuste fiscal influya sobre los diferenciales de tasas de interés con respecto a Alemania. Sobre esta base, se supone que la tasa interbancaria de oferta de Londres (LIBOR) para los depósitos a seis meses en dólares de EE.UU, será en promedio, 6,1% en 1998–99; para los depósitos a seis meses en yen japoneses será, en promedio, 0,7% en 1998 y 1,2% en 1999, y para los depósitos en marcos alemanes a seis meses, 3,9% en 1998 y 4,5% en 1999. En el cuadro 2 se resumen las variaciones de los supuestos de tasas de interés en comparación con las que se presentan en la edición de octubre de 1997 de Perspectivas de la economía mundial.

Cuadro 4.Saldos fiscales y deuda del gobierno general en los principales países industriales1(Porcentaje del PIB)
1981-91199219931994199519961997199820002003
Principales países industriales
Saldo efectivo−2,9−3,8−4,3−3,5−3,4−2,8−1,4−1,3−0,60,3
Brecha de producción−0,4−1,2−2,4−1,9−2,0−1,7−1,3−1,3−0,9−0,1
Saldo estructural−2,7−3,2−3,0−2,5−2,4−1,9−0,7−0,6−0,10,3
Estados Unidos
Saldo efectivo−2,8−4,4−3,6−2,3−1,9−1,1−0,20,10,51,4
Brecha de producción−1,1−2,5−2,5−1,4−1,7−1,20,20,70,5
Saldo estructural−2,4−3,4−2,6−1,7−1,4−0,6−0,2−0,10,31,4
Deuda neta37,450,152,152,852,852,750,749,145,437,8
Deuda bruta51,664,666,465,765,965,963,161,156,547,0
Japón
Saldo efectivo−0,41,5−1,6−2,3−3,6−4,3−3,4−3,8−2,1−1,1
Brecha de producción0,71,7−0,6−2,1−2,5−1,0−2,7−5,0−4,3−0,1
Saldo estructural−0,60,8−1,4−1,5−2,6−3,8−2,3−1,8−0,3−1,1
Deuda neta19,74,25,27,713,315,418,529,232,833,2
Deuda bruta67,870,075,182,289,794,299,7113,6120,3121,5
Partidas informativas
Saldo efectivo excluida la seguridad social−3,5−2,0−4,8−5,1−6,5−6,8−5,5−5,6−4,2−3,0
Saldo estructural excluida la seguridad social−3,7−2,5−4,6−4,4−5,6−6,5−4,6−4,0−2,8−3,0
Alemania2
Saldo efectivo−2,1−2,8−3,2−2,4−3,3−3,4−2,7−2,7−2,2−1,1
Brecha de producción−1,12,0−2,0−2,2−2,6−3,4−3,4−3,1−1,7−0,2
Saldo estructural−1,6−4,0−2,2−1,2−2,0−1,4−0,6−0,8−1,0−0,9
Deuda neta21,127,735,140,549,051,652,553,753,550,9
Deuda bruta41,044,147,950,258,060,461,362,562,359,7
Francia
Saldo efectivo−2,2−3,8−5,6−5,6−5,0−4,1−3,0−3,0−2,4−1,1
Brecha de producción0,4−0,5−3,8−3,0−2,7−3,3−3,2−2,7−1,4
Saldo estructural−2,4−3,4−3,2−3,6−3,2−1,9−0,9−1,2−1,4−1,2
Deuda neta322,530,234,440,243,646,348,749,950,948,8
Deuda bruta30,839,245,248,352,555,457,758,959,957,8
Italia
Saldo efectivo−11,1−9,6−10,0−9,2−7,7−6,7−2,7−2,5−1,9−1,4
Brecha de producción1,7−3,1−2,7−1,7−2,8−3,0−2,6−1,1−0,1
Saldo estructural−11,9−9,6−8,5−7,8−6,8−5,4−1,3−1,3−1,4−1,4
Deuda neta75,5103,0112,8118,3117,6117,4115,2112,5107,399,2
Deuda bruta83,0108,7119,1124,9124,2124,0121,6118,8113,3104,7
Reino Unido
Saldo efectivo−1,9−6,3−7,9−6,9−5,6−4,6−1,6−0,30,71,7
Brecha de producción−0,8−4,5−4,7−2,7−1,8−1,1−0,7−0,3
Saldo estructural−1,3−3,8−4,4−4,1−4,0−3,6−1,0−0,10,91,7
Deuda neta42,129,033,839,442,345,747,943,639,229,5
Deuda bruta50,136,142,548,450,553,854,551,847,437,4
Canadá
Saldo efectivo−4,2−7,5−7,3−5,3−4,0−1,71,01,61,52,0
Brecha de producción−0,6−5,1−3,6−1,8−1,9−2,7−1,4−0,7
Saldo estructural−3,8−3,9−4,6−4,0−2,9−0,11,92,01,52,0
Deuda neta32,655,861,565,567,668,366,563,354,442,4
Deuda bruta62,786,192,895,697,697,593,887,676,061,6
Nota: Las proyecciones sobre el presupuesto se basan en la información disponible al 31 de enero de 1998. Los supuestos específicos para cada país se presentan en el recuadro 4.

Las proyecciones de crecimiento de las economías recientemente industrializadas de Asia para este año fueron sustancialmente corregidas a la baja. En el caso de Corea, los mercados financieros se derrumbaron a fines de 1997 al revelarse al verdadero alcance de los empréstitos externos a corto plazo y la disminución de las reservas de divisas no comprometidas. A fines de enero, ante el decidido compromiso del país de aplicar medidas económicas y un acuerdo con los bancos extranjeros de refinanciar la deuda a corto plazo, empezó a superarse la crisis de confianza. Sin embargo, parecería que la desaceleración económica es más aguda que la proyectada en diciembre y se prevé que el crecimiento del PIB real se reducirá en un ¾% en 1998. Se prevé asimismo que las repercusiones de la crisis regional frenarán el crecimiento de la Región Administrativa Especial de Hong Kong, Singapur y la provincia china de Taiwan.

En Australia, se calcula que el crecimiento de este año se mantenga prácticamente sin cambios, en alrededor del 3¼% y que un menor crecimiento de las exportaciones, debido a la desaceleración de la actividad en Asia, compensará una demanda interna más vigorosa. Se proyecta que el déficit en cuenta corriente se amplíe a 5% del PIB. Se prevé que los efectos de la crisis asiática sean algo menos agudos para Nueva Zelandia, cuyas exportaciones a aquella región representan una proporción del PIB un poco más pequeña que la de Australia. Se registró una flexibilización progresiva de las condiciones monetarias desde mediados de 1997, principalmente en forma de una depreciación del dólar neozelandés, lo que debería coadyuvar a que el crecimiento llegue a un 2¾% en 1998. Se proyecta para este año una reducción ligera del déficit en cuenta corriente, que en 1997 fue de 7¾% del PIB.

Se espera que los efectos de la crisis de Asia en las perspectivas de crecimiento de los principales países industriales sean moderados, con la excepción importante de Japón. Las exportaciones al Asia seguramente disminuirán marcadamente, pero la baja reciente en el rendimiento de los bonos en la mayoría de los países industriales desde mediados de 1997 —reflejo de las menores expectativas de inflación y de una política monetaria más restrictiva, así como del alejamiento de las inversiones de cartera de los mercados emergentes— probablemente tengan un efecto compensador y estimulante del crecimiento. Cabe destacar que las cotizaciones de las acciones han alcanzado niveles sin precedentes en marzo en la mayoría de los principales mercados.

La actividad sigue siendo pujante en Estados Unidos y el Reino Unido, economías que se encuentran en etapas avanzadas de expansión (gráfico 6). En Estados Unidos, un crecimiento superior al potencial en 1997 dio lugar a una menor oferta de mano de obra en el mercado laboral, la tasa de desempleo bajó a 4,7% a fin de año y se observan signos de un repunte gradual del crecimiento salarial. No obstante, en conjunto la inflación se mantiene baja y la firmeza del dólar y el descenso de los precios de los productos básicos contribuirán a sostener esa situación a mediano plazo. El auge de la inversión en nueva capacidad productiva ha ayudado a contener la presión en los costos y la mayor productividad alcanzada recientemente supera el aumento de salarios. La solidez de la economía de Estados Unidos ha impulsado el ingreso fiscal, lo que permitió prácticamente eliminar el déficit del gobierno general en 1997 (cuadro 4). Se prevé una moderación de la tasa de crecimiento del PIB real, que para 1998 se ubicaría alrededor del 3%, lo que refleja un debilitamiento de la demanda externa vinculado a la crisis asiática, la firmeza del dólar y una política monetaria un poco más restrictiva durante el año, acorde con las expectativas del mercado.

Gráfico 6.Brecha de producción en los principales países industriales1

(Producto efectivo menos producto potencial, como porcentaje del producto potencial)

Han persistido las diferencias en las posiciones relativas de los principales países industriales en el ciclo económico.

1La franja verde indica proyecciones de los funcionarios del FMI. La diferencia estimada entre el producto efectivo y el potencial está sujeta a un considerable margen de incertidumbre. Véase un análisis de los métodos de cálculo del producto potencial en Paula R. De Masi, “IMF Estimates of Potential Output: Theory and Practice” en Staff Studies for the World Economic Outlook (Washington: FMI, diciembre de 1997), págs. 40–46

2Hasta el final de 1991, los datos corresponden solamente a Alemania occidental.

El crecimiento del Reino Unido también se mantuvo a un ritmo superior al potencial hasta el último trimestre de 1997, con una nueva disminución del desempleo a la tasa del 5%. En enero la inflación se mantuvo cerca de la meta prevista del 2½%. Aunque la demanda interna continúa siendo el motor del crecimiento, se registró en la exportación neta un auge sorprendente, teniendo en cuenta la apreciación real sustancial de la libra esterlina desde mediados de 1996. Para este año se espera una moderación del crecimiento del PIB real al 2¼%, debido a la desaceleración de las exportaciones, consecuencia de la pérdida de competitividad, la crisis de Asia y una moderación de la demanda interna, a su vez, reflejo de un ajuste de la política monetaria en 1997 y del continuo saneamiento de las finanzas públicas (gráfico 7).

Gráfico 7.Índices de las condiciones monetarias en los principales países industriales1

Se prevé que las condiciones monetarias mucho más restrictivas—que en términos generales incluyen las tasas de interés y los tipos de cambio— del Reino Unido a partir de 1996 tendrán una influencia moderadora sobre el crecimiento económico.

1Para cada país, el índice se define como el promedio ponderado de la variación en puntos porcentuales de la tasa de interés real a corto plazo y la variación porcentual del tipo de cambio efectivo real con respecto a un período de referencia (enero de 1990). En el caso de Canadá, Francia, Italia y el Reino Unido, se utilizan ponderaciones relativas de 3 a 1; en el caso de Alemania, de 4 a 1, y en el caso de Japón y Estados Unidos de 10 a 1. Las ponderaciones permiten cuantificar los efectos relativos de las tasas de interés y los tipos de cambio sobre la demanda agregada; deben considerarse como cifras indicativas y no como estimaciones precisas. Por ejemplo, una proporción de 3 a 1 indica que una variación de la tasa de interés real a corto plazo de 1 punto porcentual producirá, con el tiempo, aproximadamente el mismo efecto sobre la demanda agregada que una variación del tipo de cambio efectivo real del 3%. Por lo tanto, las fluctuaciones del índice corresponden a variaciones en puntos porcentuales de la tasa de interés real. El desfase con el que una variación del índice podría afectar la demanda agregada depende de la medida en que dicha variación obedezca a una variación de la tasa de interés o del tipo de cambio, y varía en función de la posición en el ciclo. El desfase también difiere en los distintos países. El valor absoluto del índice no tiene importancia en sí; más bien indica hasta qué punto las condiciones monetarias se hacen más restrictivas o expansivas con respecto al período de referencia (escogido en forma arbitraria). Ciertas variaciones menores de las ponderaciones relativas utilizadas pueden modificar el valor del índice, pero no el panorama cualitativo.

La recuperación económica de Canadá tomó impulso el año pasado, con una expansión del PIB real del 3¾%. No obstante, pese a la persistente atonía económica, la inflación disminuyó al extremo inferior de la gama fijada como meta por las autoridades. Ante signos persistentes de un crecimiento robusto, en octubre de 1997 el Banco de Canadá ajustó moderadamente las condiciones monetarias. Posteriormente, en noviembre y diciembre de 1997 y en enero de 1998, elevó las tasas de interés en un total de 125 puntos básicos, a fin de mantener aproximadamente las mismas condiciones monetarias ante una depreciación del dólar canadiense. Se prevé que el presupuesto federal se equilibre en el ejercicio 1997–98 y que, en adelante, puedan esperarse pequeños superávit. Para 1998 se proyecta una ligera moderación del crecimiento, que se ubicaría alrededor del 3¼%

En Europa continental, la recuperación adquirió impulso en 1997 y hubiera sido necesario corregir al alza las proyecciones de crecimiento para 1998 y 1999 de no haber mediado el efecto atenuador previsible de la crisis asiática, especialmente en los volúmenes de exportación. Sin embargo, se mantienen las condiciones para sostener un moderado fortalecimiento de la actividad económica tales como la posible pausa en el proceso de ajuste fiscal, la depreciación de las monedas, menores tasas de interés a largo plazo y el fortalecimiento de la confianza en las condiciones económicas (gráfico 8). En Alemania, el crecimiento registrado en 1997 fue sobre todo producto de la constante pujanza de las exportaciones; aunque se observó un repunte de la inversión en maquinaria y equipo, aún no es palpable una recuperación sólida de la demanda interna (gráfico 9). La recuperación de Francia, también sustancialmente fundada en las exportaciones, se equilibró más, con la aparición de un repunte de la demanda interna en el segundo semestre de 1997, lo que compensó con creces una moderación del crecimiento de las exportaciones. En ambos países el desempleo disminuyó recientemente, tras registrar cifras históricamente elevadas, pero se mantiene cerca del 12%. Se espera que este año el crecimiento del PIB real se fortalezca al 2½% en Alemania y al 3% en Francia.

Gráfico 8.Indicadores de la confianza de los consumidores y las empresas en algunos países de la Unión Europea y en Estados Unidos1

En Estados Unidos, la confianza de los consumidores se acerca a los valores máximos registrados en la década de los años sesenta; en Alemania y Francia ha mejorado sensiblemente la confianza de los consumidores y de las empresas.

Fuentes: Confianza de los consumidores: Conference Board (para Estados Unidos) y Comisión Europea (para los países de la Unión Europea). Confianza de las empresas: Departamento de Comercio de EE.UU., Purchasing Managers Composite Diffusion Index (para Estados Unidos) y Comisión Europea (para los países de la Unión Europea).

1Los indicadores no son comparables entre los distintos países.

2Porcentaje de respuestas que revelan esperanzas de mejoras de la situación menos porcentaje de respuestas que prevén un deterioro.

Gráfico 9.Demanda interna real total en algunos países europeos1

(Variación porcentual con respecto a cuatro trimestres antes)

Se prevé que este año se fortalecerá la demanda interna en Francia y Alemania.

1La franja verde indica proyecciones de los funcionarios del FMI.

En Italia también se afirmó el crecimiento en 1997, pese a la abultada corrección fiscal, pero se mantuvo debajo del potencial. El repunte fue impulsado por una recuperación del consumo privado (merced a incentivos tributarios transitorios para la compra de automóviles), el mayor crecimiento de la exportación y la reposición de inventarios. Aunque algunos de estos factores dejarán de incidir en 1998, es probable que las menores tasas de interés y el auge de las expectativas vinculadas a la concreción de la UEM permitan un crecimiento del PIB real cercano al 2¼%.

En cuanto a los demás países de Europa continental, tras períodos de atonía económica, han surgido signos de expansión más convincentes en Austria, Bélgica y Suecia, para los que se proyecta un crecimiento del 2½% al 3% en 1998. Se espera un fortalecimiento o una continua afirmación de la expansión en Dinamarca, España, Finlandia, Grecia, Irlanda, Noruega, los Países Bajos y Portugal, en varios casos con cierto riesgo de recalentamiento de la economía.

En los países en desarrollo se proyecta una desaceleración del crecimiento económico, que pasaría del 5¾% en 1997 a cerca del 4% en 1998, tasa bastante inferior al promedio del 6% registrado en los años noventa, que representa un deterioro de 2¼% puntos porcentuales respecto de lo previsto en la edición de octubre de 1997 de Perspectivas de la economía mundial (cuadro 5). Las correcciones a la baja afectan a todas las regiones, pero notoriamente a Asia y en particular al grupo de países ASEAN-4. Las perspectivas de esos países se examinan más adelante, en este capítulo. En la mayoría de los demás países de mercados emergentes se proyecta una desaceleración del crecimiento para 1998 y un leve afianzamiento para 1999. África es la única región respecto de la cual se sigue previendo un fortalecimiento del crecimiento para este año, pero esta proyección está condicionada por serios riesgos de un deterioro de la situación.

Cuadro 5.PIB real y precios al consumidor en algunos países en desarrollo(Variación porcentual anual)
PIB realPrecios al consumidor
199619971998199619971998
Países en desarrollo6,65,84,113,78,510,2
Mediana4,54,54,57,15,64,8
África5,53,24,626,210,57,5
Argelia3,81,34,818,75,75,0
Camerún5,05,15,06,44,32,1
Côte d’Ivoire6,86,06,02,75,63,0
Ghana5,23,05,645,628,318,8
Kenya4,21,32,79,011,29,6
Marruecos12,1−2,27,63,01,02,0
Nigeria4,65,12,729,38,39,0
Sudáfrica3,21,72,27,48,66,0
Sudán4,75,56,5114,032,015,0
Tanzania4,14,14,725,717,113,0
Túnez6,95,65,93,83,73,7
Uganda8,15,05,07,57,87,8
Países con acuerdos en el marco del SAE y el SRAE15,94,25,015,68,77,8
Países de la zona del franco CFA5,35,56,05,14,12,5
América3,55,03,422,313,19,1
Argentina4,28,45,50,20,80,3
Brasil2,83,01,515,56,03,3
Chile7,26,66,07,46,25,1
Colombia2,03,24,020,818,519,0
Ecuador2,03,32,524,430,628,1
Guatemala3,04,14,411,09,46,6
México5,27,04,834,420,613,4
Perú2,67,55,011,58,66,1
República Dominicana7,38,25,55,48,45,7
Uruguay4,96,03,028,319,89,9
Venezuela−0,45,13,399,950,033,1
Asia8,36,74,46,73,98,0
Bangladesh5,65,55,24,55,17,5
China9,78,87,06,11,52,0
Filipinas5,75,12,58,45,18,0
India7,55,65,26,96,16,1
Indonesia8,05,0−5,07,96,644,3
Malasia8,67,82,53,52,77,5
Pakistán4,53,55,510,312,58,0
Tailandia5,5−0,4−3,15,95,611,6
Vietnam9,37,55,05,73,17,0
Oriente Medio y Europa4,94,43,324,522,626,6
Arabia Saudita1,42,72,10,9−0,50,3
Egipto4,35,05,07,26,24,5
Irán, República Islámica del5,13,22,823,116,922,7
Jordania5,25,05,06,53,04,0
Kuwait0,91,51,21,81,71,1
Turquía7,15,74,982,385,4103,7

Los mercados financieros de China se han mantenido bastante inmunes a la crisis asiática, lo que refleja el carácter relativamente cerrado de la cuenta de capital de un país donde la afluencia de capitales consiste primordialmente en inversiones directas y que dispone de un importante volumen de reservas en divisas. La competitividad ha disminuido ligeramente como resultado de las devaluaciones monetarias de los países de la región con los que comercia, pero la exportación sigue firme y se ha incrementado el superávit en cuenta corriente. La inflación debería mantenerse baja tras la abrupta caída registrada en 1997 y se prevé una atenuación moderada del crecimiento del producto, que este año rondaría el 7%, aunque no puede descartarse la posibilidad de una desaceleración más pronunciada.

Se proyecta que el crecimiento del producto de la India, que bajó ligeramente en 1997, vuelva a hacerlo, para ubicarse este año en 5¼%, debido a la incidencia de la incertidumbre política y de las elevadas tasas de interés reales provocadas por un déficit fiscal importante. Se prevé una atenuación del crecimiento de las exportaciones debido a un debilitamiento de la demanda de sus contrapartes comerciales y a carencias infraestructurales. En Pakistán, el Gobierno emprendió un amplio programa destinado a fortalecer las políticas macroeconómicas e implementar reformas estructurales, tras la agudización de los desequilibrios macroeconómicos y la amenaza de una crisis cambiaria a fines de 1996 y comienzos de 1997. Para 1998 se proyecta que el crecimiento del producto llegue al 5½% y que la inflación disminuya, en la hipótesis de que se ejecuten las políticas de ajuste y reforma tal como han sido planeadas, pero la situación de balanza de pagos seguirá siendo frágil.

Los países en desarrollo de América han conseguido capear la crisis de Asia, en parte merced a las reformas y políticas macroeconómicas emprendidas el último decenio, inclusive tras la crisis de México. Sin embargo, como se indica más adelante, se prevé para este año una desaceleración del crecimiento de la región, que se ubicaría en torno al 3½%, en parte como resultado de las repercusiones de la crisis asiática y de medidas económicas encaminadas a reducir la vulnerabilidad a variaciones adversas en la actitud de los inversionistas, pero también debido en parte a una moderación natural en la recuperación de México, luego de casi tres años de sostenido crecimiento.

En África, el crecimiento del PIB real disminuyó de 5½% en 1996 a 3¼% en 1997, lo que representa medio punto porcentual menos que el proyectado en la edición de octubre de 1997 de Perspectivas de la economía mundial. La merma del crecimiento del producto resultante de variaciones en los precios de los productos básicos, a las que se sumaron distorsiones provocadas por causas meteorológicas, conflictos armados e incertidumbre política, no fue homogénea en el continente, registrándose la desaceleración más aguda en los países del norte de África. En África al sur del Sahara, el crecimiento del PIB pasó del 5% en 1996 al 3¾% en 1997. Con la excepción de Sudáfrica, donde el rand se depreció cerca del 4% a fines de octubre, la crisis de Asia tuvo escasos efectos en los mercados cambiarios y financieros de la región. No obstante, en 1998 algunos de los países de África al sur del Sahara podrían experimentar efectos de la crisis puesto que los países de Asia oriental, en particular Malasia, son importantes fuentes de inversión extranjera para la región y porque en general son más costosos los empréstitos externos. La evolución de los precios de los productos básicos también tendrá efectos negativos en algunos países. Se prevé que, para 1998, el crecimiento de África repunte a cerca del 4½%, suponiendo que se sigan aplicando políticas macroeconómicas disciplinadas, se profundicen las reformas estructurales y se resuelvan los conflictos armados que afectan a algunas regiones. No obstante, en algunos casos persisten serios riesgos de deterioro, en especial por los posibles efectos adversos del fenómeno meteorológico El Niño en la producción agrícola de la región y la baja de precios de los productos básicos.

En la región del Oriente Medio y Europa, el crecimiento del producto se atenuó algo, llegando al 4½% en 1997 y previéndose un nuevo debilitamiento en 1998. La desaceleración del crecimiento en 1997 fue principalmente resultado de la situación imperante en Turquía y en la República Islámica del Irán. En Turquía, donde el gobierno proyecta redoblar su empeño en reducir la inflación —que registra una de las tasas más altas del mundo— la actividad económica podría moderarse aún más a corto plazo, pero el logro de una mayor estabilidad macroeconómica ayudaría a consolidar las perspectivas del país a mediano plazo. En la República Islámica del Irán, el crecimiento se redujo el año pasado a cerca del 3¼%, en gran medida debido a una merma en los ingresos derivados del petróleo y el gas, y la nueva baja de los precios del petróleo seguirá restringiendo el crecimiento en 1998. En realidad, la perspectiva de un debilitamiento de los precios internacionales del petróleo plantea un riesgo a corto plazo para el crecimiento de las economías productoras de petróleo de la región en general, debido a los efectos adversos en sus situaciones de cuenta corriente con el exterior y a las necesidades de ajustes consiguientes. Más adelante se examinan en detalle las perspectivas de Egipto.

En el grupo de países en transición se proyecta para 1998 un incremento del producto de 3% (cuadro 6). Este será el segundo año consecutivo de crecimiento positivo del producto, tras ocho años de deterioro de este índice, pero la proyección representa una revisión a la baja de aproximadamente 1¼% en relación con la edición de octubre de 1997 de Perspectivas de la economía mundial. Esta corrección responde fundamentalmente a la situación de Bulgaria, Rusia, Turkmenistán, Ucrania y Uzbekistán. La proyección más baja del índice de crecimiento de Bulgaria refleja la intensidad de la crisis financiera que se inició en 1996 y se arrastró a 1997, hasta que se empezaron a afirmar las medidas de estabilización. Se prevé que las tasas de interés más altas y una reducción en el acceso al financiamiento externo —atribuible en parte a la crisis de Asia— reduzcan el crecimiento de Rusia y Ucrania. En contraste con la situación de estos países, en Hungría y Polonia, un sostenido crecimiento de la exportación y la implementación de políticas macroeconómicas para corregir los desequilibrios han suscitado perspectivas de crecimiento. En Kazajstán, se espera que la mayor producción de petróleo y gas impulse el crecimiento, pese a la disminución de los precios de la energía. Más adelante se analizan en mayor detalle los efectos de la crisis asiática en los países en transición.

Cuadro 6.PIB real y precios al consumidor en los países en transición(Variación porcentual anual)
PIB realPrecios al consumidor
199619971998199619971998
Países en transición–0,11,72,94,12,81,4
Mediana2,83,24,62,41,51,1
Europa central y oriental1,52,73,9323817
Excluidos Belarúus y Ucrania3,63,14,4234116
Albania9,1−7,010,0133222
Belarús2,810,07,5536450
Bulgaria−10,9−7,44,01231,08935
Croacia4,36,34,0345
Eslovenia3,13,74,21098
Estonia4,010,96,0231110
Hungría1,34,04,8231813
Letonia2,86,06,01885
Lituania5,16,06,02597
Macedonia, ex República Yugoslava de0,91,55,0213
Moldova−7,81,33,024127
Polonia6,16,95,7201511
República Checa4,11,22,29811
República Eslovaca7,05,74,0665
Rumania3,9−6,62,03915554
Ucrania−10,0−3,2801613
Rusia−2,80,41,048158
Región transcaucásica y Asia central1,52,24,5693020
Armenia5,83,35,2191413
Azerbaiyán1,35,87,02045
Georgia10,511,010,03976
Kazajstán0,52,13,0391711
Mongolia2,63,04,0493712
República Kirguisa5,66,25,9302614
Tayikistán−4,42,24,44188864
Turkmenistán−7,7−25,920,09928421
Uzbekistán1,62,41,8644535

Perspectivas de la inflación (o deflación) mundial

A fines de 1997 y principios de 1998, el rendimiento de los bonos de la mayoría de los principales países industriales bajó a niveles nunca registrados desde comienzos de los años sesenta o antes en algunos casos, lo que representa la continuación de la tendencia a la baja general evidenciada en los últimos tres años, en tanto los rendimientos de Japón se mantuvieron a niveles cercanos a los más bajos que haya registrado país alguno (gráfico 10). La caída en los rendimientos de los bonos abarca todo el espectro de vencimientos, lo que aparentemente refleja, en algunos casos, menores expectativas en los mercados de una restricción monetaria a cercano plazo. Un factor importante que subyace a esta tendencia a la baja del rendimiento de los bonos ha sido la sostenida reducción de la inflación mundial. Esta tendencia continuó en 1997, al bajar la inflación promedio de los países industriales principales de casi 2½% a poco más del 2% en 1996 (gráfico 11). Un nuevo factor que incide en la reciente pérdida de rendimiento de los bonos es la intensificación de la crisis de Asia, que desató una fuga generalizada hacia mercados seguros, junto a nuevas revisiones a la baja en las expectativas de inflación.

Gráfico 10.Tasas de interés nominales en los principales países industriales

(Porcentaje anual)

En la mayoría de los países, las tasas de interés a largo plazo mantuvieron su tendencia descendente, en tanto las tasas a corto plazo registraron fluctuaciones en ambas direcciones.

Fuentes: WEFA, Inc. y Bloomberg Financial Markets, LP.

1Rendimiento de los bonos del Estado con vencimientos residuales a 10 años o con el vencimiento más próximo a 10 años.

2Vencimientos a tres meses.

Gráfico 11.Inflación en algunas economías avanzadas

(Variación porcentual anual)

En la mayoría de las economías avanzadas, la inflación se estabilizó a niveles bajos o continuó descendiendo durante 1997.

Existen numerosas vías a través de las cuales se prevé que la crisis asiática reduzca los riesgos de inflación a corto plazo. Primero, cabe esperar que reduzca las presiones inflacionarias mundiales al debilitar la demanda y la actividad económica de muchos países. Segundo, la desaceleración del crecimiento de Asia es un factor que ha incidido significativamente en la franca caída registrada desde 1997 en los precios mundiales de numerosos productos básicos en cuya demanda mundial esa región representa una proporción significativa (véase el anexo II). Tercero, cabe esperar que la considerable depreciación de una serie de monedas asiáticas reduzca los precios en dólares de EE.UU. de aquellos productos de los que los países asiáticos son importantes proveedores mundiales10.

Algunos comentaristas han sugerido que los efectos de la crisis de Asia podrían no detenerse en la reducción de las presiones inflacionarias mundiales y que existiría el riesgo de que la economía mundial ingresara en un período de deflación. Aparte de los vínculos que acaban de señalarse, apuntan a la excesiva capacidad productiva de algunos sectores económicos en los que los países asiáticos son productores importantes a nivel mundial, lo que reflejaría los efectos de una anterior sobreinversión. Agregan que algunos países, como Japón, podrían encontrarse ya ante la amenaza de deflación en los precios al consumidor, en circunstancias en que la confianza y la demanda interna son muy frágiles, en general debido a deficiencias del sector financiero y a una abrupta disminución en los precios de los activos.

Al evaluar los riesgos de una deflación mundial, es importante distinguir la deflación, es decir, una caída sostenida de los precios mundiales, de la desinflación, que es una baja de la tasa de inflación. La desinflación ha sido un logro importante de la política macroeconómica desde comienzos de los años ochenta, en la medida en que los bancos centrales de todo el mundo se han fijado la meta de una inflación baja como principal objetivo de su política. Es importante también distinguir la deflación de las variaciones en los precios relativos, que conlleva una baja sostenida del precio de determinados activos, mercancías o productos básicos en un contexto de aumento de los precios mundiales. En realidad, en un contexto de baja inflación, la caída de los precios de productos concretos, derivada, en particular, de una mayor productividad o de adelantos tecnológicos, será probablemente más frecuente que en presencia de una inflación más alta, cuando los ajustes de los precios relativos se producen más por diferencias entre las tasas de aumento de los precios y se observan menos disminuciones de los precios absolutos. También es preciso establecer la distinción entre los precios de los productos básicos y los precios de los bienes manufacturados y los servicios que predominan en los índices de precios del producto global o de las compras del consumidor. Asimismo, las variaciones de precios de los productos básicos tienden a ser mucho más volátiles que las variaciones del nivel de precios globales, como lo demuestran las varias instancias de disminuciones e incrementos significativos en los índices de los precios mundiales de los productos básicos registrados desde comienzos de los años ochenta, en tanto la inflación de los precios al consumidor en las economías avanzadas ha mantenido una tendencia a la baja bastante sostenida (gráfico 12).

Gráfico 12.Inflación y precios de los productos básicos en las economías avanzadas

(Variación porcentual con respecto a cuatro trimestres antes)

Pese a los agudos aumentos y disminuciones de los precios de los productos básicos desde principios de la década de los años ochenta, la inflación de precios al consumidor en las economías avanzadas ha mantenido su tendencia descendente.

Las instancias de deflación mundial eran relativamente comunes en el siglo XIX y comienzos del siglo XX, pero no están presentes en la experiencia más reciente. La última instancia importante de este tipo fue la gran depresión de los años 1929–33, en que los precios en Estados Unidos cayeron cerca de 30%, en medio del derrumbe del producto y de los precios mundiales. Aunque se han mencionado numerosos factores que incidieron en esa depresión, existe un consenso generalizado en cuanto a que la contracción monetaria mundial, iniciada a partir de medidas restrictivas adoptadas por los principales países con superávit externos —en particular Estados Unidos y Francia— y trasmitida a todo el mundo por vía del sistema de tipos de cambio fijos al patrón oro, tuvo una influencia determinante11. Al estar proscrita la opción del ajuste del tipo de cambio por imperio del patrón oro, el único mecanismo de ajuste de que disponían los países afectados por el egreso de reservas era la deflación por vía de una contracción de la oferta de dinero, mientras que los países con superávit podían esterilizar los efectos monetarios de la afluencia de reservas. La consecuencia fue la caída de la oferta mundial de dinero y una deflación mundial. Estos efectos se exacerbaron al extenderse a todo el mundo las crisis financieras de comienzos de los años treinta e incidieron considerablemente en las disminuciones de los precios y la producción. Dentro de las normas del patrón oro, los bancos centrales tenían escaso margen de maniobra para paliar esas crisis mediante operaciones de préstamos de último recurso, a la vez que parecen haber dado poca importancia a sus posibilidades de evitar el derrumbe de los sistemas bancarios12.

Al evaluar los riesgos de una deflación mundial en las circunstancias actuales es importante tener en cuenta que el sistema económico y financiero mundial difiere sustancialmente del imperante en la época de la gran depresión. Una diferencia fundamental es la adopción de un sistema de tipos de cambio básicamente flexible en el cual los países amenazados por conmociones deflacionarias pueden mitigar en cierta forma sus efectos permitiendo que las fuerzas del mercado deprecien sus monedas. Este mecanismo ha incidido significativamente en el fomento del ajuste entre las economías más grandes del mundo en los últimos dos años y medio, al poder redistribuir la demanda de los países con crecimiento sostenido —en especial Estados Unidos y el Reino Unido— en Japón y Europa continental, donde el crecimiento ha sido relativamente moderado (véase el capítulo III). En cuanto a los países asiáticos en crisis, el estímulo a la exportación neta que imprimieron las recientes depreciaciones de la moneda —aunque excesivas— probablemente dé un impulso decisivo a la demanda que compensaría hasta cierto punto los efectos deflacionarios de la crisis13. Otra diferencia importante con el comienzo de los años treinta es que los bancos centrales y los gobiernos, que operan sin las restricciones del patrón oro, tienen más margen para ajustar las políticas monetaria y fiscal y contrarrestar todo efecto adverso de la crisis de Asia en la demanda. Una tercera diferencia sería la mayor comprensión de la incidencia fundamental de la función del banco central como prestamista de último recurso para preservar la liquidez del mercado financiero en tiempos de crisis y los adelantos institucionales en materia de supervisión y regulación del mercado financiero, factores determinantes de la mayor capacidad de recuperación ante las conmociones que afectan a las economías avanzadas. Una cuarta diferencia es que ahora existe un sistema de cooperación monetaria mundial que permite evitar las reacciones económicas perjudiciales a escala mundial y ofrece respaldo financiero a medidas correctivas destinadas a reducir al mínimo los efectos adversos en los países afectados y a nivel internacional.

Aparte de estas importantes diferencias institucionales con los años treinta, las perspectivas de un crecimiento moderado sostenido de la economía mundial son también un argumento contra toda amenaza inminente de deflación mundial. Se prevé que en el futuro próximo la demanda interna mantenga su firmeza y se fortalezca en una amplia gama de economías avanzadas, lo que permitirá compensar considerablemente los efectos deflacionarios de la crisis asiática. En algunos países, se observa ya, especialmente en el sector servicios, una moderada presión inflacionaria vinculada a la mayor capacidad de utilización y la escasa oferta de mano de obra, y no pueden descartarse los riesgos de un recalentamiento económico y de un futuro repunte más generalizado de la inflación. En consecuencia, salvo que la actividad económica mundial sufriera un deterioro mucho más grave que el previsto actualmente, no parecerían existir riesgos importantes de una deflación de precios generalizada. Y en caso de una mayor amenaza de deterioro, por ejemplo, vinculada a una corrección sustancial en los mercados financieros mundiales, los principales bancos centrales del mundo dispondrían de un margen considerable para flexibilizar la política monetaria y contener los riesgos de deterioro de la actividad y, con ello, las probabilidades de una deflación global.

Repercusiones de los reajustes cambiarios recientes en la competitividad internacional de los países

Al intensificarse la crisis de Asia en el segundo semestre de 1997 y comienzos de 1998, las monedas de los países del grupo ASEAN-4 y de Corea se desplomaron en los mercados cambiarios, recuperándose parcialmente desde enero. Pese a este repunte, el valor promedio de la rupia indonesia en marzo de 1998 frente al dólar de EE.UU. era 74% más bajo que nueve meses antes, y en el mismo período se registraron depreciaciones de 31% a 39% frente al dólar de EE.UU. de las demás monedas que se encontraban en el epicentro de la crisis (cuadro 7). En la RAE de Hong Kong, las autoridades mantuvieron la paridad cambiaria con el dólar de EE.UU. por medio del mecanismo de caja de conversión, y en China también se mantuvo un tipo de cambio estable frente a la moneda estadounidense, pero el dólar de Singapur, el nuevo dólar de Taiwan, la rupia india y los dólares australiano y neozelandés se debilitaron apreciablemente a fines de 1997, registrándose una recuperación significativa del dólar australiano a principios de 1998. Estas depreciaciones reflejaban presiones del mercado derivadas, en diverso grado, de la preocupación por la erosión de la competitividad respecto de las economías en crisis, la desaceleración del crecimiento regional, las relaciones con los mercados financieros y la caída de los precios mundiales de los productos básicos. Durante este período, el dólar de EE.UU. y la libra esterlina se siguieron fortaleciendo, en tanto el yen se debilitó frente a todas las demás monedas principales.

Cuadro 7.Movimientos recientes de los tipos de cambio en base bilateral y multilateral1(Porcentaje)
Tipo de cambio bilateralTipo de cambio efectivo nominalTipo de cambio efectivo real
frente al dólar de EE.UU.frente al yen japonésPonderaciones de INS2Ponderaciones de DOTS3Ponderaciones de INS2Ponderaciones de DOTS3
Estados Unidos13,09,311,88,69,4
Japón−11,50,0−2,45,3−4,12,1
Alemania−5,46,8−0,32,0−0,80,5
Francia−4,87,50,41,2−0,1
Reino Unido1,114,27,29,67,79,0
Italia−5,86,4−0,81,8−0,21,3
Canadá−2,310,42,0−0,71,5−0,9
Australia−11,10,4−4,63,6−5,61,3
Nueva Zelandia−16,8−6,0−10,7−6,9−10,6−7,2
China−0,212,76,211,32,97,3
India−9,52,2−3,80,9−0,23,7
Hong Kong, RAE12,97,712,111,214,3
Corea−39,0−31,0−35,3−30,6−30,3−26,4
Singapur−11,9−0,5−0,76,2−1,04,7
Taiwan, provincia china de−14,1−3,0−7,4−4,4−9,6−7,6
Indonesia−73,9−70,6−71,4−70,3−63,2−61,9
Malasia−32,3−23,5−24,8−23,5−23,6−22,4
Filipinas−31,0−22,1−24,8−24,3−21,8−21,4
Tailandia−37,5−29,4−31,8−29,8−27,1−25,3
Argentina12,95,69,44,76,8
Brasil−2,610,12,75,56,68,1
Chile−7,94,1−2,50,61,53,5
México−7,15,0−3,5−5,77,85,3
Polonia−6,45,7−1,7−1,53,24,9
Hungría−11,5−6,8−6,73,95,8
Turquía−38,8−30,8−35,4−34,311,112,8
Sudáfrica−9,52,2−5,10,1−2,22,5
Fuentes: FMI, bases de datos de Direction of Trade Statistics (DOTS) y del sistema de avisos de información (INS): WEFA, Inc., y cálculos de funcionarios del FMI.

En los países afectados por la crisis, la disminución inicial del valor de las monedas en el contexto de una distorsión del sistema financiero y el derrumbe de la confianza de los inversionistas, arrastró a los tipos de cambio por debajo de toda evaluación razonable de sus niveles de equilibrio en forma realmente multilateral, inclusive teniendo en cuenta los trastornos económicos atribuibles a la crisis. Ello sugiere que los tipos de cambio podrían repuntar una vez restablecidas la confianza y la tranquilidad, y en los movimientos cambiarios se ha observado cierta recuperación desde enero. Sin embargo, desde mediados de 1997, las variaciones cambiarias han sido de un volumen tal que alteraron sustancialmente los mecanismos de tipo de cambio ponderados por el comercio multilateral y la competitividad internacional tanto en Asia como fuera de la región. Es difícil prever los efectos definitivos en la competitividad, en especial dada la posibilidad de que las variaciones cambiarias registradas alteren la competitividad y la participación comercial en los mercados de terceros países, con consecuencias que es difícil pronosticar14.

Una idea cuantitativa de la competitividad internacional está dada por los índices del tipo de cambio efectivo real basados en los precios al consumidor que calcula el FMI para casi todos los países y que se utilizan en su sistema de avisos de información. El esquema de ponderación utilizado refleja la importancia relativa de las contrapartes comerciales en el comercio de bienes manufacturados, productos primarios y, si son de importancia, los servicios turísticos, así como la importancia de la competencia entre los países en terceros mercados en relación con el comercio de manufacturas15. Para convertir los índices del tipo de cambio nominal en índices del tipo de cambio efectivo real se utilizan las variaciones de los índices de precios al consumidor16.

En el caso de los países asiáticos más afectados por la crisis, las abultadas depreciaciones frente al dólar de EE.UU. han comportado depreciaciones sustanciales en términos nominales y efectivos reales (véase el cuadro 7). Las diferencias entre la depreciación en dólares y la depreciación efectiva real reflejan dos factores principales. En primer lugar, estos países tienen un volumen de comercio significativo entre sí y con otros países cuyas monedas han caído frente al dólar, y también compiten entre sí en terceros mercados. En consecuencia, las variaciones de los tipos de cambio efectivos nominales ponderados en base al comercio exterior son más pequeñas que las que registran bilateralmente frente al dólar. En segundo lugar, la mayor competitividad derivada de una depreciación de la moneda resulta parcialmente compensada por un incremento de la inflación interna, vinculada en parte al aumento consiguiente en los precios de los bienes comercializados. A principios de 1998, este efecto era bastante limitado salvo en Indonesia, debido a los importantes desfases entre las variaciones del tipo de cambio y la inflación, los efectos de los controles de precios o subsidios, en algunos casos, y la severa contracción de la demanda interna que tenía lugar. Pero, con el tiempo, una inflación más alta podría transformarse en un factor importante que tendería a erosionar el incremento inicial de la competitividad17.

Una carencia de la base de datos que se utiliza para calcular el índice del tipo de cambio efectivo en el sistema de avisos de información es que la ponderación se basa en datos del comercio exterior de 1988–90 y, por tanto, no captan las variaciones más recientes en los perfiles comerciales, incluida la expansión del comercio dentro de Asia desde fines de los ochenta. Para incluir datos comerciales más recientes, se calculó otra serie de índices del tipo de cambio efectivo utilizando ponderaciones del comercio bilateral derivadas de la base de datos de las estadísticas sobre distribución del comercio entre los países de Direction of Trade Statistics (DOTS) del FMI correspondiente a 1994–96. Estas ponderaciones presentan la ventaja de utilizar datos más actualizados, pero tienen la desventaja de que el nivel de agregación es mayor y no se captan los efectos de terceros mercados. En general, en el caso del grupo ASEAN-4 y Corea, los cálculos de las depreciaciones efectivas reales basadas en datos de DOTS son ligeramente menores que los obtenidos a partir del sistema de avisos de información, pero el panorama global es básicamente similar (véase la última columna del cuadro 7).

En la mayoría de las demás economías asiáticas surgen divergencias sustanciales entre las variaciones del tipo de cambio frente al dólar de EE.UU. y las variaciones del tipo de cambio efectivo real. Además, en algunos casos, el uso de ponderaciones más recientes de DOTS arroja resultados algo diferentes de las ponderaciones en base al sistema de avisos de información. El dólar de Singapur y el nuevo dólar de Taiwan bajaron entre 12% y 14% frente al dólar de EE.UU. en los nueve meses contados hasta marzo de 1998, pero las variaciones en términos efectivos reales fueron menores, especialmente en el caso de Singapur (que en las ponderaciones de DOTS revela una apreciación), lo que refleja sus mayores conexiones comerciales con el grupo ASEAN-4. El dólar de Hong Kong se apreció en términos efectivos reales entre 11% y 14%, lo que sugiere que su competitividad ha resultado algo erosionada, dada su paridad con el dólar de EE.UU. En el caso de China, se calcula que el renminbi se apreció 3% en términos efectivos reales, según las ponderaciones del sistema de avisos de información, y 7% de acuerdo con las ponderaciones de DOTS, que parecerían captar mejor la creciente importancia de los lazos comerciales de China con la región. La rupia india varió poco en términos efectivos reales, pese a una caída del 10% frente al dólar de EE.UU. Análogamente, el dólar australiano parece haberse apreciado ligeramente en términos efectivos reales, utilizando las ponderaciones de DOTS; medida sobre esa misma base, la depreciación del dólar neozelandés fue un poco menor de lo que podría sugerir su disminución frente al dólar de EE.UU.

En el caso de los países en desarrollo no asiáticos, los efectos de las recientes variaciones cambiarias en la competitividad parecerían ser relativamente limitados, aunque quizá se estén subestimando los posibles efectos en terceros mercados. En América Latina, las monedas de las cuatro economías más grandes se apreciaron ligeramente en términos efectivos reales, lo que refleja sobre todo los estrechos vínculos con el dólar, en el caso de Argentina y Brasil, y los diferenciales de inflación, en el caso de México. Los diferenciales de inflación también determinan la moderada apreciación real que revelan otros países en desarrollo en el cuadro 7.

Por su parte, la caída de una serie de monedas asiáticas contribuyó a un nuevo fortalecimiento de la moneda estadounidense en términos nominales y sobre una base multilateral real18. Esta apreciación extiende el sostenido repunte del dólar que comenzó a mediados de 1995, tras una sustancial subvaloración, en particular frente al yen. Desde esa fecha, el valor efectivo real del dólar se ha elevado alrededor del 25%, alcanzando su nivel más alto desde fines de 1986, lo que entraña una sustancial erosión de la competitividad internacional (véase el gráfico 13). En el caso del yen japonés, la recuperación de la competitividad tras su nueva depreciación frente al dólar y a las monedas de otros países industriales, ha sido ampliamente compensada por su apreciación frente a las monedas de otros países de Asia. En consecuencia, utilizando las ponderaciones de DOTS, se revela una ligera apreciación desde mediados de 1997 (cuadro 7). Entre los demás países industriales importantes, para los que el comercio con Asia representa una proporción mucho menor de su comercio total, las recientes variaciones en las tasas multilaterales reales reflejan fundamentalmente variaciones del tipo de cambio frente a las monedas de otros países industriales. La libra esterlina se siguió fortaleciendo en términos efectivos reales desde mediados de 1997, llegando a una cotización sin precedentes en 17 años, en tanto los valores efectivos reales de las monedas de los demás principales países de Europa y de Canadá han sufrido pocas variaciones.

Gráfico 13.Tipos de cambio efectivos en los principales países industriales

(Escala logarítmica; 1990 = 100)

La depreciación de las monedas asiáticas se ha sumado a las causas de un nuevo fortalecimiento del dólar de EE.UU.; la libra esterlina ha llegado al nivel más alto de los últimos 17 años.

1Definido en función del costo unitario normalizado relativo de la mano de obra del sector manufacturero, estimado con el sistema de indicadores de competitividad del FMI, utilizando ponderaciones del comercio exterior de 1989–91.

2Calculado utilizando ponderaciones del comercio exterior de 1989–91.

Perspectivas de los flujos mundiales de fondos y de los saldos en cuenta corriente

Los flujos netos de capitales privados canalizados hacia los países con mercados emergentes (todos los países en desarrollo, recientemente industrializados y en transición) llegaron a una cifra sin precedentes de más de $240.000 millones en 1996, de la cual Asia fue el mayor receptor (cuadro 8). Tras un nuevo incremento en el primer semestre de 1997, la afluencia neta disminuyó abruptamente al intensificarse las crisis de Asia oriental. Se calcula que en todo el año 1997, la afluencia neta a los mercados emergentes fue $67.000 millones menor que en 1996, registrándose entradas netas más bajas a los países en desarrollo de Asia desde 1992. La disminución fue menor en los flujos canalizados a los países en desarrollo de Oriente Medio y Europa, en tanto se incrementaron los dirigidos a América y a los países en transición.

Cuadro 8.Flujos netos de capital a los países en desarrollo, los países en transición y las economías recientemente industrializadas1(Miles de millones de dólares de EE.UU.)
1984-8921990-962199419951996199719981999
Total
Flujos netos de capital privado315,2148,1160,5192,0240,8173,7122,0196,4
Inversión directa neta12,963,184,396,0114,9138,2119,6119,7
Inversión de cartera neta4,754,187,823,549,742,918,034,4
Otras inversiones netas−2,530,9−11,772,576,2−7,3−15,642,3
Flujos oficiales netos23,915,3−2,534,9−9,729,037,0−8,9
Variación de las reservas4−13,8−81,2−77,2−120,5−115,9−54,7−67,1−91,1
Países en desarrollo
Flujos netos de capital privado318,2131,2136,6156,1207,9154,799,5168,6
Inversión directa neta12,156,875,484,3105,0119,499,199,1
Inversión de cartera neta4,249,385,020,642,940,619,432,2
Otras inversiones netas1,925,1−23,851,260,0−5,3−19,037,3
Flujos oficiales netos25,815,69,127,4−3,417,528,65,7
Variación de las reservas45,8−55,7−42,4−65,6−103,4−55,2−37,3−80,8
África
Flujos netos de capital privado33,64,410,613,84,58,97,511,3
Inversión directa neta1,12,93,64,25,37,76,06,9
Inversión de cartera neta−0,8−0,20,51,4−0,32,61,71,8
Otras inversiones netas3,31,66,58,1−0,6−1,3−0,12,6
Flujos oficiales netos5,17,18,15,26,58,44,44,9
Variación de las reservas40,2−1,9−4,4−1,4−6,4−11,3−2,2−3,3
América
Flujos netos de capital privado3−0,245,747,435,780,591,171,782,0
Inversión directa neta5,318,724,325,336,951,248,042,6
Inversión de cartera neta−0,929,960,6−0,125,233,519,520,4
Otras inversiones netas−4,6−2,8−37,510,518,56,54,219,0
Flujos oficiales netos8,21,8−4,022,0−13,4−7,31,0−4,8
Variación de las reservas40,5−18,44,7−25,9−27,0−12,3−8,3−8,6
Asia
Flujos netos de capital privado313,055,963,191,8102,238,51,558,8
Inversión directa neta4,532,243,449,758,555,440,643,7
Inversión de cartera neta1,56,811,310,810,2−2,2−7,05,3
Otras inversiones netas7,016,98,331,333,5−14,7−32,19,8
Flujos oficiales netos7,78,46,25,19,317,724,77,0
Variación de las reservas4−2,1−29,0−39,7−29,0−48,9−17,2−24,4−65,5
Oriente Medio y Europa
Flujos netos de capital privado31,725,215,514,820,716,118,716,4
Inversión directa neta1,13,04,25,14,35,14,65,8
Inversión de cartera neta4,412,812,58,47,96,85,24,7
Otras inversiones netas−3,89,4−1,21,38,64,29,05,9
Flujos oficiales netos4,8−1,8−1,2−4,8−5,8−1,3−1,5−1,4
Variación de las reservas47,2−6,4−3,1−9,4−21,2−14,3−2,4−3,4
Países en transición
Flujos netos de capital privado3−1,012,818,429,821,334,535,439,2
Inversión directa neta−0,26,35,413,213,118,218,520,0
Inversión de cartera neta2,04,12,92,27,38,89,6
Otras inversiones netas−0,84,68,913,65,99,08,29,6
Flujos oficiales netos0,20,5−11,08,4−5,50,83,5−4,4
Variación de las reservas4−3,6−7,8−8,5−35,90,4−6,2−4,9−3,6
Economías recientemente industrializadas5
Flujos netos de capital privado3−2,04,15,56,111,7−15,4−12,9−11,3
Inversión directa neta1,00,13,5−1,5−3,20,62,00,7
Inversión de cartera neta0,52,8−1,20,04,6−5,0−10,2−7,4
Otras inversiones netas−3,61,23,27,610,3−11,1−4,8−4,6
Flujos oficiales netos−2,0−0,8−0,6−0,9−0,810,75,0−10,2
Variación de las reservas4−16,0−17,7−26,3−19,0−12,96,7−24,9−6,7

Los datos sobre la afluencia bruta de financiamiento privado a los mercados emergentes indican que en el segundo y tercer trimestres de 1997 el nuevo financiamiento alcanzó un punto máximo (cuadro 9). Al desencadenarse la crisis, la emisión de nuevos bonos en las economías asiáticas disminuyó considerablemente. Fuera de Asia, la emisión de bonos se mantuvo al principio estable, pero en noviembre había descendido en todos los mercados emergentes a niveles muy bajos, permaneciendo en esa situación hasta fin de año, para luego recuperarse un poco fuera de Asia a principios de 1998. En el cuarto trimestre y más ampliamente al iniciar 1998 también bajaron los compromisos de nuevos préstamos a países asiáticos. Las cotizaciones de las acciones descendieron a niveles bajos a fines de 1997.

Cuadro 9.Financiamiento privado bruto a las economías de mercados emergentes(Miles de millones de dólares de EE.UU.)
19971998
19961997TIT2T3T4Oct.Nov.Dic.Ene.Feb.
Total226,6319,858,794,593,872,832,222,318,65,97,8
Asia121,9147,634,245,839,827,916,95,35,81,40,9
América63,794,915,927,732,518,77,56,84,42,43,7
Europa23,444,05,915,59,113,65,85,42,51,22,5
Oriente Medio y África17,833,52,85,412,512,72,04,85,90,90,6
Emisiones de bonos101,9127,927,743,044,812,49,31,71,44,05,1
Asia43,145,512,715,914,22,72,20,10,4
América47,254,211,918,719,83,83,10,20,52,23,0
Otras regiones11,628,23,18,410,85,94,01,40,51,82,1
Compromisos de préstamos108,4167,327,843,342,753,518,618,616,31,62,2
Asia69,088,918,626,423,420,611,54,54,61,30,7
América12,835,63,97,410,214,03,66,53,90,20,7
Otras regiones26,642,85,39,59,118,93,57,67,80,10,8
Emisiones de acciones16,424,73,28,26,37,14,31,90,90,30,5
Asia9,813,22,93,52,24,63,20,70,80,10,2
América3,75,10,11,62,50,90,80,1
Otras regiones2,96,40,23,11,61,60,31,10,10,20,3
Fuente: Bases de datos Loanware y Bondware, ambas de la firma Capital Data.

Se prevé que los flujos netos de capital a los mercados emergentes representen en 1998 unos $52.000 millones menos que en 1997, es decir, la mitad del nivel récord de 1996 y el más bajo desde 1992 (véase el cuadro 8). La afluencia neta de capitales a los países en desarrollo de Asia se calcula en apenas $1.500 millones, frente al valor máximo de $102.000 millones registrado en 1996. Estas proyecciones parten de la hipótesis de que en 1998 se produzca cierta recuperación gradual a partir del nivel de entrada de capitales registrado al final del año19. Se estima que los flujos de capital canalizados a Asia se recuperarán muy lentamente, en tanto las previsiones indican que América Latina y los países en transición recibirán una proporción mayor de los capitales privados que se dirigen a los mercados emergentes.

Las pronunciadas disminuciones en los flujos de capital privado que tuvieron lugar en 1997–98 exigirán ajustes sustanciales en las posiciones externas de numerosos países de mercados emergentes, en particular de Asia, aunque este ajuste se ve aliviado por los flujos de financiamiento oficial. En el caso de los países más gravemente afectados por la crisis asiática —Corea, Filipinas, Indonesia, Malasia y Tailandia— se prevé que las sustanciales depreciaciones de la moneda y la compresión de la demanda interna generen entre 1996 y 1998 una situación superavitaria en cuenta corriente de unos $75.000 millones. Las proyecciones indican que en 1998 todos estos países registrarán superávit en cuenta corriente, con excepción de Filipinas y Malasia, y que dichos superávit podrían resultar superiores a los proyectados (cuadro 10).

Cuadro 10.Saldo en cuenta corriente de algunas economías(Porcentaje del PIB)
19951996199719981999
Economías avanzadas
Estados Unidos−1,8−1,9−2,1−2,7−2,6
Japón2,21,42,23,02,9
Alemania−1,0−0,6−0,30,1
Francia0,71,32,72,32,3
Italia2,33,22,92,52,4
Reino Unido−0,5−0,10,6−1,1−1,1
Canadá−1,00,4−2,0−2,4−1,7
Australia−5,6−4,0−3,4−5,0−4,9
Austria−2,0−1,8−1,8−1,6−1,5
Corea−2,0−4,9−2,05,54,9
España0,20,30,50,1−0,2
Finlandia4,13,85,35,25,0
Grecia−2,1−2,6−2,9−2,5−2,1
Hong Kong, RAE1−3,9−1,3−1,5−0,40,4
Irlanda2,82,01,81,71,5
Israel−5,6−5,6−3,4−3,6−3,9
Noruega3,37,15,54,05,5
Nueva Zelandia−3,7−4,1−7,7−7,4−6,7
Singapur16,815,715,214,314,4
Suecia2,12,53,13,84,1
Suiza6,97,38,37,47,3
Taiwan, provincia china de2,14,02,32,52,7
Partida informativa
Unión Europea0,61,11,41,11,2
Países en desarrollo
Arabia Saudita−4,31,0−1,7−8,3−6,0
Argelia−5,32,77,2−0,5−0,4
Argentina−1,5−1,9−3,8−4,3−4,4
Brasil−2,5−3,3−4,2−3,3−3,5
Camerún−0,4−2,4−1,3−2,1−2,3
Chile0,2−4,1−4,0−5,1−5,0
China0,20,92,42,11,9
Côte d’Ivoire−6,0−4,8−4,5−4,1−3,2
Egipto2,3−0,30,7−1,6−2,6
Filipinas−4,4−4,7−5,4−3,2−2,9
India−1,6−1,2−1,5−1,1−1,2
Indonesia−3,3−3,3−2,61,90,5
Malasia−10,0−4,9−4,8−0,5−1,9
México−0,5−0,8−1,8−2,5−2,6
Nigeria−1,44,41,5−1,7−2,5
Pakistán−3,4−6,5−6,0−5,1−4,1
Sudáfrica−2,0−1,3−1,5−2,2−2,8
Tailandia−7,9−7,9−2,23,92,2
Turquía−0,6−1,5−1,7−1,0−1,0
Uganda−2,5−1,8−0,9−2,0−2,3
Países en transición
Hungría−5,7−3,8−2,2−3,1−3,5
Polonia23,3−1,0−3,2−4,8−5,4
República Checa−2,7−7,6−6,3−4,3−3,6
Rusia1,30,5−0,3−1,2−1,4

Otros países de mercados emergentes también experimentaron disminuciones de la afluencia de capital por contagio en las primeras etapas de la crisis asiática. En Brasil, se prevé que el déficit en cuenta corriente se reduzca a 3¼% del PIB en 1998, lo que refleja la aplicación de políticas más restrictivas al intensificarse la crisis. La República Checa y Pakistán son algunos de los países que lograrían reducir sustancialmente sus déficit en cuenta corriente en el futuro cercano, también merced a medidas de ajuste. En varios otros países de mercados emergentes se proyecta un incremento del déficit en cuenta corriente. En Argentina, la desaceleración de las exportaciones y el aumento de los pagos de intereses compensarían con creces una desaceleración de las importaciones, con lo que el déficit en cuenta corriente pasaría de 3¾% en 1997 a 4¼% en 1998. En México, se prevé que la austeridad fiscal dispuesta por las autoridades contrarreste los efectos de la baja en los precios del petróleo, pero, según las proyecciones, el déficit en cuenta corriente se incrementará de 1¾% del PIB en 1997 a 2½% en 1998. Cabe prever que la caída de los precios del petróleo se manifieste en un deterioro de las posiciones en cuenta corriente de varios otros países en desarrollo exportadores de petróleo en 1998; en el caso de los países en desarrollo cuyos ingresos de exportación dependen excesivamente de la venta de combustible, se estima un deterioro de $26.000 millones con respecto a 1997.

Tomando en conjunto a todos los países en desarrollo, recientemente industrializados y en transición, y en comparación con 1997, se proyecta para 1998 una mejora de $13.000 millones en sus situaciones de cuenta corriente. Pero las proyecciones del déficit global en cuenta corriente de los países industriales apuntan a un incremento de $70.000 millones, con un deterioro de $61.000 millones previsto en el caso de Estados Unidos; se prevé que el superávit en cuenta corriente de la Unión Europea se reduzca en $23.000 millones (véase el apéndice estadístico, cuadro A27). Se calcula que el déficit en cuenta corriente de Estados Unidos se incremente aproximadamente al 2¾% del PIB, tras registrar 2% en los últimos años, lo que refleja los efectos de la crisis de Asia sumados a la constante pujanza de la demanda interna y al fortalecimiento del dólar. En el caso de Canadá, también se prevé una profundización del déficit en cuenta corriente a partir del nivel promedio de 1997, y en el del Reino Unido se proyecta el paso de un pequeño superávit a un déficit del 1% del PIB, en parte debido a la apreciación de la libra esterlina. No obstante, en el resto de Europa, las recientes depreciaciones monetarias y la baja en los precios de las importaciones probablemente compensen la disminución de las exportaciones a Asia, con lo que, en términos generales, no variarían los saldos en cuenta corriente de los países continentales principales. En Japón, los efectos sustancialmente negativos del ajuste de otras economías de Asia serían contrarrestados por la debilidad de la demanda interna y la depreciación del yen frente a otras monedas de los países industriales, con lo que se proyecta para 1998–99 un incremento moderado del superávit en cuenta corriente cercano al 3% del PIB20.

Los resultados de las variaciones previstas en los saldos en cuenta corriente para 1998 indican que la discrepancia en la cuenta corriente global será de unos $57.000 millones más. Este incremento —que difícilmente se ha de materializar, dado que la discrepancia global se ha mantenido relativamente estable respecto de las corrientes de comercio exterior de los últimos años— sugiere que los países de mercados emergentes tendrán que imprimir a su cuenta corriente ajustes mayores que los calculados en estas proyecciones, o que el deterioro de la situación en cuenta corriente de los países industriales será menor que el previsto, lo que permitiría un incremento de los flujos netos de capital orientados a mercados emergentes. Dado el cambio adverso en la actitud de los mercados financieros respecto de los países de mercados emergentes y los empeños de muchos países por contener los desequilibrios externos, parecería más probable, al igual que en la edición extraordinaria de diciembre pasado, que esta tirantez en las proyecciones se resuelva por medio de un flujo de capital menor que el previsto a los mercados emergentes, lo que, por consiguiente, exigiría de estos un mayor ajuste en sus cuentas corrientes. Parecen persistir los riesgos de que no se cumplan las proyecciones sobre el crecimiento y las importaciones de las economías de mercados emergentes.

Perspectivas de Japón

Las condiciones económicas de Japón se deterioraron pronunciadamente en 1997, tras un transitorio resurgimiento previo al aumento del impuesto al consumo dispuesto en abril. En parte, la fragilidad del crecimiento reflejaba debilidades subyacentes en la demanda privada que habían permanecido casi ocultas por un repunte del gasto, en previsión del incremento tributario. La política fiscal también había adquirido un signo más restrictivo que el que al principio se esperaba. Además, la confianza se veía erosionada por la tirantez constante en el sector financiero y las temidas repercusiones de las crisis financieras que afectaban a otros países de Asia. El deterioro de la confianza, a su vez, puso presión a la baja en las cotizaciones de las acciones hacia finales de año, lo que debilitó la base de capital de los bancos y sembró más dudas sobre su capacidad para gestionar préstamos de cobro dudoso.

La persistencia de la tirantez en el sector financiero y sus consecuencias en la oferta de crédito, la escasa confianza y la atonía económica de otros países de la región probablemente sigan incidiendo negativamente en la inversión empresarial de los próximos meses. Se proyecta que el crecimiento del PIB real será nulo en 1998 y que la demanda interna se mantendrá débil. Este panorama plantea interrogantes importantes: ¿Cómo afectará la crisis financiera de Asia al sector externo y en qué medida su efecto contractivo en la exportación neta será compensado por un debilitamiento del yen y por lo que ocurra en otros mercados extranjeros? ¿Qué medidas pueden adoptarse para restablecer la confianza en el sector financiero y evitar una compresión del crédito? ¿Cómo evolucionará la política fiscal tras la pronunciada contracción de 1997?

En cuanto a la crisis asiática, Japón será más afectado que los demás países industriales, dados sus estrechos vínculos comerciales con la región y el gran volumen de sus préstamos. Cerca del 20% de la exportación de mercancías japonesas de 1996 se destinó a los cinco países de la región más afectados por las turbulencias financieras y alrededor del 17% de las importaciones se originaron en esos países. A partir de estos porcentajes, si el volumen agregado de la importación de esos países hipotéticamente se redujera un 15% por causa de la crisis, y si su exportación aumentara la mitad de ese porcentaje, la balanza comercial real de Japón se reduciría cerca de ½% de su PIB. Si se tienen en cuenta los efectos mediatos de la merma de la actividad económica y de los ingresos en el gasto interno, los efectos globales en el PIB podrían rondar los ¾%.

Esto representa el efecto parcial de la crisis asiática para Japón por la vía del comercio exterior, manteniéndose constantes otros factores que afectan el panorama externo, incluido el tipo de cambio del yen. Las variaciones del valor de cambio del yen en los últimos meses han sido desparejas. Como se señaló, el yen se depreció pronunciadamente frente a otras monedas importantes en el segundo semestre de 1997, llegando al inicio de 1998 a su cotización más baja frente al dólar desde comienzos de 199221. Sin embargo, en términos multilaterales, las depreciaciones frente a las monedas importantes fueron compensadas por la apreciación del yen frente a otras monedas asiáticas, de manera que el valor efectivo nominal y real del yen bajó mucho menos; en realidad, de acuerdo con las ponderaciones de DOTS que se mencionaron antes, registró una apreciación. Pero desde una perspectiva a más largo plazo, probablemente siga sintiéndose un efecto positivo en el comercio exterior japonés derivado de la sustancial disminución del valor del yen, tras su elevada cotización de 1995. Además, la posibilidad de un sostenido crecimiento de la demanda en otros países industriales importantes contribuiría a compensar el débil crecimiento de otros países de Asia, en tanto la frágil demanda interna restringirá la importación. Teniendo en cuenta estas consideraciones, parecería viable que este año el sector externo imprima un moderado impulso al crecimiento.

En el sector financiero, las tensiones se intensificaron hacia finales de 1997 con la quiebra de dos importantes instituciones y la revelación de pérdidas ingentes e imprevistas. El riesgo crediticio de la banca japonesa en Asia, conjuntamente con el estancamiento de la economía interna, también instigó la inquietud en torno a futuras pérdidas22. Por último, la caída de las cotizaciones bursátiles redujo los coeficientes de reservas ocultas y de capital en el segundo nivel, comprometiendo su capacidad para cancelar en libros los préstamos incobrables y suministrar nuevos créditos a los prestatarios solventes (gráfico 14). Hacia el mes de diciembre, estos factores dieron lugar a un pronunciado incremento de la “prima Japón” (de 50 a 100 puntos básicos), lo que a su vez creó mayor inquietud sobre la rentabilidad de los bancos y la disponibilidad de crédito23.

Gráfico 14.Indicadores del sector bancario japonés

La acusada inquietud en torno al sector bancario provocó una fuerte disminución de las cotizaciones de las acciones y un aumento de la “prima Japón”.

Fuente: Bloomberg Financial Markets, LP.

Para abordar esta situación de deterioro, el gobierno introdujo una serie de medidas para restablecer la confianza en el sistema financiero y reducir el riesgo de una contracción del crédito. Estas medidas incluían el aporte de hasta ¥17 billones (3½% del PIB) en fondos públicos a la Corporación de Seguros de Depósito para proteger a quienes tenían depósitos en los bancos que habían quebrado, y otros ¥13 billones a la misma entidad para adquirir acciones preferenciales y deuda subordinada de los bancos solventes. Estas medidas incrementaron sustancialmente los fondos disponibles para liquidar a las instituciones en quiebra y proteger a los depositantes, y contribuyeron a restablecer la confianza desde mediados de enero. Se espera que el compromiso de fondos públicos en volumen sustancial reduzca la carga de los bancos sólidos y permita abordar en forma más decisiva la liquidación de las instituciones insolventes. También sería conveniente inyectar capital público a los bancos solventes para evitar una indeseable contracción del crédito bancario, pero los criterios de dichas inyecciones de capital deben ser adecuados y transparentes, para garantizar que las instituciones que reciban los fondos emprendan la reestructuración necesaria para su viabilidad a más largo plazo. A mediano plazo, estas medidas de estabilización a corto plazo subrayan la necesidad de crear un sistema financiero competitivo, eficiente y basado en el mercado, congruente con los planes originales de reformas contundentes.

En 1997 la política fiscal era estrictamente contractiva y el incremento del impuesto al consumo, el cese de la reducción temporal del impuesto a la renta y una pronunciada disminución de la inversión pública determinaron una caída de 1½ puntos porcentuales en el déficit estructural como porcentaje del PIB (incluida la seguridad social). El presupuesto del ejercicio 1998 prevé nuevas y sustanciales reducciones del gasto. Aunque sus efectos serían parcialmente contrarrestados por la reintroducción de ¥2 billones en reducciones temporales del impuesto a la renta y otras medidas tributarias, el déficit estructural disminuiría ½% del PIB, lo que implicaría una constante eliminación del estímulo fiscal. A fines de marzo se anunció un paquete de estímulo fiscal con un monto nominal de ¥16 billones o más del 3% del PIB, pero la propuesta no contenía los detalles suficientes para poder calcular su impacto económico. A medida que se afirmen las perspectivas de recuperación sostenida, naturalmente será necesario adoptar medidas firmes de consolidación para corregir el desequilibrio fiscal existente y la futura presión del envejecimiento de la población.

Aunque es vital contar con políticas macroeconómicas sólidas para respaldar la recuperación de Japón, la revitalización de su economía también exigirá implementar con más rapidez las reformas estructurales y nuevas medidas de desregulación.

Algunos aspectos de los países de mercados emergentes

¿Cómo evolucionará la recuperación de Asia oriental?

Las crisis financieras que afectaron recientemente a los países de Asia oriental ocasionarán reducciones pronunciadas de sus tasas de crecimiento en el futuro cercano. En efecto, se prevé para este año una disminución del crecimiento del producto agregado de los cinco países más afectados —Corea, Filipinas, Indonesia, Malasia y Tailandia— tras haber registrado de 1990 a 1996 un promedio anual de crecimiento de 7% a 8%. Estas disminuciones entrañarán una marcada compresión de la demanda interna, debido a la reducción del ingreso real y la riqueza por la baja en el valor de la moneda y las cotizaciones de las acciones, el menor acceso a los mercados internacionales de capital y las distorsiones del crédito interno causadas por los problemas del sector financiero.

Aunque pocos dudan de que la región sufrirá este año una pronunciada desaceleración, no resulta tan claro prever cuándo se iniciará la recuperación y cuán sostenida será. Dos factores serán clave para amortiguar el deterioro y dar impulso a la recuperación. El primero es la reacción de los saldos comerciales a la mayor competitividad resultante de las marcadas depreciaciones reales de la moneda. El segundo es una recuperación de los flujos financieros, en el contexto internacional y nacional, que allane el camino a un crecimiento renovado del gasto privado. Probablemente se sientan primero los efectos comerciales, pero existe un límite en el alcance de los ajustes comerciales para dar inicio a un crecimiento sostenido. Como se señala más adelante, la experiencia pasada sugiere que difícilmente se produzca una recuperación sostenida si no se restablece la confianza en los sectores financieros internos.

En cuanto a las perspectivas del comercio, la caída del tipo de cambio efectivo real de estos países de los niveles previos a la crisis ha determinado incrementos importantes de la competitividad de las exportaciones y de los precios relativos de las importaciones. En la medida en que las corrientes de comercio sean flexibles a las variaciones del tipo de cambio real, estas depreciaciones, de mantenerse, amortiguarían sustancialmente el marcado deterioro previsto en la demanda interna. La experiencia de México en 1995 es ilustrativa a este respecto. Tras la crisis que se desató en diciembre de 1994, la demanda interna de México cayó un 14% en 1995, en comparación con la tendencia de crecimiento anterior de cerca de 5%, en tanto el tipo de cambio efectivo real había disminuido alrededor de 33%. Ante ello, la balanza comercial dio un viraje espectacular, pasando de un déficit de casi 5% del PIB en 1994 a un superávit del 3% en 1995. En las cinco economías de Asia oriental, la reducción acumulativa de la demanda interna en 1997–98, en relación con el crecimiento tendencial, se estima en más del 20% (en dos años), en tanto el tipo de cambio efectivo real a comienzos de 1998 había caído en promedio un 40% de los niveles previos a la crisis. Si la reacción de las cinco economías asiáticas fuera proporcional a la de México, el viraje de los saldos comerciales agregados de 1996 a 1998 sería por tanto de mayor volumen que el de México, en relación con el PIB. Además, el efecto se vería multiplicado por la mayor apertura de las economías asiáticas al comercio, como lo ilustran las razones entre las exportaciones y las importaciones y el PIB antes de la crisis, que oscilaban entre 25% en el caso de Indonesia y el 90% en el caso de Malasia, en tanto México registraba sólo el 20%. De manera que una mejora de 10% del PIB o más en la balanza comercial parece muy posible, lo que compensaría cerca de la mitad del deterioro agregado de la demanda interna.

Por supuesto que la extrapolación de la experiencia mexicana puede ser problemática, dado que las economías asiáticas vienen enfrentando un mayor deterioro. Podrían producirse, por ejemplo, reacciones menos decisivas (a nivel marginal) a las variaciones en la actividad y en los precios relativos. Y algunas características especiales de la crisis asiática, como las limitaciones financieras que enfrentan los exportadores de algunos países, por la distorsión del sistema financiero, podrían dificultar la expansión de la producción para aprovechar la mayor competitividad. Por último, la depreciación monetaria observada a comienzos de 1998 podría no sostenerse, especialmente al revelarse claramente los efectos de esas abultadas depreciaciones en la balanza comercial. En efecto, a fines de 1997, los datos mensuales sobre comercio exterior ya indicaban una mejoría sustancial de la balanza comercial agregada de las cinco economías asiáticas en relación con los niveles de un año atrás (gráfico 15). Es probable que esta tendencia se mantenga a comienzos de 1998, al hacerse sentir en esos países todo el peso de la crisis.

Gráfico 15.Balanza comercial agregada del grupo ASEAN-4 y Corea1

(Miles de millones de dólares de EE.UU.; tasa anual)

Para finales de 1997, la balanza comercial agregada de los cinco países asiáticos ya había registrado una mejoría significativa con respecto a los niveles de finales de 1996.

1El grupo ASEAN-4 está integrado por Filipinas, Indonesia, Malasia, y Tailandia.

Si bien los ajustes comerciales incidirán decisivamente en la contención del deterioro de la actividad en el futuro cercano, representan medidas individuales ante las variaciones en la actividad y en los precios relativos; una recuperación a escala total tendrá que ser impulsada por un repunte de la demanda interna. Ésta, a su vez, difícilmente registre un resurgimiento sustancial si no se restablece la confianza en los sectores financieros de esos países. El grado del deterioro de la confianza a fines de 1997 queda ilustrado por el derrumbe de los flujos brutos de financiamiento privado orientados hacia las economías asiáticas de mercados emergentes, que pasaron de $12.000 millones en diciembre de 1996 a $6.000 millones en diciembre de 1997, tras un punto máximo de unos $20.000 millones en julio de 1997. Aparte de reducir directamente la disponibilidad de crédito, este colapso del financiamiento externo ha exacerbado la presión en los sectores financieros internos. Sumado a las deficiencias estructurales que ya afectaban a los sectores financieros de Corea, Indonesia y Tailandia y a la multiplicación de los préstamos incobrables debido a la desaceleración económica y el aumento de las tasas de interés, ello distorsionó gravemente la intermediación financiera interna.

La experiencia pasada en materia de crisis del sector financiero en otros países es ilustrativa de las condiciones que pueden conducir a una recuperación sostenida en Asia oriental. El gráfico 16 revela el trayecto de la brecha de producción en cuatro casos: la gran depresión de Estados Unidos en los años treinta; la crisis de la deuda en Chile a comienzos de los ochenta; la crisis de México a mediados de los noventa, y la prolongada desaceleración de Japón que se inició en los primeros años de esta década. La gravedad de la crisis financiera y el deterioro consiguiente en la actividad varían mucho de un caso a otro, siendo, por supuesto, la experiencia estadounidense de los treinta la más grave de la escala; la desaceleración de Japón, aunque prolongada, ha sido relativamente moderada. Estas experiencias revelan también muy diferentes trayectos de recuperación tras el inicio de los ciclos descendentes: México experimentó un ciclo muy agudo pero breve en forma de “V”. Chile y Estados Unidos experimentaron recesiones más prolongadas que gráficamente quedarían representadas por una “U”, y Japón registra una desaceleración menos pronunciada pero prolongada, en forma de “L”, que hasta ahora no muestra signos de llegar a su fin.

Gráfico 16.Trayectoria de la brecha de producción ante conmociones del sector financiero

(Porcentaje del producto tendencial)

La gravedad de la crisis financiera y el incremento resultante de la brecha de producción varían mucho en los diferentes episodios.

Es interesante observar que, en los tres primeros ciclos, no se produjo un cambio de signo hasta que no se adoptaron medidas decisivas respecto de los préstamos incobrables del sistema bancario y se liquidó a las instituciones insolventes. En Estados Unidos, ello ocurrió en ocasión del cierre de bancos decretado en 1933; en Chile, las medidas decisivas fueron adoptadas en 1984, cuando el banco central asumió los préstamos incobrables de la banca comercial; en México, el punto de inflexión se produjo en 1995, con el establecimiento de programas de recapitalización de los bancos y reestructuración de los préstamos de cobro dudoso. El año siguiente a la adopción de esas medidas, se inició una recuperación sostenida en los tres casos, a lo que también contribuyeron sustancialmente las medidas emprendidas para corregir los desequilibrios macroeconómicos.

En contraste con ello, en Japón, las medidas adoptadas hasta este año para resolver los problemas del sector financiero tenían un alcance mucho más limitado, en la expectativa de que los bancos podrían capear solos las dificultades. Pero, con la intensificación de la presión en el sector financiero en 1997, las autoridades reaccionaron a comienzos de este año con un plan más amplio que incluye importantes volúmenes de fondos públicos para facilitar la clausura de instituciones insolventes y recapitalizar otras. Los mercados financieros reaccionaron favorablemente y se espera que estas medidas ayuden a sentar las bases de una recuperación duradera en el próximo período.

Aunque cada crisis tiene elementos singulares, estas experiencias sugieren que la implementación de reformas decisivas para restablecer la confianza en el sector financiero es clave para iniciar una recuperación sostenida. En economías asiáticas como las de Corea, Indonesia y Tailandia, ello exigirá medidas de cierre de las instituciones insolventes y recapitalización de los bancos viables, a lo que deberán agregarse reformas estructurales de más largo plazo para afianzar las normas de prudencia y la supervisión. Se ha progresado considerablemente en ese sentido y la reacción del mercado ha sido favorable, observándose un cambio significativo en los tipos de cambio y las cotizaciones de las acciones luego de los mínimos a que se llegó a mediados de enero. Aún no se han hecho sentir todos los efectos del deterioro económico en la quiebra de empresas y la calidad global de los activos, sin embargo, el acceso a nuevas corrientes de capital privado sigue siendo restringido. La aplicación de las reformas financieras en todo su alcance ante estas limitaciones exigirá sin duda otras decisiones económicas difíciles, pero la experiencia pasada sugiere que las medidas adecuadas sentarán las bases para un renovado crecimiento que, a su vez, ayudará a sanear el sistema financiero.

¿En qué medida América Latina ha capeado el temporal asiático?

Al intensificarse la crisis financiera de Asia en los últimos meses de 1997, los mercados financieros de algunos países latinoamericanos de mercados emergentes también fueron objeto de presiones, sobre todo en Brasil, pero las presiones también fueron significativas en Argentina, Chile y México. No obstante, en los cuatro países, la adopción inmediata de políticas más restrictivas ayudó a atenuar sustancialmente las presiones.

En Brasil, las autoridades han mantenido desde marzo de 1995 una banda cambiaria ajustable y desde 1996 han depreciado el real frente al dólar de EE.UU. a una tasa anualizada del 7%. Sin embargo, el real sufrió una intensa presión a la baja a fines de octubre de 1997, en momentos en que un cuantioso déficit presupuestario que no cedía y un creciente déficit en cuenta corriente renovaron las dudas acerca de la sostenibilidad de la banda cambiaria. Al principio, las autoridades reaccionaron con una intervención en el mercado de cambios, pero poco después ajustaron las condiciones monetarias por vía de un incremento pronunciado de las tasas de interés a corto plazo (gráfico 17). Además, en noviembre, el gobierno introdujo una estrategia fiscal más estricta que incluía varias medidas de fomento del ingreso y recorte del gasto que apuntaban a reducir el déficit fiscal a 3½% del PIB para 1998, tras alcanzar el 6% en 1997. Los mercados financieros reaccionaron positivamente a estas medidas y se aliviaron las presiones sobre el tipo de cambio. Se prevé una desaceleración temporal del crecimiento económico a raíz de las medidas de ajuste, de manera que el crecimiento proyectado para 1998, que en la edición de octubre de 1997 de Perspectivas de la economía mundial se había previsto en cerca del 4%, fue corregido a la baja al 1½% (cuadro 11).

Gráfico 17.Tasas de interés a corto plazo y tipos de cambio de algunos países de América Latina

(Porcentaje anual salvo indicación contraria)

A medida que se fue intensificando la crisis financiera de Asia surgieron presiones sobre el tipo de cambio en América Latina, particularmente en Brasil, pero también en Argentina, Chile y México.

Cuadro 11.Indicadores macroeconómicos de algunas economías de América Latina(Porcentaje del PIB salvo indicación contraria)
1990199119921993199419951996199719981
Argentina
Crecimiento del PIB−1,310,510,36,38,5−4,64,28,45,5
Inflación12.314,7171,724,910,64,23,40,20,80,3
Déficit fiscal−1,7−1,20,4−0,2−1,7−3,4−3,2−1,9−1,4
Saldo en cuenta corriente3,3−0,2−2,8−3,1−3,7−1,5−1,9−3,8−4,3
Brasil
Crecimiento del PIB−4,31,0−0,54,95,94,22,83,01,5
Inflación12.740,0414,8991,42.111,42.166,259,715,56,03,3
Déficit fiscal1,61,4−2,20,20,6−7,2−5,9−5,9−3,5
Saldo en cuenta corriente−0,9−0,41,6−0,1−0,3−2,5−3,3−4,2−3,3
Chile
Crecimiento del PIB3,37,311,06,34,28,57,26,66,0
Inflación126,021,815,412,711,48,27,46,25,1
Déficit fiscal3,52,53,02,22,44,02,83,01,9
Saldo en cuenta corriente−1,80,3−1,6−4,5−1,20,2−4,1−4,0−5,1
México
Crecimiento del PIB5,14,23,62,04,5−6,25,27,04,8
Inflación126,722,715,59,87,035,034,420,613,4
Déficit fiscal−2,9−0,61,30,7−0,1−0,9−0,4−1,3−1,8
Saldo en cuenta corriente−2,8−4,7−6,7−5,8−7,0−0,5−0,8−1,8−2,5

También se hicieron sentir las presiones en el mercado financiero de Argentina, donde en noviembre se incrementaron sustancialmente los diferenciales respecto de la deuda soberana, y la correspondiente presión al alza en las tasas de interés internas. Posteriormente, las tasas de interés disminuyeron pronunciadamente al atenuarse la presión, lo que permitió volver a los valores anteriores a la crisis. Estas condiciones financieras más restrictivas y la proyectada desaceleración económica de Brasil —su principal socio comercial— hacen prever para este año un crecimiento en la actividad global de la Argentina más lento que el previsto anteriormente. Actualmente se proyecta una desaceleración del crecimiento del PIB real —que en 1997 llegó a casi el 8½%— a cerca de 5½% para 1998.

En México, el peso se depreció alrededor de 7% frente al dólar cuando se intensificó la crisis de Asia en la última semana de octubre. Pero un incremento moderado de las tasas de interés bastó para aliviar las presiones. Desde entonces, el peso ha registrado instancias de volatilidad y ha sido el principal amortiguador de la economía. En diciembre de 1997, el Congreso aprobó el proyecto de presupuesto del gobierno, que incluía propuestas encaminadas a mantener el déficit fiscal global cerca del 1¼% del PIB, y en enero de 1998, el gobierno anunció medidas de gastos encaminadas a contener el déficit a ese nivel, pese a la baja de los precios del petróleo y a la merma de los ingresos tributarios. Las más elevadas tasas de interés necesarias para defender el peso probablemente contengan el crecimiento del crédito, la demanda interna y la actividad global. Se prevé que el crecimiento del PIB real, que se calculó en más de 7% para 1997, se reduzca este año a alrededor del 4¾%.

En Chile, el peso fue objeto de crecientes presiones en diciembre y comienzos de enero y se depreció pese a una moderada intervención cambiaria, pero se recuperó casi totalmente después de que las autoridades elevaron las tasas de interés, restringieron la liquidez y anunciaron reducciones del gasto público. Se espera que el crecimiento del producto real se desacelere al 6% en 1998, tras registrar cerca de 6½% en 1997.

En consecuencia, las repercusiones de la crisis asiática en América Latina fueron parcialmente contenidas por un inmediato ajuste de la política monetaria y, particularmente en Brasil, por otras medidas de ajuste fiscal. En el caso de Brasil, antes de la crisis, el déficit fiscal era considerable, se estaba ampliando el déficit en cuenta corriente y se cuestionaba la sostenibilidad de la situación ante estos desequilibrios. Podría decirse que la crisis de Asia obligó a adelantar medidas fiscales que de todos modos serían luego necesarias. Aunque los mercados financieros se estabilizaron tras la adopción de estas medidas y se espera una mejora del saldo en cuenta corriente para 1998, estos resultados se obtuvieron a costa de una desaceleración transitoria del crecimiento. Y podrían subsistir algunos riesgos de deterioro económico. Algunos países, en particular Brasil, han recurrido con mucha frecuencia a los ingresos de la privatización para financiar importantes tramos de sus déficit en cuenta corriente. En el entorno mundial menos propicio para la afluencia de capital a los países de mercados emergentes que al parecer imperará en 1998, seguir recurriendo a esta fuente de financiamiento podría resultar más oneroso.

Otro factor clave que ayuda a América Latina a aislarse del posible contagio de la crisis asiática ha sido la mejora sustancial de las políticas y variables económicas logradas durante el último decenio. Una característica interesante de la crisis de los mercados emergentes de 1997–98 es que, los efectos de la crisis de Asia en América Latina han sido relativamente limitados.

¿Puede África seguir mejorando su perfil de crecimiento?

Desde principios de esta década, los resultados y las perspectivas económicas de África al sur del Sahara han mejorado considerablemente. El crecimiento del PIB real de los 49 países de África al sur del Sahara registró un promedio de 4¼% anual entre 1995 y 1997, en comparación con el 1½% de 1990–94 y 2½% de 1981–89 (cuadro 12). Algunos países del grupo alcanzaron un crecimiento medio de casi 8% en los últimos años, transformándose en los “motores” del crecimiento regional24. El producto real per cápita aumentó a una tasa media anual de cerca de 1¾% en los últimos tres años, frente a una disminución anual media de más de 1% en los primeros años de la década. Además, la inflación media anual cayó a cerca de 14% en 1997, y el déficit fiscal y en cuenta corriente mejoró sensiblemente en relación con el registrado entre comienzos y mediados de los años noventa.

Cuadro 12.Indicadores macroeconómicos de África al sur del Sahara(Variación porcentual anual salvo indicación contraria)
1981-891990-941995-9719901991199219931994199519961997
Crecimiento del PIB real
África al sur del Sahara2,51,64,32,31,80,11,52,24,14,94,0
Países con buenos resultados recientes13,02,37,02,31,90,62,24,67,47,85,9
Excluidos Sudáfrica y Nigeria2,81,44,91,71,60,21,42,34,65,64,5
Países de la zona del franco CFA2,4−0,15,1−1,20,60,1−2,01,94,55,35,5
Crecimiento del PIB per cápita real
África al sur del Sahara−0,5−1,21,8−0,4−1,0−2,8−1,2−0,52,02,11,4
Países con buenos resultados recientes1−0,1−0,54,1−0,60,3−2,8−0,81,34,54,73,0
Excluidos Sudáfrica y Nigeria−0,3−1,42,3−0,5−1,3−2,8−1,7−0,72,82,51,6
Países de la zona del franco CFA−0,5−3,22,0−4,1−2,5−3,0−5,0−1,21,52,22,4
Inversión (como porcentaje del PIB)
África al sur del Sahara20,317,717,716,518,018,216,817,817,717,817,5
Países con buenos resultados recientes117,218,321,516,117,417,118,420,420,721,422,4
Excluidos Sudáfrica y Nigeria18,317,819,416,817,216,718,119,319,219,619,4
Países de la zona del franco CFA20,014,918,014,714,413,014,617,517,418,718,0
Inversión privada (como porcentaje del PIB)
África al sur del Sahara211,312,011,511,510,411,612,012,311,8
Países con buenos resultados recientes110,613,68,510,410,611,112,212,913,514,4
Excluidos Sudáfrica y Nigeria211,412,911,110,411,612,412,413,213,1
Países de la zona del franco CFA10,113,09,49,78,410,312,612,314,012,8

Aunque tal vez hayan contribuido elementos exógenos, como la evolución del ciclo comercial mundial, las mejoras recientes en los resultados económicos de África parecen más bien resultado de una mayor disciplina macroeconómica —en particular, la reforma fiscal— y el avance en la implementación de las reformas estructurales. La cuestión primordial es ahora si los países africanos pueden mantener los resultados de crecimiento más robustos logrados recientemente y seguir mejorándolos.

Mirando hacia adelante, la liberalización del comercio es un elemento potencialmente importante para afianzar las perspectivas de crecimiento de África al sur del Sahara a mediano plazo. En contraste con las economías de mercados emergentes de otras regiones, el comercio internacional parece haber incidido poco en el mejoramiento de los índices de crecimiento logrado en los últimos años por esta región de África. Por el contrario, la falta de integración del continente a la economía mundial sigue dificultando su crecimiento. (Su participación en el comercio mundial pasó recientemente del 3% de mediados de los años cincuenta, al 1%.)25 En efecto, evidencias recientes sugieren que si las economías africanas hubieran aplicado políticas comerciales más abiertas en los años de 1965 a 1995, hubieran alcanzado 1½ puntos porcentuales más de crecimiento del ingreso per cápita, un incremento sustancial en relación con el crecimiento medio anual cercano al 1% que registran actualmente26. Unas pocas economías africanas —es el caso de Botswana y Mauricio— liberalizaron hace mucho sus regímenes comerciales y sus resultados han superado al resto del continente por amplio margen. Muchos otros países africanos empezaron a liberalizar el comercio exterior a fines de los ochenta; se estima que sus posteriores medidas de liberalización han incrementado el crecimiento medio ¾% por año.

Sin embargo, inclusive con un régimen de comercio más abierto, el crecimiento sostenido depende de otros factores económicos, en particular el crecimiento de la inversión y la implementación con éxito de nuevas reformas estructurales.

La proporción de la inversión pública en el total de inversiones en general ha sido sustancial en África, donde con frecuencia no se desarrollaron conductos de financiamiento para la inversión privada. En muchos países de África al sur del Sahara ha existido una escasez crónica de fondos y un uso improductivo del gasto público, que ha desplazado a la inversión pública más productiva en recursos humanos e infraestructura y a la inversión privada27. En los últimos años se han acumulado evidencias de que la inversión pública no ha tenido efectos tan beneficiosos para el crecimiento como la inversión privada. Por ejemplo, los cálculos recientes sobre los países africanos sugieren que la tasa de rendimiento social del capital privado es alrededor del 50% ó el 60% mayor que la del capital del Estado28. Una conclusión es que la expansión de la inversión privada, manteniendo o mejorando su eficiencia, incrementará el crecimiento de África a largo plazo.

La apertura al comercio y al ámbito financiero internacional puede facilitar el financiamiento de la inversión privada, incrementar el rendimiento para los inversionistas y ayudar a fomentar condiciones que por distintas vías estimulan el crecimiento. Pero también es necesario reducir la onerosa carga de la deuda que contrae el gasto de la inversión privada y contrarrestar la idea de los riesgos que comporta la inversión en África al sur del Sahara. Aunque las tasas de rendimiento de la inversión parecerían ser relativamente altas en África, los estudios indican que los inversionistas consideran que los riesgos son mayores que en otras regiones29. Es importante reducir el nivel de riesgo existente y percibido para atraer a la inversión privada y ello exige medidas destinadas a perfeccionar el contexto jurídico y otros elementos de la gestión de gobierno, así como políticas macroeconómicas y estructurales que estimulen un crecimiento económico sostenido.

Pese a las deficiencias, algunos países de la región han empezado a atraer corrientes de capital privado. En 1980–95, los flujos de capital privado de países no pertenecientes a la zona del franco CFA en África al sur del Sahara se recuperaron a niveles (proporcionales al PIB) no muy inferiores a los de las regiones en desarrollo no africanas. Aunque África sigue recibiendo sólo cerca del 2% ó 3% del total mundial de inversión extranjera directa, los flujos canalizados a los países no pertenecientes a la zona del franco han registrado un sustancial incremento desde fines de los años ochenta. Los beneficiarios de los principales flujos netos de capital privado han sido los países que han creado y mantenido mercados abiertos, una reglamentación mínima, mejor infraestructura y bajos costos de producción. En otros países, la guerra civil, la inestabilidad macroeconómica, el lento crecimiento económico, la pequeñez de los mercados internos y el lento avance de la privatización y el desarrollo de la infraestructura —financiera, judicial, física y humana— han obstaculizado la afluencia de inversión extranjera directa y la posibilidad de obtener préstamos privados del exterior. Tampoco puede pasarse por alto la reputación creada por anteriores políticas económicas desacertadas, que en algunos casos siguen desalentando la inversión.

Dado el nivel relativamente bajo de la afluencia de capitales privados a África, se estima que los efectos de la crisis asiática en ese continente sean menores que en otras regiones en desarrollo. Sin embargo, el incremento de las primas por riesgo de la deuda de los mercados emergentes vinculado a la crisis asiática aumentará sustancialmente el costo de los empréstitos externos que contraigan los países africanos. Y el considerable debilitamiento de los precios de los productos básicos tras la crisis de Asia se suma también a la incertidumbre en torno a los índices de crecimiento de África en el futuro próximo.

Los resultados económicos de Egipto se destacan en el Oriente Medio: ¿Podrá mantener su éxito?

La estabilización económica que alcanzó Egipto en los años noventa sobresale como un éxito extraordinario30. La aplicación de políticas monetarias y fiscales firmes a partir de 1991 y un empeño renovado por implementar un programa de reforma estructural dieron lugar a una reanudación del crecimiento, la caída de la inflación, el mejoramiento de las finanzas públicas, la estabilidad de la moneda, el fortalecimiento del sistema bancario y una situación de balanza de pagos más favorable. Estos empeños y logros, sumados a una gran reducción de la deuda externa en acuerdo con el Club de París, están creando las condiciones para un crecimiento sostenido y firme a mediano plazo que podría elevar los niveles de vida, reducir la pobreza y facilitar la integración acelerada de Egipto en la economía mundial.

En el segundo quinquenio de los años ochenta, la economía egipcia enfrentaba crecientes dificultades. A fines de los setenta y comienzos de los ochenta, el aumento de los precios de exportación del petróleo, el dinamismo de las remesas de los trabajadores, la asistencia externa y los empréstitos externos en condiciones comerciales, ocultaban graves problemas estructurales subyacentes de la economía y la erosión de la competitividad externa. Al desmejorar las condiciones externas a mediados de los ochenta, quedaron al descubierto la herencia de políticas macroeconómicas excesivamente expansionistas, grandes distorsiones de precios y un déficit externo sustancial, se acumularon los atrasos de pagos, aumentó la inflación y disminuyó pronunciadamente el crecimiento del PIB real. Quedaron así de manifiesto las deficiencias de fondo de la economía (una normativa compleja, una fuerte protección al comercio, distorsiones de precios, un excesivo patrimonio estatal, el recurso al sector público para la inversión y el empleo y un sector bancario débil). Aunque el gobierno egipcio se empeñó en reformar la economía,31 la implementación de las reformas fue muy lenta y coordinada de modo inadecuado. A fines de los ochenta, la inflación superaba el 20%, el déficit fiscal rondaba el 14% del PIB y el déficit en cuenta corriente superaba el 15% del PIB, en tanto la situación externa global se había vuelto precaria y planteaba la posibilidad de que Egipto no pudiera financiar la importación de alimentos ni hacer frente a los pagos de servicio de la deuda (gráfico 18).

Gráfico 18.Datos macroeconómicos básicos de Egipto1

La aplicación de un vigoroso programa de estabilización a partir de 1991 mejoró apreciablemente las condiciones económicas.

1Los datos se basan en los ejercicios que cierran el 30 de junio. La franja verde indica proyecciones de los funcionarios del FMI.

En abril de 1991, el gobierno lanzó un amplio programa de estabilización y reforma cuya piedra angular era la reducción del déficit fiscal, que bajó 15 puntos porcentuales en un período de tres años, ubicándose en 2% del PIB, lo que constituye un éxito casi sin precedentes. El programa incorporó el tipo de cambio como ancla nominal, respaldada por metas monetarias y crediticias. Además, desde el inicio del programa, se consolidaron los diferentes mercados cambiarios, se liberalizaron las tasas de interés y la mayoría de los precios, y se recapitalizaron los bancos del sector público. Estos esfuerzos, respaldados por una voluminosa asistencia externa a través de donaciones y de alivio de la deuda, dieron lugar a un viraje sustancial de la economía. El crecimiento del producto real, que se había estancado en los dos primeros años del programa de estabilización, repuntó en 1993/94, y el crecimiento siguió gradualmente en ascenso, registrando un 5% en 1997, impulsado primordialmente por la inversión del sector privado. Un control estricto de la liquidez redujo la inflación a menos de 11% en 1993 y a cerca de 4% a fines de 1997.

En contraste con los decididos esfuerzos de estabilización macroeconómica, la reforma estructural avanzó en los años noventa en forma muy fragmentaria. En 1994 se había interrumpido el programa de privatización y se habían postergado otras medidas de reforma proyectadas32. Sin embargo, el nuevo gobierno de 1996 revigorizó el programa de reforma estructural y desde entonces el país alcanzó progresos notables: se liquidó un tercio de la cartera industrial del Estado33, se incrementó la participación del sector privado en la banca comercial y en empresas de venta de valores y aseguradoras, y se redujo el arancel medio.

Las firmes políticas de estabilización macroeconómica y la revitalización del programa de reforma estructural permitieron un aumento del crecimiento, una situación externa sólida y una baja inflación, a la vez que contribuyeron a paliar los efectos más graves de la crisis asiática en el mercado financiero. Sin embargo, la reducción de los precios del petróleo y la merma en los ingresos del turismo vinculada a un acto terrorista reciente, a lo que se agrega una afluencia de remesas menos favorable, hacen prever que la cuenta corriente con el exterior pase de un pequeño superávit en 1997, a un déficit de más del 2½% del PIB para 1999. Además, en los últimos meses se ha debilitado la cuenta de capital. Ante este panorama, se ha revisado a la baja el crecimiento proyectado del PIB real en 1998: difícilmente superará al de 1997.

Pese a los progresos recientes en la estabilización y reforma de la economía, Egipto sigue enfrentado el desafío de lograr un crecimiento sostenido y reducir a mediano plazo la gran incidencia de la pobreza34. La gran tarea de política económica que enfrenta Egipto es consolidar y ampliar la recuperación emprendida. Ello requerirá mantener políticas macroeconómicas firmes, acelerar las reformas estructurales y diversificar las exportaciones. Para estimular la inversión privada, también es preciso fortalecer y modernizar al sector financiero, así como ampliar más el margen de actividades del sector privado. El fortalecimiento del sector financiero, sumado al mantenimiento de políticas macroeconómicas disciplinadas y el mejoramiento de la competitividad, ayudará también a reducir al mínimo la vulnerabilidad de la economía a las distorsiones adversas, especialmente teniendo en cuenta la creciente integración de Egipto en los mercados financieros mundiales.

¿Cuán graves han sido las repercusiones de la crisis de Asia en los países en transición?

Los mercados financieros y de divisas de una serie de países en transición se han visto sustancialmente afectados por la crisis asiática. Pero los efectos difieren mucho de un país a otro, según factores tales como el desarrollo y el grado de integración de sus mercados financieros en el ámbito internacional, las fragilidades económicas y los problemas de política económica preexistentes, y la importancia de los lazos económicos con los países en crisis. Los efectos de contagio de la crisis en los mercados financieros se observan con la mayor claridad en Rusia y Ucrania. En Rusia, las presiones en el mercado financiero se intensificaron a fines de octubre de 1997, cedieron a comienzos de diciembre, pero resurgieron en enero. Como reacción a estas presiones, el banco central incrementó las tasas de interés en varias ocasiones, aumentó el encaje legal de los depósitos en divisas e intervino en el mercado cambiario y en el mercado de letras del Tesoro. Y, como se planeara anteriormente, se anunció una nueva política cambiaria35. Las cotizaciones del mercado bursátil disminuyeron considerablemente en este período y a fines de marzo de 1998 aún no se habían recuperado del colapso registrado a mediados del cuarto trimestre. En Ucrania, la presión en el tipo de cambio fue aumentando desde fines de octubre de 1997, en particular cuando los no residentes comenzaron a reducir sus tenencias de letras del Tesoro. Las medidas adoptadas para defender el tipo de cambio —un ensanchamiento de la banda cambiaria, el incremento de la tasa de refinanciamiento, un aumento del encaje legal y una reducción de los vencimientos de las letras del Tesoro ofrecidos a la venta— no bastaron para contener las presiones, por lo cual el banco central tuvo que disponer una fuerte intervención en el mercado de divisas36. El tipo de cambio seguía absorbiendo presiones a principios de 1998, sobre todo debido a las dificultades de financiamiento del déficit presupuestario.

En los países bálticos también se vieron afectadas las tasas de interés y las cotizaciones de las acciones. Los efectos se hicieron más notorios en Estonia, pues es donde la integración financiera internacional más ha progresado y donde el déficit en cuenta corriente en 1997 llegó al 13% del PIB. La tasa interbancaria trimestral pasó a más del doble en el último trimestre de 1997, en tanto que a mediados de noviembre el mercado bursátil, en parte como reflejo también de factores internos, disminuyó más de 60% tras el punto máximo del tercer trimestre. A finales de marzo, las tasas de interés habían bajado, aunque se mantuvieron por encima de los niveles del cuarto trimestre, en tanto que se recuperaron modestamente las cotizaciones de las acciones.

En Hungría, Polonia y la República Checa (que había registrado una crisis cambiaria en mayo de 1997, que se describe más adelante), los efectos indirectos de la crisis financiera de Asia de fines de 1997 fueron sustanciales únicamente en los mercados bursátiles. Los mercados checo y polaco cayeron alrededor de 20% y 25%, respectivamente, en noviembre y diciembre de 1997, y a fines de marzo seguían por debajo de los niveles de octubre. En Hungría, el mercado bursátil fue objeto de conmociones adversas en las primeras semanas de la crisis, en el cuarto trimestre de 1997, registrando una caída de alrededor del 35%, pero posteriormente se recuperó, consolidando y ampliando los progresos sustanciales alcanzados en los primeros ocho meses de 1997. Estos tres países evitaron grandes variaciones de las tasas de interés y de la cotización de la moneda manteniendo una política macroeconómica restrictiva y (especialmente en el caso de Polonia) conservando un régimen cambiario que permitía un grado sustancial de flexibilidad a corto plazo. Polonia, en particular, y la República Checa, se han vuelto países relativamente atractivos para los inversionistas en mercados emergentes y recibieron una afluencia considerable de capital a corto plazo en el primer trimestre de 1998, lo que provocó una apreciación del valor nominal de sus monedas frente al dólar de EE.UU.

En los demás países en transición, los efectos de contagio de la crisis asiática en los mercados financieros internos fueron menores. Las sustanciales presiones en las tasas de interés y el tipo de cambio que surgieron en los últimos meses en Eslovaquia y Rumania también pueden atribuirse a desequilibrios económicos y a la incertidumbre política de carácter interno. En Bulgaria y Kazajstán, las turbulencias financieras internacionales crearon condiciones desfavorables para el lanzamiento del mercado de valores en octubre y septiembre de 1997, respectivamente37. En otros países en transición, las repercusiones fueron menores simplemente porque el desarrollo de los mercados financieros y su integración a nivel internacional se encuentran todavía en las primeras etapas.

La crisis financiera de Asia también ha tenido consecuencias para el acceso de los países en transición a los mercados internacionales de bonos y créditos. A comienzos del cuarto trimestre de 1997, había más de 100 emisiones de bonos internacionales obligatorios a la espera de ingresar al mercado, por un valor total cercano a los $25.000 millones. El costo de la emisión de bonos internacionales, después de que las turbulencias sacudieron a los mercados, a comienzos del cuarto trimestre, aumentó sustancialmente. En consecuencia, un gran número de prestatarios de los países en transición postergaron sus emisiones o se pasaron al mercado de préstamos de los consorcios bancarios.

Aunque la crisis financiera de Asia ha tenido efectos significativos en algunos de los países en transición, estos pudieron evitar una crisis monetaria de grandes proporciones. Son varios los factores que parecen haber contribuido a contener los efectos indirectos. En primer lugar, son países con una deuda en divisas relativamente pequeña y en muchos de ellos la deuda en moneda extranjera está centralizada por el gobierno. En segundo lugar, los sistemas bancarios, los mercados de capital y los sistemas financieros en conjunto son relativamente pequeños. Al mismo tiempo, las diferencias entre los países en transición en cuanto al alcance de las variaciones de las tasas de interés y las cotizaciones bursátiles ilustran la importancia de aplicar políticas macroeconómicas y estructurales internas adecuadas para limitar la vulnerabilidad a un desmejoramiento de la situación en los mercados financieros internacionales. En Rusia y Ucrania, la persistencia de deficiencias en la reforma estructural y del sector financiero, una gran dependencia de préstamos del gobierno a corto plazo y, en el caso de Rusia, problemas crónicos de recaudación, explican en gran medida por qué esos dos países sufrieron las turbulencias de Asia más severamente que los países de Europa central y oriental. Esta crisis financiera reveló claramente algunos de los problemas subyacentes y puso en evidencia la necesidad de corregirlos38. En Estonia, las presiones internas, que se habían reflejado en un deterioro del déficit en cuenta corriente y un pronunciado aumento de las cotizaciones bursátiles, fueron exacerbadas por los efectos indirectos de la crisis asiática39.

Reacción de la República Checa a los problemas de política económica

Después de un progreso extraordinario y rápido en la transición, en 1997 la República Checa comenzó a enfrentar dificultades que culminaron en la crisis cambiaria de mayo. Como se señala en la edición de octubre de 1997 de Perspectivas de la economía mundial, la crisis se debió en gran medida a un déficit en cuenta corriente insostenible, resultante de una ingente afluencia de capital, la consiguiente apreciación real de la moneda, una política fiscal insuficientemente restrictiva y las presiones de la demanda interna. Un crecimiento salarial que excedía los avances en la productividad era otra de las características de las presiones inflacionarias internas que contribuyeron a la pérdida de competitividad y al creciente déficit comercial. El crecimiento de los salarios se debió a una incorrecta gestión de las empresas, lo que reflejaba un progreso desparejo en la privatización y demás reformas estructurales.

La reacción de la política económica a la crisis de mayo de 1997 incluía la adopción de un tipo de cambio flotante, que llevó a una depreciación de la corona en un 10%, y reducciones del gasto equivalentes al 2½% del PIB encaminadas a restablecer el equilibrio fiscal y reducir el déficit en cuenta corriente. Sumadas a una mayor restricción de la política monetaria en los meses que siguieron a la depreciación, estas medidas lograron estabilizar la moneda y contribuyeron a mejorar la situación externa, con una reducción del déficit en cuenta corriente a cerca del 5% del PIB en el segundo semestre de 1997, tras registrar el 7½% en el primer semestre. No obstante, el crecimiento del PIB se desaceleró del 4% en 1996 al 1¼% en 1997, al contraerse la inversión y desacelerarse el crecimiento del consumo, en tanto el desempleo aumentó a 5¼% a fines de 1997. Las graves inundaciones de julio de 1997 causaron daños equivalentes al 3½% ó 4% del PIB y provocaron la pérdida de cerca de medio punto porcentual en el crecimiento de este índice en 1997. De fines de octubre de 1997 a comienzos de enero, las repercusiones de Asia oriental y una creciente incertidumbre política interna incidieron en el mercado cambiario checo dando lugar a un nuevo aumento de las tasas de interés y a la intervención oficial en respaldo de la corona. Entretanto, la inflación se estancó en torno al 10%, aunque la moderación en el crecimiento salarial prácticamente contrarrestó los efectos inflacionarios de la depreciación.

Pese a que se logró un mayor equilibrio externo y el mercado cambiario recuperó cierta estabilidad, la economía checa sigue enfrentando problemas serios. La depreciación de las monedas asiáticas incrementará la competencia de los exportadores checos, mientras que los avances de la competitividad logrados con la depreciación de la corona en 1997 podrían verse comprometidos si los aumentos de salarios siguen superando al incremento de la productividad. La desaceleración de la demanda también redujo la rentabilidad de las empresas, lo que afectó a la inversión y ejerció presión en la calidad de las carteras de préstamos de los bancos. Las autoridades están dispuestas a incrementar las tasas de interés para estabilizar la moneda y respaldar la tarea de ajuste, aunque existen límites a este aumento de las tasas de interés, dada la situación financiera de numerosas empresas fuertemente endeudadas y la gran proporción de activos improductivos en poder de los bancos. Será necesario mantener la restricción fiscal y una mayor disciplina salarial para seguir avanzando hacia una cuenta corriente sostenible, una menor inflación subyacente y el mantenimiento de la confianza en el tipo de cambio. Igualmente importante es profundizar las reformas estructurales encaminadas a mejorar la gestión empresarial y elevar la productividad, y preparar a la República Checa para su eventual ingreso a la Unión Europea.

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