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Chapitre 4. PossibilitéS de découplage? Effets de Contagion et Cycles éConomiques Mondiaux

Author(s):
International Monetary Fund. Research Dept.
Published Date:
May 2007
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L’impact que le ralentissement de l’économie des États-Unis peut avoir dans le reste du monde est un sujet dont on discute beaucoup depuis un an. Pour comprendre les préoccupations des investisseurs et des autorités, il faut se souvenir que les récessions qu’a connues ce pays ont en général coïncidé avec un fort repli de la croissance mondiale (graphique 4.1). Cette constatation est souvent résumée par le dicton ≪Lorsque les États-Unis éternuent, le reste du monde s’enrhume≫.

Graphique 4.1.Récessions aux États-Unis et croissance du PIB réel par région1

(Récessions en grisé; variation annuelle en pourcentage)

Les récessions aux États-Unis ont en général coïncidé avec une forte réduction de la croissance dans d’autres régions.

Sources: Banque mondiale, Indicateurs du développement dans le monde; calculs des services du FMI.

1Au sens que donne à ce terme le National Bureau of Economic Research.

Jusqu’à présent toutefois, le recul de l’activité aux États-Unis n’a guère eu d’effet perceptible sur la croissance de la plupart des autres pays pour, semble-t-il, plusieurs raisons. Premièrement, ce recul est lié à des facteurs sectoriels propres aux États-Unis (les corrections observées dans le secteur manufacturier et celui du logement) et non à des facteurs communs plus vastes comme les variations des cours du pétrole ou des actions qui, fréquemment, ont été à l’origine de récessions. Deuxièmement, les conséquences de ce recul pour la demande mondiale sont peut-être moins sensibles à cause de la réduction progressive des liens commerciaux entre les États-Unis et de nombreux pays. Troisièmement, certains commentateurs ont laissé entendre que, grâce à l’essor de la demande intérieure dans les autres économies avancées et les pays émergents, la croissance mondiale devrait mieux s’adapter que par le passé à l’actuel ralentissement de l’activité aux États-Unis.

Cependant, un certain nombre de raisons laissent craindre une aggravation des répercussions. En premier lieu, un repli de la croissance annonce souvent un retournement de l’activité. Les retournements cycliques sont, on le sait, difficiles à prévoir et le risque demeure qu’aux États-Unis, la correction du marché de l’immobilier soit plus importante que prévu, que l’actuel tassement s’aggrave et que ses répercussions dans le reste du monde soient éventuellement plus fortes1. Deuxièmement, si on observe une réduction relative des liens commerciaux avec les États-Unis, les relations financières internationales se renforcent rapidement et ce pays est toujours au cœur du système financier international. Troisièmement, les États-Unis restent la première puissance économique mondiale et, bien que la croissance se soit accélérée dans les autres économies avancées, en Europe notamment, le dynamisme fondamental de ces pays continue d’être incertain. Enfin, si les cinq premiers pays émergents représentent maintenant un quart du PIB mondial sur la base de la parité des pouvoirs d’achat, ils ne comptent que pour un septième environ du commerce international, aussi est-il difficile de soutenir qu’ils pourraient remplacer intégralement les États-Unis comme moteur de la croissance mondiale.

La principale question que nous nous posons alors dans le présent chapitre est la suivante: dans quelle mesure les autres économies peuvent-elles ≪se découpler≫ des États-Unis et maintenir une croissance forte en cas de ralentissement de l’activité dans ce pays. Nos principaux objectifs sont: 1) d’identifier les facteurs susceptibles d’influer sur l’ampleur des répercussions du ralentissement actuellement observé aux États-Unis sur la production des autres pays et 2) de comprendre les risques qui se posent dans la conjoncture présente, mais aussi pour les cycles à venir, et les enjeux à résoudre par les autorités.

Ce chapitre comporte deux grandes parties. Dans la première, nous analysons les récentes informations dont nous disposons sur la façon dont l’économie des États-Unis influe sur les variations des cycles économiques internationaux ou en subit l’impact: plus précisément, nous nous demandons:

  • Quelles ont été par le passé les répercussions mondiales des récessions et contractions de l’activité aux États-Unis et comment ont-elles évolué?

  • Quel est l’impact des perturbations aux États-Unis sur la situation macroéconomique dans le reste du monde et comment se compare-t-il à celui des perturbations constatées dans les autres grandes zones monétaires? Le développement rapide du commerce international et l’accélération de l’intégration financière ont-ils resserré les liens entre les cycles économiques?

  • Dans quelle mesure la synchronisation des cycles des grandes économies s’expliquet-elle par des facteurs communs?

Dans la seconde partie, nous utilisons une simulation fondée sur un modèle pour analyser comment les répercussions mondiales d’un ralentissement de l’activité aux États-Unis dépendent de perturbations fondamentales spécifiques. En outre, nous examinons comment les politiques monétaires et de change peuvent atténuer ces répercussions.

Nous soutenons dans ce chapitre que les conséquences mondiales limitées de l’actuel ralentissement aux États-Unis résultent principalement des corrections spécifiques observées dans le secteur manufacturier et celui du logement, et non de facteurs mondiaux plus amples étroitement corrélés entre les grands pays industrialisés. En outre, l’impact global de ces corrections sectorielles a été contenu, même aux États-Unis. Cela dit, il y a toujours le risque, à ce stade, que le retournement du marché de l’immobilier se propage à d’autres secteurs et se répercute sur la consommation privée, avec une aggravation des retombées dans le reste du monde. De façon plus générale, nous constatons que la dimension potentielle des répercussions imputables aux États-Unis a augmenté sous l’effet du développement du commerce et d’une intégration financière plus poussée, encore qu’il convienne de ne pas surestimer l’importance de ces liens. Les répercussions sont plus fortes dans les pays entretenant des relations commerciales et financières étroites avec les États-Unis (ceux d’Amérique latine et certains pays industrialisés en particulier) et tendent à être plus sensibles pendant les récessions, lorsque la croissance des importations devient très négative, que lors des ralentissements en milieu de cycle. Fondamentalement toutefois, nous constatons que les précédents reculs très synchronisés de la croissance dans le monde n’étaient pas dus pour l’essentiel à des facteurs propres aux États-Unis, mais plutôt à des facteurs qui ont touché de nombreux pays en même temps. Citons, à titre d’exemple, le premier choc pétrolier de 1974–75 et l’éclatement de la bulle informatique en 2000. Étant donné que de nombreux pays appliquent une politique macro-économique de plus en plus souple, une politique monétaire fondée sur des anticipations ration-fondée sur des anticipations ration-nelles devrait permettre d’atténuer les répercusdevrait permettre d’atténuer les répercussions d’un recul de la croissance des États-Unis ou d’autres grandes économies.

L’économie des États-Unis et les fluctuations cycliques internationales

Il est utile de rappeler dans un premier temps certains faits essentiels sur la dimension relative de l’économie des États-Unis et sur ses liens avec celle des autres régions.

  • L’économie des États-Unis reste de loin la première du monde (tableau 4.1). Elle représente un cinquième environ du PIB mondial lorsqu’elle est mesurée aux taux de change de parité de pouvoir d’achat et un peu moins d’un tiers du PIB mondial aux taux de change du marché. Ces ratios n’ont guère varié depuis trois décennies.

  • Les États-Unis sont le premier pays importateur du monde (depuis 1970, leurs importations représentent en moyenne un cinquième environ de toutes les marchandises faisant l’objet d’échanges internationaux) et le deuxième exportateur mondial après la zone euro.

  • Parallèlement à la croissance en général rapide du commerce intrarégional2, la part du commerce avec les États-Unis a considérablement augmenté dans la région Hémisphère occidental, notamment dans les pays voisins (Canada et Mexique) et dans certains autres pays d’Amérique centrale et du Sud (graphique 4.2). La part du commerce des États-Unis avec les pays émergents et les autres pays en développement a dans l’ensemble plus augmenté que celle de la zone euro et du Japon.

  • Même dans les pays où le ratio exportations aux États-Unis/total des exportations a diminué, la part de ces exportations en pourcentage de leur PIB a en général continué d’augmenter, à mesure que tous les pays s’ouvraient davantage au commerce international (tableau 4.2). La part des exportations vers les États-Unis a aussi tendance à être plus importante que celle des exportations vers la zone euro et le Japon (abstraction faite des régions voisines).

  • Dans l’ensemble, les marchés financiers des États-Unis demeurent de loin les premiers du monde, ce qui reflète non seulement la dimension de l’économie de ce pays, mais aussi le niveau de diversification de leurs activités. Les variations des cours des actifs américains ont tendance à donner des signaux importants à l’échelle mondiale et les effets externes des marchés financiers des États-Unis, surtout en cas de tension sur ces marchés, sont considérables. En particulier, la corrélation entre les bourses nationales est la plus forte lorsque celle des États-Unis accuse un repli (encadré 4.1).

  • Du fait de la dimension et du niveau de diversification des activités de leurs marchés financiers et de l’augmentation de leurs engagements extérieurs nets, les créances sur les États-Unis représentent en général la fraction la plus importante des avoirs de portefeuille extrarégionaux du reste du monde (tableau 4.3). En même temps, la part des engagements de portefeuille extérieurs détenus par des investisseurs américains dépasse le plus souvent les avoirs des investisseurs dans le reste du monde, exception faite de la zone euro, où les avoirs détenus au niveau intrarégional sont plus importants. Cela montre combien les liens financiers internationaux avec les marchés des États-Unis sont étroits.

Tableau 4.1.Part des grandes économies dans l’économie mondiale(Dix premières économies, en pourcentage du total mondial; moyennes de la période)
PIBCommerce de marchandisesCommerce de marchandises
Aux taux de change donnant PPAAux taux de change du marchéExportationsImportationssCapitalisation boursière
1971–751986–902001–051971–751986–902001–051971–751986–902001–051971–751986–902001–051971–751986–902001–05
États-Unis22,521,520,527,927,030,115,713,211,615,618,619,732,844,4
Zone euro121,318,415,720,222,021,921,220,118,521,219,016,911,315,3
Japon8,08,46,77,514,011,68,510,97,47,97,45,834,49,4
Royaume-Uni4,33,53,13,74,14,96,96,24,77,97,35,67,97,5
Chine23,05,814,02,61,94,61,22,07,21,32,16,21,9
Canada2,12,01,92,72,52,45,74,74,45,54,74,02,62,8
Mexique1,71,91,81,31,01,80,50,92,70,80,92,90,20,5
Corée0,61,11,60,31,01,70,72,33,10,92,12,70,81,1
Inde3,54,05,71,71,51,60,70,61,00,80,81,20,30,8
Brésil2,73,22,71,21,91,51,31,31,21,90,80,90,30,8
Sources: FMI, Direction of Trade Statistics; base de données des Perspectives de l’économie mondiale.

Non compris le commerce intrazone.

Les données de la colonne 1971–75 sont celles de 1976–80.

Sources: FMI, Direction of Trade Statistics; base de données des Perspectives de l’économie mondiale.

Non compris le commerce intrazone.

Les données de la colonne 1971–75 sont celles de 1976–80.

Graphique 4.2.Répartition des échanges

(Échanges avec la zone indiquée; en pourcentage du commerce total)

Du fait du développement rapide du commerce intrarégional, l’importance des échanges avec les États-Unis a en général diminué, encore que la part des échanges de l’Amérique latine avec ce pays ait augmenté.

Sources: FMI, Direction of Trade Statistics (2006); calculs des services du FMI.

1Le commerce intrarégional couvre les échanges avec les pays de l’Hémisphère occidental.

2Le commerce intrarégional couvre les échanges avec les pays émergents d’Asie.

3Communauté des États indépendants.

Tableau 4.2.Répartition régionale des exportations(Exportations de marchandises vers les destinations indiquées, en pourcentage du PIB)
Destination
États-UnisZone euroJaponIntrarégionale
Origine des exportations1981–8512001–0511981–8512001–0511981–8512001–0511981–8512001–051
Pays industrialisés
États-Unis1,01,10,60,5
Zone euro1,52,40,20,48,315,5
Japon4,02,91,11,3
Autres6,07,96,07,61,00,93,63,3
Pays émergents et en développement
Pays émergents d’Asie4,87,11,74,53,53,95,216,2
Chine0,85,90,83,82,13,63,59,1
NEI et ASEAN-4210,510,33,26,16,65,69,729,0
Amérique latine4,511,82,42,00,70,42,43,6
Argentine1,12,12,13,00,30,21,77,7
Brésil2,43,12,22,60,60,41,33,2
Mexique6,723,01,80,80,80,20,91,0
Afrique subsaharienne3,05,95,96,20,31,10,93,1
Nigéria8,618,717,08,80,11,21,13,6
Afrique du Sud2,14,91,83,0
Pays émergents d’Europe et CEI30,61,36,014,50,30,36,18,8
Hongrie31,01,815,534,90,30,35,89,0
Pologne30,50,69,414,40,10,12,95,5
Russie30,71,43,810,10,50,65,49,6
Sources: FMI, Perspectives de l’économie mondiale; Banque mondiale, Indicateurs du développement dans le monde; calculs des services du FMI.

Moyenne de la période.

Les nouvelles économies industrialisées (NEI) sont: la Corée, la RAS de Hong Kong, Singapour et la province chinoise de Taiwan. Les pays de l’ASEAN-4 sont: l’Indonésie, la Malaisie, les Philippines et la Thaïlande.

Les valeurs indiquées aux colonnes 1981–85 sont les moyennes de la période 1991–95. CEI = Communauté des États indépendants.

Sources: FMI, Perspectives de l’économie mondiale; Banque mondiale, Indicateurs du développement dans le monde; calculs des services du FMI.

Moyenne de la période.

Les nouvelles économies industrialisées (NEI) sont: la Corée, la RAS de Hong Kong, Singapour et la province chinoise de Taiwan. Les pays de l’ASEAN-4 sont: l’Indonésie, la Malaisie, les Philippines et la Thaïlande.

Les valeurs indiquées aux colonnes 1981–85 sont les moyennes de la période 1991–95. CEI = Communauté des États indépendants.

Tableau 4.3.Avoirs et engagements extérieurs de portefeuille par région(En pourcentage du PIB)
Destination (avoirs) et origine (engagements)
États-UnisZone euroJaponIntrarégionale
19972004199720041997200419972004
Avoirs
Pays industrialisés
États-Unis5,98,12,03,2
Zone euro3,114,10,72,57,757,8
Japan7,815,05,212,9
Autres11,921,713,231,03,84,15,410,1
Pays émergents et en développement
Pays émergents0,22,30,11,80,00,40,52,4
Chine0,00,00,00,00,00,0
NEI et ASEAN-40,45,70,14,50,11,00,94,1
Amérique latine0,41,80,00,90,00,00,00,3
Afrique subsaharienne0,01,40,01,30,00,20,00,3
Pays émergents d’Europe0,00,40,02,00,00,00,00,6
Engagements
Pays industrialisés
États-Unis2,511,54,15,9
Zone euro7,49,93,46,27,757,8
Japan3,88,01,15,2
Autres19,428,86,226,95,75,15,410,1
Pays émergents et en développement
Pays émergents3,35,10,52,61,00,60,52,4
Chine0,60,70,10,50,50,2
NEI et ASEAN-45,510,80,95,41,51,30,94,1
Amérique latine9,49,51,84,30,50,40,00,6
Afrique subsaharienne4,34,90,62,90,30,30,00,3
Pays émergents d’Europe3,52,30,910,51,60,40,00,6
Sources: Enquête coordonnée sur les investissements de portefeuille; FMI, Perspectives de l’économie mondiale; Banque mondiale, Indicateurs du développement dans le monde; calculs des services du FMI.Note: Les nouvelles économies industrialisées (NEI) sont: la Corée, la RAS de Hong Kong, la province chinoise de Taiwan et Singapour. Les pays de l’ASEAN-4 sont: l’Indonésie, la Malaisie, les Philippines et la Thaïlande.
Sources: Enquête coordonnée sur les investissements de portefeuille; FMI, Perspectives de l’économie mondiale; Banque mondiale, Indicateurs du développement dans le monde; calculs des services du FMI.Note: Les nouvelles économies industrialisées (NEI) sont: la Corée, la RAS de Hong Kong, la province chinoise de Taiwan et Singapour. Les pays de l’ASEAN-4 sont: l’Indonésie, la Malaisie, les Philippines et la Thaïlande.

Retombées des récessions et contractions passées aux États-Unis: analyse événementielle

Depuis 1970, les États-Unis ont connu cinq récessions et deux ralentissements en milieu de cycle3. L’une des raisons importantes qui incitent à en étudier les répercussions mondiales est que les liens entre les cycles internationaux tendent à être particulièrement visibles pendant ces périodes (voir, par exemple, Zarnowitz, 1992). En termes généraux, les récessions des États-Unis se sont accompagnées d’un recul du taux de croissance du PIB dans la plupart des autres pays (tableau 4.4). Dans les pays industrialisés, le taux de croissance a, en moyenne, baissé de deux points de pourcentage, soit approximativement la moitié de la diminution moyenne observée aux États-Unis, dans les pays émergents, le plus fort recul a en général été accusé par ceux d’Amérique latine dont le taux de croissance médian a baissé de 1,7 % et, si la croissance a aussi eu tendance à fléchir dans les pays d’Asie, l’impact de ces récessions sur la croissance en Afrique et au Moyen-Orient a toutefois été assez faible.

Tableau 4.4.Phases descendantes du cycle aux États-Unis et croissance mondiale
Récessions1Ralentissements2Ensemble

des

ralentissements
Ensemble

récessions
1974–75198019821991200119861995
Variation de la croissance du PIB (médiane pour la région)
États-Unis–6,1–3,4–4,5–2,1–2,9–0,7–1,5–3,8–1,1
Autres pays industrialisés–5,4–1,50,4–1,3–2,0–0,1–0,3–2,0–0,1
Amérique latine–3,2–0,8–3,91,1–1,81,9–1,70,9
Moyen-Orient et Afrique du Nord1,2–1,0–3,30,8–0,7–0,20,7–0,60,3
Pays émergents d’Asie–3,5–0,3–1,5–0,1–1,10,90,3–1,30,6
Afrique subsaharienne–0,51,00,6–0,61,90,20,7
Pays émergents d’Europe et CEI–6,9–0,33,8–3,63,8
Ratio variations médianes de la croissance/variations de la croissance aux États-Unis (en pourcentage)
Autres pays industrialisés9044–106169–1720511
Amérique latine522287–5361–279–134–140
Moyen-Orient et Afrique du Nord–203074–382428–4714–9
Pays émergents d’Asie571033437–131–1628–74
Afrique subsaharienne9–1–230–1983–123–7–20
Pays émergents d’Europe et CEI33511–250173–250
Pourcentage des pays accusant un recul de la croissance
Autres pays industrialisés916445739145557350
Amérique latine776290378333477040
Moyen-Orient et Afrique du Nord405760405353475050
Pays émergents d’Asie725678538447426845
Afrique subsaharienne535046503558254741
Pays émergents d’Europe et CEI9360177617
Source: calculs des services du FMI.Note: CEI = Communauté des États indépendants.

Année pendant laquelle l’essentiel de l’impact sur la croissance des États-Unis a été enregistré. Les données effectives du NBER sur les récessions peuvent être légèrement différentes.

On entend par ralentissement en milieu de cycle une période pendant laquelle la production aux États-Unis a été inférieure à son potentiel (établi à l’aide d’un filtre de Hodrick-Prescott) et que le NBER n’a pas considérée comme une récession. Plus précisément, les périodes visées sont 1986 et 1995.

Source: calculs des services du FMI.Note: CEI = Communauté des États indépendants.

Année pendant laquelle l’essentiel de l’impact sur la croissance des États-Unis a été enregistré. Les données effectives du NBER sur les récessions peuvent être légèrement différentes.

On entend par ralentissement en milieu de cycle une période pendant laquelle la production aux États-Unis a été inférieure à son potentiel (établi à l’aide d’un filtre de Hodrick-Prescott) et que le NBER n’a pas considérée comme une récession. Plus précisément, les périodes visées sont 1986 et 1995.

Cependant, la croissance a considérablement varié d’une récession à l’autre et d’une région à l’autre, de même qu’au sein des régions. Lors de la récession de 2001, par exemple, la croissance a reculé dans la plupart des pays industrialisés, ainsi que dans tous les grands pays d’Amérique latine, la quasi-totalité des pays asiatiques et la majorité des pays émergents d’Europe. Pendant la récession de 1991 en revanche, elle n’a que légèrement diminué dans les autres pays industrialisés et a en fait augmenté dans la plupart des pays émergents. Ces résultats divergents s’expliquent en fait par la nature différente des deux récessions. Celle de 1991 a été en partie imputable à une perturbation propre aux États-Unis (les conséquences de la crise des caisses d’épargne et la pénurie de crédit qui en est résultée), dont les effets expansionnistes de la réunification allemande ont aidé à compenser l’impact dans de nombreux autres pays. Il se peut que celle de 2001 ait été surtout limitée dans un premier temps aux États-Unis, mais elle est devenue à l’évidence mondiale après l’éclatement de la bulle informatique, avec notamment la forte baisse des indices sur la plupart des grands marchés boursiers et la chute de l’investissement des entreprises dans le monde.

Des différences analogues ont pu être constatées entre les récessions du début des années 70 et des années 80. La récession de 1974–75 s’est accompagnée d’une forte baisse de la croissance presque partout dans le monde à la suite du premier choc pétrolier, perturbation qui a été qualifiée de ≪commune≫ puisqu’elle a touché tous les pays en même temps4. Celle de 1982 a été unique en ce sens que le taux de croissance a diminué plus fortement dans les pays d’Asie et d’Amérique latine que dans les autres pays industrialisés. En Amérique latine, le recul de la croissance a été particulièrement important, à cause en partie de l’impact négatif que la hausse des taux d’intérêt dans les grands pays industrialisés a eu sur la viabilité de la dette dans la région, ce qui a en fin de compte abouti aux crises de la dette des années 80.

Les deux phases de ralentissement de la croissance en milieu de cycle (en 1986 et en 1995) sont allées de pair avec un fléchissement négligeable de l’activité dans le reste du monde. Le taux de croissance médian a baissé de 0,1 % dans les pays industrialisés, mais a légèrement augmenté dans les économies émergentes. L’actuel ralentissement aux États-Unis semble suivre une évolution analogue et n’a jusqu’à présent provoqué aucun recul significatif de la croissance dans le reste du monde.

Dans l’ensemble, les divergences considérables observées dans le temps et entre les pays semblent indiquer qu’il n’est possible de connaître l’impact sur les autres économies des récessions et ralentissements de l’activité aux États-Unis qu’après en avoir déterminé les causes fondamentales et pris en compte la situation initiale, les facteurs de vulnérabilité économiques et les actions engagées en conséquence dans les autres régions. À cet effet, nous allons procéder maintenant à une analyse événementielle plus détaillée à partir de données trimestrielles5.

Par le passé, les récessions et ralentissements aux États-Unis se sont répercutés sur les autres économies en empruntant essentiellement deux circuits: 1) les liens commerciaux et 2) les liens entre les marchés financiers de ce pays et ceux du reste du monde. En ce qui concerne les liens commerciaux, l’une des caractéristiques importantes de chaque récession est que la croissance des importations est devenue fortement négative (graphique 4.3). En fait, les importations des États-Unis sont très procycliques, leur sensibilité dépassant même celle de l’investissement fixe privé. Cela traduit la part relativement importante des importations dans les composantes cycliquement sensibles de la demande intérieure finale (biens de consommation durables et biens d’équipement, par exemple)6. Il n’est donc pas surprenant que les écarts de production se soient le plus contractés dans les pays où le ratio exportations aux États-Unis/PIB était le plus élevé (graphique 4.4).

Graphique 4.3.États-Unis: importations réelles, taux de change effectif réel, rendements boursiers réels et taux d’intérêt pendant les récessions ou ralentissements

Aux États-Unis, les importations ont fortement diminué lors de chaque récession, alors que les cours des actions ont en général baissé, du fait de la majoration des primes de risque et du recul de la rentabilité des entreprises. Par contre, la croissance des importations a été modérée pendant les phases de ralentissement, qui n’ont guère eu d’impact sur les cours des actions.

Sources: U.S. Bureau of Economic Analysis; Conseil des gouverneurs de la Réserve fédérale; Wall Street Journal; calculs des services du FMI.

1Indice 500 de Standard and Poor, corrigé en fonction de l’indice des prix à la consommation.

2Rendement des bons du Trésor à 10 ans à échéance constante.

Graphique 4.4.Écarts de production et caractéristiques structurelles pendant les récessions aux États-Unis1

(Variation des écarts de production moyens; en % du PIB tendanciel)

La production a réagi différemment aux récessions américaines selon les caractéristiques des pays (par exemple, la part de leurs exportations aux États-Unis).

Sources: Lane and Milesi-Ferretti (2006); calculs des services du FMI.

1L’écart de production représente la différence entre le PIB réel et le PIB tendanciel (estimé au moyen d’un filtre de Hodrick-Prescott).

2Le taux de change réel s’est apprécié ou moins déprécié dans les pays appartenant à la moitié supérieure de la catégorie.

3Part en pourcentage des exportations dans le PIB lorsque les États-Unis entrent en récession.

4Somme des avoirs et des engagements extérieurs bruts, en pourcentage du PIB.

5Part en pourcentage des exportations dans le PIB lorsque les États-Unis entrent en récession.

S’agissant des répercussions transmises par les circuits commerciaux, le comportement du dollar pendant les récessions a également joué un rôle important. Par exemple, le ralentissement de la croissance des importations des États-Unis pendant la récession de 1982 a été analogue à celui observé pendant les récessions de 1990–91 et de 2001, même si la récession de 1982 a été nettement plus profonde. Cela tient en partie à l’appréciation sensible du dollar en 1982, époque où la politique monétaire avait été fortement durcie afin de freiner l’inflation. En conséquence, la compétitivité des partenaires commerciaux des États-Unis s’était améliorée, leur permettant d’amortir le choc de cette récession et les effets négatifs de la hausse des taux d’intérêt réels mondiaux.

Pendant les récessions aux États-Unis, le ralentissement de la croissance a en général été faible dans les pays industrialisés dont le taux de change s’est déprécié, contrairement à ce qui s’est passé dans les pays émergents. Ce contraste tient en partie aux crises monétaires qui sont résultées dans certains pays émergents des problèmes de viabilité de la dette extérieure causés par des pertes de termes de l’échange (voir infra), mais aussi parfois de la hausse des taux d’intérêt aux États-Unis et d’une inversion parallèle des apports de capitaux dans les pays émergents (encadré 4.2). Dans le même ordre d’idée, la dette extérieure de la plupart des pays émergents est libellée en devises, le plus souvent en dollars, de sorte qu’elle risque de s’alourdir en cas de dévaluation ou de dépréciation de leur monnaie. Ces effets de ≪bilan≫ expliquent aussi pourquoi l’écart de production s’est davantage contracté dans les pays émergents enregistrant un ratio dette/PIB élevé (qui tend à être fortement corrélé avec la dette). Ces observations font ressortir le rôle important des facteurs de vulnérabilité économiques dans l’impact des récessions aux États-Unis sur les autres pays.

En outre, l’analyse événementielle semble indiquer que la flexibilité du taux de change a aidé à atténuer les répercussions extérieures des récessions aux États-Unis, car la croissance a, en général, moins diminué dans les pays ayant adopté un tel régime que dans ceux qui appliquaient un taux de change fixe (exception faite des pays qui ont connu une crise monétaire)7.

Si le ratio exportations vers les États-Unis/PIB paraît contribuer de façon déterminante à la réaction aux récessions dans ce pays, ≪l’ouverture≫ semble en général jouer un rôle plus important dans le cas des pays émergents. Pendant les récessions aux États-Unis, l’écart de production s’est invariablement contracté davantage dans les pays émergents commercialement et financièrement plus ouverts (au sens de l’appendice 4.1). Il n’est pas surprenant non plus de constater que la production a le plus réagi dans les pays dont les termes de l’échange ont baissé, à cause en partie des répercussions sur les prix des produits de base du ralentissement de la croissance mondiale pendant les récessions aux États-Unis.

Il semble ressortir de l’analyse événementielle que les pays qui accusaient déjà un écart de production négatif élevé au début d’une récession aux États-Unis ont obtenu en général de meilleurs résultats que ceux qui étaient proches de leur pic cyclique. Cette conclusion contredit l’idée que les pays dont la production est déjà en deçà du potentiel au début d’une telle récession seraient plus vulnérables aux chocs extérieurs, car ceux-ci risquent d’amplifier l’impact négatif sur la confiance, ainsi que les risques de déflation de la dette, ce qui porte à croire que, lorsque la croissance est inférieure à la tendance, des forces autocorrectrices la ramènent en général vers la tendance et il semble que cet effet soit dominant8.

Encadré 4.1.Relations financières et effets de contagion

Il existe une forte corrélation entre les prix des actifs d’un pays à l’autre, ce qui donne à penser que les relations financières constituent une source importante de contagion à l’échelle mondiale. De plus, depuis les années 70, les relations financières transfrontières se sont sensiblement renforcées, les actifs extérieurs bruts des pays industrialisés passant de 28 % du PIB en 1970 à 155 % en 2004. Au cours de la même période, les actifs extérieurs bruts des pays émergents sont passés de 16 % à 57 % du PIB des pays émergents et des pays en développement. Les risques de contagion ont augmenté avec le temps parallèlement au renforcement des relations financières. Dans le présent encadré, nous examinons les données récentes ayant trait à l’incidence des relations financières sur la transmission des perturbations financières d’un pays à l’autre.

Il est largement reconnu que l’impact d’une perturbation survenant dans un marché financier sur d’autres marchés à l’étranger dépend de la nature des relations financières qu’entretiennent les pays et des répercussions de cette perturbation sur les principales économies avancées (Kaminsky and Reinhart, 2003). Par exemple, la dévaluation brutale du baht thaïlandais en 1997 ainsi que la contraction de la production et les difficultés des entreprises qui l’ont accompagnée ont conduit à une multiplication des prêts improductifs des banques japonaises—dont la situation était déjà précaire —, ce qui a poussé les créanciers de la région entière à se montrer encore plus prudents. Par ailleurs, l’intégration financière peut elle aussi accroître le degré de covariation des primes de risque entre les marchés, notamment du fait qu’un investisseur dans un marché donné risque vraisemblablement d’être aussi exposé dans d’autres marchés. Ainsi, par exemple, le défaut de paiement de la Russie, en 1998, a accru l’instabilité des marchés, entraînant un élargissement des marges du risque de crédit et une fuite généralisée vers la qualité, c’est-à-dire en faveur de titres très liquides à faible risque comme les bons du Trésor des États-Unis.

Les répercussions des perturbations financières dépendent de divers facteurs, mais il existe néanmoins deux grands canaux de transmission particulièrement importants.

  • La corrélation entre les prix d’actifs similaires dans divers pays devient plus étroite à mesure que se renforcent les relations financières entre ces pays. En particulier, pour les pays industrialisés, les corrélations entre les indices boursiers et le rendement des obligations se sont renforcées1. Quant aux pays émergents, les corrélations des prix des actifs avec ceux des États-Unis et de la plupart des autres pays industrialisés—à l’exception du Japon—se sont renforcées au cours des quinze dernières années. Les corrélations observées entre les pays émergents sont également devenues plus étroites comparativement à celles mesurées au début des années 90.

  • Jusqu’à maintenant, les chercheurs se sont surtout intéressés aux corrélations observées d’un pays à l’autre entre les variations des prix des actifs, mais il importe également de souligner qu’on observe une corrélation étroite de la volatilité des cours entre les pays (Engle and Susmel, 1993). Les raisons de cette situation ont fait l’objet d’un large débat, mais il semble que les informations incomplètes et asymétriques jouent pour beaucoup (Goodhart, 1999). Par exemple, l’incertitude qui entoure la conduite de la politique monétaire américaine risque d’engendrer une volatilité plus grande sur tous les marchés. Par ailleurs, le comportement moutonnier des investisseurs risque de s’aggraver lorsque les prix des actifs varient sensiblement dans un sens ou dans l’autre, ce qui pourrait amplifier les chocs sur les prix.

Il existe une nette asymétrie entre les corrélations des prix des actifs d’un pays à l’autre: elles augmentent nettement en cas de marché baissier ou de récession. Cela peut aider à expliquer pourquoi les récessions mondiales ont tendance à être plus fortement synchronisées entre les pays que les expansions. Selon certaines recherches récentes, les États-Unis jouent un rôle clé dans la propagation des chocs financiers (Fung, Leung, and Xu, 2001), ce qui n’est pas surprenant compte tenu du fait que ce pays représente plus de 40 % de la capitalisation boursière mondiale et près de la moitié de l’encours des dettes privées. L’importance des États-Unis semble augmenter sensiblement pendant les périodes de tensions sur les marchés. Par exemple, il existe une corrélation plus forte entre les bourses nationales lorsque celle des États-Unis accuse un repli, ce qui explique l’existence d’un lien presque universel entre les mois au cours desquels la bourse des États-Unis accuse un repli et les périodes de déclin observées sur les autres marchés boursiers (panneau supérieur du graphique). Ainsi, il semble que du point de vue des investisseurs américains, les avantages de la diversification mondiale aient tendance à diminuer au moment précis où on en a le plus besoin.

Corrélations avec les variables des États-Unis

Sources: Datastream; Haver Analytics; calculs des services du FMI.

1Indices MSCI des marchés boursiers en dollars EU; rendements mensuels.

2Indices MSCI des marchés boursiers en monnaies locales, déflatés par l’indice des prix à la consommation; rendements trimestriels.

Il peut être difficile, en pratique, d’établir une distinction entre les répercussions d’un choc dans un pays donné et celles d’un choc frappant simultanément plusieurs pays puisque contrairement aux retombées de la croissance, celles découlant d’une variation des prix des actifs surviennent d’ordinaire en succession rapide, sinon simultanément. Par exemple, l’évolution parallèle des marchés boursiers des États-Unis et d’Europe signifie-t-elle surtout que les deux marchés subissent des chocs de même nature, ou que l’effet d’un choc idiosyncratique sur un marché donné se répercute instantanément sur l’autre? Un des moyens possibles de répondre à cette question consiste à isoler l’effet secondaire en procédant à des analyses de régression qui prennent en compte les chocs propres à un pays particulier et les chocs communs à l’ensemble des pays en utilisant des variables explicatives appropriées. À l’aide de cette méthode, Ehrmann, Fratzscher et Rigobon (2005) ont établi que 26 % environ de la variation des prix des actifs financiers européens était attribuable à l’évolution de la situation sur le marché américain, tandis que 8 % environ des variations des prix sur les marchés financiers américains étaient dues à l’évolution du marché européen. Les retombées des fluctuations boursières des États-Unis sur l’Europe sont particulièrement frappantes dans le cas des marchés des actions: un choc sur les cours des actions américaines est répercuté dans une proportion de 50 % sur le marché européen, après correction pour tenir compte des chocs de même nature affectant les deux régions.

Il est aussi possible d’examiner les mouvements des prix dans les marchés ouverts pendant des périodes différentes de la journée (Karolyi and Stulz, 1996). Cette méthode est utile pour l’analyse d’événements particuliers comme les krachs boursiers. Par exemple, les mouvements journaliers des prix observés dans les jours qui ont précédé et suivi le krach boursier de 1987 montrent clairement comment le marché boursier américain a influé sur les bourses asiatiques, et vice versa: le repli aux États-Unis s’est traduit par une baisse de la valeur des cours à l’ouverture des marchés asiatiques, et les mouvements intrajournaliers observés sur ces derniers ont fortement influé sur les cours à l’ouverture de la bourse de New York, le lendemain.

Une comparaison des liens entre les marchés financiers et des liens entre les cycles économiques a permis de constater que les corrélations entre les prix des actions et les taux d’intérêt sont devenues plus étroites d’un pays à l’autre que les taux de croissance du PIB (voir graphique). On observe également un rapport positif entre le degré de synchronisation du marché boursier d’un pays donné et celui des États-Unis et le degré de synchronisation des cycles économiques de ce pays et des États-Unis. Par ailleurs, les pays affichant une plus grande ouverture financière ont aussi tendance à posséder des marchés boursiers en synchronisation plus étroite avec celui des États-Unis. Les relations financières exercent donc bel et bien un rôle important dans la transmission des chocs qui influent sur les variables réelles, et le maintien des efforts d’intégration financière risque avec le temps d’amplifier les répercussions financières d’un pays sur l’autre. C’est ce qui risque d’arriver, en particulier, aux pays émergents alors que leur secteur financier continue de se développer et de s’intégrer au système financier mondial (Cuadro Sáez, Fratzscher, and Thimann, 2007).

Note: L’auteur principal de cet encadré est Peter Berezin.1Par exemple, dans le cas des économies du G-7, le coefficient de corrélation médian du marché boursier (corrélations entre 21 paires de pays) est passé de 0,55 à 0,69 entre les périodes 1995–99 et 2000–06. Le coefficient de corrélation médian du rendement des obligations à long terme est passé de 0,54 à 0,8 pendant la même période. Les coefficients de corrélation du marché boursier ont augmenté dans tous les pays du G-7, et les corrélations du marché des obligations ont fait de même dans tous les pays sauf le Japon.

Par le passé, un recul des marchés boursiers a en général précédé et, parfois, accompagné les récessions aux États-Unis. Étant donné les liens étroits qui existent entre les cours des actions, surtout pendant les périodes de tension sur les marchés, les cours boursiers ont également eu tendance à baisser dans les autres pays durant ces périodes. Aux États-Unis en revanche, les indices boursiers n’ont pas diminué sur une base trimestrielle au cours des phases de ralentissement de l’activité en milieu de cycle, y compris celle qui se déroule actuellement. Parallèlement, la faiblesse des cours des actions dans ce pays pendant la période qui a précédé les récessions a le plus souvent coïncidé avec un recul significatif des bénéfices des entreprises, alors que, pendant les ralentissements, y compris celui que l’on connaît actuellement, ces bénéfices n’ont pas en général baissé.

Encadré 4.2.Situation macroéconomique des pays industrialisés et flux financiers vers les pays émergents

Au cours des trente dernières années, les cycles économiques des pays industrialisés et des pays émergents n’ont été que partiellement synchronisés (graphique ci-contre). Ils partagent certaines caractéristiques (par exemple le ralentissement de la croissance observé au début des années 80 et au cours des années 90), mais certaines évolutions comme la récession de la fin des années 90, la croissance limitée de la fin des années 80—alors que les pays industrialisés connaissaient une croissance accélérée—et la croissance économique remarquable des récentes années restent propres aux pays émergents.

Un examen même superficiel donne à penser que ces différences pourraient être liées au moins en partie aux flux de capitaux. Depuis le milieu des années 70, les pays émergents ont connu deux cycles de croissance rapide des entrées de capitaux suivis d’une interruption aussi soudaine que douloureuse des flux (Calvo, 1998). Le premier cycle a débuté au milieu des années 70 pour se terminer avec la crise de la dette en Amérique latine, en 1981–83. Le second a débuté au début des années 90 pour se terminer avec les crises asiatique et russe de 1997–99. Dans les deux cas, les flux financiers vers le secteur privé—c’est-à-dire les prêts bancaires et les flux d’investissement de portefeuille—se sont interrompus brutalement (graphique ci-contre). Il est donc essentiel, pour bien comprendre les cycles économiques des pays émergents et l’incidence, sur ces cycles, de l’évolution des pays avancés, de connaître les forces qui créent ces flux.

Une hypothèse populaire établit un lien entre les flux vers les pays émergents et les conditions de liquidité à l’échelle mondiale. Selon ce raisonnement, une liquidité abondante engendrée dans les pays industrialisés par l’application de politiques monétaires laxistes exerce une pression à la hausse sur les prix des actifs des pays industrialisés et réduit les rendements. Une partie de la liquidité est donc consacrée à l’achat d’actifs sur les pays émergents plus risqués dans le cadre d’un effort de ≪recherche du rendement≫.

Évolution des cycles économiques et des flux de capitaux dans les marchés émergents

Sources: Banque mondiale, Global Development Finance; calculs des services du FMI.

1Le coefficient de corrélation entre la croissance des pays industrialisés et celle des marchés émergents est de 0,40.

2Excluant l’investissement direct étranger.

L’absence d’une méthode reconnue de mesure de la ≪liquidité mondiale≫ est un des problèmes qui compliquent l’évaluation des mérites de cette hypothèse1. La revue The Economist suit l’évolution d’un indice correspondant à la somme des réserves mondiales de change et des réserves de monnaie centrale des États-Unis, assimilant l’évolution de cet agrégat à la réserve mondiale de dollars EU. Cet indice présente toutefois une capacité limitée de prédiction des flux vers les pays émergents (voir graphique cidessus) à cause, en partie, de la prise en compte de la variation des réserves, qui tend à suivre la variation des flux plutôt que d’influer sur cette dernière2. Par ailleurs, les mesures qui se limitent aux États-Unis paraissent inadéquates puisque les flux risquent également de réagir aux conditions de liquidité dans d’autres pays industrialisés, y compris par l’intermédiaire de leur impact sur la spéculation sur écart de rendement (≪carry trade≫), une pratique consistant à emprunter dans une monnaie ayant des taux d’intérêt relativement bas et à investir dans une monnaie à rendement élevé.

Liquidité mondiale et flux financiers vers les pays émergents

Sources: The Economist; FMI, International Financial Statistics; Banque mondiale, Global Development Finance; calculs des services du FMI.

1Flux financiers vers le secteur privé, excluant l’investissement direct étranger.

2Moyenne des taux d’intérêt réels à court terme des pays du G-5.

3Taux de change réel du dollar EU par rapport aux monnaies des autres pays du G-5.

Nous présentons ainsi également dans ce graphique un indice de liquidité de rechange pour les pays industrialisés correspondant à la variation observée (sur une période de trois ans) des réserves de monnaie centrale (mesurées en dollar EU) dans les cinq principaux pays industrialisés3. Cet indice constitue un indicateur avancé étonnamment puissant des flux vers les pays émergents et il est particulièrement utile pour anticiper les contractions (il affichait une baisse longtemps avant le déclenchement des crises en Amérique latine, en Asie et en Russie)4. La corrélation est moins étroite après une interruption soudaine des flux, lorsque le rétablissement des flux financiers accuse un retard de plusieurs années sur la reprise de la croissance des réserves de liquidités. Ce retard est peut-être le reflet de la prudence accrue dont font preuve les investisseurs dans la foulée d’une crise.

L’utilité de l’indice de liquidité des pays industrialisés en guise d’indicateur avancé donne à penser que deux facteurs propres aux pays industrialisés ont eu un effet important sur les flux vers les pays émergents.

  • Changements d’orientation de la politique monétaire des pays industrialisés. En particulier, les banques centrales du G-5 ont resserré leur politique avant la crise de la dette de 1982 en Amérique latine, augmentant de 8 points le taux d’intérêt réel moyen à court terme en moins de deux ans.

  • Fluctuations du taux de change des pays industrialisés. Comme la plupart des flux en direction des pays émergents sont libellés en dollars EU, une appréciation de cette monnaie tend à accroître le fardeau de la dette de ces pays par rapport à leurs recettes d’exportation, ce qui augmente le risque qui pèse sur leurs avoirs par rapport aux rendements attendus5. Les crises d’Amérique latine et d’Asie ont toutes deux été précédées d’appréciations sensibles du dollar EU. Par exemple, en 1995, la valeur du dollar a augmenté subitement, surtout par rapport au yen japonais, après une période de dépréciation de presque dix ans. Ainsi, les pays d’Asie de l’Est—dont les monnaies étaient pour la plupart rattachées au dollar EU—ont perdu de leur compétitivité sans pour autant bénéficier d’une réduction compensatoire de leurs coûts de refinancement6.

La croissance de l’indice de liquidité des pays industrialisés a commencé à ralentir en 2005, du fait du resserrement monétaire entrepris par les principales banques centrales, ce qui donne à penser a priori qu’on assistera à l’avenir à une réduction des flux en direction des pays émergents. Toutefois, l’abandon graduel de la politique japonaise dite d’≪assouplissement quantitatif≫ est responsable de plus de la moitié de la réduction de l’indice, ce qui soulève la question de l’importance des répercussions récentes de la politique monétaire extrêmement souple du Japon sur les pays émergents. Les sorties de capitaux privés du Japon ont été importantes au cours des trois dernières années, mais on ne sait pas bien dans quelle mesure ces capitaux ont été acheminés vers les pays émergents soit directement, soit indirectement par le biais des opérations spéculatives sur écart de rendement7.

Il semble que les pays émergents d’Europe, qui ont reçu la moitié environ des flux financiers acheminés aux pays émergents depuis 2003, constituent la région bénéficiaire la plus vulnérable à une inversion de la direction des flux8. Il importe de noter que dans beaucoup de ces pays, les engagements extérieurs sont libellés en euro plutôt qu’en dollar EU. Un renforcement de l’euro pourrait donc devenir plus préoccupant, à l’avenir, qu’une appréciation du dollar EU.

Note: L’auteur principal de cet encadré est Johannes Wiegand.1Matsumoto et Schindler (à paraître) traitent de divers concepts relatifs à la liquidité. Pour en savoir plus sur les répercussions des flux de liquidité entre les pays industrialisés, voir Rüffer and Stracca (2006); Sousa and Zaghini (2004); Baks and Kramer (1999).2L’accumulation des réserves sert souvent à absorber les entrées de capitaux, et cette propriété n’est donc pas surprenante.3Les États-Unis, la zone euro (ou ses pays membres avant 1999), le Japon, le Royaume-Uni et le Canada.4L’indice de liquidité des pays industrialisés anticipe d’un an les flux financiers. Comme il mesure les variations de la base monétaire sur une période de trois ans, il s’ensuit un décalage moyen de deux ans entre les variations des liquidités et celles des flux. Une analyse plus officielle utilisant un modèle à correction d’erreur vectoriel laisse constater une cointégration de cet indice et des flux dans les pays émergents, et montre que l’indice est fortement exogène pour les flux (et qu’il peut donc être utilisé pour les prédire). Ces résultats sont robustes aux variations des agrégats monétaires sous-jacents (M1 au lieu de la monnaie centrale), aux types de flux considérés (y compris ceux vers le secteur public) et à la longueur de la période sur laquelle sont mesurées les variations de la monnaie (par exemple, la variation annuelle des réserves de monnaie centrale des cinq principaux pays industrialisés prédit les flux deux ans à l’avance—avec un certain ≪bruit de fond≫).5Une appréciation du dollar signifie également que la même quantité de fonds libellés en monnaies autres que le dollar ne permet d’acheter qu’une quantité plus petite d’actifs libellés en dollars. Même si cet effet devrait en principe réduire la demande des actifs des pays émergents, son importance empirique n’est pas claire.6Voir Ueda (1998), par exemple, pour un exposé plus détaillé.7Voir le Global Financial Stability Report d’avril 2007.8Voir l’encadré 1.1 de l’édition de septembre 2006 des Perspectives de l’économie mondiale.

Une analyse événementielle a également été effectuée pour les ralentissements. À la différence des récessions toutefois, il n’a pas été possible de tirer des conclusions bien tranchées. Cela ne signifie pas que les facteurs à l’origine des répercussions mondiales des récessions ne jouent aucun rôle lors de ces phases. Il est plus vraisemblable que les perturbations fondamentales subies par les États-Unis ont été faibles pendant ces phases, de sorte qu’il est plus difficile d’identifier ces facteurs par une analyse purement descriptive, d’autres évolutions éclipsant ces répercussions.

Fluctuations de la croissance des principales zones monétaires et retombées: deux évaluations économétriques

Après l’analyse des événements, l’utilisation d’estimations économétriques des effets sur la production dans le reste du monde des perturbations subies par la croissance des grands pays, notamment les États-Unis, permet d’affiner les répercussions sur la croissance au niveau international. Dans ce contexte, il faut admettre que toute analyse d’envergure mondiale nécessite de concilier la complexité des modèles (notamment, la précision avec laquelle il est possible d’interpréter les perturbations) avec les données disponibles. Dans la présente section, nous utilisons deux modèles différents pour tirer des conclusions solides tout en couvrant dans une certaine mesure un nombre élevé de pays.

Une vaste analyse comparative entre pays

Commençons avec une approche qui peut être utilisée pour un large groupe représentatif de pays. Une série de régressions de panel a été estimée concernant la croissance de la production intérieure par habitant par rapport à diverses combinaisons de taux de croissance des États-Unis, de la zone euro et du Japon. Les coefficients dont sont assorties ces variables relatives à la croissance à l’extérieur donnent une mesure de l’ampleur des répercussions. Pour réduire le risque que les répercussions estimées reflètent des chocs communs non observés, la série de variables explicatives a été élargie de façon à y inclure plusieurs variables de contrôle: variations des termes de l’échange, un taux d’intérêt à court terme (le taux interbancaire offert à Londres (LIBOR) sur le dollar EU), variables pour la crise tequila et celle de la dette latinoaméricaine, les crises asiatiques de 1997–98 et la crise argentine de 2001–02, les effets constants dans les pays, le PIB initial et la croissance démographique. L’échantillon comprend jusqu’à 130 pays, avancés ou en développement, appartenant à toutes les régions couvertes par les Perspectives de l’économie mondiale et utilise des données annuelles sur la période 1970–2005 (on trouvera des précisions à ce sujet à l’appendice 4.1).

Même avec la spécification la plus simple, il est possible de constater que la croissance des États-Unis, de la zone euro et du Japon a d’importantes retombées internationales (tableau 4.5, colonne 1). Dans l’ensemble, l’impact le plus fort provient des États-Unis. En particulier, un recul d’un point de la croissance de ce pays va de pair avec une baisse moyenne de 0,16 point dans les pays de l’échantillon, soit un chiffre nettement plus élevé que dans le cas de la zone euro ou du Japon.

Tableau 4.5.Croissance et retombées (1)(Coefficients de régression)
Variable dépendante:

croissance dans le reste du monde1
Spécification(1)(2)(3)(4)
Variables explicatives
Croissance des États-Unis0,16***+
Ratio des échanges avec les États-Unis20,92**
Intégration financière avec les États-Unis20,31*
Indicateur pour les années postérieures à 198720,29**
Croissance de la zone euro0,10*0,40*0,34*
Ratio des échanges avec la zone euro21,1***
Intégration financière avec la zone euro2
Indicateur pour les années postérieures à 19872
Croissance du Japon0,11*0,18*+
Ratio des échanges avec le Japon2+
Intégration financière avec le Japon2
Indicateur pour les années postérieures à 19872
Source: calculs des services du FMI.Note: On trouvera des précisions sur ce tableau à l’appendice 4.1. *, ** et *** montrent que les résultats sont statistiquement significatifs aux seuils respectifs de 10 %, 5 % et 1 %. Si les coefficients ne sont pas statistiquement significatifs, seul le signe (+ ou –) est indiqué. Les autres variables indépendantes sont: les effets constants dans les pays, le PIB initial, la croissance démographique, la croissance des termes de l’échange, le LIBOR et des variables de contrôle pour la crise tequila et celle de la dette latinoaméricaine, les crises asiatiques de 1997–98 et la crise argentine de 2001–02. Nombre de pays = 130, 125, 111, 130; nombre d’observations = 3.741, 3.312, 2.900, 3.741.

Exception faite des États-Unis, de la zone euro et du Japon.

Interaction avec le taux de croissance indiqué.

Source: calculs des services du FMI.Note: On trouvera des précisions sur ce tableau à l’appendice 4.1. *, ** et *** montrent que les résultats sont statistiquement significatifs aux seuils respectifs de 10 %, 5 % et 1 %. Si les coefficients ne sont pas statistiquement significatifs, seul le signe (+ ou –) est indiqué. Les autres variables indépendantes sont: les effets constants dans les pays, le PIB initial, la croissance démographique, la croissance des termes de l’échange, le LIBOR et des variables de contrôle pour la crise tequila et celle de la dette latinoaméricaine, les crises asiatiques de 1997–98 et la crise argentine de 2001–02. Nombre de pays = 130, 125, 111, 130; nombre d’observations = 3.741, 3.312, 2.900, 3.741.

Exception faite des États-Unis, de la zone euro et du Japon.

Interaction avec le taux de croissance indiqué.

Une hypothèse qui découle naturellement de l’analyse faite dans la section précédente est que l’ampleur des retombées est très liée à l’étroitesse des relations commerciales entre les économies. En fait, les résultats confirment que la croissance des États-Unis et de la zone euro a des retombées sur les autres pays dans la mesure précisément où ils entretiennent des relations commerciales avec ce pays ou cette zone (tableau 4.5, colonne 2)9. Les résultats chiffrés montrent que, lorsque les échanges entre un pays et les États-Unis progressent de 10 points de PIB, une augmentation d’un point de la croissance aux États-Unis se traduit par une hausse de 0,1 point de la croisssance de ce pays. Il y a également lieu de penser que les retombées de la croissance américaine sont d’autant plus fortes que les pays sont financièrement intégrés aux États-Unis (tableau 4.5, colonne 3)10.

Étant donné les progrès rapides de l’intégration commerciale et financière pendant la période, les conclusions précédentes donnent à penser que les retombées devraient s’intensifier avec le temps. En fait, les résultats complémentaires confirment que les retombées de la croissance des États-Unis du moins ont été beaucoup plus fortes après 1987 (tableau 4.5, colonne 4). Ces résultats cadrent avec les récentes études empiriques, qui montrent que les cycles économiques des différents pays sont d’autant plus synchronisés que leurs liens commerciaux sont étroits11 et que leurs productions (consommations) sont d’autant plus corrélées que leur intégration financière est poussée12.

Il convient de se demander dans quelle mesure l’ampleur des retombées dépend des politiques appliquées. En particulier, une hypothèse naturelle est qu’un régime de change flottant peut aider les pays à s’isoler de certains chocs extérieurs. Les résultats confirment que les retombées de la croissance de la zone euro sont beaucoup plus faibles (en fait, statistiquement peu significatives) dans les pays appliquant un taux de change flottant (tableau 4.6, colonne 2). Dans le cas des répercussions de la croissance des États-Unis et du Japon, les résultats vont dans le même sens, encore qu’ils ne soient pas non plus statistiquement significatifs13.

Tableau 4.6.Croissance et retombées (2)(Coefficients de régression)
Variable dépendante:

croissance dans

le reste du monde1
Spécification(1)(5)(6)
Variables explicatives
Croissance des États-Unis0,16***0,22***0,23*
Taux de change flottant2
Dette élevée2
Croissance de la zone euro0,10*0,24*
Taux de change flottant2–0,40*
Dette élevée2+
Croissance du Japon0,11*0,19*0,25*
Taux de change flottant2
Dette élevée2
Source: calculs des services du FMI.Note: On trouvera des précisions sur ce tableau à l’appendice 4.1. *, ** et *** montrent que les résultats sont statistiquement significatifs aux seuils respectifs de 10 %, 5 % et 1 %. Si les coefficients ne sont pas statistiquement significatifs, seul le signe (+ ou –) est indiqué. Les autres variables indépendantes sont: les effets constants dans les pays, le PIB initial, la croissance démographique, la croissance des termes de l’échange, le LIBOR et des variables de contrôle pour la crise tequila et celle de la dette latino-américaine, les crises asiatiques de 1997–98 et la crise argentine de 2001–02. Nombre de pays = 130, 107, 96; nombre d’observations = 3.741, 2.935, 1.454.

Exception faite des États-Unis, de la zone euro et du Japon.

Interaction avec le taux de croissance indiqué.

Source: calculs des services du FMI.Note: On trouvera des précisions sur ce tableau à l’appendice 4.1. *, ** et *** montrent que les résultats sont statistiquement significatifs aux seuils respectifs de 10 %, 5 % et 1 %. Si les coefficients ne sont pas statistiquement significatifs, seul le signe (+ ou –) est indiqué. Les autres variables indépendantes sont: les effets constants dans les pays, le PIB initial, la croissance démographique, la croissance des termes de l’échange, le LIBOR et des variables de contrôle pour la crise tequila et celle de la dette latino-américaine, les crises asiatiques de 1997–98 et la crise argentine de 2001–02. Nombre de pays = 130, 107, 96; nombre d’observations = 3.741, 2.935, 1.454.

Exception faite des États-Unis, de la zone euro et du Japon.

Interaction avec le taux de croissance indiqué.

Une politique budgétaire anticyclique pourrait également aider à réduire les effets des chocs extérieurs graves. Dans ce contexte, la marge de manœuvre des pays où la dette (ou le déficit) du secteur public est élevée risque d’être plus étroite, ce qui entraîne des répercussions plus importantes. Cependant, on ne constate pas de liens manifestes entre l’ampleur des retombées et le niveau de la dette ou du déficit (tableau 4.6, colonne 3). Une explication possible est que la plupart des pays en développement ont peutêtre suivi une politique budgétaire procyclique pendant la période couverte par l’échantillon (Kaminsky, Reinhart, and Végh, 2004).

En quoi le niveau des retombées diffère-t-il selon les régions? Les précédentes conclusions sur leur lien avec la structure des relations commerciales ont été utilisées pour les calculer pour diverses régions. Les résultats montrent que la croissance des États-Unis influe nettement sur le Canada, l’Amérique latine et les Caraïbes (graphique 4.5), en raison des liens commerciaux importants qu’ils entretiennent avec ce pays. En moyenne, un recul d’un point de la croissance aux États-Unis va de pair avec un ralentissement de près de ¼ de point en Amérique latine et d’environ 0,4 point au Mexique et 0,5 point au Canada. La croissance des États-Unis, à la différence (ce qui est peut-être surprenant) de celle du Japon, a aussi un impact considérable sur les pays émergents d’Asie. L’Afrique est, à l’évidence, la région la plus influencée par la croissance de la zone euro. Enfin, il existe une relation positive entre la croissance des États-Unis et de la zone euro et celle des autres économies avancées.

Graphique 4.5.Répercussions régionales d’un recul de la croissance

(Impact d’une baisse d’un point du taux de croissance de la zone euro, du Japon et des États-Unis)

L’impact de tout recul de la croissance aux États-Unis se fait le plus sentir au Canada et en Amérique latine. Les répercussions de la croissance de la zone euro sont les plus fortes en Afrique et dans les petites économies avancées. L’influence de la croissance japonaise ne peut être détectée qu’en Asie.

Sources: Banque mondiale, Indicateurs du développement dans le monde (2006); calculs des services du FMI.

Une analyse plus dynamique

L’un des principaux inconvénients de l’analyse comparative est qu’elle n’autorise que des interactions assez simples entre pays. Une analyse plus complexe basée sur une série de modèles d’autorégression vectorielle faisant intervenir des données nationales et régionales permet de distinguer avec plus de précision les différentes répercussions des variations inattendues de la croissance (en d’autres termes, les perturbations qu’elle subit) dans diverses grandes zones monétaires. En particulier, elle clarifie le profil dynamique des retombées sur les autres économies.

Plus précisément, un modèle d’autorégression vectorielle à six variables est estimé pour chaque pays (ou région) de l’échantillon. Ce modèle est divisé en un bloc étranger exogène et un bloc national14. Le bloc étranger comprend la croissance des États-Unis, ainsi que celles de la zone euro et du Japon, qui sont interdépendantes étant donné les liens qui existent entre elles, mais qui passent pour n’être guère touchées par les évolutions dans le reste du monde. L’autre bloc comprend, pour chaque pays, la croissance, l’inflation et la variation en pourcentage du taux de change effectif réel. En outre, ses équations portent sur les variables de contrôle suivantes: termes de l’échange, LIBOR et variables pour la crise tequila et celle de la dette latino-américaine, les crises asiatiques de 1997–98 et la crise argentine de 2001–02. L’échantillon porte sur 46 pays, avancés ou en développement, ainsi que sur les moyennes régionales correspondantes15, et utilise des données trimestrielles, en général celles qui sont disponibles pour la période 1991–2005 (on trouvera des précisions à ce sujet à l’appendice 4.1).

Dans l’ensemble, les variations de la croissance aux États-Unis influent manifestement sur celle des pays d’Amérique latine (graphique 4.6). Les répercussions sont les plus fortes après un trimestre, puis disparaissent, selon les estimations, au bout de trois à quatre trimestres, soit à l’expiration d’un délai légèrement plus long que le choc lui-même. Les effets dynamiques des perturbations constatées aux États-Unis n’expliquent que 20 % environ des variations de la croissance en Amérique latine, à des horizons d’au moins quatre trimestres16.

Graphique 4.6.Impact d’un recul de la croissance des États-Unis et du Japon

Les variations de la croissance des États-Unis influent sur celle de l’Amérique latine. Les chocs ayant perturbé la croissance des États-Unis et (dans une moindre mesure) du Japon ont un impact significatif sur les NEI et les pays de l’ASEAN-4. Il existe aussi une relation positive entre ces chocs et la croissance des autres économies avancées. Les répercussions sont les plus fortes en général après un trimestre et disparaissent, selon les estimations, au bout de trois ou quatre trimestres, soit à l’expiration d’un délai légèrement plus long que le choc lui-même.

Sources: Haver Analytics; Banque mondiale, Indicateurs du développement dans le monde; calculs des services du FMI.

1Dans toutes ces réponses impulsionnelles, les chocs ayant perturbé la croissance des États-Unis (ou du Japon) sont normalisés afin d’obtenir, après quatre trimestres, un recul cumulé de cette croissance d’un point de pourcentage.

Les chocs ayant perturbé la croissance aux États-Unis ont un impact significatif, mais là encore de courte durée, sur les nouvelles économies industrielles (NEI) et les pays de l’ASEAN-4. À titre de comparaison, les conséquences des perturbations de la croissance japonaise sont plus faibles pour ces pays. Les effets dynamiques de ces perturbations externes sur la croissance expliquent en général au plus 10 % des variations globales de la croissance, à des horizons d’au moins quatre trimestres17.

Enfin, il existe une relation positive entre les chocs subis par la croissance des États-Unis et celle des autres économies avancées. Les répercussions, dont l’ampleur correspond plus ou moins à celles observées dans les régressions de panel, sont, comme on peut s’y attendre, particulièrement fortes au Canada et dans les pays exportateurs de produits de base comme l’Australie et la Norvège. En général, les résultats qualitatifs de cette analyse dynamique cadrent parfaitement avec ceux des régressions de panel. Cela dit, les estimations chiffrées précises divergent du fait de différences dans les méthodologies, la composition de l’échantillon et les périodes qu’il couvre.

Il est possible de tirer des régressions de panel et de l’analyse d’autorégression vectorielle quatre conclusions importantes. Premièrement, la croissance des États-Unis (et des autres grandes économies) peut influer fortement sur les économies avancées ou en développement. Bien qu’il soit en général modéré (mais statistiquement significatif), cet impact peut être considérable pour les partenaires commerciaux régionaux. Deuxièmement, les régressions de panel indiquent qu’il a pu s’intensifier avec le temps. Troisièmement, il semble cependant que, dans de nombreux pays, l’instabilité générale s’explique davantage par des facteurs intérieurs que par les perturbations externes de la croissance. Quatrièmement, l’analyse donne à penser qu’un régime de change souple peut parfois protéger les économies contre les chocs externes.

Identification des éléments communs aux variations des cycles économiques internationaux

Quelle est l’importance des éléments communs à tous les cycles économiques internationaux et quelles en sont les forces sous-jacentes? La réponse à cette question est fondamentale pour interpréter les périodes antérieures de forte synchronisation des cycles, c’est-à-dire de nette évolution dans le même sens de l’activité dans les pays, et pour prévoir un retour éventuel de telles périodes. Il est possible de citer trois raisons fondamentales qui ne s’excluent pas nécessairement. Premièrement, ces périodes pourraient s’expliquer essentiellement par des chocs communs (variations brutales et inattendues des cours du pétrole ou fortes fluctuations des cours des actifs sur les principales places financières, par exemple). Deuxièmement, elles pourraient tenir aux répercussions mondiales de perturbations nées dans l’une des grandes économies. Troisièmement, elles pourraient être la conséquence de perturbations corrélées attribuables à un certain nombre de causes comme l’application de politiques analogues.

Les approches suivies jusqu’à présent ne permettant pas d’identifier ces éléments communs aux cycles économiques des pays, nous avons estimé un modèle à facteurs dynamiques, qui saisit les facteurs communs aux variations de la production réelle par habitant, de la consommation privée et de l’investissement sur la période 1960–2005 dans 93 pays18. Plus précisément, le modèle décompose les fluctuations de ces variables en quatre facteurs (on trouvera des précisions à ce sujet à l’appendice 4.2):

  • Un facteur mondial, qui saisit les éléments importants communs aux variations dans tous les pays.

  • Des facteurs régionaux, qui saisissent les éléments communs aux variations cycliques dans les pays d’une région donnée. Aux fins du présent chapitre, le monde a été divisé en sept régions: Amérique du Nord, Europe, Océanie, Asie, Amérique latine, Moyen-Orient et Afrique du Nord, et Afrique subsaharienne.

  • Des facteurs nationaux, qui saisissent les principaux éléments communs à toutes les variables dans un pays donné.

  • Des facteurs résiduels (idiosyncratiques), qui saisissent les éléments des fluctuations d’une variable précise qui ne peuvent être attribués à d’autres facteurs.

Le tableau 4.7 indique les contributions relatives de ces facteurs mondial, régionaux, nationaux et idiosyncratiques aux variations cycliques dans chaque région. Les principales conclusions sont les suivantes.

  • Le rôle joué par le facteur mondial dans les cycles est en général plus important dans les pays industrialisés que dans les pays émergents ou en développement. Ce facteur explique en moyenne plus de 15 % des variations de la production dans les premiers (sa contribution dans les pays relativement plus importants dépassant le plus souvent 20 %), mais moins de 10 % de ces variations dans les pays émergents et en développement.

  • Les facteurs régionaux sont plus importants en Amérique du Nord, en Europe et en Asie, où ils expliquent plus de 20 % des variations de la production. Ils saisissent des évolutions régionales bien connues comme les crises financières asiatiques de 1997–98.

  • Les facteurs nationaux et idiosyncratiques sont apparemment les plus importants au Moyen-Orient/Afrique du Nord et en Afrique subsaharienne, où ils contribuent à plus 80 % des variations de la production19.

Tableau 4.7.Contributions aux variations de la production(Moyennes non pondérées pour chaque région, en pourcentage)
Facteurs
mondialrégionauxnationauxidiosyncratiques
1960–2005
Amérique du Nord16,951,714,816,6
Europe occidentale22,721,634,621,1
Océanie5,63,961,828,7
Pays émergents d’Asie et Japon7,021,947,423,7
Amérique latine9,116,648,625,7
Afrique subsaharienne5,32,740,751,3
Moyen-Orient et Afrique du Nord6,36,353,833,6
1960–85
Amérique du Nord31,436,415,716,5
Europe occidentale26,620,531,621,3
Océanie10,75,950,532,9
Pays émergents d’Asie et Japon10,69,550,529,4
Amérique latine16,219,441,223,2
Afrique subsaharienne7,25,139,748,0
Moyen-Orient et Afrique du Nord8,95,149,136,9
1986–2005
Amérique du Nord5,062,88,224,0
Europe occidentale5,638,327,628,5
Océanie9,425,931,133,6
Pays émergents d’Asie et Japon6,534,731,127,7
Amérique latine7,88,751,731,8
Afrique subsaharienne6,74,737,351,3
Moyen-Orient et Afrique du Nord4,76,652,835,9
Source: calculs des services du FMI.Note: Le tableau montre la contribution de chaque facteur à la variance de la croissance.
Source: calculs des services du FMI.Note: Le tableau montre la contribution de chaque facteur à la variance de la croissance.

On trouvera une estimation du facteur mondial au graphique 4.7 qui montre dans quelle mesure ce facteur coïncide avec les principaux pics et creux de la croissance mondiale du PIB observés ces quarante-cinq dernières années, y compris les récessions de 1974–75 et du début des années 80, le ralentissement du début des années 2000 et le récent redressement mondial. En outre, l’évolution du facteur mondial et celle de la croissance aux États-Unis sont très proches, surtout pendant les récessions dans ce pays. Au début des années 90 toutefois, le facteur mondial a atteint un creux plus tard que la production aux États-Unis. Cela correspond à l’interprétation selon laquelle la récession de 1990–91 dans ce pays a tenu plus que les autres à des facteurs nationaux qui se sont propagés à l’extérieur (voir supra).

Graphique 4.7.Le facteur mondial1

(Récessions aux États-Unis en grisé; chiffres ≪démoyennisés≫; variation annuelle en pourcentage)

Ce facteur coïncide avec les principaux pics et creux de la croissance mondiale du PIB depuis 1960. En outre, son évolution et celle de la croissance des États-Unis sont très proches, surtout pendant les récessions dans ce pays.

Sources: Banque mondiale, Indicateurs du développement dans le monde; calculs des services du FMI.

1Les estimations du facteur mondial saisissent les principaux creux et pics de croissance de la production aux États-Unis. Les zones en grisé correspondent aux récessions au sens que donne à ce terme le National Bureau of Economic Research.

Le rôle joué par les facteurs mondial, régionaux et nationaux a-t-il évolué? Pour répondre à cette question, le modèle à facteurs dynamiques a été estimé sur deux périodes: 1960–85 et 1986–200520. Les résultats donnent à penser que la contribution du facteur mondial a, dans l’ensemble, été moins importante au cours de la seconde période (tableau 4.7). En même temps, l’impact des facteurs régionaux a été plus sensible dans les régions où les liens commerciaux et financiers se sont fortement resserrés. Au cours de la seconde période en particulier, le facteur régional a compté pour plus de la moitié des variations de la production en Amérique du Nord et pour 38 et 41 % de ces variations en Europe et en Asie, respectivement, contre environ 20 % et 10 % pendant la première période. En Amérique latine toutefois, le rôle joué par ce facteur a été moins important pendant la seconde période, ce qui semble indiquer que les facteurs communs à la région ont été principalement liés à l’accumulation de la dette extérieure et aux crises ultérieures de la dette qui ont marqué la période précédente.

La contribution totale des facteurs mondial et régionaux aux variations de la production est, dans l’ensemble, demeurée la même pendant les deux périodes, sauf dans les pays émergents d’Asie, où elle a augmenté21. Cette contribution étant une mesure des covariations entre les cycles nationaux, ces résultats montrent que, globalement, les cycles nationaux ne sont pas nécessairement devenus plus synchronisés (encadré 4.3).

L’analyse complémentaire faite pour les pays du G-7 à partir de données trimestrielles confirme qu’un facteur commun à ces pays explique une part plus grande des variations de la production au cours de la période 1973–86 que pendant les périodes 1960–72 ou 1987–2006 (voir appendice 4.2)22. Ses résultats semblent aussi indiquer que le rôle de ce facteur a été relativement plus important en 1987–2006 qu’en 1960–72, ce qui corrobore l’interprétation que les répercussions se sont intensifiées à mesure que l’intégration commerciale et financière était poussée. Une autre conclusion est que le facteur mondial a été plus persistant en 1973–86 qu’en 1987–2006, ce qui donne à penser que les effets des perturbations ayant touché tous les pays du G-7 ont duré plus longtemps et ont été globalement plus importants.

Dans l’ensemble, ces résultats confirment l’interprétation selon laquelle la forte synchronisation des cycles observée au cours des années 70 et au début des années 80 reflète d’importantes perturbations communes (les deux chocs pétroliers), ainsi que les effets de perturbations corrélées dans les grands pays industrialisés, notamment la politique monétaire désinflationniste du début des années 80 et la hausse parallèle des taux d’intérêt dans les pays industrialisés23. À compter du milieu des années 80, les perturbations mondiales communes ont moins influé sur les variations des cycles économiques internationaux. Le rôle croissant des facteurs régionaux à partir du milieu des années 80 ayant été constaté essentiellement dans les régions où les liens commerciaux et financiers intrarégionaux se sont le plus resserrés, on peut naturellement penser que, désormais, la convergence des variations cycliques s’explique davantage par les répercussions de ces facteurs que par des perturbations communes24.

Impact des États-Unis sur l’économie mondiale—Analyse d’une simulation fondée sur un modèle

Jusqu’à présent, l’analyse a montré que les retombées mondiales ont été dans l’ensemble modérées. Toutefois, de grandes divergences existent, car les retombées ont été très importantes durant certaines périodes pour peut-être deux raisons. Premièrement, l’ampleur des répercussions dépend non seulement de celle des perturbations sous-jacentes, mais aussi de leur nature qui détermine l’importance relative des divers circuits de transmission. Deuxièmement, ces circuits ont pu changer dans le temps, en partie parce que la conduite de la politique monétaire s’est considérablement modifiée ces dernières décennies. Pour mieux évaluer les répercussions éventuelles de l’actuel ralentissement de l’activité aux États-Unis, il est donc utile de compléter la précédente analyse par une simulation fondée sur un modèle structurel. Plus précisément, nous exposons dans la présente section les effets mondiaux probables d’une perturbation de la demande aux États-Unis en utilisant les simulations du Global Economy Model (GEM) du FMI et nous nous efforçons d’isoler les facteurs susceptibles d’influer sur l’ampleur de ses répercussions.

Le GEM, qui prend en compte de nombreux liens commerciaux dans un contexte microéconomique explicite, convient donc parfaitement pour analyser les effets de chocs qui se propagent essentiellement par les circuits commerciaux25. Il permet aussi d’analyser comment ces chocs peuvent influer sur les liens entre les taux d’intérêt, les taux de change et la politique monétaire. Le monde est divisé en plusieurs régions, de sorte qu’il est possible d’examiner comment chacune d’elles réagit. Les simulations ont été menées avec une nouvelle version à cinq blocs qui comprend les pays, régions et zones monétaires suivants: 1) les États-Unis, 2) la zone euro, 3) le Japon, 4) les pays émergents d’Asie et 5) le reste du monde. Par hypothèse, les taux de change sont souples dans chaque région qui pratique le ≪ciblage de l’inflation≫, c’est-à-dire plus précisément qui applique une politique de taux d’intérêt nominaux fondée sur des anticipations rationnelles qui cible l’inflation26. Les simulations sont données à titre d’exemple et ne doivent pas être interprétées comme des prévisions.

Encadré 4.3.Effets de contagion et synchronisation internationale des cycles économiques: une perspective plus large

Alors qu’augmentent rapidement les relations commerciales et financières, qui ont tendance à amplifier les effets de contagion, de très nombreuses études économiques ont récemment cherché à déterminer si on n’assisterait pas à un renforcement de la synchronisation internationale des cycles économiques nationaux. Comme certaines des forces mises en relief dans le chapitre—débordements sur les autres pays de l’évolution conjoncturelle aux États-Unis ou chocs mondiaux sur l’ensemble des économies—sont également impliquées dans la synchronisation des cycles économiques, il existe de toute évidence un lien entre le thème du chapitre et cette question plus globale. Afin de replacer dans une perspective plus large l’analyse conduite dans ce chapitre, le présent encadré examine les données récentes portant sur l’évolution de la synchronisation et ses rapports avec le renforcement des relations commerciales et financières.

Les recherches récentes se sont d’ordinaire appuyées sur deux mesures de la synchronisation. La première—appelée corrélation bilatérale de la production—permet de mesurer les covariations des fluctuations de la production de deux pays. La seconde se fonde sur la part des variances de la production qui peut être attribuée à des facteurs communs synthétiques (non observables), comme expliqué dans le chapitre1. Contrairement à ce qui se passe avec le premier type de mesure, les facteurs communs rendent compte de l’étendue de la covariation dans un plus grand nombre de pays.

Les recherches fondées sur la corrélation bilatérale de la production ont permis de constater que la synchronisation internationale des cycles économiques a augmenté au cours des années 70 ainsi que du début au milieu des années 80, reflétant l’impact important des chocs de même nature observés pendant ces périodes, et qu’elle a baissé quelque peu par la suite (voir graphique)2. Le déclin observé depuis le milieu des années 80 est dû en grande partie à la diminution de la synchronisation avec le Japon et, dans une moindre mesure, avec l’Allemagne (sauf pour les pays d’Europe continentale). Cette observation révèle comment des événements propres à des pays particuliers—par exemple l’éclatement de la bulle du prix des actifs au Japon ou la réunification de l’Allemagne—peuvent masquer l’impact d’un resserrement des liens économiques et financiers. Par contre, les corrélations entre les pays émergents ou en développement ou celles entre ces derniers et les pays industrialisés sont en règle générale restées stables au cours des quatre dernières décennies.

Corrélations moyennes entre les pays du G-71

Sources: OCDE; calculs des services du FMI.

1Corrélations fondées sur des composantes cycliques établies à l’aide d’un filtre Hodrick-Prescott.

2Les données de production industrielle sont disponibles jusqu’au premier trimestre 2006.

Les corrélations moyennes entre de nombreux pays industrialisés mesurées depuis la fin des années 80 sont toujours plus fortes que celles des années 603. Cette situation est considérée comme un reflet de l’intensification sensible du commerce transfrontalier et des flux financiers au cours des quarante dernières années (voir, par exemple, Kose, Otrok, and Whiteman, 2005). Cette interprétation est corroborée par les études qui ont cherché à déterminer si les différences transversales observées dans les corrélations bilatérales de la production étaient systématiquement liées aux différences relevées dans la vigueur des relations commerciales et les liens financiers. En règle générale, ces études donnent à conclure que le renforcement des liens commerciaux et financiers coïncide avec une plus grande synchronisation. Par exemple, plusieurs études utilisant des régressions internationales ou interrégionales de données de panel donnent à conclure que les paires de pays dont les échanges commerciaux sont plus importants affichent un degré plus élevé de covariation de leurs cycles économiques (voir, par exemple, Frankel and Rose, 1998; Baxter and Kouparitsas, 2005, et les références citées dans cet article). Par ailleurs, les relations financières comptent parmi les facteurs importants permettant d’expliquer la plus forte synchronisation des fluctuations de la production et de celles de la consommation (Imbs, 2004 et 2006). La synchronisation des fluctuations de la consommation est prévisible puisque l’intégration financière devrait réduire le risque de revenu propre à chaque pays grâce à la diversification des actifs, mais la synchronisation des fluctuations de la production constitue une surprise puisque l’intégration financière entre deux pays devrait en principe réduire la corrélation entre leurs productions respectives sous l’effet d’une spécialisation accrue4.

Les recherches fondées sur l’approche du facteur commun ont régulièrement donné à conclure que les facteurs internationaux communs ont constitué des moteurs importants des cycles économiques dans les pays industrialisés et, dans une moindre mesure, dans les pays émergents et les autres pays en développement. Il est apparent que la part des fluctuations de la production attribuable aux facteurs communs a augmenté chez certains des pays du G-7 (Canada, France, Italie, Royaume-Uni et États-Unis) comme l’indiquent Stock et Watson (2005)5.

La question de savoir s’il existe des facteurs de nature régionale permettant d’expliquer la plus forte synchronisation des cycles économiques dans certaines régions a elle aussi fait l’objet de recherches intensives, compte tenu de l’émergence d’accords commerciaux régionaux et de zones à monnaie commune au cours des deux dernières décennies. Il semble en effet que l’intensification rapide des échanges commerciaux intrarégionaux ait soutenu la forte synchronisation des cycles économiques dans la zone euro et en Asie de l’Est (voir Böwer and Guillemineau, 2006; Shin and Wang, 2003)6. Plus généralement, la notion d’un cycle économique européen commun reflétant l’intégration financière forte et toujours croissante de la région fait l’objet d’un large consensus7. Plus récemment, l’Accord de libre-échange nord-américain a entraîné une forte hausse de la synchronisation des cycles économiques du Canada, du Mexique et des États-Unis (Kose, Meredith, and Towe, 2005).

En somme, s’il reste difficile de tirer des conclusions solides quant au degré de synchronisation, certains indices portent à croire que les cycles économiques nationaux des pays industrialisés sont aujourd’hui mieux synchronisés qu’ils ne l’étaient au cours des années 60, même s’ils le sont un peu moins qu’au cours des années 70 et de la première moitié des années 80. Cette évolution semble être le reflet de l’effet combiné d’une augmentation du commerce transfrontalier et d’un resserrement des relations financières, qui tendent à accroître la synchronisation, d’une réduction du nombre de chocs véritablement mondiaux et de l’importance accrue des chocs propres à certains pays.

Note: Les auteurs principaux de cet encadré sont Thomas Helbling et Ayhan Kose.1Les autres méthodes de mesure sont: 1) l’indice de concordance (Harding and Pagan, 2002) qui mesure la synchronisation des retournements; 2) la mesure des cohérences (l’équivalent des corrélations dans le domaine des fréquences qui permet toutefois, contrairement aux corrélations statiques, de rendre compte des relations d’avance-retard (lead-lag) entre deux variables).2Il convient toutefois de souligner que les variations de la corrélation bilatérale de la production sont souvent non significatives: un point sur lequel insistent Doyle et Faust (2005). Néanmoins, comme Stock et Watson (2005) l’ont fait valoir, il y a lieu de penser que la persistance et la volatilité de la production fluctuent sensiblement dans les pays du G-7, ce qui influe par le fait même sur les covariations de la production.3Bordo et Helbling (2004) utilisent un long échantillon de données annuelles (1980–2001) provenant de seize pays industrialisés et constatent une tendance au renforcement de la synchronisation.4Voir, entre autres, Kalemli-Ozcan, Sorenson, and Yosha (2003).5Stock et Watson (2005) comparent le degré de synchronisation mesuré en 1984–2002 à celui mesuré en 1960–83. Kose, Otrok et Whiteman (2005) constatent qu’en moyenne un facteur commun aux pays du G-7 explique une part plus grande des variations du cycle économique dans ces pays depuis le milieu des années 80 comparativement à la période 1960–72.6Moneta et Rüffer (2006) relèvent des indices d’un renforcement de la synchronisation en Asie de l’Est (sauf pour la Chine et le Japon), un effet reflétant principalement la synchronisation des exportations et l’existence de perturbations communes dues, par exemple, au prix du pétrole et au taux de change yen-dollar.7Voir, entre autres, Artis et Zhang (1997), Lumsdaine et Prasad (2003) et Artis, Krolzig et Toro (2004) qui analysent les effets de l’intégration sur la synchronisation des cycles économiques des pays industrialisés d’Europe. Cependant, Artis (2004) et Canova, Ciccarelli et Ortega (à paraître) ont récemment avancé que depuis les années 90, les données empiriques ne permettent pas de conclure à l’existence d’un cycle propre à l’Europe.

Chocs sur la demande et liens commerciaux

Une première simulation analyse l’impact d’un choc purement national sur la demande privée aux États-Unis. La croissance s’établit alors en deçà de sa tendance à long terme pendant environ deux ans, le creux étant atteint après six trimestres avec une baisse du PIB de 1,4 % par rapport au scénario de référence (graphique 4.8, partie supérieure). Le recul de la demande intérieure entraîne une chute plus que proportionnelle de la demande d’importations du fait du contenu élevé en importations des composantes cycliquement sensibles de la demande intérieure (voir supra). En conséquence, le ratio solde courant/PIB s’améliore de près d’un point de pourcentage.

La contraction de la demande d’importations aux États-Unis a des répercussions commerciales, car la demande finale diminue dans le reste du monde. Elles sont toutefois relativement faibles si on les compare au recul de la production aux États-Unis, (graphique 4.8, partie inférieure). Cela traduit essentiellement la part modeste des exportations vers les États-Unis dans le PIB de toutes les régions. Les différences dans la réaction de la production d’une région à l’autre reflètent celles entre les niveaux de leurs échanges vers les États-Unis (voir tableau 4.2).

Graphique 4.8.Conséquences mondiales d’une perturbation de la demande privée aux États-Unis

(Écarts par rapport aux variables de contrôle; axe des x en trimestres civils)

Aux États-Unis, un recul temporaire de la demande privée se traduit par une baisse du PIB et une chute plus que proportionnelle des importations. Les répercussions commerciales de cette chute provoquent dans les autres régions un repli du PIB qui est fonction du niveau de leurs exportations.

Source: calculs des services du FMI.

1Une augmentation des valeurs représente une dépréciation des taux de change effectifs réels.

Les répercussions commerciales en termes de volume vont de pair avec des variations des prix relatifs. La réduction relativement plus importante à l’échelle mondiale de la demande de biens en provenance des États-Unis entraîne une dépréciation du taux de change réel dans ce pays. Bien qu’il soit sensible, cet effet n’est pas d’un ordre de grandeur qui devrait normalement causer de profondes perturbations sur les marchés monétaires et financiers. En général, les monnaies des autres pays commencent par s’apprécier par rapport au dollar EU en termes réels. Dans plusieurs régions, il existe une relation inverse entre l’ampleur de cette appréciation effective réelle et celle des échanges avec les États-Unis. En fait, les monnaies des régions qui entretiennent les liens commerciaux les plus étroits avec les États-Unis et où, en conséquence, la demande mondiale de biens diminue le plus lorsque la demande d’importations recule aux États-Unis (pays émergents d’Asie et autres) peuvent se déprécier dans un premier temps en termes réels par rapport à celles des autres régions. La réaction du taux de change réel dépend aussi de la politique monétaire. Si l’inflation est ciblée et si les taux de change sont souples, la majeure partie, sinon la totalité, de l’appréciation réelle initiale par rapport au dollar résulte de l’appréciation nominale, les taux de change s’ajustant aux variations des différentiels d’intérêt entre pays.

Causes des répercussions supplémentaires

Dans l’ensemble, les résultats de la simulation semblent indiquer que les répercussions d’un choc spécifique et temporaire sur la demande aux États-Unis seraient modérées et d’une ampleur plus ou moins analogue à celles des répercussions moyennes estimées à l’aide de l’analyse empirique faite précédemment. Ce résultat, qui tient pour l’essentiel au niveau relativement peu élevé des échanges entre nombre de régions et les États-Unis, est analogue à celui obtenu à l’aide d’autres modèles construits avec plusieurs pays27. Cela confirme l’opinion fréquemment avancée que, lorsqu’ils se répercutent par les circuits commerciaux, les chocs sur la demande ne peuvent à eux seuls expliquer les variations synchronisées nettement plus sensibles de la production observées pendant des périodes comme les crises pétrolières des années 70 et les récessions du début des années 80 et de 2001. Pour modéliser des répercussions aussi fortes, il convient de tenir compte des perturbations qui influent nettement sur les décisions de dépenses intérieures.

Une autre simulation a été construite à partir d’un scénario dans lequel les perturbations sont corrélées au niveau mondial. Les perturbations aux États-Unis pourraient se propager dans le reste du monde pour un certain nombre de raisons. Premièrement, elles semblent souvent lancer des signaux importants, comme le donne à penser la corrélation internationale de la confiance des entreprises et des ménages. Il paraît vraisemblable qu’avec le resserrement des liens commerciaux, ces répercussions s’intensifient dans les pays. Deuxièmement, les marchés de capitaux étant étroitement intégrés, certains chocs sur les marchés financiers (perturbations des primes de risque afférentes à des catégories analogues d’actifs, par exemple) tendront à être très corrélés28. Enfin, encore que cela soit peut-être moins pertinent dans la conjoncture actuelle, les décisions des autorités des divers pays (comme la politique de désinflation des années 80) ont elles aussi été fréquemment synchronisées. Pour illustrer les perturbations corrélées, les simulations antérieures sont reprises: nous retenons par hypothèse un choc de même ampleur sur la demande aux États-Unis, qui est corrélé à des chocs sur la demande dans le reste du monde. Les coefficients de corrélation sont déterminés par la part des exportations vers les États-Unis dans les exportations de la région (voir graphique 4.9, deuxième rangée). Le résultat obtenu est une contraction beaucoup plus forte en dehors des États-Unis, en termes tant absolus que relatifs par rapport à ce pays (la première simulation correspond à la première rangée du graphique 4.9). Certaines retombées se répercutant sur les États-Unis, la contraction est aussi plus sensible dans ce pays, mais non dans des proportions spectaculaires.

Graphique 4.9.Croissance et inflation mondiales en cas de perturbations corrélées et de réaction différée des autorités monétaires

(Écarts par rapport aux variables de contrôle; axe des x en trimestres civils)

Les perturbations de la demande privée aux États-Unis ont un impact beaucoup plus fort sur la croissance mondiale lorsqu’elles vont de pair avec des perturbations dans le reste du monde. La croissance ralentit davantage si la politique monétaire n’est pas suffisamment fondée sur des anticipations rationnelles.

Source: calculs des services du FMI.

1Voir les résultats de la simulation au graphique 4.8.

Le rôle important de la politique monétaire

Il est également possible que, par le passé, les répercussions aient parfois été plus fortes qu’indiqué au graphique 4.8, car les simulations du GEM ont été construites en supposant que l’inflation était ciblée dans toutes les régions. Le ciblage de l’inflation permet d’atténuer la réaction de la production aux chocs, internes ou externes, sur la demande grâce à une politique monétaire accommodante qui accélère l’ajustement des prix et, en conséquence, limite l’adaptation nécessaire de la production. La réaction du taux de change contribue aussi au processus en atténuant les répercussions des chocs sur la demande.

Dans les années 70 et 80, différentes politiques monétaires étaient appliquées, qui, la suite l’a montré, ne permettaient pas toujours de relever les défis macroéconomiques qui se posaient, ce qui a peut-être contribué au creusement et à une plus grande corrélation des écarts de production. Pour illustrer ce qui précède, les simulations des chocs sur la demande internationalement corrélés sont reprises (graphique 4.9, deuxième rangée) avec l’hypothèse que, dans toutes les régions (États-Unis inclus), les autorités monétaires réagissent beaucoup plus lentement au choc sur la demande des États-Unis en maintenant les taux d’intérêt nominaux inchangés pendant quatre trimestres (graphique 4.9, troisième rangée). Du fait de la contraction de la demande, l’inflation ralentit et, les taux d’intérêt nominaux ne variant pas, les taux d’intérêt réels augmentent de façon spectaculaire. En conséquence, la demande se contracte davantage dans le reste du monde; le recul du PIB par rapport au scénario de référence après six trimestres est désormais de 2,5 % (contre 1,5 %) aux États-Unis, la détérioration étant analogue dans les autres régions. Mesurées par les réactions du PIB par rapport à celui des États-Unis, les retombées sont beaucoup plus fortes dans le cas présent que dans les simulations précédentes.

L’arrimage du taux de change peut également intensifier les répercussions des perturbations de la production dans le reste du monde, car les pays qui adoptent un tel régime importent la politique monétaire du pays d’ancrage, qui n’est peut-être pas toujours adaptée à leur situation.

Dans le contexte actuel, lorsque les États-Unis assouplissent leur politique monétaire pour répondre à un choc sur la demande intérieure, les conditions monétaires sont vraisemblablement trop assouplies dans les pays qui arriment leur monnaie au dollar, à moins que les répercussions commerciales ne soient très importantes. Dans ces pays, la production commence par augmenter du fait de la chute des taux d’intérêt et de change réels, puis diminue (en deçà de la trajectoire à moyen terme), un taux élevé d’inflation entraînant une appréciation du taux de change réel. Si les répercussions commerciales sont fortes, il se peut toutefois que, dans le cas de la perturbation en question, l’assouplissement des conditions monétaires dû à l’arrimage se rapproche davantage de celui qui résulte du ciblage de l’inflation29.

Les arguments précédents illustrent le point fondamental selon lequel une politique monétaire fondée sur des anticipations rationnelles, conjuguée à des taux de change souples, atténue souvent les effets sur la production des chocs sur la demande. À cet égard, les simulations du GEM reflètent les principaux changements apportés aux politiques macroéconomiques au cours de la dernière décennie. Il convient d’insister sur le fait qu’au niveau mondial, les politiques monétaires axées sur la stabilité des prix intérieurs peuvent également contribuer à une réduction des fluctuations de la croissance.

Résumé et conclusions

Nous avons analysé dans le présent chapitre comment l’économie des États-Unis influe sur les cycles mondiaux afin d’identifier les facteurs qui déterminent l’ampleur de ses retombées sur le reste du monde. Il n’est pas surprenant, nous semble-t-il d’après notre analyse, que les répercussions mondiales de l’actuel ralentissement aux États-Unis restent jusqu’à présent limitées, car il résulte de facteurs spécifiquement nationaux, qui concernent pour l’essentiel le secteur manufacturier et celui du logement, et non de plus amples facteurs étroitement corrélés entre les grands pays industrialisés.

Étant donné ses caractéristiques, ce ralentissement se répercute principalement sur les autres pays par la demande, c’est-à-dire sur leurs exportations aux États-Unis, qui sont en général peu élevées. À cet égard, le fait que le contenu en importations du secteur du logement soit relativement faible a atténué ces répercussions. Par contre, s’il y avait eu des retombées sur les cours des actifs ou si la propagation s’était faite aussi par le canal de la confiance, l’impact aurait sans doute été beaucoup plus important.

Dans l’ensemble, ces facteurs donnent à penser que la plupart des pays devraient être en mesure de ≪se découpler≫ de l’économie des États-Unis et de maintenir une croissance forte face au ralentissement de celle-ci s’il demeure aussi modéré que prévu, encore que la croissance des pays entretenant des liens commerciaux étroits avec les États-Unis dans des secteurs spécifiques puisse être dans une certaine mesure freinée. Cependant, si le repli de l’activité aux États-Unis est plus profond que prévu à cause des problèmes du secteur du logement, ses répercussions sur les autres pays seront plus fortes et la déconnexion plus difficile. Néanmoins, de nombreux pays appliquant une politique macroéconomique de plus en plus souple, la politique monétaire devrait permettre d’amortir les éventuels effets de contraction sur l’activité.

Outre ces conclusions sur les conséquences mondiales de l’actuel ralentissement aux États-Unis, nous avons tiré dans le présent chapitre les grandes conclusions ci-après au sujet du rôle de l’économie de ce pays dans les fluctuations des cycles économiques internationaux.

  • Le vieux dicton ≪Lorsque les États-Unis éternuent, le reste du monde s’enrhume≫ est toujours d’actualité puisque l’analyse montre que les récessions aux États-Unis (et, dans une moindre mesure, dans les autres grandes économies) peuvent avoir de graves retombées dans les pays avancés ou en développement. Cependant, il convient aussi de souligner que les estimations de ces retombées, mesurées par le recul de la croissance de la productivité, sont en général nettement plus faibles que la baisse de la production aux États-Unis eux-mêmes, surtout lorsque le ralentissement de l’activité se produit en milieu de cycle.

  • L’influence de l’économie des États-Unis dans le reste du monde ne semble pas avoir diminué. Au contraire, certains indices donnent à penser que ses retombées ne cessent de s’intensifier, surtout dans les régions et pays voisins, ce qui confirme l’idée que l’impact international des perturbations tend à être d’autant plus fort que l’intégration commerciale et financière est poussée.

  • De façon générale, l’analyse fait ressortir que les précédentes phases synchronisées de recul sensible de la croissance mondiale ont été caractérisées par des perturbations communes qui soit étaient vraiment mondiales (variations brutales des cours du pétrole, par exemple) ou corrélées entre les pays (politiques désinflationnistes au début des années 80, entre autres), soit concernaient des variations mondiales des cours des actifs (la baisse synchronisée des cours des actions en 2000–01, notamment). En d’autres termes, les précédents replis fortement synchronisés de la croissance ont été le résultat non pas, pour l’essentiel, de répercussions au sens du présent chapitre, mais de perturbations communes (ou corrélées).

  • Durant les deux dernières décennies, les facteurs communs mondiaux ont quelque peu moins contribué aux variations des cycles économiques nationaux. En même temps, les facteurs régionaux ont, semble-t-il, pris de l’importance dans les économies très intégrées d’Amérique du Nord, d’Europe occidentale et des pays émergents d’Asie. Ces évolutions divergentes tiennent à ce que les perturbations mondiales sont moins fréquentes et moins graves, alors que les liens commerciaux et financiers intrarégionaux se sont, en général, resserrés plus rapidement que les liens extrarégionaux. Dans l’ensemble, il se peut donc que les cycles économiques internationaux continuent d’être moins synchronisés que pendant les années 70 et au début des années 80, sauf si, comme par le passé, l’économie mondiale subit des perturbations communes.

  • Les autorités peuvent atténuer ou amplifier les répercussions des perturbations frappant les États-Unis (ou d’autres grandes économies). Une politique monétaire fondée sur des anticipations rationnelles, appliquée dans un contexte de ciblage de l’inflation, a en général amorti la réaction de la production aux perturbations de la demande, intérieure ou extérieure. Par contre, si elle n’est pas suffisamment souple ni fondée sur des anticipations rationnelles, elle risque d’amplifier les répercussions. Dans la mesure où la forte corrélation internationale des cycles économiques du début des années 80 traduisait l’ajustement à des politiques monétaires désinflationnistes, cette solution n’est peut-être pas valable aujourd’hui.

Appendice 4.1. Méthodologie économétrique

L’auteur principal de cet appendice est Nicola Spatafora.

Le présent appendice fournit des détails sur la méthodologie économétrique utilisée pour estimer les effets des perturbations observées dans les grandes économies sur la production et d’autres variables mesurées ailleurs.

Une vaste analyse internationale

L’analyse qui fait l’objet de la présente sous-section est fondée sur des régressions de la croissance à partir de données de panel et se rapproche le plus de l’étude de Arora et Vamvakidis (2006), à la différence qu’elle porte sur des données annuelles plutôt que sur des moyennes quinquennales. Cette approche paraît mieux adaptée à l’analyse des débordements à plus court terme des cycles économiques, laquelle est au cœur du présent chapitre. Le thème de cette analyse est semblable à celui d’autres études portant sur l’analyse des déterminants des corrélations de la production entre pays, même si les méthodes préconisées sont différentes30.

Dans les régressions de panel, la variable dépendante est la croissance de la production intérieure par habitant, mesurée en dollars ajustés en fonction des parités de pouvoir d’achat (PPA); cette variable est tirée des tableaux mondiaux de Penn. Les variables indépendantes sont:

  • La croissance de la production par habitant aux États-Unis, dans la zone euro et au Japon mesurée en dollars PPA (source: tableaux mondiaux de Penn).

  • Les relations commerciales avec les États-Unis, la zone euro et le Japon, telles que définies dans le texte (source: Direction of Trade Statistics du FMI).

  • Les relations financières avec les États-Unis, la zone euro et le Japon. Outre la mesure définie dans le texte, deux autres mesures ont été créées: 1) le ratio de la somme des avoirs extérieurs bruts totaux et des engagements extérieurs bruts totaux d’un pays donné au PIB de ce pays; et 2) le ratio de la somme des actifs (bruts) des États-Unis, de la zone euro ou du Japon, selon le cas, détenus par un pays et de ses engagements bruts envers les résidents des États-Unis, de la zone euro ou du Japon au PIB de ce pays. La deuxième de ces mesures, tirée de l’enquête coordonnée sur les investissements de portefeuille, n’est disponible que pour les années 1997, 2001, 2003 et 2004. Aucune des ces deux mesures ne s’est révélée significative.

  • Le régime de change, qualifié de ≪fixe≫ dans les cas où il correspondait, selon la classification de Reinhart-Rogoff (2004), à un régime de caisse d’émission, de rattachement à une monnaie, de parités mobiles, de bandes de fluctuation, de bandes de fluctuation mobiles annoncées à l’avance ou de bandes de fluctuation mobiles de facto inférieures ou égales à +/- 2 %, ou qualifié de ≪flottant≫ dans tous les autres cas. En moyenne, sur l’ensemble de la période d’échantillonnage, 66 pays (y compris 61 pays en développement) ont été classés dans les régimes de change fixes, et 43 (y compris 37 pays en développement) ont été classés dans les régimes de change flottants.

  • L’encours de la dette publique; le déficit du secteur public. L’encours de la dette a été qualifié d’≪élevé≫ lorsqu’il dépassait 40 % du PIB, et de ≪faible≫ dans les autres cas. S’agissant des déficits, le seuil a été fixé à 3 % du PIB. Dans les deux cas, ce seuil correspond en gros à la moyenne de l’échantillon.

  • Le PIB initial; la croissance démographique (source: tableaux mondiaux de Penn).

  • La variation des termes de l’échange (logarithme); le LIBOR à 6 mois (source: base de données des Perspectives de l’économie mondiale).

  • Les indicateurs servant à définir la crise de la dette de 1982 en Amérique latine, les crises tequila de 1995 en Amérique latine, les crises de 1997–98 en Asie de l’Est et la crise argentine de 200231.

Toutes les estimations sont fondées sur l’estimateur des effets fixes d’Arellano-Bond. Mentionnons pour comparaison qu’Arora et Vamvakidis (2006) mesurent des répercussions beaucoup plus importantes. Dans la plupart des spécifications, l’augmentation d’un point de la croissance aux États-Unis et de la croissance en UE vont respectivement de pair avec une augmentation d’environ un point et de ⅔ de point de la croissance des autres pays (l’effet du Japon étant non significatif).

Une analyse plus dynamique

Pour chaque pays (ou région) de l’échantillon, on estime un modèle d’autorégression vectorielle (VAR) trimestriel structurel à 6 variables. Ce modèle est scindé en deux blocs: un bloc étranger exogène et un bloc propre au pays. Le bloc étranger inclut trois variables correspondant respectivement à la croissance de la production par habitant aux États-Unis, dans la zone euro et au Japon, mesurée en dollars PPA. Le bloc propre au pays comprend lui aussi trois variables: croissance de la production intérieure par habitant, mesurée en dollars PPA; inflation mesurée par l’IPC; et variation du taux de change effectif réel (logarithme). Toutes ces variables sont tirées de la base de données des Perspectives de l’économie mondiale.

Les équations propres au pays incluent en outre les régresseurs exogènes suivants:

  • Variation des termes de l’échange (logarithme); LIBOR (source: base de données des Perspectives de l’économie mondiale).

  • Indicateurs définissant la crise de la dette des troisième et quatrième trimestres de 1982 en Amérique latine; les crises tequila des premier et deuxième trimestres de 1995 en Amérique latine; les crises de la dette en Asie de l’Est du quatrième trimestre de 1997 et du premier trimestre de 1998; et la crise argentine du premier trimestre de 2002.

Les restrictions d’identification sont les suivantes:

  • Le bloc étranger est strictement exogène, reflétant l’hypothèse selon laquelle toute rétroaction des petits pays avancés ou des pays en développement sur les États-Unis, la zone euro ou le Japon est économiquement non significative.

  • Les chocs sur la croissance aux États-Unis ont un effet synchronique sur la croissance dans la zone euro et au Japon; il s’agit du seul lien synchronique entre les trois régions.

  • Chaque bloc propre à un pays est ordonné selon la méthode de Cholesky, la croissance et l’inflation constituant respectivement la première et la seconde variables.

Toutes les données sont corrigées des variations saisonnières. La longueur du retard est déterminée par l’application du critère d’information bayésien de Schwarz; dans la plupart des cas, on n’observe qu’un seul retard, ce qui reflète vraisemblablement la brièveté des périodes d’échantillonnage disponibles.

L’analyse des résultats met en relief les effets dynamiques des chocs sur la croissance aux États-Unis, dans la zone euro et au Japon en analysant la gamme des fonctions de réponse impulsionnelle (IRF). Dans toutes ces IRF, les chocs (structurels) sur la croissance aux États-Unis sont normalisés pour donner un recul cumulé de la croissance aux États-Unis atteignant un point après quatre trimestres. Des observations analogues s’appliquent aux chocs sur la croissance dans la zone euro et au Japon. Il importe de souligner que, dans l’échantillon, les effets de tous ces chocs sur la croissance d’un pays donné sont en moyenne peu persistants et disparaissent au bout de deux trimestres (graphique 4.10). Il convient donc de faire preuve de prudence lorsqu’on cherche à déterminer l’impact futur possible sur la croissance de chocs plus persistants.

Graphique 4.10.Persistance limitée dans l’échantillon des chocs sur la croissance aux États-Unis

(Points de pourcentage)

Sources: Haver Analytics; Banque mondiale, Indicateurs du développement dans le monde; calculs des services du FMI.

Le graphique 4.11 illustre les effets de chocs néfastes sur la croissance aux États-Unis mesurés pays par pays en Amérique latine. Une mise en garde générale s’impose toutefois: la brièveté relative des échantillons disponibles pour certains pays combinée à la nécessité d’une spécification comparable dans un large éventail d’économies limitent l’exactitude de l’estimation des effets individuels. Il convient donc de ne pas surestimer la valeur des résultats portant sur des pays particuliers. Cela dit, les retombées paraissent particulièrement importantes au Mexique et au Brésil. Les effets atteignent en gros une valeur maximale après un trimestre. Cette transmission extrêmement rapide est conforme aux estimations de Canova (2003). Par contre, les chocs sur la croissance dans la zone euro n’ont pas d’impact clair sur la croissance en Amérique latine (graphique 4.12). Les graphiques 4.13 et 4.14 illustrent respectivement les effets des chocs sur la croissance aux États-Unis et au Japon mesurés pays par pays dans les pays émergents d’Asie. Les répercussions de la situation aux États-Unis paraissent particulièrement importantes à Hong Kong, en Corée et à Taiwan, tandis que le Japon exerce une influence particulièrement grande en Malaisie et en Thaïlande.

Graphique 4.11.Impact des baisses du taux de croissance aux États-Unis sur la croissance en Amérique latine: effets par pays

(Points de pourcentage)

Sources: Haver Analytics; Banque mondiale, Indicateurs du développement dans le monde; calculs des services du FMI.

Graphique 4.12.Impact des baisses du taux de croissance dans la zone euro sur la croissance en Amérique latine: effets par pays

(Points de pourcentage)

Sources: Haver Analytics; Banque mondiale, Indicateurs du développement dans le monde; calculs des services du FMI.

Graphique 4.13.Impact des baisses du taux de croissance aux États-Unis sur la croissance dans les pays émergents d’Asie: effets par pays

(Points de pourcentage)

Sources: Haver Analytics; Banque mondiale, Indicateurs du développement dans le monde; calculs des services du FMI.

Graphique 4.14.Impact des baisses du taux de croissance au Japon sur la croissance dans les pays émergents d’Asie: effets par pays

(Points de pourcentage)

Sources: Haver Analytics; Banque mondiale, Indicateurs du développement dans le monde; calculs des services du FMI.

D’autres spécifications ont également été testées aux fins de vérification de la robustesse: 1) pour les régresseurs endogènes, les taux d’intérêt intérieurs à court terme au lieu de la variation du taux de change réel; 2) pour les régresseurs exogènes, l’écart sur les obligations des pays émergents (écart EMBI). Ces changements n’ont pas influé sur les principaux résultats qualitatifs.

Appendice 4.2. Éléments communs des variations internationales des cycles économiques: description des modèles à facteurs dynamiques

Les auteurs principaux de cet appendice sont Ayhan Kose et Christopher Otrok (consultant).

Le présent appendice fournit des informations supplémentaires sur les modèles à facteurs dynamiques utilisés dans le chapitre. On a choisi d’utiliser de tels modèles dans le cadre de cette étude parce qu’ils sont conçus spécialement pour extraire un petit nombre d’éléments communs non observables à partir de la covariance ou de la covariation entre les séries chronologiques macroéconomiques (observables) des divers pays. Les éléments communs non observables—typiquement appelés facteurs—peuvent être considérés comme les moteurs principaux de l’activité économique ou, en d’autres mots, comme des indices de l’activité économique commune sur l’ensemble de la série de données (activité mondiale) ou sur des sous-ensembles des données (activité dans une région ou dans un pays particulier)32.

Pour quantifier à la fois la portée et la nature de la covariation internationale des cycles économiques, nous avons estimé deux modèles à facteurs dynamiques différents. Le premier est un modèle annuel pour 93 pays; le second est un modèle trimestriel pour les pays du G-7.

Modèle annuel pour 93 pays

Le modèle annuel comporte 93 blocs d’équations: un pour chaque pays. L’échantillon de 93 pays est subdivisé en sept régions: Amérique du Nord, Europe occidentale, Océanie, Asie, Amérique latine, Moyen-Orient et Afrique du Nord, et Afrique subsaharienne. Le regroupement des pays en régions sert à définir un ≪facteur régional≫ puisque les pays qui sont géographiquement proches l’un de l’autre risquent d’être directement exposés à certains chocs régionaux, y compris, par exemple, les chocs climatiques. Chaque bloc de pays contient trois équations: une pour la croissance de la production (Y), une pour la croissance de la consommation privée (C) et une pour la croissance de l’investissement fixe privé (I). Chaque équation décompose la croissance définie par Y, C ou I en un facteur mondial, un facteur régional, un facteur propre au pays et une composante résiduelle (idiosyncratique). Par exemple, le bloc des équations du premier pays—les États-Unis (US)—dans la première région—l’Amérique du Nord (NA)—est le suivant:

Le même bloc d’équations est repris pour chaque pays de chacune des sept régions du système.

Le facteur mondial est la composante commune de tous les pays du système. La sensibilité au facteur mondial de la croissance de la production de chaque pays j du système dépend de la pondération bjY,G. Un facteur régional sert en outre à prendre en compte la covariation entre les pays d’une région donnée.

Le modèle rend compte de la covariation dynamique en permettant aux facteurs et aux termes propres aux séries (termes c des équations ci-dessus) de jouer le rôle de processus autorégressifs (indépendants). Ainsi, chaque facteur ou terme propre à un pays dépend de ses valeurs décalées et d’une innovation indépendante et de distribution identique de la variable (ut). Par exemple, pour le facteur mondial, le processus d’autorégression s’exprime sous la formule:

où ϕ (L) désigne un polynôme décalé et ut suit une distribution normale. Toutes les pondérations (coefficients b de la première série d’équations) et les polynômes décalés sont indépendants l’un de l’autre. Le modèle est estimé à l’aide des méthodes bayésiennes décrites par Kose, Otrok et Whiteman (2003) et par Otrok, Silos et Whiteman (2003)33.

Pour déterminer l’importance de chaque facteur, on calcule les ≪décompositions de la variance≫ pour déterminer les composantes de la volatilité totale de la croissance de la production attribuables à chaque facteur. La formule de la décomposition de la variance est établie en appliquant l’opérateur de la variance à chacune des équations du système. Par exemple, pour la première équation, on obtient:

Il n’y a pas de termes de produits croisés entre les facteurs puisqu’ils sont orthogonaux l’un par rapport à l’autre. La variance de la croissance réelle de la production par habitant attribuable au facteur mondial s’exprime donc comme suit:

Le modèle a été estimé pour la période 1960–2005 et pour deux sous-périodes: 1960–85 et 1986–2005.

Voici la liste des pays inclus dans l’estimation (par région):

  • Amérique du Nord: États-Unis et Canada.

  • Océanie: Australie et Nouvelle-Zélande.

  • Europe occidentale: Royaume-Uni, Autriche, Belgique, Danemark, France, Allemagne, Italie, Luxembourg, Pays-Bas, Norvège, Suède, Suisse, Finlande, Grèce, Islande, Irlande, Portugal, Espagne.

  • Amérique latine: Argentine, Bolivie, Brésil, Chili, Colombie, Costa Rica, République Dominicaine, Équateur, El Salvador, Guatemala, Honduras, Mexique, Nicaragua, Panama, Paraguay, Pérou, Uruguay, Venezuela.

  • Moyen-Orient et Afrique du Nord: République islamique d’Iran, Israël, Jordanie, République arabe syrienne, Égypte, Algérie, Maroc, Tunisie, Turquie.

  • Asie: Japon, Bangladesh, Sri Lanka, RAS de Hong Kong, Inde, Indonésie, Corée, Malaisie, Pakistan, Philippines, Singapour, Thaïlande, Chine.

  • Afrique: Afrique du Sud, Botswana, Cameroun, Tchad, Comores, République du Congo, Bénin, Guinée équatoriale, Éthiopie, Gabon, Gambie, Ghana, Guinée-Bissau, Guinée, Côte d’Ivoire, Kenya, Lesotho, Madagascar, Malawi, Mali, Mauritanie, Maurice, Mozambique, Niger, Nigéria, Seychelles, Sénégal, Tanzanie, Togo, Ouganda, Burkina Faso.

Les tableaux 4.8 et 4.9 présentent les résultats de la décomposition de la variance de la consommation privée et de l’investissement fixe (les résultats correspondant à la croissance de la production sont présentés dans le tableau 4.7 du corps du document).

Tableau 4.8.Consommation(Moyennes non pondérées pour chaque région; en pourcentage)
Facteurs
mondialrégionauxnationauxidiosyncratiques
1960-2005
Amérique du Nord20,145,114,520,4
Europe occidentale24,39,133,033,7
Océanie3,96,035,454,7
Pays émergents d’Asie et Japon6,712,830,050,6
Amérique latine6,211,639,842,4
Afrique subsaharienne2,53,239,255,1
Moyen-Orient et Afrique du Nord0,94,039,056,1
1960-85
Amérique du Nord38,723,917,420,0
Europe occidentale26,010,231,432,5
Océanie4,64,734,656,2
Pays émergents d’Asie et Japon7,98,237,246,8
Amérique latine11,816,235,236,9
Afrique subsaharienne5,06,540,448,1
Moyen-Orient et Afrique du Nord1,27,535,455,9
1986-2005
Amérique du Nord10,153,28,028,7
Europe occidentale6,829,522,341,4
Océanie5,99,235,549,4
Pays émergents d’Asie et Japon4,926,424,544,2
Amérique latine4,05,641,648,8
Afrique subsaharienne3,14,836,056,1
Moyen-Orient et Afrique du Nord4,56,641,247,8
Source: calculs des services du FMI.Note: Le tableau indique la fraction de la variance de la croissance de la consommation attribuable à chaque facteur.
Source: calculs des services du FMI.Note: Le tableau indique la fraction de la variance de la croissance de la consommation attribuable à chaque facteur.
Tableau 4.9.Investissement(Moyennes non pondérées pour chaque région; en pourcentage)
Facteurs
mondialrégionauxnationauxidiosyncratiques
1960-2005
Amérique du Nord2,938,937,021,2
Europe occidentale8,822,534,534,2
Océanie0,38,464,327,0
Pays émergents d’Asie et Japon3,911,938,645,5
Amérique latine3,813,340,142,9
Afrique subsaharienne3,61,616,178,7
Moyen-Orient et Afrique du Nord1,43,636,958,0
1960-85
Amérique du Nord9,232,034,923,9
Europe occidentale10,021,334,234,5
Océanie0,78,358,432,6
Pays émergents d’Asie et Japon5,38,637,648,6
Amérique latine6,813,035,045,1
Afrique subsaharienne4,93,218,873,1
Moyen-Orient et Afrique du Nord3,65,433,957,2
1986-2005
Amérique du Nord7,144,822,825,3
Europe occidentale6,235,428,130,3
Océanie4,939,034,521,7
Pays émergents d’Asie et Japon5,829,031,533,7
Amérique latine3,23,851,841,2
Afrique subsaharienne4,14,223,468,4
Moyen-Orient et Afrique du Nord6,44,142,547,0
Source: calculs des services du FMI.Note: Le tableau indique la fraction de la variance de la croissance de la consommation attribuable à chaque facteur.
Source: calculs des services du FMI.Note: Le tableau indique la fraction de la variance de la croissance de la consommation attribuable à chaque facteur.

Modèle trimestriel pour les pays du G-7

Le modèle trimestriel contient sept blocs d’équations: un pour chaque pays. Comme décrit ci-dessus, chacun de ces blocs contient trois équations: une pour la croissance de la production (Y), une pour la croissance de la consommation privée (C) et une pour la croissance de l’investissement privé fixe (I). Par exemple, le bloc des équations du premier pays—les États-Unis (US)—est le suivant:

Cette forme est reprise pour chaque pays du système. Les hypothèses de base concernant les processus factoriels sont identiques à ceux décrits plus haut.

Le modèle a été estimé pour la période du premier trimestre de 1960 au troisième trimestre de 2006 et pour trois sous-périodes: premier trimestre de 1960 au deuxième trimestre de 1972; troisième trimestre de 1972 au deuxième trimestre de 1986; et troisième trimestre de 1986 au troisième trimestre de 200634. La première sous-période correspond au système de parités fixes de Bretton Woods. La fin de la deuxième sous-période correspond à la date de rupture utilisée pour les estimations des données annuelles. Par ailleurs, la deuxième sous-période a été le théâtre d’un ensemble de chocs communs liés aux fluctuations brutales des cours du pétrole et à l’adoption par les principaux pays industrialisés de politiques de rigueur monétaire. Pendant la troisième sous-période, on a assisté à des hausses brutales du volume des échanges transfrontaliers et des flux financiers.

L’analyse conduit aux observations suivantes qui s’ajoutent à celles énumérées dans le chapitre (tableau 4.10).

Tableau 4.10.Contributions aux fluctuations du cycle économique des pays du G-7(Moyennes non pondérées pour le G7; en pourcentage)
Facteurs
G-7nationauxidiosyncratiques
Production1
Échantillon complet24,745,729,6
1960: T1-1972: T26,763,929,4
1972: T3-1986: T232,641,326,1
1986: T3-2006: T323,740,935,4
Consommation1
Échantillon complet13,931,554,6
1960: T1-1972: T26,739,353,9
1972: T3-1986: T217,629,253,3
1986: T3-2006: T312,336,850,9
Investissement1
Échantillon complet17,429,653,0
1960: T1-1972: T27,746,346,0
1972: T3-1986: T217,434,847,8
1986: T3-2006: T321,534,144,4
Source: calculs des services du FMI.Note: Le tableau indique la fraction de la variance de chaque variable attribuable à chaque facteur.

En prix constants; log-différences.

Source: calculs des services du FMI.Note: Le tableau indique la fraction de la variance de chaque variable attribuable à chaque facteur.

En prix constants; log-différences.

  • Le facteur G-7 joue un rôle important dans l’explication des cycles économiques établis pour l’échantillon entier, rendant compte du quart environ de la variation de la production. Toutefois, les facteurs nationaux constituent les moteurs principaux des fluctuations du cycle économique dans les pays du G-7. Ces facteurs rendent compte en moyenne de plus de 45 % de la volatilité de la production sur l’échantillon entier.

  • S’agissant des sous-périodes, le facteur mondial est celui dont l’influence a été la plus grande au cours de la période médiane. En particulier, il a en moyenne rendu compte de plus de 30 % de la variation de la production pendant la période du troisième trimestre de 1972 au deuxième trimestre de 1986. Comme expliqué dans le texte, ce résultat est dû aux chocs communs relativement importants et à leurs effets prolongés observés au cours de cette période.

  • Entre la première et la troisième périodes, la variance de la production attribuable au facteur mondial a quadruplé. Cela s’explique peut-être par une transmission des effets de débordement plus forte au cours de la dernière période comparativement à la première, la dernière période ayant été associée à des relations commerciales et financières beaucoup plus étroites. Au cours de ces deux périodes, on a constaté une diminution de l’importance des facteurs nationaux tandis que les facteurs idiosyncratiques sont, semble-t-il, devenus plus pertinents.

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Voir, entre autres, Artis (1996) and Timmermann (2006) sur la prévision des retournements.

Cela s’explique dans une large mesure par des facteurs comme la proximité géographique, des similitudes dans la structure économique et des liens historiques et culturels (variables communes aux modèles gravitaires types du commerce). L’intégration régionale des politiques (par exemple dans le cadre d’accords commerciaux ou sous d’autres formes de coopération) a également joué un rôle.

Selon la chronologie trimestrielle retenue pour les cycles par le National Bureau of Economic Research (NBER), les cinq récessions couvertes dans l’étude sont celles de 1974–75, 1980, 1981–82, 1991 et 2001. On entend par ralentissement en milieu de cycle une période pendant laquelle la production aux États-Unis a été inférieure à son potentiel (établi à l’aide d’un filtre de Hodrick-Prescott) et que le NBER n’a pas considérée comme une récession. Plus précisément, les périodes visées sont 1986 et 1995.

Le premier choc pétrolier a touché tous les pays en même temps, mais pas nécessairement de la même façon, car son impact a été fonction de facteurs comme la quantité d’énergie utilisée dans la production et la répercussion des cours mondiaux sur le prix payé par l’utilisateur final.

Bien qu’elles réduisent l’échantillon aux seuls pays pour lesquels elles sont disponibles, ces données présentent l’avantage de pouvoir aligner le comportement de la production dans le reste du monde sur la norme chronologique retenue pour les cycles par le NBER (qui précise le début et la fin des récessions au niveau des mois et des trimestres et non uniquement des années).

En 2005, la part des importations de biens de consommation durables et de biens d’équipement dans les importations des États-Unis a été de 48,9 %, alors que celle de ces biens dans la demande intérieure finale s’est chiffrée à 7,9 %. En outre, ces importations étaient composées à hauteur de 31,3 % de matières premières industrielles dont la demande est elle aussi cycliquement sensible.

La classification de Reinhart-Rogoff (2004) a été utilisée pour répartir les régimes de change des pays en deux catégories (régime fixe et régime flottant). On trouvera des précisions à ce sujet à l’appendice 4.1.

Ces forces sont, par exemple, un ralentissement de la hausse des prix et des salaires à la suite d’une augmentation du chômage et d’une chute des capacités d’utilisation, ce qui tend à stimuler la demande.

L’intensité des échanges avec chacune des trois grandes zones monétaires a été mesurée par le ratio total des échanges (exportations et importations)/PIB des pays. Il existe alors des interactions entre la croissance des États-Unis, de la zone euro et du Japon et ces ratios d’échanges. Une fois ces interactions neutralisées, les résultats se sont révélés statistiquement non significatifs.

L’intégration financière entre deux pays, i et j, est mesurée comme suit: (NFAi /GDPi) – (NFAj /GDPj). Selon Imbs (2004, page 728), les positions extérieures nettes de deux pays enregistrant d’importants flux de capitaux devraient être différentes (voire opposées); deux pays détenant des avoirs extérieurs nets fortement positifs (négatifs) sont en général émetteurs (bénéficiaires) de flux de capitaux et les flux devraient être moins importants entre eux que si l’un était structurellement excédentaire et l’autre déficitaire. On trouvera des précisions sur les autres mesures employées à l’appendice 4.1.

Voir Kose and Yi (2006). Cet effet est particulièrement sensible dans les pays où les liens commerciaux intrasectoriels sont forts et dont les structures sectorielles se ressemblent davantage (voir Imbs, 2004; Calderón, Chong, and Stein, 2007). Selon d’autres études, l’augmentation des échanges intrarégionaux en volume, surtout des échanges intrasectoriels, a beaucoup contribué à la synchronisation des cycles économiques en Amérique du Nord (Kose, Meredith, and Towe, 2005), en Asie (Shin and Wang, 2003) et en Europe (Böwer and Guillemineau, 2006).

Voir Imbs (2004 et 2006). Cependant, cet effet semble nettement plus faible dans les pays en développement que dans les pays industrialisés (Kose, Prasad, and Terrones, 2003). Jansen et Stokman (2004) constatent également que, pendant la seconde moitié des années 90, les cycles des pays ayant entretenu des relations plus étroites en matière d’investissement direct étranger ont été davantage corrélés.

Toutefois, il est possible que les pays subissant des chocs corrélés choisissent d’arrimer leur taux de change pour des considérations de ≪zone monétaire optimale≫. En conséquence, les variations plus synchronisées de la production dans les pays appliquant un taux de change fixe tiennent peut-être, du moins partiellement, à une corrélation plus forte des chocs qu’à l’impuissance des autorités à neutraliser l’impact des chocs extérieurs.

Cette analyse s’inspire de Hoffmaister and Roldos (2001) et de Genberg (2006).

Les moyennes régionales sont les moyennes pondérées des valeurs pour chaque pays, les poids correspondant au PIB libellé en dollars EU, évalué au taux de change sur la base de PPA.

Hoffmaister et Roldos (2001) ont obtenu des résultats analogues.

Utilisant une spécification différente, Genberg (2006) obtient des résultats plus élevés.

Ce modèle s’inspire de Kose, Otrok, and Whiteman (2003).

Pour une analyse plus détaillée, voir le chapitre 2 des Perspectives de l’économie mondiale d’avril 2005.

Ces périodes saisissent une rupture structurelle dans la stabilité de la production de plusieurs pays industrialisés. En outre, ce point de rupture est intuitivement intéressant en ce sens que les flux financiers et les échanges internationaux ont sensiblement augmenté depuis le milieu des années 80.

En Asie, le facteur régional semble aussi faire ressortir l’influence de la crise financière qui a sévi dans l’est du continent. Lorsque le modèle est estimé en excluant les années de crise (1997 et 1998) en Asie de l’Est, le rôle du facteur régional au cours de la seconde période semble moins important, encore que son impact sur les variations de la production soit toujours plus sensible que pendant la première période.

Voir aussi Canova and de Nicoló (2003); Nadal-De Simone (2002), Helbling and Bayoumi (2003); Monfort et al. (2003); Canova, Ciccarelli, and Ortega (à paraître); Stock and Watson (2005).

D’après de récentes études, l’application de politiques macroéconomiques analogues peut se traduire par une plus grande synchronisation des cycles économiques. Par exemple, Darvas, Rose et Szapáry (2005) montrent qu’il existe une meilleure corrélation entre les cycles économiques des pays dont la position des finances publiques (mesurée approximativement par le ratio excédent ou déficit public/PIB) est analogue.

Il est également possible que l’intégration régionale favorise l’émergence de perturbations communes (ou de perturbations corrélées à cause de l’évolution analogue des politiques macroéconomiques) au niveau régional.

Pour des précisions sur la structure de base du GEM, voir Laxton and Pesenti (2003) et Faruqee et al. (2005).

Techniquement, la fonction de réaction monétaire retenue dans le GEM est une règle fondée sur les prévisions d’inflation, dans laquelle les taux d’intérêt sont ajustés de façon à tenir compte de ces prévisions trois trimestres à l’avance. La pondération de ces prévisions a été calibrée de manière à les ramener progressivement vers la cible en tenant compte des conséquences qui en résultent pour l’économie réelle (voir Laxton and Pesenti, 2003, pour un examen des règles fondées sur les prévisions d’inflation et des travaux y afférents).

L’intégration entre les pays étant de plus en plus poussée, les répercussions de certaines perturbations ont aussi tendance à être plus fortes. Lors du ralentissement de la croissance mondiale de 2001, par exemple, la baisse sensible des cours des actions s’est accompagnée d’une réduction des dépenses d’investissement dans les économies financièrement intégrées, ce qui a provoqué un net recul de l’activité manufacturière mondiale.

C’est pourquoi, dans le cas des perturbations de la nature de celles étudiées dans la présente section, le choix de la politique monétaire a moins d’importance pour les pays émergents d’Asie que pour certaines autres régions. Pour des raisons de simplicité, les simulations supposent que la politique est la même dans toutes les régions.

Y compris, par exemple, Calderón, Chong, and Stein (2007); Imbs (2004 et 2006).

Dans la mesure où ces crises trahissaient en soi les répercussions de l’évolution de la situation des économies avancées, toute méthode prenant séparément en compte chacun des impacts sous-estimera l’ampleur véritable des répercussions. Toutefois, aucune des estimations proposées n’est en fait sensible à l’exclusion des indicateurs de crise.

Ces modèles ont gagné en popularité à mesure que de nouvelles méthodes d’estimation étaient mises au point afin d’effectuer l’analyse factorielle sur de grosses séries de données (voir, par exemple, Stock and Watson, 2003; Forni et al., 2000; Otrok and Whiteman, 1998).

La variance d’innovation des facteurs (terme d’erreur dans l’équation autorégressive) est normalisée. Cette normalisation est fondée sur la variance des séries sousjacentes et détermine l’échelle du facteur (par exemple, 0,1 ou 0,01). Cette dépendance par rapport à l’échelle est la raison pour laquelle il convient de limiter notre examen aux décompositions de la variance ou aux versions convenablement mises à l’échelle des facteurs (facteur multiplié par la pondération, à l’exemple du calcul de la variance illustré plus bas). Le modèle est estimé à partir de données ≪démoyennisées≫ de la croissance de la production en tenant compte d’une interruption en 1986.

Kose, Otrok et Whiteman (2005) décrivent en détails ce modèle et la procédure de détermination des dates de rupture qui définissent les sous-périodes, et citent les documents de référence y afférents.

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