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Editor(s):
Hassanali Mehran
Published Date:
September 1985
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Roberto M. Fernandes

O relatório apresentado pelo Sr. Jorge Braga de Macedo constitui subsídio valioso para o esclarecimento de um aspecto de política macroeconómica extremamente importante. O seguimento desse trabalho poderia ser o de tentar explicar, em função dos modelos referidos, o comportamento recente de economias, como a portuguesa, que empreenderam programas de estabilização. Em especial, seria útil formular recomendações sobre o nível desejável de endividamento do sector público em função da tendência provável da procura de dinheiro, da disponibilidade de recursos externos e dos efeitos de variações da taxa de câmbio.

O tema do relatório é explicitamente o processo de estabilização. Conviria desde já fazer uma distinção entre estabilização e ajustamento estrutural. As linhas de demarcação não são sempre nítidas mas poder-se-á dizer que a estabilização consiste no processo de redução da procura global para trazer o défice corrente da balança de pagamentos a níveis financiáveis (voluntariamente) enquanto que o ajustamento consiste no processo de consolidar o equilíbrio externo no contexto da recuperação do crescimento económico.

Como é sabido, o Banco Mundial tem apoiado os programas de ajustamento de vários países em desenvolvimento, quer através dos chamados empréstimos para o ajustamento estrutural, quer através de empréstimos sectoriais. Ambos os tipos de operação destinam-se a apoiar o processo de ajustamento e as políticas correspondentes. A natureza de tais políticas irá evidentemente variar consoante as características de cada caso mas incide frequentemente sobre o sistema de preços, o regime das importações, a selecção e análise de projectos de investimento, a mobilização da poupança interna e a gestão das empresas públicas.

Os processos de ajustamento passam quase necessariamente, em situações de crise financeira, pela fase da estabilização, dado que será necessário actuar rapidamente sobre a balança de pagamentos e isto se consegue com maior rapidez do lado da procura do que da oferta. Como é sabido, os processos de estabilização consistem geralmente numa combinação de medidas de redução da absorção e de deslocação (switching), sendo que um dos extremos, pura redução da absorção, poderá provocar uma queda demasiadamente brusca da actividade económica, enquanto que o outro extremo, deslocação pura, levaria a um excesso da procura de bens não transaccionáveis e à neutralização da alteração dos preços relativos, necessária esta para estimular a produção de bens transaccionáveis e a exportação. Isto aponta para a importância fundamental de haver coerência entre as várias políticas macroeconómicas, nomeadamente no que respeita à desvalorização cambial e à contenção dos défices do sector público, estes últimos não raramente responsáveis principais pela expansão monetária, pelo chamado efeito de crowding out do sector privado e pela inflação. Enquanto que muitos países confrontados por problemas de balança de pagamentos têm ajustado suas taxas de câmbio, tal política não é sempre acompanhada de medidas destinadas a reduzir o défice do sector público.

Voltando agora ao ajustamento, verifica-se que a desvalorização cambial favorece a exportação através do movimento dos preços relativos. Esse movimento será reforçado pela redução da procura interna resultante das medidas de contracção da procura interna. Mas, para que haja uma reorientação permanente ou estrutural das actividades produtivas, será necessário habituar os empresários a enfrentar a concorrência internacional no próprio mercado interno, de maneira que a referida reorientação não se limite a determinadas exportações tradicionais ou à exportação marginal de actividades basicamente orientadas para o mercado interno. Isto implica uma política de liberalização do regime das importações, começando pela eliminação das restrições quantitativas.

Tal política deverá ser aplicada gradualmente e na medida que o país tenha conseguido reconstituir um nível prudente de reservas externas e um clima de confiança — incluindo a expectativa de que a inflação será controlada — que induza os empresários a investir. O contrôle da inflação permitirá também maior flexibilidade dos preços internos, condição necessária ao uso eficiente dos factores de produção. O tabelamento de preços, frequentemente praticado com objectivos sociais e anti-inflacionários, além de contribuir para os défices do sector público, e assim alimentar a inflação, acaba inevitavelmente por causar uma redução da oferta dos produtos ou serviços afectados. Esses efeitos têm sido especialmente nocivos no caso dos produtos agrícolas, contribuindo em muitos países — designadamente nos da África Austral — para o atraso da agricultura e para o aparecimento de pressões inflacionárias.

O objectivo que se pretende atingir mediante o aumento de determinados preços administrados — da energia, por exemplo — é semelhante ao do switching que se atinge através da desvalorização cambial. Trata-se de restringir a procura de bens ou serviços escassos e de simultaneamente incentivar a produção desses bens ou serviços, a fim de lograr a médio prazo o equilíbrio estável da oferta e da procura. Tais aumentos “correctivos” terão efeito inflacionário apenas no curto prazo a menos que, na falta de medidas de redução da absorção, se verifique um aumento generalizado de preços que acabe por neutralizar os aumentos correctivos entrando-se então numa espiral inflacionária. É interessante, aliás, notar a renitência da inflação em países como o Brasil, onde se difundiu a indexação de salários e preços, e a Jugoslávia, onde é comum as empresas estabelecerem seus preços na base do custo mais percentagem fixa (markup).

Em suma, parece que os países mais bem sucedidos no processo de ajustamento e no combate à inflação foram os que optaram oportunamente por políticas de promoção das exportações, preços internos flexíveis e mobilização da poupança do sector público. Esta conclusão é apoiada por vários estudos empíricos tais como os de Pradup Mitra e Donal Donovan. A Coreia do Sul, por exemplo, apesar de fortemente atingida pela deterioração das suas razões de troca, pela recessão nos seus principais mercados de exportação e pela redução do fluxo de assistência concessionária externa, conseguiu evitar uma crise financeira e manter taxas de crescimento económico bastante respeitáveis (7 por cento em 1973-81 contra 10 por cento em 1963-73).

Manuel Pinto Barbosa

A comunicação do Sr. Jorge Braga de Macedo, “Políticas Anti-Inflacionistas no Processo de Ajustamento”, trata de um tema de inegável interesse e oportunidade num seminário como este, patrocinado pelo Fundo e pelo Banco de Portugal. Outros países sujeitos a programas de estabilização acordados com o Fundo têm registado progresso assinalável na redução do desequilíbrio externo. Tal progresso porém contrasta flagrantemente com os resultados insatisfatórios obtidos no combate à inflação. O facto tem evocado a possibilidade de “negligência benigna” do Fundo relativamente ao não cumprçmento dos objectivos de inflação estabelecidos nos acordos de estabilização. Mas o tema é evidentemente complexo e suscita, a par desta, uma diversidade de outras questões importantes. Quanto das altas taxas de inflação observadas não reflectirá senão o efeito transitório de realinhamentos necessários nos preços relativos dos produtos? Quanto, em contraste, representa o efeito duradoiro na dinâmica da formação de preços e expectativas resultante nomeadamente da componente cambial do programa de estabilização? Atento a que a generalidade dos países assume o combate à inflação como um dos objectivos prioritários da sua política económica, caberia também indagar quais, de entre as possíveis estratégias de estabilização compatíveis com o mesmo objectivo de redução do desequilíbrio externo, se mostrarão mais eficazes na redução das tensões inflacionistas internas? Outra questão intrincada deriva do provável impacto da política de estabilização na poupança e acumulação de capital: o sucesso da estabilização na redução drástica do défice externo, que se tem visto coexistir no curto prazo com altas taxas de inflação, poderá perdurar no longo prazo se aquelas taxas se mantiverem altas? Neste ou noutro contexto será certamente apropriado levantar o problema da racionalidade da referida “negligência benigna” do Fundo. Como explicar a alegada complacência deste: em termos, exclusivamente, de pura lógica de optimização do processo de estabilização, condicionada ao modo de comportamento do sistema monetário internacional, ou dando também relevo ao comportamento do Fundo, encarado como burocracia com o seu esquema próprio de incentivos e penalizações, com a sua lógica interna de funcionamento derivada das atribuições que estatutariamente The são conferidas? Estes são, a título exemplificativo, aspectos do tema em debate que julgo haveria interesse em trazer hoje aqui à discussão, no âmbito desta sessão. Na sua comunicação, Braga de Macedo refere de passagem alguns destes problemas, além de outros que aqui não citei. Mas, com excepção da questão da “negligência benigna,” entendeu não os desenvolver. A sua escolha orientou-se segundo critério diverso, e embora nos advirta logo de início que o seu trabalho mais não faz do que “apontar alguns aspectos do problema de política económica subjacente ao título proposto”, não devo esconder algum desapontamento por nos termos visto assim privados do benefício da sua opinião abalizada sobre algumas questões que referi.

Cumpre-me porém comentar, não a comunicação que julgo o Macedo poderia ter apresentado, mas aquela que de facto entendeu trazer-nos hoje aqui. É desta pois que passo agora directamente a ocupar-me, e faço-o com prazer pois, sem prejuízo do que afirmei, a leitura do trabalho do autor foi para mim motivo de interesse e proveito.

A comunicação consta de três partes distintas, e até certo ponto independentes. Se existe um fio condutor da análise, presente ao longo das três partes, creio que se poderia encontrar na tentativa do autor de examinar, sob ângulos diversos, a questão da racionalidade da alegada “negligência benigna” do Fundo. A segunda e a terceira partes inculca claramente este propósito. A primeira parte não o fará explicitamente mas, como terei ocasião de salientar, dela seria possível extrair uma interpretação conducente ao mesmo fim.

Nesta primeira parte, Braga de Macedo procura ilustrar o efeito de erros de previsão da inflação no quadro daquilo que designa por “modelo monetarista mais simples” e que com maior propriedade julgo se deveria chamar “modelo de abordagem monetária da balança de pagamentos”. A escolha deste quadro analítico tem especial significado, dado que é nele que se inspira a programação monetária da generalidade dos países sujeitos a programas de estabilização do Fundo.

Deduzida a fórmula-chave da programação monetária (equação 5), o autor aplica-a à análise dos efeitos de um erro de subavaliação da taxa de inflação. Supõe-se que o PSBR fora programado tendo em conta, por um lado, o crescimento previsto da procura nominal de moeda, a uma taxa igual à taxa esperada de inflação, e, por outro lado, o valor-objectivo do saldo da balança global determinado de acordo com as possibilidades de financiamento externo. A taxa efectiva de inflação vem, porém, exceder a previsão. Se o plafond de crédito ao sector público fosse cumprido, aquele erro, sustenta Braga de Macedo, teria consequências depressivas na economia. Esta conclusão suscita-me duas observações.

1) O aumento imprevisto da inflação levaria quase inevitavelmente a um reforço das pressões do sector público junto do banco central para a revisão do plafond de crédito interno estabelecido. Nestas circunstâncias, é pelo menos legítimo levantarse a dúvida sobre a efectiva capacidade de resistência da autoridade monetária a tais pressões, e portanto sobre a viabilidade prática da manutenção do PSBR nominal.

2) Mesmo que se mostrasse exequível manter o PSBR ao nível programado, não me parece óbvio que a implicação do erro de previsão fosse a que o Macedo aponta. A rarefacção monetária resultante do crescimento da procura nominal de moeda, mais rápido do que o previsto, não teria forçosamente de traduzir-se numa redução do rendimento real, nem seria este aliás o resultado mais consentâneo com o espírito do modelo que serve de quadro à análise. Na óptica genuína da abordagem monetária da balança de pagamentos, a expansão imprevista da procura de moeda, mantendo-se constante o nível da sua criação interna, tenderia a provocar apenas maior entesouramento, aumento (redução) do excedente (défice) externo e, por conseguinte, acumulação mais rápida (desacumulação mais lenta) de reservas, sem efeitos laterais no nível de actividade. A consequência do erro de programação seria apenas o não cumprimento, por excesso, do saldo da balança global. Estou em crer que a conclusão do Braga de Macedo derivará do pressuposto implícito da existência de uma relação directa entre rendimento real e volume de crédito ao sector público, em termos reais. Mas este pressuposto, de sabor keynesiano, além de se poder considerar herético no contexto do presente modelo, particulariza indevidamente o modo de determinação do rendimento e tende a descurar o carácter endógeno da oferta de moeda numa economia aberta com câmbios fixos.

Se o argumento que aduzi é correcto, dele poderá extrair-se uma interpretação racional da “negligência benigna” do Fundo, nos seguintes termos. É sabido que o reequilíbrio externo representa a primeira prioridade na hierarquia dos objectivos da política de estabilização do Fundo. O combate à inflação será também um objectivo, mas de mais baixa prioridade. Isto significa que, no caso de não cumprimento das cláusulas do acordo, o Fundo tolerará mais facilmente uma inflação mais alta com um défice externo inferior ao previsto, do que o contrário. Ora, pelas razões expostas, o presente modelo aponta para a existência desse conflito potencial, do qual resultarão necessariamente consequências importantes para a programação monetária. Dada a incerteza na previsão da taxa de inflação a utilizar na programação monetária, na óptica do Fundo, e em vista da sua hierarquia de objectivos, é preferível uma estimativa demasiado conservadora da taxa de inflação a uma estimativa demasiado elevada. Na medida em que a óptica do Fundo venha a prevalecer no processo de programação monetária, o resultado será naturalmente uma maior frequência de erros de subavaliação da inflação do que de erros de sobreavaliação. A “negligência benigna” do Fundo, ao nível da apreciação do cumprimento do Acordo, teria assim como contrapartida natural a “negligência benigna” da autoridade monetária nacional, ao nível da programação monetária, relativamente à aceitação de uma estimativa de inflação enviesada por defeito.

Mas se a lógica da “negligência benigna” do Fundo é perceptível, como explicar a “negligência benigna” dos bancos centrais? A resposta é simples: em termos análogos. Para os bancos centrais de muitos países com amplos sectores externos, são as responsabilidades em matéria de equilíbrio de contas externas muito mais do que as responsabilidades na estabilização dos preços que se encontram na primeira linha das suas preocupações. As suas acções são julgadas muito mais pelos resultados obtidos na frente cambial, sobre a qual exercem um contrôle directo, do que pelo cumprimento ou não cumprimento dos objectivos programados em matéria de inflação sobre a qual o contrôle na melhor das hipóteses será indirecto. Compreende-se então que, estando os bancos centrais sob permanente pressão do sector público, para uma expansão mais rápida do crédito interno, tendam eles também, avessos ao risco, a condescender com avaliações conservadoras da inflação esperada. Ao assim procederem, não só tornam mais seguro o cumprimento do saldo permissível da balança global, como estão de facto a contribuir mais intensamente para a contenção da inflação.

Conclui-se pois que a lógica do comportamento dos bancos centrais neste ponto converge para a lógica do Fundo, no sentido da tendência para a subavaliação da taxa de inflação, da qual a referida “negligência benigna” será o natural complemento.

Na segunda parte da comunicação, Braga de Macedo recorre a um modelo macroeconómico convencional de dois países simétricos altamente interdependentes, para analisar os efeitos na estabilização, da cooperação ou da ausência de cooperação internacional. O argumento, desenvolvido com elegância formal, é interessante. O autor pressupõe a rigidez dos preços dos produtos internos. Postula para cada país uma função-perda quadrática cujos argumentos são os desvios do rendimento real e dos preços no consumidor relativamente aos respectivos níveis de equilíbrio estacionário. Mostra que a configuração do equilíbrio final dependerá naturalmente da estratégia cooperativa ou não cooperativa, independente ou interdependente, seguida pelas autoridades monetárias dos dois países. A principal conclusão é que na ausência de cooperação, o regime de câmbios flexíveis comporta um enviesamento deflacionista. Daí retira o autor uma consideração suplementar para a ‘negligência benigna’ demonstrada pelo Fundo no que se refere à inflação.

Nada tenho a dizer quanto ao rigor da análise e da conclusão. Noto porém que esta depende, de modo crucial, da especificação da função-perda (equação A-6). E a dúvida que se me põe é se essa especificação é adequada. Há, certamente, razões sólidas de teoria económica que justificarão a identificação, como perda de bem-estar, dos desvios, negativos e possivelmente também dos positivos, do rendimento real em relação ao nível de equilíbrio estacionário. Seria também possível fundamentar a inclusão na função-perda da taxa de inflação ou seus desvios relativamente ao nível de equilíbrio, caso o Braga de Macedo estivesse disposto a considerar, no campo das possibilidades do seu modelo, configurações de equilíbrio estacionário dinâmico com inflação permanente.

Mas, quanto ao nível absoluto dos preços no consumidor, que razões de teoria económica poderão aduzir-se para justificar que um desvio em relação ao nível de equilíbrio estacionário represente só por si um custo em bem-estar? E que significado tem, em relação a pc, o nível de equilíbrio estacionário?

A questão não está desligada pois da presença na função-perda do termo pC2, de que depende a validade da conclusão. É fácil de ver que, se esse termo fosse suprimido, o enviesamento deflacionista em que se fundamenta o argumento do autor desapareceria. Morre o bicho, morre a peçonha.

Neste contexto da função-perda, e agora com respeito ao seu termo no quadrado do rendimento real, caberia ainda perguntar se não faria mais sentido tomar, em vez de Y2, o quadrado do desvio do produto interno real, (Yβθ)2, o quadrado do desvio do rendimento real, sendo esta variável assim mais propriamente definida com referência à “fronteira de consumo” que numa economia aberta varia com as razões de troca.

A terceira parte da comunicação foca um aspecto fundamental do tema em debate: a importância da credibilidade da política anti-inflacionista.

Braga de Macedo refere contribuições importantes na matéria e desenvolve uma interessante análise estratégica do comportamento interactivo do governo e do público em geral em relação à inflação. Em contraste com o resultado da segunda parte, a conclusão a que aqui chega aponta para um enviesamento inflacionista do sistema. Em consequência, a racionalidade da “negligência benigna” do Fundo é de novo posta em causa.

É óbvio que a análise tem limitações consideráveis que justificarão a maior prudência nas aplicações. O próprio autor aponta algumas, como por exemplo a ausência no modelo da dinâmica e da inércia da inflação. Outras ainda poderiam ser referidas como, por exemplo, a duvidosa racionalidade da especificação adoptada para a função-objectivo do governo e sua relação com o processo de formação de expectativas postulado para o público. (Porque renega o autor aqui a especificação da segunda parte, ao admitir que excedentes do produto relativamente ao nível natural representam ganhos em vez de perdas de bem-estar?)

Julgo porém que neste ensaio, mais importante do que o realismo dos pressupostos ou do que a natureza das conclusões alcançadas, são as novas e promissoras metodologias de análise da inflação de que Braga de Macedo aqui faz uso. Elas representam, estou em crer, mais um avanço significativo em direcção à consumação de um casamento que se tem revelado difícil entre a teoria económica convencional e a teoria dos jogos. Mais apurado instinto das realidades será necessário desenvolver no futuro e maior esforço analítico será necessário investir para se poderem vir a ultrapassar as referidas limitações. Termino usando a terminologia do ensaio: Dada a incontroversa reputação científica do autor da comunicação, resta-me formar a expectativa racional de que, fugindo à tentação de envolvimento num discricionário exercício de estilo sobre a inflação, será capaz de transpor tais dificuldades tornando a análise inteiramente credível aos olhos do profissional.

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