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Étude du FMI: L’impact de la crise financière sur l’économie réelle risque d’être violent

Author(s):
International Monetary Fund. External Relations Dept.
Published Date:
March 2009
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D’après une récente étude du FMI, les épisodes de turbulences financières qui se caractérisent par des difficultés dans le secteur des banques commerciales et des banques d’affaires sont plus susceptibles d’être associés à des phases de repli graves et prolongées.

Intitulée Financial Stress and Economic Downturns, l’étude montre que les phases de contraction et les récessions précédées de tensions financières affectant les principaux intermédiaires financiers sont généralement plus sévères que les autres. Celles qui font suite à des tensions dans le secteur bancaire, en particulier, tendent à se traduire par des pertes de production cumulées deux à trois fois supérieures et à durer entre deux et quatre fois plus longtemps.

Les auteurs ont construit un indice des turbulences financières observées sur les marchés bancaire, boursier et des changes de dix-sept pays avancés au cours des trente dernières années. Quelque 113 périodes de turbulences financières sont recensées, dont la moitié sont associées au secteur bancaire. Pour l’autre moitié, elles concernent principalement les marchés des titres mobiliers et des changes. D’après cet indice, les remous financiers actuels se classent parmi les plus violents que les États-Unis ont connus et parmi les plus amples, puisqu’ils ont affecté presque tous les pays de l’échantillon.

L’étude constate que toutes les périodes de tensions financières ne débouchent pas sur un ralentissement ou une récession; les conditions de départ jouent un rôle capital. La probabilité qu’un épisode de tumultes financiers soit suivi d’une décélération marquée dépend de l’ampleur de la hausse des prix de l’immobilier et du crédit total pendant la période le précédant. Par ailleurs, si le recours accru des entreprises à des financements extérieurs est associé à des fléchissements plus brutaux de l’activité après les turbulences, l’ampleur des déséquilibres financiers dans le secteur des ménages est un facteur crucial, qui détermine si le repli dégénérera en récession.

Selon l’étude, l’innovation financière et la transition vers des systèmes financiers plus concurrentiels — où l’intermédiation s’effectue davantage par le biais des marchés financiers que dans le cadre d’activités classiques fondées sur la relation emprunteur–prêteur — n’a pas augmenté le risque de tensions financières d’origine bancaire. Néanmoins, dans les systèmes plus concurrentiels, les récessions précédées de tensions bancaires tendent à se caractériser par une atonie plus marquée de l’activité.

Le comportement procyclique de l’effet de levier est peut-être l’une des raisons pour lesquelles, dans les systèmes de pleine concurrence, les tensions bancaires sont associées à des ralentissements plus sévères de l’activité. Alors que la coexistence de deux moteurs de l’intermédiation financière (les banques et les marchés) semblerait synonyme d’une diversification des circuits de financement, l’étude montre que le levier bancaire tend à être plus procyclique même dans les systèmes financiers concurrentiels.

Par conséquent, quand ce type de système subit un choc, le désendettement bancaire est plus brutal, ce qui peut peser plus lourdement sur les ressources disponibles pour l’octroi de crédits dans le reste du monde.

L’étude replace l’épisode actuel de turbulences financières dans une perspective historique en le comparant à six épisodes bien connus qui ont été observés dans des pays avancés dans les années 90. Ils ont frappé les États-Unis, la Finlande, la Norvège, le Royaume-Uni et la Suède au début des années 90, et le Japon pendant toute la décennie.

La comparaison confirme que les périodes de remous financiers associées à un renchérissement rapide du crédit et de l’immobilier et à un recours plus massif des entreprises et des ménages au crédit ont débouché sur de plus fortes contractions.

Par rapport à ces épisodes de turbulences financières, les ajustements et les déséquilibres initiaux observés jusqu’ici rappellent à plusieurs égards les épisodes de tensions antérieurs qui avaient été suivis de récessions. Aux États-Unis, le processus de désendettement des ménages est même plus rapide que lors des récessions typiques du passé, bien que, s’agissant des entreprises, le processus semble avoir été un peu plus lent, avec, surtout, un niveau initial plus élevé.

Plus généralement, les bilans des entreprises et leur recours aux financements extérieurs reposaient sur des fondements plus solides avant le début de la crise; elles devraient donc faire preuve d’une certaine résilience. Néanmoins, compte tenu de la taille du marché hypothécaire américain et du rôle de l’investissement dans l’immobilier d’habitation, il semblerait que l’épargne et la consommation des ménages pèsent bien plus lourd dans le ralentissement actuel que dans les crises antérieures.

Sur le plan positif, des mesures préventives ont été adoptées, comme le montrent les baisses prononcées des taux directeurs et les dispositions prises pour renflouer les liquidités des banques commerciales et des banques d’investissement, ainsi que les initiatives visant à soutenir directement le marché hypothécaire.

Dans la zone euro, l’ajustement des prix immobiliers et du crédit a jusqu’à présent été plus progressif qu’aux États-Unis, mais il semble marquer une nette accélération. En outre, s’agissant du recours des entreprises à des financements extérieurs, le niveau initial était plus élevé.

Malgré d’importantes disparités d’un pays à l’autre, la situation des ménages de la zone euro est globalement bien plus solide, ce qui est une caractéristique distinctive des crises financières non suivies de récessions.

Subir Lall

Département des études du FMI

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