Article

Análisis nacionales del FMI: Uruguay: Política monetaria eficaz pese a la dolarización

Author(s):
International Monetary Fund. External Relations Dept.
Published Date:
September 2008
Share
  • ShareShare
Show Summary Details

La política monetaria uruguaya puede ser eficaz pese a la importancia de la dolarización, según el FMI. Además, la flexibilidad cambiaria puede ayudar a absorber los shocks externos aun en un sistema tan dolarizado, principalmente porque la mayoría de las transacciones no financieras se realizan en pesos.

Estos son algunos de los temas que abordaron las autoridades uruguayas y el FMI el año pasado en una de las primeras consultas que reflejan el mayor énfasis que está poniendo la institución en la dimensión financiera. Uruguay fue seleccionado para la consulta por varias razones.

Primero, el país sufrió una grave crisis en 2002 que se originó en el sector financiero y se debió más que nada a factores externos. El más destacado fue la crisis financiera de Argentina, durante la cual los argentinos retiraron gran parte de sus depósitos en bancos uruguayos.

Segundo, Uruguay es una pequeña economía abierta, y existen pocos análisis de economías más pequeñas que están abiertas al comercio y a las finanzas con el resto del mundo.

Tercero, las divisas juegan un papel importante en la economía: los bancos otorgan casi el 60% de su crédito en dólares de EE.UU. Esa “dolarización” —el uso de moneda extranjera para las transacciones más grandes y como reserva de valor— abre vulnerabilidades e interrogantes.

Existen dudas generales sobre la eficacia de la política monetaria en economías tan dolarizadas. El Banco Central uruguayo, por ejemplo, solo puede emitir pesos, mientras que gran parte de las transacciones financieras se efectúan en dólares. También hay interrogantes sobre la eficacia de la política cambiaria ante shocks externos, como la subida de los precios de las importaciones, cuando un shock en gran medida se transmite directamente en dólares.

Otro de los fines de la consulta era analizar cómo se transmiten los shocks macroeconómicos en una economía sumamente dolarizada, cómo afectan a la solidez del sistema financiero y cómo protegerse de los trastornos externos.

Después de 2002 Uruguay realizó reformas monetarias y financieras clave. Abandonó el vínculo cambiario por un régimen de flotación, afianzó las normas financieras prudenciales y la supervisión bancaria, y acumuló reservas sustanciales en el Banco Central. La dolarización del sistema bancario disminuyó desde la crisis, pero sigue siendo elevada.

Uruguay también está modificando la conducción de la política monetaria, pasando paulatinamente de un ancla cambiaria a un régimen de metas de inflación mediante el cual el Banco Central busca mantener el aumento general de los precios dentro de una banda determinada.

La consulta arrojó varias conclusiones:

  • La política monetaria podría ser eficaz, sobre todo mediante tres canales: la influencia en las expectativas inflacionarias, el tipo de cambio y el crédito bancario en pesos, que es limitado pero está creciendo. Además, se ha observado que una buena política monetaria ayuda a reducir el papel del dólar: existe una clara correlación entre los indicadores de credibilidad monetaria y el grado de dolarización. Aun así, el crédito en dólares está sujeto a la influencia de la política monetaria estadounidense.

  • Un tipo de cambio flexible puede “amortiguar” sucesos externos como una subida de precios, aun con una dolarización elevada, porque en Uruguay el grueso de las transacciones no financieras se valoran y ejecutan en pesos. La transmisión del tipo de cambio a los precios internos no es uno a uno y ha ido disminuyendo. Las fluctuaciones cambiarias pueden ayudar a restablecer el equilibrio y resistir los shocks. A la vez, a medida que Uruguay se mueva hacia las metas de inflación, es probable que para la gestión monetaria resulten apropiadas otras alternativas al tipo de cambio, como por ejemplo las tasas de interés.

  • Las reservas internacionales están cerca de los niveles recomendables, aun teniendo en cuenta que los depósitos denominados en dólares —sobre todo los pertenecientes a no residentes— podrían absorber reservas.

  • La situación financiera externa aún es importante para Uruguay. Pese al afianzamiento de los fundamentos macroeconómicos y los indicadores bancarios, la prosperidad del país está ligada a la de otros mercados emergentes. Aunque está más preparado para resistir los shocks, incluso los originados en la región, los sucesos mundiales siguen teniendo un gran impacto. De hecho, a juzgar por los diferenciales entre países, los mercados internacionales estiman que actualmente Uruguay se mueve más al compás de otros mercados emergentes que antes de la crisis.

A mediano plazo, será esencial sustentar políticas sólidas: aunque se redujeron muchas de las vulnerabilidades impuestas por la dolarización, otras persisten. Por ejemplo, muchas empresas que no ganan en dólares tienen deudas en dicha moneda, exponiéndose al peligro de fluctuaciones cambiarias abruptas, con el consiguiente riesgo para el sistema financiero. Un riesgo parecido es la relación deuda pública/PIB en presencia de deuda en moneda extranjera.

Un marco monetario claro y un firme compromiso con las metas de inflación, acompañados de flexibilidad cambiaria, parecen ser importantes para fortalecer la credibilidad del Banco Central y reducir los costos reales de bajar la inflación. Con el tiempo, podrían contribuir a disminuir la dolarización.

Marco Piñón y Gastón Gelos

FMI, Departamento del Hemisferio Occidental

Other Resources Citing This Publication