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Études économiques: Conférence Jacques Polak: une réflexion sur les politiques de change

Author(s):
International Monetary Fund. External Relations Dept.
Published Date:
December 2007
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Les politiques de change étaient au cœur des débats de la huitième conférence annuelle Jacques Polak sur les études économiques que le FMI a organisée à la mi-novembre. À l’occasion de la rencontre, qui s’est tenue à Washington au moment où les fluctuations de devises et les déséquilibres de taux de change suscitaient une inquiétude persistante, des économistes de premier plan ont présenté des études sur les taux de change et débattu de questions connexes. La conférence, inaugurée par le nouveau Directeur général du FMI, Dominique Strauss-Kahn, a abordé les thèmes suivants: le rôle international du dollar, les déséquilibres commerciaux, les modèles de taux de change et le moment opportun pour mettre fin à un régime de parité fixe.

La principale présentation, dite Mundell-Fleming et intitulée «Exchange Rate Systems, Surveillance, and Advice» (Systèmes de change, surveillance et conseils), a été faite par Stanley Fischer, Gouverneur de la Banque d’Israël et ancien Premier Directeur général adjoint du FMI. Peter Garber (Deutsche Bank), Michael Mussa (Peterson Institute of International Economics) et David Wessel (Wall Street Journal) ont participé à un forum économique sur «les taux de change et les résultats économiques», présidé par Simon Johnson, Conseiller économique du FMI et Directeur du Département des études.

La conférence marque la 70e année de la carrière d’économiste international de Jacques Polak. Tant M. Strauss-Kahn que John Lipsky, Premier Directeur général adjoint, ont rendu un vif hommage à M. Polak, déclarant qu’il avait imprimé sa marque aux travaux du FMI.

Interdépendance accrue

Dans ses remarques préliminaires, M. Strauss-Kahn a dégagé trois thèmes en rapport avec les taux de change, que la conférence a évoqués: l’accentuation de l’interdépendance macroéconomique résultant de la mondialisation; la détermination du taux de change; le taux de change dans une perspective d’économie politique. S’agissant du premier sujet, il a cité l’étude de Linda Goldberg et Cédric Tille, intitulée «Macroeconomic Interdependence and the International Role of the Dollar» (Interdépendance macroéconomique et le rôle international du dollar). Les auteurs y soutiennent que la politique monétaire des États-Unis ou de la Banque centrale européenne peut avoir des effets importants sur les pays dont les échanges sont libellés en dollars, même si leur commerce direct avec les États-Unis ou la zone euro est négligeable. Selon M. Strauss-Kahn, «cela vaut particulièrement pour le dollar et l’euro».

L’interaction des taux de change et du commerce de marchandises entre les pays joue un rôle essentiel dans l’analyse de leur interdépendance et des répercussions sur la politique économique. Dans leur étude consacrée à la politique budgétaire et au solde des échanges, Tommaso Monacelli et Roberto Perotti (université Bocconi) soulignent l’importance de la politique budgétaire pour le taux de change réel et la balance commerciale. Ils constatent que, dans tous les pays de l’OCDE inclus dans leur échantillon, une hausse des dépenses publiques induit une dépréciation du taux de change réel et un déficit du commerce extérieur. Aux États-Unis, toutefois, l’effet sur les échanges extérieurs est modeste.

Le degré d’ajustement du taux de change réel nécessaire pour améliorer le solde des transactions courantes des États-Unis est constamment débattu. À ce sujet, Robert Dekle, Jonathan Eaton et Samuel Kortum, qui ont élaboré un nouveau modèle des échanges, concluent que des variations modestes des salaires relatifs et réels pourraient suffire à rééquilibrer les paiements courants. Ainsi, les salaires pratiqués aux États-Unis (pays ayant le déficit le plus élevé) doivent baisser de quelque 10 % relativement aux salaires japonais (pays ayant l’excédent le plus élevé) pour équilibrer les balances courantes.

Détermination du taux de change

Selon M. Strauss-Kahn, le mode de détermination des taux de change sur la durée est un problème de la «plus grande importance» pour le FMI. Se référant à la décision prise en 2007 par celui-ci sur la surveillance bilatérale —qui inscrit le suivi des économies nationales dans un cadre d’action complet, ancré au concept de stabilité externe —, il a souligné qu’une surveillance efficace n’exigerait pas seulement d’apprécier les circonstances propres à chaque pays membre: il faudrait aussi disposer de solides outils analytiques pour évaluer la conformité des taux de change aux données fondamentales à moyen terme. Ces outils tiennent compte d’une contrainte: les surévaluations dans certaines parties du monde doivent être compensées par des sous-évaluations ailleurs —c’est ce que l’on appelle la cohérence multilatérale.

Dans cet ordre d’idées, M. Strauss-Kahn a mentionné les travaux du Groupe consultatif sur les taux de change (GCTC) du FMI, dont la composition a été élargie pour accueillir les principaux pays émergents, de même que les principales devises du monde industriel.

M. Lipsky décrit le GCTC comme un instrument analytique sophistiqué pour la conduite de la surveillance bilatérale et multilatérale dans des conditions impartiales. Il a déclaré que la portée des travaux analytiques du FMI sur les taux de change allait s’élargir encore, afin d’englober les producteurs de ressources naturelles épuisables et certains pays à bas revenu qui sont devenus des acteurs importants de l’économie mondiale. On va aussi intégrer les placements de portefeuille dans le cadre du GCTC.

La première étude présentée à la session dédiée à la détermination des taux de change s’intitulait «Financial Exchange Rates and International Currency Exposures» (Taux de change financiers et exposition aux devises); les auteurs, Philip Lane et Jay C. Shambaugh, montrent comment le fait de libeller en devises la position extérieure d’un pays peut jouer un rôle essentiel dans les ajustements externes. Plusieurs études évoquaient aussi l’incidence des données fondamentales et de la politique économique sur le taux de change. Selon Richard Clarida et Daniel Waldman (université Columbia), qui ont examiné les conséquences de la politique monétaire sur le taux de change, une inflation supérieure aux anticipations peut susciter une appréciation du taux de change nominal si la banque centrale a un objectif d’inflation qui suit la «règle de Taylor».

Charles Engel, Nelson C. Mark et Kenneth D. West ont présenté une étude intitulée «Exchange Rate Models Are Not as Bad as You Think» (Les modèles de taux de change ne sont pas aussi mauvais que vous le pensez). Selon eux, quand les taux de change flexibles intègrent des informations relatives aux futures données macroéconomiques fondamentales, comme l’impliquent les modèles standard, ces modèles devraient être censés avoir une faible capacité prédictive et donc échapper aux critiques habituelles de la littérature économique. Les auteurs proposent plusieurs moyens d’évaluer les modèles et montrent que ces derniers pourraient appréhender la volatilité observée des taux de change.

Économie politique

On connaît bien les contraintes politiques auxquelles font face les autorités des pays quand elles prennent des mesures économiques. Deux études examinent comment les préférences de différents groupes d’intérêts en matière d’évolution du taux de change peuvent jouer en pratique.

Dans leur étude sur le comportement des politiques de change, Lawrence Broz, Jeffry Frieden et Stephen Weymouth utilisent des données d’enquêtes pour montrer que les décisions des divers acteurs du secteur privé peuvent influer sur les variations du taux de change. Citant cette étude comme l’une de celles qui mettent en lumière le thème de l’économie politique, M. Strauss-Kahn a déclaré qu’elle pourrait servir à comprendre les raisons de la résistance souvent opposée par les pays aux pressions en faveur d’une dépréciation ou d’une appréciation.

Dans leur étude sur l’économie politique du populisme à l’égard du taux de change, Irineu de Carvalho Filho et Marcos Chamon (FMI) analysent «l’incidence sur la répartition des variations du taux de change». Il en ressort qu’au Brésil et au Mexique les effets d’une appréciation sur les prix des biens de consommation tendent à favoriser davantage les ménages pauvres que les plus favorisés. Toutefois, les revenus des ruraux pauvres souffrent davantage de l’appréciation de la monnaie.

Problèmes de politique

Deux études présentées à la conférence traitent des mesures prises pour faire face à une situation où l’économie subit un choc inattendu et s’intéressent particulièrement à la réaction du taux de change. Ricardo J. Caballero et Guido Lorenzoni (MIT) expliquent les interventions sur le marché des changes dans les pays qui sont sujets à des entrées de capitaux et dont le taux de change réel s’apprécie de façon persistante. À leurs yeux, ces interventions ont un rôle à jouer lorsqu’il existe un risque d’ajustement excessif et quand le secteur des exportations subit une contrainte financière. Sergio Rebelo et Carlos Végh ont étudié les stratégies optimales de sortie d’un régime de change fixe après une hausse inattendue des dépenses publiques. Leur conclusion: lorsque les chocs budgétaires sont de grande ampleur, les pays doivent renoncer dès que possible à l’arrimage du taux de change, même si les réserves de change sont abondantes.

En ce qui concerne le régime de change, Adolfo Barajas, Lennart Erickson et Roberto Steiner examinent les raisons de la crainte des pays émergents à faire connaître leur choix. Dans leur étude, intitulée «Fear of Declaring: Do Markets Care What Countries Say About Their Exchange Rate Policies?» (La crainte de s’exprimer: les marchés se soucient-ils de ce que les pays disent de leur politique de change?), les auteurs estiment que les marchés des capitaux internationaux ont tendance à récompenser les pays dont le système de change est jugé flexible. Enfin, dans leur étude sur l’estimation des régimes de change «de fait», Jeffrey Frankel et Shang-Jin Wei ont conçu une nouvelle technique pour apprécier le degré effectif de souplesse du taux de change.

Julian Di Giovanni

FMI, Département des études

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