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Flux de capitaux: Apprendre à faire face aux entrées massives de capitaux

Author(s):
International Monetary Fund. External Relations Dept.
Published Date:
December 2004
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La forte augmentation des entrées nettes de capitaux privés dans les pays émergents ces dernières années n’a pas que des effets bénéfiques. En effet, si elle aide ces économies à tirer parti d’une intégration financière de plus en plus poussée, elle peut aussi les mettre en difficulté en augmentant le risque de surchauffe, de perte de compétitivité et de vulnérabilité aux crises.

Plusieurs études ont été consacrées aux réponses apportées aux entrées de capitaux par quelques pays dans les années 90, mais les épisodes plus récents ont moins retenu l’attention et les tentatives de comparaison systématique des ripostes opposées à ces afflux de capitaux ont été encore plus rares.

Les Perspectives de l’économie mondiale d’octobre 2007 s’efforcent de combler cette lacune dans un chapitre intitulé «Comment gérer les entrées massives de capitaux».

Épisodes d’entrées massives de capitaux

Les pays émergents ont connu deux grands épisodes d’entrées massives de capitaux ces vingt dernières années (voir graphique). Le premier a commencé au début des années 90, pour s’achever brutalement avec la crise asiatique de 1997–98. Le second a débuté en 2002, mais s’est nettement accéléré dans la période récente puisque les flux enregistrés au premier semestre de 2007 dépassent déjà le total pour 2006. Comment les autorités nationales ont-elles réagi?

Un déferlement de capitaux

L’afflux de capitaux dans les pays émergents a augmenté de façon spectaculaire en 2002, après le repli observé suite à la crise asiatique

Citation: 36, 13; 10.5089/9781451946550.023.A009

La problématique. Si les entrées massives de capitaux peuvent être bénéfiques à long terme lorsqu’elles sont bien utilisées, elles peuvent aussi mettre à rude épreuve la stabilité macroéconomique. Quelles mesures ont été prises dans le passé pour empêcher cette instabilité, et avec quel succès?

Tirer les leçons de l’expérience. Bien que la réponse adéquate à l’afflux massif de capitaux varie selon la situation propre à chaque pays, une analyse globale des ripostes des autorités nationales peut nous aider à comprendre ce qui a réussi et ce qui a échoué.

Principal enseignement. Maintenir les dépenses sur un sentier d’évolution régulière —plutôt que de les laisser augmenter de façon excessive —en période d’entrées massives de capitaux permet d’atténuer les effets négatifs de cet afflux.

Principales leçons

Le paradigme de «l’impossible trinité» macroéconomique en économie ouverte —impossibilité de mener de front le ciblage du taux de change, une politique monétaire indépendante et l’acceptation d’une mobilité totale des capitaux —semble indiquer qu’en l’absence de contrôle direct des mouvements de capitaux, les pays confrontés à des entrées massives doivent choisir entre l’appréciation nominale de leur monnaie et l’inflation. Dans la pratique, cependant, les capitaux ne sont pas parfaitement mobiles (même lorsque leurs mouvements ne sont pas directement contrôlés) et les autorités disposent d’une plus grande latitude que ne le laisse penser ce paradigme.

De fait, l’afflux massif de capitaux a conduit en général les autorités à prendre des mesures pour prévenir la surchauffe de l’économie, la rendre moins vulnérable et limiter l’appréciation réelle de la monnaie. Notre analyse privilégie quatre mesures: la politique de change, la politique de stérilisation, la politique budgétaire et le contrôle des mouvements de capitaux.

Quatre grands enseignements se dégagent:

  • Les pays dont le déficit extérieur courant est relativement élevé sont les plus vulnérables à un brusque renversement des flux de capitaux, car ils sont très sensibles à l’augmentation de la demande globale et à l’appréciation réelle de leur monnaie.

  • Maintenir une croissance régulière des dépenses publiques en période d’entrées massives de capitaux—plutôt que de les augmenter par paliers —peut aider à limiter l’appréciation du taux de change réel et à améliorer les résultats de croissance après de tels flux.

  • Les tentatives de résistance à l’appréciation du taux de change nominal n’ont pas empêché l’appréciation réelle et ont souvent été suivies d’un renversement plus brutal des entrées de capitaux, en particulier lorsque celles-ci ont duré longtemps.

  • Le contrôle des mouvements de capitaux peut avoir un rôle à jouer dans certains cas, mais les restrictions des entrées de capitaux n’ont pas, en général, aidé à limiter l’appréciation réelle des monnaies ou favorisé un atterrissage en douceur.

Conclusions

C’est dans les pays qui affichent un déséquilibre extérieur courant important que l’afflux massif de capitaux pose les problèmes de stabilisation les plus graves. Le meilleur moyen d’éviter la surchauffe et l’instabilité de la production est sans doute la discipline budgétaire, surtout si les autorités mènent une politique de change relativement rigide.

Il apparaît aussi que même les banques centrales qui interviennent pour résister à l’appréciation du taux de change nominal quand les capitaux commencent à affluer doivent assouplir progressivement leur politique si les entrées persistent. Avec le temps, en effet, leur intervention a moins de chances d’empêcher une appréciation réelle et d’éviter une sortie difficile de l’épisode d’afflux de capitaux.

Roberto Cardarelli, Selim Elekdag et M. Ayhan Kose

FMI, Département des études

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