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Caucase et Asie centrale: Entrées de capitaux: un cadeau empoisonné?

Author(s):
International Monetary Fund. External Relations Dept.
Published Date:
June 2007
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Àl’image de plusieurs marchés émergents et pays en développement à travers le monde, neuf pays du Caucase et de l’Asie centrale connaissent d’énormes entrées de devises et sont aux prises avec certains des problèmes liés à la maîtrise de l’inflation et à la gestion du taux de change. Un séminaire, organisé le 25 avril à Almaty au Kazakhstan par le Département Moyen-Orient et Asie centrale du FMI et cofinancé par la Banque du Kazakhstan, a examiné les options de politique économique susceptibles de maximiser les avantages de ces flux pour ces pays tout en préservant leur compétitivité extérieure et en jugulant l’inflation.

Les économies de ces neuf pays — Arménie, Azerbaïdjan, Géorgie, Kazakhstan, Ouzbékistan, Pakistan, République kirghize, Tadjikistan et Turkménistan — bénéficient d’énormes entrées de devises (voir graphique) sous la forme de substantielles recettes d’exportation, d’envois de fonds, d’investissements directs étrangers, et d’emprunts extérieurs par les banques. Ces entrées sont en partie favorisées par les cours élevés de l’énergie et par une conjoncture favorable sur les places financières internationales. Elles ont contribué à une croissance exceptionnellement rapide — plus de 10 % en moyenne — dans la région au cours des quatre dernières années, entraînant une abondance de liquidités, une reprise de l’inflation et des pressions à la hausse sur le taux de change qui ont compliqué la gestion des politiques monétaire et de change.

Des difficultés en perspective

Ainsi, les décideurs de ces pays sont confrontés à deux défis potentiellement énormes. D’abord, ils s’efforcent d’empêcher qu’une appréciation du taux de change ne mine leur compétitivité externe et les efforts de diversification des exportations, tout en gardant la maîtrise de l’inflation. Ensuite, ils essaient de veiller à ce que le secteur financier en plein essor puisse assurer l’intermédiation de ces entrées massives de devises, tout en minimisant les risques de difficultés futures dans ce secteur.

Ce séminaire d’un jour, auquel assistaient les représentants des banques centrales et des gouvernements des neuf pays, a permis aux participants de discuter des stratégies de gestion des flux massifs de devises. Il a été ouvert par le Premier ministre kazakh, Karim Massimov, et coprésidé par Anvar Saidenov, Président de la Banque nationale du Kazakhstan, et Moshin S. Khan, Directeur du Département Moyen-Orient et Asie centrale du FMI.

Après le discours d’ouverture, David Owen (FMI) a examiné la manière dont les décideurs de la région ont réagi à ces entrées et à leurs conséquences macroéconomiques. Il a relevé que tous les pays ont utilisé ces devises pour renforcer sensiblement leurs réserves et que la plupart — sauf l’Arménie et, dans une moindre mesure, le Kazakhstan — ont résisté à la révision du taux de change nominal. Par conséquent, la croissance de la masse monétaire au sens large a dépassé 30 % dans tous ces pays en 2006. De plus, tous les pays, hormis l’Azerbaïdjan et la Géorgie, ont légèrement durci leur politique budgétaire face à ces entrées.

Résultat, l’inflation s’est accélérée et se situe à présent autour de 10 % en moyenne pour l’ensemble de la région, et a contribué à l’appréciation du taux de change réel dans la quasitotalité des pays. Toutefois, la croissance non pétrolière a été robuste dans ces neuf pays en 2006, dépassant 10 % dans plusieurs pays. Ainsi, la croissance globale est demeurée vigoureuse dans cette région, sauf en République kirghize. Il est intéressant de noter que les pays qui ont affiché la plus forte appréciation du taux de change réel ont également enregistré la croissance la plus élevée.

Des entrées de capitaux en hausse

Dans la région du Caucase et de l’Asie centrale, les autorités doivent s’employer à gérer les entrées massives de capitaux.

(moyenne pour 2005 et 2006, pourcentage du PIB)

Citation: 36, 9; 10.5089/9781451946451.023.A010

Source: estimations des services du FMI.

Les leçons d’ailleurs

Suite à l’exposé de M. Owen, John Wakeman-Linn (FMI) a examiné les stratégies de gestion de flux similaires dans les pays hors Caucase et Asie centrale. Il en a tiré six leçons à l’intention des décideurs.

• Premièrement, étant donné que la politique monétaire ne peut influer sur le taux de change réel au-delà du court terme, les autorités monétaires doivent mettre principalement l’accent sur le maintien de l’inflation à des niveaux modérés.

• Deuxièmement, l’austérité budgétaire — qui consiste à réduire les dépenses et à accroître les impôts — est le seul moyen d’éviter l’appréciation du taux de change réel à cause de ces entrées, mais elle peut être une mesure politiquement difficile à mettre en œuvre.

• Troisièmement, compte tenu de l’appréciation probable du taux de change réel à moyen terme, les réformes structurelles destinées à améliorer le climat des affaires et à encourager l’affectation des entrées de devises au financement des investissements plutôt qu’à la consommation, seront cruciales pour préserver la compétitivité.

• Quatrièmement, la régulation des mouvements de capitaux en vue de limiter les apports financiers a peu de chance de réussir, du moins au-delà du court terme.

• Cinquièmement, les banques centrales doivent s’employer à constituer un stock important de réserves pour amortir une éventuelle baisse des entrées tout en s’assurant que toute accumulation de réserves cadre avec leur objectif d’inflation.

• Sixièmement, pour minimiser les risques de crise financière au cas où les flux venaient à refluer, ces pays doivent renforcer les règles prudentielles et les autres règles du marché financier et, particulièrement en cas d’entrées massives à court terme, chercher à assouplir progressivement leurs taux de change.

Étant donné que la politique monétaire ne peut influer sur le taux de change réel au-delà du court terme, les autorités monétaires doivent mettre principalement l’accent sur le maintien de l’inflation à des niveaux modérés.

Deux études de cas sur la région du Caucase et de l’Asie centrale ont ensuite été examinées en détail. Aasim Husain (FMI) s’est penché sur l’expérience du Kazakhstan dans la gestion des recettes pétrolières en hausse rapide, des investissements directs étrangers et des prêts bancaires. Il a relevé que le Kazakhstan a reçu quelque 140 milliards de dollars EU entre 2004 et 2006. Bien que le pays ait épargné une grande proportion de ces entrées dans son fonds pétrolier, les réserves de sa banque centrale se sont accrues sensiblement. Une partie de cette hausse a été stérilisée, et la politique budgétaire a été modérément durcie, mais la masse monétaire au sens large a tout de même augmenté d’environ 80 % en 2006. M. Saidenov a souligné les défis auxquels la banque centrale du Kazakhstan est confrontée dans la gestion des apports et les mesures qu’elle a prises pour durcir les conditions monétaires. L’inflation a quelque peu augmenté, mais elle est restée maîtrisée en dépit de la hausse subite des entrées.

Nienke Oomes, représentant résident du FMI en Arménie, a analysé la gestion du vif essor des envois de fonds dans ce pays — près de 500 % en six ans. À la différence de ses voisins, l’Arménie a essayé de maîtriser l’inflation malgré ces flux et l’a maintenue à moins de 2 % en moyenne au cours des deux dernières années. Conséquence, le taux de change nominal s’est apprécié d’environ 30 % sur cette période en dépit du resserrement continu de la politique budgétaire. Malgré ces efforts, le déficit du compte courant a baissé légèrement au cours des dernières années et les exportations sont restées globalement constantes en pourcentage du PIB, et le PIB a enregistré une croissance à deux chiffres sur les cinq dernières années.

Tigran Sargsyan, Président de la Banque nationale d’Arménie, a confirmé cette analyse des performances de son pays. Reste à savoir si l’appréciation du taux de change réel à moyen terme aura des effets négatifs sur les exportations arméniennes, a-t-il conclu.

Chaque exposé a été suivi d’un vif débat au cours duquel les participants ont mis l’accent sur la façon d’appliquer les leçons à la situation particulière de leurs pays respectifs. Selon M. Khan, le séminaire a soulevé plusieurs questions importantes, dont au moins deux — les causes de l’augmentation rapide de la demande de monnaie dans la région et l’impact probable de l’appréciation à moyen terme du taux de change réel sur les exportations de la région — feront l’objet de recherches approfondies par les services du FMI.

John Wakeman-Linn FMI, Département Moyen-Orient et Asie centrale

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