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Internationale Kapitalmärkte

Author(s):
International Monetary Fund
Published Date:
September 1996
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Im Mai 1995 nahm das Direktorium seine alljährliche umfassende Bewertung der Entwicklungen auf den globalen Kapitalmärkten vor, wobei ein Schwerpunkt auf die politischen Lehren gelegt wurde, die aus den Ereignissen des vorangegangenen Jahres gezogen werden konnten.4 Die Direktoren erörterten die Turbulenzen an den aufstrebenden Märkten im Gefolge der Mexiko-Krise und untersuchten Fragen im Zusammenhang mit der Regulierung und Überwachung von Finanzmärkten in den Industrieländern. Eine zweite Direktoriumsaussprache über Kapitalmärkte fand im Dezember 1995 statt. Bei dieser Gelegenheit befaßten sich die Direktoren mit einer Reihe von Fragen, einschließlich der Wechselkursfluktuationen der wichtigen Währungen, der Entwicklung der Anleihe- und Aktienmärkte in den Industrieländern, der Herausforderungen für die Bankensysteme sowohl in den Industrie- als auch den Entwicklungsländern und der fortdauernden Auswirkung der Mexiko-Krise auf andere aufstrebende Märkte. Es bestand weitgehendes Einvernehmen, daß sich die internationalen Kapitalmärkte 1995 trotz gestiegener Volatilität der Wechselkurse und der Probleme in den aufstrebenden Märkten zu Beginn des Jahres bemerkenswert gut behauptet haben.

Turbulenzen in den aufstrebenden Kapitalmärkten

Während ihrer jährlichen Aussprache im Mai 1995 begrüßten die Direktoren die größere Integration der aufstrebenden Märkte in die internationalen Kapitalmärkte. Dies habe die Investitionen gefördert und die durchhaltbaren Wachstumsraten in vielen Entwicklungsländern erhöht. Die Direktoren wiesen jedoch daraufhin, daß diese Integration auch schwerwiegende politische Herausforderungen mit sich bringt. Störungen in einem Markt könnten sich schneller auf andere Märkte ausbreiten, und es sei leichter für Investoren geworden, Anlagen in inländischer Währung gegen solche in ausländischer Währung zu tauschen. Diese Entwicklungen unterstrichen die Bedeutung einer soliden makroökonomischen Politik und von Strukturreformen, um damit Umfeldbedingungen zu schaffen, die es erlaubten, den vollen Nutzen aus der Integration der Kapitalmärkte zu ziehen.

Folgewirkungen der Mexiko-Krise

Die Direktoren stellten fest, daß die Mexiko-Krise und die anschließenden Liquiditätsprobleme an den mexikanischen Märkten für kurzfristige Titel eine umfassendere Neubewertung der Entwicklungsperspektiven für die aufstrebenden Märkte ausgelöst hätten. Die meisten aufstrebenden Märkte seien einer Belastungsprobe unterzogen worden; aber die am stärksten von den Folgeerscheinungen der Mexiko-Krise betroffenen seien diejenigen gewesen, die nach Ansicht von Marktkreisen auch eine oder mehrere solcher Schwächen wie niedrige Sparquoten, falsche Wechselkurse, hohe Defizite im Staatshaushalt und der Leistungsbilanz, anfällige Bankensysteme und umfangreiche Auslandsschulden aufgewiesen hätten. Länder mit solideren volkswirtschaftlichen Grunddaten seien weniger stark betroffen gewesen. Die Direktoren vertraten die Auffassung, daß die Mexiko gewährte internationale Unterstützung und die politischen Anpassungen der Entwicklungsländer bei der Eindämmung der Folgewirkungen nützlich gewesen sind. Einige Direktoren verwiesen darauf, daß die Mittelzuflüsse in die aufstrebenden Märkte weitgehend von jenen volkswirtschaftlichen Grunddaten abhängen, die im Zusammenhang mit der jeweiligen Politik in den Empfängerländern stehen. Die Direktoren stellten auch fest, daß die Nettokapitalzuflüsse in die Entwicklungsländer in nächster Zeit anhalten dürften und umfangreich sein könnten, da die institutionellen Investoren in den Industrietändem die internationale Diversifizierung ihrer Portfolios weiter betreiben.

Nach Auffassung einiger Direktoren deuteten die Daten darauf hin, daß die Kapitalabflüsse aus Mexiko während des Jahres 1994 wohl eher durch eine Zunahme der Auslands forde run gen mexikanischer Inländer verursacht worden sind als durch den Verkauf in Peso denominierter Forderungen ausländischer Investoren. Andere Direktoren meinten, daß die Daten über die Kapitalabflüsse angesichts der Schwierigkeit, zwischen Transaktionen von Inländern und Nicht-Inländern zu unterscheiden, nicht schlüssig sind. Einige Direktoren schlugen vor, daß der Mitarbeiterstab prüfen solle, ob Portfolio-Anpassungen von Gebietsansässigen und Nicht-Gebietsansässigen als Frühwarnsignal für Finanzkrisen laufend beobachtet werden könnten.

Kapitalzuflüsse in Entwicklungsländer

Die in den letzten Jahren erfolgte Gewichtsverschiebung in der Zusammensetzung der grenzüberschreitenden Kapitalanlagen in den aufstrebenden Märkten, von syndizierten Bank-Krediten hin zu handelbaren Wertpapieren, hat aus Sicht einer Reihe von Direktoren zu einer breiteren Verteilung der finanziellen Risiken geführt. Die Direktoren erkannten an, daß Verluste während einer Finanzkrise breiter unter den institutionellen Investoren gestreut werden und daher wahrscheinlich weniger zu systembedrohenden Schwierigkeiten der Banken in den wichtigen internationalen Finanzzentren führen. Falls jedoch bei einem Land oder einer Gruppe von Ländern Probleme bei der Bedienung der Schulden auftreten, kann diese breite Streuung die Umschuldung erschweren. Einige Direktoren baten den Stab, die mögliche Rolle des Fonds bei der Entwicklung von Verfahren für eine ordnungsgemäße Bewältigung internationaler Verschuldungsprobleme zu prüfen (siehe “Verschuldungslage und die Rolle des IWF”).

Viele Direktoren stimmten darin überein, daß eine Stärkung der makroökonomischen Grunddaten und der Aufbau solider und effizienter inländischer Finanzsysteme der beste Weg für Entwicklungsländer zur Absicherung gegen die Unwägbarkeiten internationaler Kapitalströme sind. Sie betonten, daß sterilisierte Devisenmarkt-Interventionen häufig die beste erste Verteidigungslinie gegen anschwellende Kapitalzuflüsse sind, erkannten aber an, daß längere und in vollem Umfang sterilisierte Interventionen schwer durchführbar und durchhaltbar sind, insbesondere in Ländern mit schwach entwickelten Finanzmärkten. Daher erscheine bei andauernden Zuflüssen eine gewisse Aufwertung der Währung unvermeidbar; jedoch meinten einige Direktoren, daß eine Aufwertung keine angemessene Reaktion auf Kapitalströme ist, die im wesentlichen vorübergehender Natur sind. Die Direktoren sprachen sich im wesentlichen Für fiskalische Zurückhaltung und Konsolidierung in Perioden anhaltender Kapital zuflüsse aus. Sie waren sich jedoch bewußt, daß es keine universell gültige wirtschaftspolitische Regel gibt; die Reaktion der Wirtschaftspolitik muß die spezifischen Charakteristika des Empfangerlandes und die Art seiner Kapital Zuflüsse berücksichtigen.

Während einige Direktoren anerkannten, daß bestimmte Kontrollen – hauptsächlich bankaufsichtliche und geldpolitische Maßnahmen, einschließlich Mindestreserven – helfen könnten, die möglichen destabilisierenden Wirkungen von Kapitalzuflüssen temporär zu begrenzen, betonten die meisten Direktoren, daß direkte Kontrollen auf längere Sicht verzerrend wirken und ineffektiv sind und nicht als Ersatz für umgehende wirtschaftspolitische Anpassungen zur Sicherung solider makroökonomischer 5Fundamentalbedingungen eingesetzt werden sollten. Sic wiesen auch warnend darauf hin, daß Kontrollen von Kapitalabflüssen wahrscheinlich nicht wirksam sind und eher eine Vertrauenskrise verschärfen könnten.

Die Direktoren betonten, daß bei Schritten in Richtung auf eine Kapitalverkehrsliberalisierung die Entwicklung eines soliden Bankensystems und eines angemessenen bankaufsichtlichen und regulierenden Rahmenwerkes sowie einer sachgerechten Reihenfolge der Reformen von größter Wichtigkeit sind. Sie unterstrichen auch die Bedeutung geeigneter Schuldenmanagement-Techniken in den aufstrebenden Märkten, wobei sie insbesondere auf die Risiken bei der Finanzierung langfristiger Entwicklungsvorhaben durch kurzfristige Mittel hinwiesen.

Erholung in einigen aufstrebenden Märkten

Während der Aussprache im Dezember stellten die Direktoren fest, daß sich die finanzielle Aktivität und die Vermögenspreise in einigen der aufstrebenden Märkte, die zu Beginn des Jahres von der Mexiko-Krise betroffen worden waren, nachhaltig zu erholen begonnen hätten, und daß sich die Kapitalzuflüsse in gewissem Umfang von den Rückgängen 1994 und Anfang 1995 erholt hätten. Die Direktoren verwiesen auch darauf, daß es zwischen den aufstrebenden Volkswirtschaften erhebliche Diskrepanzen in bezug auf den Zugang zu den internationalen Märkten gibt, und sie führten dies auf Unterschiede in den volkswirtschaftlichen Grunddaten und auf eine stärkere Diskriminierung von Seiten der Investoren zurück. Nach Auffassung der Direktoren ist es noch verfrüht, davon zu sprechen, daß sich alle aufstrebenden Märkte, insbesondere jene außerhalb Asiens, erholt haben. Einige wichtige Nachwirkungen der Mexiko-Krise seien gegen Ende des Jahres noch spürbar gewesen. Erstens seien in den größten lateinamerikanischen Ländern die Zinssatzdifferenzen immer noch größer als vor der Krise. Zweitens sei seit der Krise eine Zunahme von Kreditgarantien festzustellen, und staatliche Anleiheemissionen machten mehr als drei Viertel aller internationalen Anleiheemissionen der Entwicklungsländer aus. Drittens hätten sich die Fälligkeiten erheblich verkürzt. Viertens hätte das Interesse der Investoren an Wertpapieren in den aufstrebenden Märkten in einem breiten Spektrum der Länder Asiens und Lateinamerikas nicht wieder das Niveau von vor der Krise erreicht.

Besorgnis wurde über die Schwäche von Bankensystemen in einer Reihe von Ländern geäußert. Es wurde festgestellt, daß viele Bankensysteme eine unzureichende Eigenkapitalausstattung und in beträchtlichem Umfang schlechte Kredite aufweisen und wahrscheinlich für einige Zeit anfällig seien. Die Direktoren betonten, daß transparente, gesunde Finanzsysteme und eine umfassende Aufsicht wesentlich für die Aufrechterhaltung einer stabilen makroökonomischen Politik seien. Einige Direktoren stellten fest, daß in gewissen aufstrebenden Märkten die wirksame Durchsetzung bankaufsichtlicher Regelungen dadurch crschwert wird, daß derivative Transaktionen von inländischen Finanzinstituten in off-shore-Zentren vorgenommen werden. Angesichts der zunehmenden Nutzung dieser Instrumente empfahlen einige Direktoren, daß die Aufsichtsbehörden eine verbesserte finanzielle Rechnungslegung, Kontrolle und Risikoüberwachung fordern sollten. Andere Direktoren stimmten zwar zu, daß solche Transaktionen die inländischen Regulierungen weniger wirksam machen, betonten aber dennoch den Nutzen, der aus den grenzüberschreitenden derivativen Transaktionen gezogen werden kann – vor allem im Hinblick auf die Möglichkeit, sich gegen die Volatilität der Preise von Vermögenswerten und der Wechselkurse abzusichern.

Wichtige internationale Kapitalmärkte

Die zunehmende Verwendung von Derivaten war auch ein Grund zur Besorgnis in den Industrieländern, und die Aussprache im Mai 1995 konzentrierte sich auf die Ansrtengungen dieser Länder, die Bankenregulierung und Aufsicht im Lichte der gestiegenen Aktivität an den derivativen Märkten zu verbessern. Die weiteren Beratungen der Direktoren über aufsichtsrechtliche und regulative Fragen im Dezember 1995 wurden durch Anzeichen einer möglichen Erhöhung des Wett-bewerbsdrucks auf die Banken ausgelöst. Die Direktoren untersuchten auch Trends in den Devisen- und Wertpapiermärkten der Industrieländer und diskutierten die von den japanischen Behörden unternommenen Schritte zur Lösung der Probleme des japanischen Bankensystems.

Regulative und aufsichtsrechtliche Fragen

In der Aussprache im Mai stellten die Direktoren fest, daß die Industrieländer bei der Stärkung deregulativen und aufsichtsrechtlichen Infrastruktur für derivative Märkte weitgehend erfolgreich gewesen sind; aber einige wiesen auf die Notwendigkeit weiterer Verbesserungen hin. Sie begrüßten den Vorschlag des Baseler Ausschusses für Bankenaufsichtsfragen, die Kapitalanforderungsregeln für die nicht in der Bilanz erfaßten Aktivitäten und die Handelsgeschäfte internationaler Banken neu zu fassen. Die Direktoren verwiesen darauf, daß die internationale Zusammenarbeit und die Abstimmung der regulativen und aufsichtsrechtlichen Anforderungen weiterhin vor wichtige Herausforderungen gestellt sind. Sie stimmten im wesentlichen darin überein, daß trotz der Globalisierung der Kapitalmärkte weiterhin die nationalen Regelungen auf die Märkte und Institute angewendet würden. Einige Direktoren forderten den Stab auf, weiter zu untersuchen, ob der Fonds zu den Bemühungen des Baseler Ausschusses, die aufsichtsrechtlicben und regulativen Vereinbarungen auszuweiten, einen Beitrag leisten könnte – insbesondere angesichts der Universalität der Mitgliedschaft des Fonds.

Bei der erneuten Erörterung dieser Fragen im Dezember erklärten einige Mitglieder des Direktoriums, daß die Ertragsmargen für die Mittlertätigkeil im inländischen und im internationalen Bankkreditgeschäft - gemessen als Differenz zwischen Kredit- und Einlagen-sätzen – auf ihren niedrigsten Wert in den letzten Jahren zurückgegangen seien, was auf einen starken Wettbewerb unter den Banken sowohl innerhalb der wichtigsten Bankzentren als auch zwischen den Bankenzentren schließen lasse. Einige Bankaufsichtsexperten hätten jedoch ihre Besorgnis ausgedrückt, daß Kreditvergabestandards und -bedingungen möglicherweise zu stark gelockert worden seien. Sie riefen in Erinnerung, daß Wettbewerbszwänge in der Vergangenheit die Banken in unvertraute und riskantere Geschäftssparten gedrängt hätten. Die Direktoren betonten, daß die Aufsichtsbehörden wachsam bleiben sollten in ihren Anstrengungen, die Übernahme unangemessener Risiken durch finanzielle Mittler zu verhindern.

Probleme im japanischen Finanzsektor

In ihrer Aussprache im Dezember stimmten die Direktoren im wesentlichen darin überein, daß die Zentralbank in Japan in bezug auf die Lösung der langjährigen japanischen Bankenprobleme einen kritischen Punkt erreicht habe. Viele begrüßten, daß die Behörden nun konsequenter vorgehen und einige Bankinstitutionen in Konkurs gehen lassen. Andererseits war auch die Ansicht weit verbreitet, daß womöglich andere Maßnahmen notwendig sind – z.B. wurde die Auffassung vertreten, daß eine baldige Lösung der Schuldenprobleme raschere Abschreibungen auf notleidende Kredite, einen größeren Einsatz staatlicher Mittel und verstärkte Anstrengungen zum Verkauf von Bankaktiva erfordert. Einige Direktoren setzten sich auch für eine größere Transparenz und weitergehende Publizitärspflichten ein. Viele Direktoren waren der Ansicht, daß die Prämie, die japanische Banken im Interbanken-markt zahlen, die Besorgnisse der internationalen Märkte über den langsamen Fortschritt bei der Bewältigung der Verluste aus dem Kreditgeschäft widerspiegelt. Ganz allgemein vermerkten die Direktoren die großen Unterse friede zwischen den Ländern in bezug auf die Veröffentlichung finanzieller Daten, die Rechnungslegungsstandards, die Bankenaufsicht und die Geschäftsführungspraktiken, und sie sprachen sich für eine stärkere Harmonisierung und Zusammenarbeit sowie förden Austausch von Informationen zwischen den wichtigsten Industrieländern aus.

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